股权结构、高管特征对环境信息披露的影响研究

李明娟 张梦梦

【摘 要】 制造业企业作为污染的主要源头之一，应该承担起相应的环保责任，而上市公司关于环境信息的披露是社会公众了解上市公司履行环境责任的主要渠道。企业高管向外界披露环境信息的行为受到了受托责任的约束，而高阶梯队理论认为，高管认知在一定程度上也能影响管理者决策，现有的有关股权对环境信息披露影响的文章中，尚未考虑高管特征的调节作用。文章以2014—2016年沪市A股制造业独立披露《社会责任报告》的上市公司为研究样本，运用多元线性回归方法实证检验了股权结构、高管特征与环境信息披露之间的关系。结果表明，控股股东持股比例、股权制衡度、机构投资者持股比例以及股权性质都显著正向影响了环境信息披露的水平，高管的年龄在股权结构对环境信息披露的影响中起到了调节作用。

【关键词】 环境信息披露; 股权结构; 高管特征

【中图分类号】 F270  【文献标识码】 A  【文章编号】 1004-5937（2019）12-0120-06

一、引言

环境污染给公众带来了诸多不便，重大环境事故更可能威胁人民生命健康。无论是北京一个月内的两次空气重污染红色预警还是天津化学品仓库爆炸，环境问题总能引起社会关注。据《新京报》报道，2013—2017年短短五年间，为改善环境问题而针对大气治理的资金投入已经高达5万亿元。党的十九大报告提出了“提高污染排放标准，强化排污者责任，健全环保信用评价，信息强制性披露”的要求，这一系列要求无疑会强化企业环境责任，使企业重视环境信息披露。但是目前我国上市公司环境信息披露尚存在披露方式不规范、披露内容陈旧空泛、披露水平参差不齐等一系列问题，并不能满足利益相关者的需求，也不能通过该信息对企业环境责任进行监督。

现有的研究中，把影响环境信息披露的因素分为内部和外部两类。外部因素主要有来自政府监管的制度压力，有来自媒体监督的社会舆论压力和来自利益相关者的公众压力。肖华等[1]验证了制度压力显著正向影响公司环境信息披露的质量和水平。内部因素主要有公司特征和治理结构，傅鸿震[2]验证了公司规模大、盈利水平高，会引起环境信息披露水平的提高，此外，垄断性行业比竞争性行业披露水平高。现有的关于治理结构对环境信息影響的研究中，国内学者更多考虑管理层对股东的意志传达而忽视了管理层的个人判断，所以对环境信息的影响因素进行深入的研究是有意义的。

如今，上市公司的治理结构可以简单解释为“委托—代理”关系，公司的经营权掌握在公司高管手中，公司的所有者通过影响高管的组成来影响企业治理结构，最终影响企业活动。黄■等[3]的研究发现，股权对环境信息披露产生的影响，实际上是通过管理层的行为来起作用。“万宝之争”使我们了解到在股权分散的情况下，管理层实际控制着公司，股东对企业的影响作用就被削弱了。我国低水平的环境信息披露究竟更多受到股权结构和高管个人行为中哪一方的影响？在我国现有的研究中，没有人同时研究股权结构、高管特征和环境信息披露水平三者的关系，本文拓展了环境信息披露影响因素以及因素之间交互作用方面研究的宽度和深度。另外，可以为政府监管提供新的思路，从而为提高环境信息披露水平以及环保事业做出贡献。

二、理论分析与研究假设

公司的组织结构和治理结构都是由企业的股权结构决定的，股权结构体现出不同持股方对企业行为和绩效影响程度的对比。股权过于集中时，大股东控制了管理层进而掌握公司经营较为全面的信息，大股东是信息披露的决策者而非需求者，即管理层的决策实际上是股东意志的传达。不同性质的股东在彼此牵制的同时对企业环境信息披露起着监督和干预的作用，从这个角度，企业关于环境信息的披露在一定程度上受到了股权结构的影响。

另一方面，公司环境信息的披露方式以及披露程度是管理层决定的，企业高管不可能做到完全理性。根据高阶梯队理论，高管行为体现了自身经验、观念、性格等个人特征，这些个人特征影响高管决策。毕茜等[4]认为高管对企业信息披露的决策和执行都起到了重要的作用，信息披露的质量在一定程度上受到了高管人力资本的影响。高管认知模式不同，对股东意志的理解就会产生偏差，进而影响环境信息披露的水平，环保意识强的高管更能感知到股东传递出来的环保压力，从而重视环境信息披露。从这个角度讲，高管的个人特征能够影响不同股权结构下公司对环境信息的披露。

