关于中国科创板定位问题的思考

陈健 曾世强

摘要：随着中国科创板的筹备启动，研究科创板的定位问题显得尤为重要。本文首先从两方面分析了科创板推出的必然性，认为科创板的建立是中國经济转型升级和结构优化的需要，是资本市场助推科技创新潜力释放的需要;然后从三个方面对科创板的定位进行了分析，认为科创板在定位上一定要立足于成为引领中国科技创新的助推器，在发行制度、退市制度等方面应该强化科创板与现有资本市场的差异性，最后，科创板的定位要立足于给高风险偏好个人投资者提供公平参与市场的机会。研究结论将为管理层制定科创板的相关制度和规则提供决策依据。

关键词：科创板推出定位

2018年11月5日，习近平主席宣布，将在上海证券交易所设立科创板，之后，中国证监会和上海证券交易所分别表态，将积极研究制订科创板试点方案，抓紧制定科创板的相关制度和规则，这意味着中国科创板的筹备正式启动。研究科创板的定位问题显得尤为重要。

一、科创板推出的必然性

（一）中国经济的转型升级和结构优化需要科创板

改革开放40年，中国经济实现了快速增长。2017年，中国国内生产总值已经达到827122亿元，经济总量首次突破80万亿元，中国也成为全球第一制造大国。然而，随着经济总量的增加，中国经济发展也逐渐进入新常态，过去依赖人口红利、资源优势保持高速增长的优势正在逐渐减退，很多经济发展瓶颈和发展中产生的深层次矛盾和问题开始涌现。中国经济要保持进一步的高质量增长，必须更多依靠科技创新来解决。

目前，中国大多数制造业企业仍然处于中低端水平，科技创新对企业发展的贡献程度不高，高科技产业在经济中所占的比重还较低，关键领域的核心技术基本受制于人。同时，中国经济要进一步实现高速增长，还必须对现有经济结构进行调整，对现有产业结构进行优化和转型升级，这些也都需要通过科技创新来实现。只有让科技创新逐渐成为中国经济增长的主要驱动力，中国才能真正实现从制造大国向智造大国的转变。而通过科技创新引领中国经济发展，优化经济发展方式，强化经济增长动力，都离不开资本市场的作用。科创板的推出将进一步助推中国经济的转型升级和结构优化。

（二）中国科技创新潜力的释放需要科创板

中国未来经济发展必须通过科技创新引领已经成为当前共识，但科技创新需要很强的物质基础。科技创新通常投入大、周期长，失败率高，属于高风险投资，靠单个企业或个人的力量难以持续承担，必须依赖资本市场的引领和催化。如果没有资本的长期投入，科技创新很难持续实现。既然科技创新的贡献最终是有利于造福整个社会的，那么，调动全社会的资源来关注和投入科技创新应该是最好的选择。

因此，科创板的推出是鼓励科技创新的重要制度性建设。创新型企业在科创板上市将有利于通过市场机制来配置科技资源，鼓励整个社会对科技创新投入的积极性，促进知识产权保护，加快科技成果转化，让积极从事科技创新的企业和个人得到较大的回报，最终将最大程度释放整个社会科技创新的潜力。

二、科创板的定位

（一）科创板应该定位为引领中国科技创新的助推器

中国政府一直在探索如何利用资本市场促进科技创新。早在1999年，证监会就明确提出，可以在沪深证券交易所内设立科技企业板块，之后，深交所开始正式筹建创业板。但直到2009年，中国才正式推出创业板。创业板推出之初曾经被寄予厚望，认为是中国推进科技创新的重大利器。创业板在支持社会资源投向创新型企业方面确实起到了一定的作用，但在引领科技创新，服务于国家创新型战略发展方面还存在较大不足。与海外创业板市场相比，我国创业板发行上市的数量性标准仍然十分严格，在“净利润”、企业规模、发行人的成长性要求方面还过于严格，导致很多创新型企业远赴海外上市，制约了中国资本市场服务科技创新的广度和深度。

因此，科创板要定位于真正服务于中国的创新驱动战略，补上资本市场服务科技创新不足的短板，给高科技行业和战略新兴行业中具有高增长潜力、处于初创期和成长初期的科技型创新企业提供更多的融资机会，促进科技和资本的有效融合，促进创新型中小企业的孵化和发展，让科创板真正成为服务于中国高科技行业和战略新兴行业融资的重要场所，成为引领中国科技创新的助推器。

（二）科创板的定位应强化与现有资本市场的差异性，而不是趋同性

自从1990年深圳证券交易所正式成立到现在，经过近30年的发展，中国已经基本形成了包括主板、中小板、创业板和新三板等在内的全国多层次资本市场体系，科创板的推出将进一步完善中国多层次资本市场体系的构建。因此，正如证监会所言，科创板的推出应该是资本市场的增量改革，科创板的定位应该清晰体现出其自身的特征，在制度建设、市场定位、服务对象方面都应该强化与现有资本市场的差异性，特别是与中小板、创业板和新三板的差异性，而不是趋同性，科创板应该成为现有资本市场的重要补充。

