基于G1-CIM模型的地铁项目融资风险评价研究

赵金先 蒋克洁 武丹丹 陈涛

【摘 要】 针对地铁项目融资风险问题，以WSR系统方法论的概念模型为切入点，从物理（W）、事理（S）、人理（R）三个维度构建地铁项目融资风险评价指标体系;引入CIM模型结合G1赋权法构建地铁项目融资风险混合评价模型，系统探讨以CIM为核心的风险评价方法在地铁项目融资风险中的应用;以青岛地铁13号线二期PPP项目为例，进行融资风险的概率测度评价，验证了该模型的科学合理性。风险评价结果表明：此项目总体融资风险等级为Ⅰ级，风险低的概率为62.98%，表明该项目融资的可行性;三个维度风险影响程度大小分别为：物理—人理—事理，主要风险影响因素为：资金不到位风险、市场需求风险、建设或运营成本超支风险。

【关键词】 WSR; G1赋权法; CIM模型; 地铁项目融资; 风险评价

【中图分类号】 F572.88  【文献标识码】 A  【文章编号】 1004-5937（2019）14-0103-05

引 言

随着我国城市化进程的加速推进，地铁项目的发展已步入黄金时期，地铁建设开始尝试多样化的项目融资模式，PPP、BOT及BT等一系列融资模式得到了广泛应用。项目融资的引入有效地解决了地铁建设项目政府的财政压力，但是融资风险潜伏在地铁项目的整个寿命周期内，同时融资主体关系结构的多元化及地铁项目自身的复杂性，导致项目融资风险管理难度增大。因此，为了减少和避免投资者的损失，有效降低和控制地铁项目的融资风险，对其进行科学合理的风险评价具有重要意义。

我国在城市轨道交通项目融资风险研究方面大多以定性与定量为主。在定性方面，邵剑明等[ 1 ]以杭州地铁5号线项目PPP融资为例，从宏观、中观及微观三个层面动态性地分析项目整个生命期内的风险;唐文彬和张飞涟[ 2 ]从系统与非系统角度全面剖析了城市轨道交通项目融资风险因素并提出风险管控策略;周國光和江春霞[ 3 ]采用多案例研究法归类分析导致交通基础设施PPP项目失败因素之间的关联性;王海兵等[ 4 ]从四个方面对城市轨道交通项目PPP融资模式做了系统化的研究设计。在定量方面，吴守荣等[ 5 ]以城市轨道交通项目运营期的PPP融资风险为视角，基于系统动力学理论建立融资风险流图，并利用Vensim PLE软件对其风险水平进行仿真评估;赵辉和王雪青[ 6 ]基于新两阶段论对大型基础设施项目融资风险进行划分，并引入TOPSIS结合遗传算法对融资风险进行评价;刘维庆等[ 7 ]采用复杂网络理论构建项目融资风险传导网络模型计算融资风险因子的数值大小。总体来看，定性研究方面较为关注项目的融资模式探究及风险因素识别分析，在定量研究的方法上没有达成一致共识，很多评价方法各自存在局限性，所构建的评价指标体系主层风险因素过多，掺入较多的主观性。

鉴于此，本文以青岛地铁13号线二期PPP项目融资风险评价为例，运用WSR系统方法论原理，从物理（W）、事理（S）、人理（R）三个维度对地铁项目融资风险评价进行研究。

一、指标体系构建

（一）WSR系统方法论概述

WSR是“物理—事理—人理”方法论的简称，从物理、事理、人理视角系统地考察和发现关键问题所在，做到知物理、明事理、通人理，进而在探究复杂问题时更加地综合有序及动态化[ 8 ]。物理指在解决问题时人们触及的客观存在及其规律的总和;事理指在解决问题时人们面对客观存在所采用的机理;人理指在解决问题时人与人之间的相互关系及其变化过程[ 9 ]。

（二）地铁项目融资的物理、事理、人理

从系统工程角度看，地铁项目融资风险评价研究主要包含：宏观环境、保障项目运作的各项制度状况和项目参与主体认识三个方面，正是WSR理论所对应的物理、事理和人理三个维度。因此，WSR系统理论思想适用于构建地铁项目融资风险评价指标体系。本文利用其理论思想，找寻有效的融资风险影响因素，探索融资风险管理的新思路，融资风险管理模型框架如图1所示。

将WSR系统方法论原理运用于地铁项目融资风险中，物理是指地铁项目融资风险问题的客观存在，即环境状态，在此划分为自然环境与经济社会环境两类。对融资风险的影响，在自然环境方面反映为地铁项目在建设过程中对生态环境的破坏力度、地质状况是否适宜等风险。经济社会环境对融资风险的影响表现在政治环境方面的项目国有化风险，资金不到位风险;经济方面表现为利率、汇率风险，通货膨胀风险;同时公众的文化素质、环保意识及收入水平会影响出行方式的选择而导致市场需求变化风险、其他同线路公交的竞争等。

