基于财务报表的投资价值评估分析

焦淑佳 徐国栋

一、公司概况

1.公司简介。厦门金达威集团股份有限公司于1997年成立，是国家火炬计划重点高新技术企业和创新型试点企业。于2011年10月在深交所挂牌上市。 创立之初，金达威本着 “科教兴业，面向世界”的经营理念，追求一流的人才、管理、技术、品质，以及服务世界走向世界的目标。目前年营业额已超过20亿元，员工数量达1500人。金达威研发生产辅酶 Q10、微藻 DHA、植物性 ARA、维生素 A和维生素 D3等五大系列产品， 旗下品牌包括美国 Doctors Best、 ZIPFIZZ、 PROSUPPS、 LABRADA、日本舞昆及金乐心等。 并获得了“国家企业技术中心” 、“福布斯中国最佳潜力企业” 等优秀荣誉称号。 上市以来，金达威充分利用资源，成功的兼并、收购海内外多家企业，极大地拓展了自身各方渠道。目前正在逐步布局从原料研发制造-成品研发制造-品牌营销-渠道布局-品牌传播系列大健康的全产业链。

2.历史沿革。1997年，德国汉姆在厦门合资成立金达威维生素有限公司，开始生产维生素产品。 2007年，用于治疗心力衰竭和肝炎、癌症辅助治疗的药物辅酶Q10，又称维生素Q，开始大批量生产。 金达威获取了辅酶Q10的批量制取方法，并在2011年IPO上市，上市之前，德国汉姆转让股权给中牧股份。2017年年报显示中牧股份持股21.52%，为第二大股东。金达威的辅酶Q10在全球市场上的占有率超50%，其维生素 D3在全国的销量为第三，同时也是维生素A全球六大原料供应商之一。2014年，为拓展自身保健品业务，金达威启动“全球品质，健康中国”的品牌战略，推出金乐心品牌。2015年以来金达威开始了业务结构的全面转型和跨境并购。金达威致力于将全球最好的营养带回中国，服务于中国大众健康。

3.经营模式。金达威2015年通过全面转型和跨境并购，经营模式正在由原来单一的原料供应B2B模式进行更加多元化的外延式发展，逐步向原料供应B2B模式、品牌运营B2C、保健品生产销售并举的经营模式转变，并将加大电商推广。

二、营养和保健品行业分析

1.营养和保健品行业。为了规范行业竞争，在2005年我国出台了《保健食品管理办法》。十九大报告强调发展健康产业，推动健康中国建设，进一步推动我国健康产业的发展。根据中国保健协会的前期调查数据，我国的营养和保健品行业具有巨大的发展空间，达800亿元，但目前的实际销售额只有200亿元。预计到2020年，我国营养保健品人均消费将达300元。

2.辅酶Q10。2002年以前，辅酶Q10在日本仅用于制药行业，之后随着一项研究证实辅酶Q10有助于减缓帕金森病的发展速度，辅酶Q10的相关政策放宽，加快了发展步伐。美国领先的调查机构 Grand View Research的一项调查报告指出，辅酶 Q10市场的增长动力主要是由于这种原材料与某些病症的治疗紧密相关。同时，报告预计，人口老龄化将成为辅酶Q10市场需求不断增加的重要因素。目前，美国辅酶Q10消费量占全球销量的45%，日本消费量占20%。根据国家统计局网站发布的数据显示，人口老龄化也将会成为困扰我国的一个问题，另一方面这也说明未来我国辅酶Q10的市场前景广阔。

3.维生素A。维生素又称维他命，作为人和动物体内不可或缺的微量元素，主要与酶一起参与体内的新陈代谢，目前在营养学上没有替代品。2018年上半年，由于维生素原料提价及环保产能相关因素的影响，多种维生素价格不断升高。究其根本，一方面，近年来随着供给侧改革的不断推进，国家对环保的重视力度逐渐加大，2015年起实施的新《环保法》对化工行业的影响较大。短期来看，增加了维生素的环保成本;长期来看，规范了化工行业的发展，使化工行业朝着节能、环保、绿色的方向发展，加大了维生素行业的环保压力。这一举措既增加了龙头企业的议价能力，也使得一些中小违规企业被淘汰。

三、金达威战略分析——SWOT分析

1.优势分析。①产品强势。金达威注重产品质量，产品的科技含量均高于行业均值，掌握多项技术专利。公司产品涵盖五大系列，子产品也涉及营养强化剂和食品添加剂，在跨境并购海外知名品牌的同时也推出自身强势品牌。②品牌突出。金達威在行业内起步较早，相关技术完善，已经形成较强的品牌效应，曾被冠以多项省级、国家级的荣誉。联手业内知名企业，强化品牌优势。③研发优秀。截止2017年，金达威共有授权专利41件、在审专利23件。金达威属于技术与资金密集型行业，对技术要求较高。金达威充分利用地域优势，积极谋求与厦门大学、国家生物化工重点技术研究中心等科研机构深度合作，提升科技水平。④龙头地位。金达威在我国辅酶Q10 市场供应端位居行业第一，其维生素A与维生素D3在全国销量分别为第六和第三。金达威的成本管理能力优势明显，在行业内有较强的议价能力。