（一）股权结构对环境信息披露的影响

1.股权集中度。通常情况下，控股股东更加关注企业的长期利益，中小投资者更加倾向于在股价不稳定时进行投机以便获得利益，因此控股股东更加在意能使企业获得长期发展的因素，比如企业声誉和企业形象。企业积极披露环境信息可以展示企业在环境保护上所做出的努力，树立企业积极承担社会责任和保护环境的良好企业形象。另一方面，控股股东持股越多，对企业经营活动的影响力越强，对高管的约束作用越明显。王棣华等[5]认为股权集中度的提高使得股东和企业利益趋于一致，大股东有参与公司治理的积极性，可以降低高管与所有者之间的信息不对称程度。控股股东为了企业的长期发展有督促高管披露更多环境信息的动力，使得高管重视环境信息披露。因此，提出假设1a。

H1a：控股股东持股比例与环境信息披露水平正相关。

2.股权制衡度。股权结构决定了企业控制权的分布格局，这样就会使得股权集中度越高控股股东受到的约束越小，权力缺少制衡容易导致控股股东做出为了自身利益侵害其他相关各方利益的行为。颜爱民等[6]认为股权集中有利有弊，既可以对高管形成约束防止出现投机行为，又会抑制高管治理公司的积极性，而最优的股权结构需要制衡股东来进行制约。胡雨菲等[7]认为，我国股东之间受到人情关系影响容易达成共谋，另一方面股东可以利用资本笼络董事。当公司中第二到第五大股东持股比例之和越高时，制衡效果就越明显，制衡股东的存在能够对大股东的行为进行监督，抑制大股东侵害中小股东利益的行为，同时使得高管在进行决策时考虑更多的利益相关者，提高信息披露透明度。因此，提出假设1b。

H1b：股权制衡度与环境信息披露水平正相关。

3.高管持股比例。高管是企业的经营者而非所有者，企业实现的利润归股东所有，高管自己的利益与股东的利益没有直接联系，而高管持股将两者之间的利益关联起来。Lynch et al.[8]发现，管理层持股会促使公司盈余信息质量提高。当股东价值提高时，高管也可以从自己所持股票中获得额外收益，因此高管持股会使得高管有动力提升企业价值，使其更为积极地披露有利于企业发展的各种信息。因此，提出假设1c。

H1c：高管持股比例与环境信息披露水平正相关。

4.机构投资者持股。机构投资者比中小投资者更具专业性，其购买或者出售股票的数额也往往更大，正是由于存在大额资金，机构投资者为了保护自身利益，会更加积极监督管理层，避免机会主义行为。另一方面，为了保障其资金安全，机构投资者有了解企业内部信息的动力，以此来降低由于信息不对称而带来的投资失败风险。范海峰等[9]认为机构投资者相比于中小投资者，能够比较容易从会计师事务所和律师事务所等中介机构获取所需信息，而机构投资者持股比例增加时，可以降低证券市场信息不对称程度。机构投资者的存在对高管披露信息起到了监督作用，有利于提高企业信息披露的透明度。因此，提出假设1d。

H1d：机构投资者持股比例与环境信息披露水平正相关。

5.股权性质。国有控股企业性质特殊，追求经济目标的同时还要关注非经济目标，这与民营企业主要追求经济利益是不同的。沈志渔等[10]构建的国有企业社会责任体系比较全面，认为国有企业不仅对员工、消费者、供应商、债权人等利益相关者承担基本责任，还要对环境、资源保护承擔社会责任，对所在社区、慈善事业、政府承担延伸责任。国有企业履行社会责任有助于企业实现非经济目标，从而更有利于企业发展，社会责任的履行是国有企业众多目标中的一项，会促使企业高管更积极全面地披露环境信息。谭雪[11]认为在竞争比较激烈的环境中，国有企业会通过披露更多社会责任信息来将自己同其他企业区分开来，传达自身表现良好的信息;冯波等[12]认为国有企业高管追求经济利益的同时，力求政治目标的实现，国企内部的晋升制度使其被迫重视社会效益。国企高管大多由政府任命，企业在环境方面的良好表现有利于高管的仕途发展，这使得国有企业比民营企业更加关注社会责任的履行情况，外在的压力和内在的动力促使高管积极披露环境信息。因此，提出假设1e。