事理是指地铁项目融资系统中所涉及的相关法律政策落实保障问题，制度和规范对预防融资风险发挥着重要作用，涵盖行政法规及地方法规、融资政策、税收政策、生态保护政策、票价政策等方面。具体到风险影响因素有：工程合同变更、项目融资政策变化、移民搬迁安置政策不完善、价格调整机制不完善以及管理制度没落实到位等。

人理是指地铁项目融资过程中的项目参与方和项目建设问题，通过人的组织协调作用来处理人与人、人与社会间的关系。人理在某种程度上会严重影响地铁项目融资的安全状况。由于项目初期政府决策失误、项目方案规划设计不合理、建设事故和工程变更不断出现、成本超支、项目发起人的组织管理水平不够以及承包商的技术能力欠缺等原因，使得地铁项目无法按时完工造成项目公司的贷款偿还期延长以及融资成本增加，同时面临错过市场机会等风险。

（三）地铁项目融资风险WSR指标体系构建

在广泛查阅相关文献的基础上结合WSR方法论机理，从物理（W）、事理（S）、人理（R）三个维度出发构建包含23个子风险因素的地铁项目融资风险评价指标体系，如图2所示。

二、基于G1法评价指标的赋权

G1法（序关系分析法）是由郭亚军教授提出的一种系统层次化的决策分析法，能够明确地体现出指标（A1，A2，…，An）间的序关系，相较于模糊综合评价法和AHP法，其无需构造决策矩阵，也不需要进行指标一致性检验。具体步骤如下：

（一）确定评价指标序关系

决策者基于评价准则，从指标因子集合中选出其中一个最重要的影响因素，记为A1*;接着在余下的n-1个评价因素中再选出一个最重要的影响因子，记为A2*;以此类推，直到确定最后一个指标因素的位置An*，這样就确定了序关系：A1*？酆A2*？酆…？酆Ak-2*？酆Ak-1*？酆Ak*？酆…？酆An*。

（二）确定影响因子间重要性比值

三、基于G1-CIM模型的地铁项目融资风险评价

（一）CIM模型概述

CIM模型（Controlled Interval and Memory，控制区间和记忆）是对变量的概率分布进行叠加的控制区间和记忆模型的简称。控制区间是指通过分解叠加变量直方图的概率区间来降低叠加偏差，记忆是指变量因素相互间形成的关联性对总体变量的影响。依据控制区间算法，将两个因素概率叠加的数值与下一个因素的概率分布进行组合叠加，依次进行到最后一个变量结束[ 10 ]。CIM模型有“并联响应模型”和“串联响应模型”两类。对于地铁项目融资风险，由于各级风险因素的发生存在不确定性和复杂性，且各融资风险指标因子并不是孤立出现的，它们之间存在着彼此影响、互相作用的客观联系，当引起风险的因素发生变化时，必然会导致风险本身或关联因素产生变化，因此该项目适用于CIM的并联响应模型。

（二）CIM模型工作原理

假如一项工程活动S存在n种风险因素，其中无论哪个风险发生都会影响活动S的实施，则风险因素D1，D2，…，Dn组成的概率分布就是并联响应模型。在实例应用中就是由一系列两两变量的概率分布进行连乘计算所构成的，最终得到活动S同一层次的风险概率分布曲线。其原理可用公式表示：

（三）基于G1-CIM模型的评价过程

针对地铁项目融资风险综合评价指标体系的多层次、因素复杂、评价模糊等特性，利用G1赋权法确定融资风险因素评价指标权重值，对最外层风险因素的概率分布采用专家评价法来量化。引入CIM的地铁项目融资风险评价步骤具体如下：

1.构建风险因素集合

依据图2评价指标体系，构建地铁项目融资风险评价指标集合U=（U1，U2，U3）。其中每个主层风险指标因素又包含t个子层风险指标，即Us=（Us1，Us2，…，Ust）（s=1，2，3）。

2.确定风险指标因素权重

各风险因素对融资总风险影响的大小是各异的，为了体现出每个风险因素的影响程度，利用G1赋权法确定指标体系U的权重集合？棕。

3.建立风险评价等级

依据地铁项目融资风险发生情况的实际经验及自身特点对风险等级进行测度界定，用V来表示，V={风险高，风险较高，风险适中，风险较低，风险低}。

4.计算风险因素概率分布

四、实例分析

青岛地铁13号线二期项目采用“股权合作+BOT”的PPP融资模式，利用有限合伙基金与直接投资联合共同出资建设该项目。社会资本方由青岛地铁13号基金与施工类企业共同成立来开展地铁项目的建设、运营、移交。项目公司股权由三种形式组成：一是几家金融机构与地铁集团以有限合伙形式进行结合，构建青岛地铁13号基金，占总股本的65%，约36.46亿元;二是地铁集团采取直接融资模式，资金数额为11.22亿元，占总股本的20%;三是社会资本采用直接投资的形式，投资额约8.42亿元，占总股本的15%，其余资金数额由地铁集团代政府资本出资。该地铁项目建设周期为4年，项目公司对青岛地铁13号线拥有25年的特许经营权。