2.劣势分析。①行业混乱。近三十年，我国先后已注册了三千多家保健品类的公司，产品质量参差不齐。许多中小保健品企业夸大功效、违规宣传，缺乏发展的长远目光。②原材料价格的不稳定性。近两年，受原材料产地的影响，维生素的价格可谓是经历了过山车般的起伏，一些不确定因素从一定角度增加了公司的经营风险。

3.面临的机会。2015年3月，李克强首次提出“健康中国”的概念。在之后的“十三五”规划中将“健康中国”上升为国家战略。2016年10月，国务院印发《“健康中国2030”规划纲要》，指出2020年和2030年我国的健康服务业规模分别超过8万亿元和16万亿元。十九大明确了建设健康中国的路线。未来整个健康产业重心将会前移，由治疗型转为预防型。

4.面临的威胁。近年来，金达威大力推动跨境并购来扩展企业规模，完善产业链。不是所有企业都适合跨境并购，需要管理层有明确的规划，丰富的管理经验。跨境并购过程中存在估值风险、法律风险以及并购后团队的磨合等，这对公司的组织架构、管理体系都提出来较高的要求。

四、金达威财务分析

1.利润表分析。2017年，金达威实现营业收入20.85亿元，其主营业务收入比上年增长25.37%，并实现归属上市公司股东的净利润4.74亿元，比上年同期增长58.14%。近年来，公司的业绩增长迅速。特别是2017年，由于各种因素影响，维生素类产品涨价迅猛。在2015年，虽然金达威主营业务收入增长率创下新高，但净利润增长率反常，不增反降。主要是由于公司大部分资金用于资本扩张，金达威2015年开始多元化战略，使公司产品更加接近终端市场，通过跨境并购打通产业链。2017年，与同行业其它公司如浙江医药、新和成相比，公司营收增长的主要因素不单单是维生素A，还有辅酶Q10。根据金达威2017年年报显示，金达威2017年营收增加主要是辅酶Q10系列销售收入增加1.70亿元，维生素A系列销售收入增加0.98亿元，维生素D3系列销售收入增加0.65亿元，保健品系列销售增加0.54亿元。由此可以看出，金达威的营收增长并不是主要来自于维生素A的提价。因此，与同行业其它维生素A企业相比金达威更具增长潜力。

2.资产负债分析。2015年其资产总额从15.69亿元增长到27.73亿元，总资产增长率达76.75%。其所有者权益的增长在2016年较为显著，在2016年金达威的所有者权益增长率达41.00%。2015年金达威负债的增加主要来源于短期借款的增加，其应付职工薪酬和其他应付款稍有波动。查阅2015年金达威的年报发现，报告期内金达威的投资额达9.38亿元，较上期变动4839.44%。金达威在2015年以2.07亿元取得DRB49.60%的股权，并投资6.54亿元收购VB。

3.现金流量分析。金达威的现金流量可观，尤其是经营性现金流量净额。2017年金达威经营性现金流量净额和利润表净利润相近，说明大部分资金均已到位。通过对比利润表与现金流量表发现金达威购买商品、接受劳务支付的现金，远小于营业成本，说明公司在采购原材料时，也是通过分期支付的方式。分析金达威的经营模式我们可以知道，我们找代购购买的金达威的产品兜兜转转都到了公司账上。

4.金达威、汤臣倍健、浙江医药杜邦分析比较。金达威属于保健品行业企业，所以选择同行业的汤臣倍健作为对比企业，同时金达威主营业务包含维生素与辅酶Q10，而浙江医药的主营业务中也包含这两个系列产品，并且在我国的销售市场上占有一定的地位。因此，本文選取这两家企业的财务指标进行对比分析。在杜邦分析体系中，一般情况下，一家企业的净资产收益率越高，企业的获利能力越高。从三家企业的相关财务指标可以看出，金达威与汤臣倍健两家保健品行业企业的ROE指标处于增长趋势，并且金达威增长更加快速，而浙江医药处于下降趋势。由此可以看出，金达威同另外两家企业相比经营效率更胜一筹，更具发展活力。同时，金达威的资产负债率高于其他两家公司，特别是汤臣倍健。从金达威权益乘数可以看出，2017年其负债有所减少。因此，金达威的发展中存在较高的负债，带来较高杠杆收益的同时，也会产生一定的风险。

五、金达威投资价值评估与投资建议

市盈率是每股价格与每股收益之间的比率，计算简单方便，是一种比较直观的统计量。在进行企业股票价值评估时，通常采用市盈率模型进行不同收益水平的股票价格之间的比较。

市盈率=普通股每股现价/普通股每年每股收益              （公式1）

V金达威=EPS金达威* PE营养保健品行业均值= 1.06*31.42=33.31                                             （公式2）

金达威2019年2月11日收盘价为12.66元。结合同行业数据可知行业平均市盈率为31.42，由此计算可知，金达威的内在价值达33.31元，远高于现价。说明从金达威的市盈率来看，股价被低估，存在较大的增长潜力，建议投资者大量增持或买入。

综合各项因素，加上对金达威的内在价值评估，我们可以看出金达威在未来相当长一段时间内还是极具发展潜力。不论短期评估还是长期评估，金达威未来的每股收益均将有所增加，长期投资无疑将会获利更大，所以建议投资者长期持有。

（作者单位：厦门大学嘉庚学院会计与金融学院）