“基金女侠”张东一

黄婷

她更喜欢自己作为基金经理张东一的角色，坐在电脑前面，埋头在一大堆的公司报表和研究报告当中，数据、研究和K线图上跳动的数字更能够刺激她的多巴胺分泌。

张东一自2016年开始独立管理广发聚优混合，三年来在国内两千多名公募基金经理当中并没有大红大紫。但随着时间的推移，她管理的产品逐渐显现出长跑取胜的特质。Wind统计显示，截至11月11日，沪深300指数近3年涨幅为15.11%，同期广发聚优A的回报为60.68%，在同类1122只基金中排名前3%。

“如果我觉得长期是没问题的，就不会特别犹豫。” 张东一说，自己在投资当中既有男性化果断的一面，而女性的性格则让自己在投资中有谨慎的一面，对自己不熟悉的行业不会轻易介入，也会少碰不清不楚、估值偏高的东西。

投资要先学会解读财务报表

张东一是典型的“学霸型”基金经理。她是伦敦政治经济学院、英国约克大学的双料硕士，专业为数理金融学和财务会计学。或许是与自己教育背景相关，张东一在进入广发基金之后，很快对研究产生了浓厚的兴趣，在平时的工作中，她最喜欢的就是钻研上市公司的财务报表。

“从财务报表来看，会计是一种商业语言。”张东一解释道，研究上市公司的三张报表之间的勾稽关系、财务指标、盈利质量指标、资产周转指标等，就可以想明白这家企业做的是一门怎样的生意。

在张东一看来，会计是一个很复杂的系统，投资不能只拘泥于其中一两个指标，因为某些指标是很容易通过会计优化做出来。“所以看报表的时候要把各种指标之间的勾稽关系想清楚，通过报表体现进销存业务勾稽关系，跟实际调研情况进行印证，能想清楚它是怎样的生意、这个生意是怎么做的、是不是一个好生意？不能仅看ROE或净利润增长、利润率，它是系统性的问题。”张东一说。

对于不同的行业公司的报表，张东一也会有不同的关注点。她指出，研究白酒行业可以重点关注其预收账款；而有些行业存在垫资，观测它的应收账款有没有变好则更为重要。

“另外，研究一个行业最重要的是找出中长期指标，跟踪影响中长期因素会更好。”张东一说，比如很多人研究白酒类公司会关注批价变化，但她认为不要被高频数据所打扰，应该首先明确大方向，不要让短期价格影响自己的判断。

“每个行业的商业模式不同，需要侧重关注的指标也不一样。比如商业本身玩的就是周转的游戏，供应链会影响企业利润率，周转率会影响ROE，我们对于商业类公司会更关注供应链有没有对它的利润率产生变化，周转率有没有变化。”张东一说。

张东一也会关注海外上市公司的基本面、审美偏好、估值水平等。她认为，随着资本市场逐步对外开放，A股估值体系将更加全球化，投资A股时的审美标准和估值体系时也会参考国外的经验。例如，研究A股估值偏高的行业时，张东一也会看看在海外是否有性价比更高的替代品；而对一些海外比较喜欢的行业和商业模式，她则会反思A股的定价是否充分。

对于普通投资者，张东一也建议入门前最好先学好财务会计。

“我觉得对于小白投资者来说，首先需要的不是看巴菲特、索罗斯或某位投资大师的书，而是先学财务会计。上市公司大部分公开信息都来自于财务报告，如果我们读不懂财务报告，就无从下手。”张东一说，在有一定财务阅读能力的基础上，可以再阅读芒格的《穷查理宝典》，它可以让你了解什么是好的选股标准。

“我倾向于买看得长一点的公司”

在具体的投资当中，张东一表示，自己更倾向于买“看得长一点的公司”。在张东一管理的基金当中，就有持仓超过8个季度的公司。而张东一也承认，自己的收益很大部分来源于长期投资。

怎样才能找到看得长的公司呢？

张东一指出，首先，企业的持续盈利能力要好，不仅ROE要够高（盈利的量够），而且盈利的質也要好，也就是要有纯现金流业务。“支撑公司能有这样财务指标结果的都是市场潜在空间大、商业模式好、壁垒高的企业，这样的企业才能保证盈利的持续性。”张东一说。

张东一同时也很看重安全边际，对于估值特别高的，或者长期有问题的行业或行业属性不好的公司，即使短期业绩增速好，她也宁可错过，不会重仓。比如在2015年互联网金融泡沫的时候，她认为某龙头公司的商业模式是有问题的，所以尽管市场一路高歌，她也宁愿坚守自己看得懂的行业和公司。在2017年电子行业受到市场追捧的时候，张东一也认为行业属性有些问题，所以没有选择重点配置。

“这样做可能短期存在组合排名靠后的风险，但长期看就不是问题。”张东一说。

由于入行就是做研究工作，缺乏实体企业的工作经验，张东一认为，基金经理有时候会存在“不接地气”的问题，在这种时候调研就显得尤为重要。为了避免纸上谈兵，张东一倾向于在调研中去验证自己的思路。

“调研过程中还是要以企业运营的角度了解各个环节是怎么做的，还要了解公司的经营想法。”张东一说，同时，外出调研不只是调研上市公司，还要了解上市公司产业链上下游，有时常常会发现一些行业或公司的实际运行情况与自己之前的认知有很大出入。

淡化猜指数，布局消费大周期

上证指数在今年4月份冲上3200点之后，过去7个月一直处于震荡整理的阶段，3000点之下的A股是否还存在展开“慢牛”行情的机会？对此，张东一认为，拿着指数看A股市场投资并没有太大意义，基金经理应该淡化猜指数，找到值得长期拿住的好行业和好公司。

“影响明年市场走向有几个重要因素，包括宏观经济表现、国际贸易关系等。”张东一指出，目前看来，今年的宏观数据确实不漂亮，但货币宽松，这也会催生结构性行情。如果接下来宏观数据能比预期好一点，资金走向可能就会跟当前完全相反，这也会影响明年整个市场的投资风格。

对于具体行业的投资，张东一认为，行业并没有高低贵贱之分，只是每个行业有自己繁荣昌盛的周期，也有低迷调整的阶段。

例如，2003年至2004年，是“五朵金花”年代，钢铁、电力、高速公路都是很好的行业，当时中国的固定资产存量不足，中国进入投资周期，基础设施类产能供给不足，当时讲消费并没有特别大意义。

2004年至2010年左右是地产周期，当时金融、地产是最好的行业，需求旺盛，ROE持续上升，这一类行业在当时也是很好的行业，当时如果做消费是有一定问题的。

而当前中国的背景是人口红利慢慢消失但人均收入处于上升的过程当中，在这个大周期内，消费及消费相关的东西则会有比较好的表现。

对于科技类公司，张东一指出，国家对很多科技类行业进行了重点扶持和投入。不过，科技行业具有强者恒强、一家独大的特点，作为基金经理，她现在还很难判断科技类企业的成长什么时候能兑现，也不太容易找出哪些企业会成为未来的头部。所以，目前对科技类公司投资会保守一点，但是张东一表示自己也会关注电子周期的反转，港股电子公司性价比相对更高。