（一）评价指标权重的确定

（二）融资风险评价

1.划分风险等级

从统计学中概率的角度说，在未对项目融资风险做出任何评价前，各个维度上风险发生的可能性理论上看均是相同的，故地铁PPP项目融资风险测度的划分需符合均等原则。基于已构建的融资风险评价等级集V，将风险等级[0，1]按发生程度从低到高均分为5个区间。其中，Ⅰ级风险为[0，0.2]，表示风险低;Ⅱ级风险为（0.2，0.4]，表示风险较低;Ⅲ级风险为（0.4，0.6]，表示风险适中;Ⅳ级风险为（0.6，0.8]，表示风险较高;Ⅴ级风险为（0.8，1]，表示风险高。

2.计算二级风险因素概率分布

邀请10位专家（包括政府部门、金融机构、工程项目企业和法律行业等）针对青岛地铁13号线二期PPP项目融资风险进行打分，利用Matlab进行趋同验证，最终确定该期项目融资风险指标因素U11～U37的风险等级。根据评价者对二级风险影响因素的评价，由计算公式得出每个子风险因素的概率值，计算结果如表3所示。

3.计算US层风险因素概率分布

4.地铁项目融资总风险概率

计算过程及结果，如表5所示。

5.风险评价结果分析

基于G1-CIM模型计算得出该项目的融资风险评价结果，由表5可知，青岛地铁13号线二期PPP项目总体融资风险主要集中在Ⅰ级风险的可能性较大，概率为62.98%。表明该项目融资风险低，适合在风险应对措施制定下实施运行。同时，结果与实际融资情况基本相符，表明了CIM模型的适用性、准确性与可行性。基于G1赋权法确定的融资风险指标权重和表3评价结果可知：物理维度风险（占43.30%）、人理维度风险（占30.93%）在3项风险维度指标中所占的比重最大;其所对应的二级风险因素资金不到位风险U13、市场需求风险U14、建设或运营成本超支风险U34是项目融资风险的主要影响因素。可以根据这些结论制定相应的风险应对措施。

五、结论

一是地铁项目融资风险的评价指标构建都以定性指标为主，且指标评价存在模糊性。根据地铁项目融资风险的特点，为了解决定性与定量脱节情况，本文引入WSR系统方法论概念，从物理（W）—事理（S）—人理（R）三个维度系统性地对地铁项目融资风险因素进行划分并建立评价指标体系，减少了评价指标的维度，使评价更加简洁、高效，同时又不失系统性和完整性。

二是通过CIM模型辅之G1赋权法精准评估融资风险系数，求出融资风险的概率分布，量化指标因素风险的大小，为得出地铁项目融资风险发生的概率提供科学依据。CIM模型不但可以处理风险因素间相互关联影响的情况，而且能应对风险因素间不独立的现象，是一种对风险管理进行定量分析的较强实用性方法。

三是通过实例分析得出了地铁项目融资总风险低的可能比较大，与实际融资情况基本符合，表明该评价模型的适用性，并指出了影响地铁项目融资风险的主要指标因素，以此为项目融资风险管理提供借鉴和参考。

【参考文献】

[1] 邵剑明，周华，章圣佳.轨道交通引进社会资本合作项目风险分担机制[J].都市快轨交通，2017，30（3）：83-87.

[2] 唐文彬，张飞涟.城市轨道交通项目投融资风险分析与控制[J].求索，2011（2）：83-85.

[3] 周国光，江春霞.交通基础设施PPP项目失败因素分析[J].技术经济与管理研究，2015（11）：8-13.

[4] 王海兵，汤启如，彭启发.城市轨道交通PPP融资模式的系统化方案设计研究[J].会计之友，2016（14）：63-70.

[5] 吴守荣，王程程，阎祥东.城市轨道交通PPP项目运营期风险评估研究[J].都市快轨交通，2016，29（5）：36-40.

[6] 赵辉，王雪青.大型基础设施项目融资风险动态评价体系研究[J].北京理工大学学报（社会科学版），2017，19（1）：83-90，98.

[7] 刘维庆，张浩，顼志芬.城市轨道交通项目融资风险传导研究[J].统计与决策，2016（19）：58-60.

[8] 张强，薛惠锋.基于WSR方法论的环境安全分析模型[J].中国软科学，2010（1）：165-174.

[9] 张彩江，孙东川.WSR方法论的一些概念和认识[J].系统工程，2001（6）：1-8.

[10] 高尔新，许姗姗，王承玮.基于CIM模型的地铁施工安全风险评价[J].施工技术，2015，44（S1）：148-150.