论公司的“价值”与“投资价值”

杨臻

无论在日常生活还是工作中，我们常常听及他人谈起“××公司价值如何”，“××公司商业模式如何”，“××公司拥有高新技术”，“××公司代表着未来和新经济”，仿佛买入一家有价值的公司就如获至宝一样，值得四处吹嘘。可近来，笔者发现一个奇怪的现象——公司的“价值”并不等同于公司的“投资价值”，甚至还经常出现公司的“价值”与“投资价值”出现相反或者相背离的情况。

事情起于今年4月份，笔者参加国内某知名机构举办的投资年会，席间，与某机构人士聊天中得知对方投中了国内某细分领域的“独角兽”公司，正要表示祝贺时，对方愁眉不展的解释这笔投资估计不能盈利，因为投进去的估值比较贵且标的公司目前尚未盈利，打算未来在港股上市，依照目前的行情极具破发的可能性。

这不禁让我联想到了西格尔所写的《投资者的未来》一书中提到的一个 IBM和新泽西标准石油公司的案例。毋庸置疑，IBM公司拥有着无与伦比的技术并且对人们生活的改变有着划时代的意义，可以说有着“前无古人，后无来者”的影响。

而另一方面，标准石油公司类似于夕阳行业的旧经济股。可是通过50年的追踪，作者发现算上股息再投资，新泽西标准石油的投资人得到的全收益回报率是年化14.42%，而IBM的回报率仅为年化13.83%，投资爆发式增长的IBM居然跑輸了投资尾大不掉的标准石油。

再联想到国内A股市场上一直被悲观预期所笼罩的“银行股”。近年来，“宏观经济的下行”，“银行业的坏账”，“中小企业的违约”种种利空打压着银行股，使其始终围绕着5-6倍的市盈率上下波动。另一方面，银行的商业模式不存在太多的创新，服务不人性化也屡屡被人诟病，其价值远比不上和“金融科技”挂钩的概念股公司。但另一方面，银行业整体的股票在近5年多取得了年化8.66%的回报率（见附表），在A股所有行业中名列前茅，仅次于消费、家电等行业，没有“价值”的银行股何以取得如此高的“投资价值”？这又是一个令人深思的案例。

从附表中可以明显看出，在经历了一个完整的牛熊周期后，“银行业”这样一个反复被人诟病、整天被负面新闻笼罩的行业，大幅跑赢了代表着国内“高精尖”和创新技术，一度被捧上天的创业板指数，以上数据再次充分说明了公司的“价值”不等同于公司的“投资价值”。

为何会出现这种公司“价值”与其“投资价值”相背离的情况。笔者以为，评估公司的商业模式、技术水平和行业情况等只是第一个维度，公司的这些优势可能早已反映在大众的乐观预期中，更重要的是把公司的“内在价值”和“安全边际”结合在一起进行评估，甚至某些时候投资的价格比公司本身的价值更重要。