虽然中国资本市场发展为服务实体经济做出了较大贡献，但资本市场发展仍然存在很多问题，并且很多问题是历史遗留问题，如股票发行审批制过程中存在的问题、上市公司信息虚假披露问题、证券法相关法律制度不健全、缺乏长期投资者等等，这些问题在现有资本市场框架中很难全部解决。科创板的推出正好为中国资本市场的制度改革创新提供了合适的场所，正如证监会所说，科创板已经明确将实施注册制试点。除了注册制，科创板还应该制定新的规章制度，强化上市公司的信息披露质量，建立严格的退市制度，加强投资者保护等等，为现有资本市场改革探索一条新的创新路径，让科创板的试点成果能够服务于现有资本市场的改革，实现中国多层次资本市场的协同发展，进一步完善资本市场服务实体经济的能力。

（三）科创板应该定位为给高风险偏好个人投资者提供公平参与市场的机会

中国股票市场投资者结构与国外成熟市场不同，深圳证券交易所发布的《2017年度个人投资者状况调查报告》显示，账户资产低于50万元的投资者占比高达75.1%，表明中国股票市场仍然以中小投资者为主;进一步比较创业板与非创业板投资者结构，可以发现，创业板投资者账户的平均资产量（63.2万元）显著高于非创业板投资者（40.0万元），10万元以下的个人投资者比例创业板（28.0%）明显低于非创业板（49.3%），在对基本面信息（上市公司公告、机构研究报告）和技术分析指标的使用率上，创业板投资者比非创业板投资者平均要高10%。这些数据表明，在实际投资中，个人投资者已经根据自己的风险偏好做出了市场选择，创业板投资者比非创业板投资者有更高的风险承受能力和信息分析能力。

同时，经过改革开放40年，中国居民的累积财富实现了大幅增长。招商银行发布的《2018中国私人财富报告》显示，中国个人持有的可投资资产总体规模达到112万亿元。如何管理资产，让资产实现保值增值成为很多居民面临的一个问题。而现实中，由于居民投资渠道狭窄，而且很多投资产品都设置了较高的投资门槛，导致居民财富大部分仍然集中配置在现金、储蓄和不动产上，在金融资产（股票、债券）上的配置比例非常低，导致资产配置非常不合理，从长期看，必然会影响居民财富的保值增值。因此，在投资组合中加入高风险金融资产已经成为实现家庭财富保值增值的现实选择。并且，随着居民累积财富的不断增长，对金融资产多样化的需求也在日益增加，居民抵抗风险的能力也在不断增强，这也促进了对高风险金融资产的需求。

因此，科创板不仅应该是高科技创新企业重要的融资市场，也应该是偏好高科技创新企业的个人投资者的重要投资市场。监管层在定位科创板时不仅应该从融资者视角来进行制度建设，还应该在制度设计中充分考虑高风险偏好个人投资者的投资诉求，在个人投资者市场准入方面不要过多限制。股市个人投资者一般属于高风险偏好投资者，中国股票市场20多年的巨幅波动已经给了投资者充分的風险教育，配置高风险资产也是很多个人投资者财富管理的重要过程，毕竟高风险也可能意味着高回报。如果个人投资者仍然选择在科创板投资，则表明他们是高风险偏好投资者，希望通过承担高风险来追求高收益。如果科创板设定过高的投资门槛，将使大部分高风险偏好投资者失去直接投资科创板的机会。因此，科创板应该定位于给高风险偏好投资者提供公平参与市场的机会。在美国纳斯达克股票市场，投资者可以直接购买微软、谷歌、思科、苹果等高科技公司的股票，享受这些高科技企业高速发展带来的财富增值。那么，随着中国经济未来进一步的高质量发展，也一定会诞生很多伟大的高科技企业，虽然中国投资者曾经错过了阿里巴巴、腾讯、百度等创新型高科技公司，未来不应该再错过了。因此，中国科创板在定位上应该允许高风险偏好个人投资者直接购买科创板上市公司的股票，让这些投资者可以成为未来伟大的中国高科技企业的股东，分享这些高科技创新企业高成长性带来的丰厚回报。

三、结语

上海证券交易所提出，科创板将在2019年上半年见到成效，中国科创板已经呼之欲出。本文认为，科创板的建立是中国经济转型升级和结构优化的需要，是资本市场助推中国科技创新潜力释放的需要，在定位上一定要立足于服务中国的创新驱动战略和科技强国战略，补上资本市场服务科技创新不足的短板，让科创板真正成为引领中国科技创新的助推器。在发行制度、退市制度等方面应该强化科创板与现有资本市场的差异性，特别是与中小板、创业板和新三板的差异性，为现有资本市场的改革探索新的创新路径。最后，科创板的定位不仅要考虑高科技创新企业的融资需求，而且要充分考虑高风险偏好个人投资者的高风险资产配置诉求，给高风险偏好投资者提供公平参与市场的机会，共享高科技创新企业高成长性带来的丰厚回报，最终促进科技和资本的有效融合，促进实体经济的健康发展。

参考文献：

[1]午言.科创板，打好“创新牌”[N].人民日报，2018年11月12日.

[2]创业板对创新经济包容性仍有不足[OL].金融之家，2014年11月3日.

[3]2017年度个人投资者状况调查报告[OL].深圳证券交易所，2018年3月15日.

[4]改革开放40年，中国居民财富结构发生着哪些变化[OL].国商金控，2018年3月1日.

[5]徐昭.刚刚，证监会上交所回应科创板定位！专家详解六大重点：哪些企业机会最大？投资者门槛多高[N].中国证券报，2018年11月5日.

[6]2018中国私人财富报告[OL].招商银行，2018年5月26日.

（作者单位：陈健任职于上海师范大学商学院;曾世强任职于上海应用技术大学经济与管理学院）