H1e：相比民营企业，国有企业环境信息披露水平更高。

（二）高管个人特征在股权结构对环境信息披露影响中的调节作用

高管由于成长环境、经历、经验等的不同，在面对环境信息披露问题时，认知差异使得高管产生不同的判断。张国清等[13]认为公司环境信息披露的行为受到高管对环境问题主观判断的影响，高管人力资本特征影响其环境意识。Frias-aceituno et al.[14]认为，女性高管比男性高管有更强的社会责任感以及环保意识，因此女性高管更能感知到股东传递出的环保压力。赵芳芳等[15]认为新上任的高管不会主动披露尚且属于自愿披露的环境信息，任期越长，高管越熟悉公司的经营情况以及股东对可持续发展的规划和投入，能够感知股东对展示公司良好环保形象的期望并加强环境信息的披露。在国有企业中，年长的高管仕途发展受限，实现政治目标的动机减弱，因此高管年龄会弱化股权对环境信息披露的影响，而在非国有企业中，年长的高管决策更加慎重，会更加关注股东的诉求以实现风险规避，从而加强股权与环境信息披露的关系。因此，提出假设2。

H2a：女性高管比例在股权结构与环境信息披露的关系中存在正向调节作用。

H2b：高管的任期在股权结构与环境信息披露的关系中存在正向调节作用。

H2c：高管的年龄在非国有企业与环境信息披露的关系中存在正向调节作用。

H2d：高管的年龄在国有企业与环境信息披露的关系中存在负向调节作用。

三、研究设计

（一）样本和数据来源

本文选取2014—2016年沪市A股制造业单独披露《社会责任报告》的上市公司为研究样本，剔除数据不全的公司，最后得到187家公司的561个样本。有关股权和高管个人特征的数据均来自国泰安数据库，高管的选择与国泰安数据库保持一致，环境信息披露指数根据巨潮资讯网中的信息手工整理得出，数据处理采用Excel和SPSS。

（二）变量描述

1.被解释变量

环境信息属于不能用货币描述的信息，目前尚未形成统一的标准来衡量信息的披露水平。姚翠红等[16]通过查阅我国重污染行业上市公司的各种报告和公告总结出环境信息大致分布在11种不同位置，披露的内容大致分为14项，结合《中国企业社会责任报告编写指南3.0》的内容，本文选取5类16项内容来衡量信息披露水平的高低。（1）企业环保制度，包括遵守的法律政策、采取的治理措施与方案、有关环保的内部控制;（2）企业环境责任信息，包括资源耗用情况、清洁生产和环保“三同时”执行情况、重大环境事故以及受到环保处罚情况、污染排放是否达标;（3）采取的环保措施，包括“三废”治理信息、环保投资与设施建设、节能与可持续发展措施;（4）环保效益，包括环保成果和收到的环保补贴、荣誉等;（5）其他，包括环保培训、绿色办公、ISO认证、环保技术研发与创新等。上述披露内容，若为详细或定量信息，则赋值为2;若为简略信息，则赋值为1;不披露，赋值为0，合计数即为环境信息披露得分。

2.其他变量

本文从五个角度来衡量股权结构，考虑到高管特征数据的可获得性，选择了性别、年龄和任期三个方面。具体定义如表1。

（三）建立模型

模型1：分析股权结构对环境信息披露的影响。

模型2：分析高管特征对环境信息的影响。

模型3：分析股权结构、高管特征的交互项对环境信息的影响。

其中，Ownership Structure表示股权结构，Manager Feature表示高管个人特征。

四、实证分析

（一）描述性统计结果及分析

由表2描述性统计数据可知：环境信息披露指数（EDI）理论最大值为32，实际最大值26，平均值8.562，均值远小于最大值的一半，可以说明我国上市公司环境信息披露不够全面，整体披露水平较低。控股股东持股比例（TOP1）均值为0.379，标准差为0.147，说明控股股东持股比例差异不是很大，集中在37.9%左右，而股权制衡度（ZHD）均值为0.527，说明第二到第五大股東持股比例之和约等于控股股东持股数量的一半，综合考虑控股股东持股比例与股权制衡度，可知我国上市公司股权比较集中，一半的股权集中在前五大股东手中，另外说明股权制衡能力不强。高管持股比例（MH）和机构持股比例（IH）均值都较低，但是高管持股的标准差要明显大于机构投资者持股，这说明高管持股比例虽然整体偏低，但是企业间差异较大。从股权性质（OT）的数据可知，样本中国有企业占到65%的比例，这与我国上市公司大多为国有企业的现状相符。女性高管比例（GENDER）均值0.145，标准差0.091，说明我国上市公司女性高管的人数从整体上来看远低于男性高管人数，变异系数为0.62，又反映出了各个企业之间的差异并不大。高管的平均任期（TENURE）为4.159年，最小值不到1年，最大值为9年，最小值的出现可能受到公司成立年限的影响，从变异系数0.33可知，我国高管的任职期限比较稳定，大多集中在4年，各个公司之间差异不大。高管年龄（AGE）在43到58岁之间，均值约51岁，变异系数0.05，这样的数据说明了上市公司高管年龄及其稳定，大多集中在50岁。

（二）相关性分析

表3反映所有变量的相关关系（Pearson相关性），可以看出，控股股东持股比例（TOP1）以及股权性质（OT）与环境信息披露指数显著正相关，可以初步证明H1a与H1e。公司规模（SIZE）和资产负债率（LEV）与环境信息披露系数显著正相关，说明控制变量选取合理。另一方面，相关系数绝对值最大为0.614，大多数分布在0.15左右，可以初步认为不存在严重的多重共线性。

（三）回归结果分析

表4为模型1的回归结果，检验了股权结构对环境信息披露的影响，根据数据可以得出以下结论。

1.控股股东持股比例在1%的水平上与环境信息披露指数显著正相关，证明了H1a，可以说明股权越集中，控股股东越在意企业形象，希望通过多披露企业信息来吸引潜在消费者，同时说明大股东的监管压力使得高管积极披露环境信息。

2.股权制衡度与环境信息披露水平两者在5%的水平上显著正相关，证明了H1b，这样的结果说明股权制衡度加强了对企业决策的监督作用，有助于企业做出有利于长远发展的决策，同时制衡股东对高管的激励与监督促使其考虑更多的利益方从而抑制选择性披露行为，进而提高环境信息披露质量。

3.高管持股与环境信息披露相关但不显著，H1c不成立，可能的原因有两个：（1）与目前我国高管持股比例普遍不高有关，高管持股比例低，并不能对企业产生较大影响;（2）管理层持股比例企业间差异很大，极端数据也会影响分析结果。

4.机构投资者持股在5%的水平上显著正相关，证明了H1d，表明机构投资者的存在使得企业受到除制衡股东之外的监管，机构投资者由于大量买入卖出股票会比中小投资者更加关注企业治理，提高企业环境信息透明度。

5.股权性质在5%的水平上显著正相关，H1e成立，国有企业性质特殊，承担了更多的社会责任，这说明企业履行社会责任越多，环境信息披露水平也越高。另外国有企业独特的高管任命与考察方式使得高管为了政治目标更加关注环境信息。

（四）调节效应分析

表4为模型2的回归结果，在模型1的基础上加入了高管性别、年龄和任期，根据表4数据可知，高管特征中的年龄在1%的水平上与环境信息披露指数显著正相关，年龄的增长使得高管倾向于披露更多的环境信息。高管随着年龄的增长，看待问题的角度就会增多，也趋于遵守既定的规则，决策行为更加理性，这与我国部分学者的研究结果一致。

而高管的性别与任期均未通过检验，因此性别和任期不做调节效应分析。放入年龄与股权结构的乘积项，回归结果如表4模型3所示，年龄与控股股东持股比例的乘积项在5%的水平上显著，证明了高管的年龄在控股股东对环境信息披露的影响中起到了正向的调节作用，说明了高管年龄能够强化股权集中时大股东对管理层的监管能力，抑制选择性披露。年龄与股权性质的乘积项在1%的水平上显著，系数为负数表明高管年龄的增长能够削弱国有企业对环境信息披露的积极性。

五、结语

（一）研究结论

本文从公司治理视角，选取股权结构和高管特征两个变量来检验企业环境信息披露的影响因素以及高管特征的调节作用，选取2014—2016年沪市A股制造业独立披露《社会责任报告》的187家上市公司为研究样本。数据表明：控股股东持股比例、股权制衡度、机构投资者持股比例以及股权结构都显著正向地影响了企业的环境信息披露水平，高管年龄在股权结构与环境信息披露的关系中起到了调节作用，具体表现为两个方面，一是高管年龄在控股股东持股比例对环境信息披露的影响中起到了正向的调节作用，二是在股权性质对环境信息披露的影响中起到了负向的调节作用。

（二）启示

根据本文研究结论可以得知，股权结构对企业环境信息披露水平的影响程度受到了高管年龄的调节。在如何引导企业积极披露环境信息的问题上得到了以下启示：（1）承担更多社会责任、受到更多政府监督的国有企业环境信息披露水平较高，因此可以通过明确环境责任以及健全环保方面的法律法规等措施使企业受到更多监督。（2）环境治理需综合考虑股权结构对信息披露质量的影响，又应该适当结合高管年龄选择恰当人员负责环境信息披露的工作。

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