基于财务报表视角下对承德露露成长性的分析研究

姜丽君 王莎莎

（作者单位：烟台大学财务处）

引言

在近几年饮料行业整体疲软情况下，承德露露作为早期饮料制造上市企业，虽然具有其自身的品牌优势，但无论是在饮料行业还是植物蛋白饮料的细分市场中其市场份额均呈萎缩趋势，产能收缩，净资产收益率也连续下滑。

一、对承德露露2016-2018年财务报表的结构与趋势分析

从资产负债表上分析，近三年来该公司各主要项目占总资产的比例中，货币资金占据大部分比重，2016年占比69.83%，同比增长43.94%，2017年占比为67.78%，同比下降11.84%，而应收款项所占比例很低，同比呈下降趋势，说明资金回收能力尚可。负债比例呈波动增长，主要是应付及预收账款，2016年占比30.12%，同比增长49.82%，2017年占比22.1%，同比下降33.39%，没有有息负债，说明公司不仅没有运用财务杠杆让自身财务风险提高，相反公司的负债主要是运用了客户的资金来用于公司的运营。对外投资较少，非流动资金主要是对固定资产和无形资产的投资，并呈下降趋势。整个资金结构上，负债的比重都远远低于股东权益的比重，同样远远低于货币资金的比重，说明该公司资金持有量很充足，资金可变现能力相对较好，企业周转能力良好，偿还负债的能力很强，财务风险可控。存货同比增长，显示营销效率降低，产品销量不足。从利润表中可以看出近几年营业成本占营业收入的比重呈下降趋势，期间费用占营业收入的比重也呈波动下降，营业利润和净利润比重上升，而且从近几年的财报观察，无论是营业收入还是营业利润、净利润，相比往年均有所下滑，业绩明显呈疲软态势。其中2017年营业收入21.12亿元，同比下滑16.22%；净利润为4.14亿元，同比下滑8.61%。业绩连续下滑的现象导致承德露露压力巨大。到2018年度开始有所恢复，各方面营收盈利能力回暖，相应成本费用也有所增加，说明公司已经采取措施逆转业绩下降趋势。

二、运用因子分析法对公司成长性进行评价

（一）构建公司成长性指标体系

1.样本指标的选取

首先从财务和非财务两个方面，选取5个一级指标和12个二级指标来构建饮料制造上市公司成长性评价指标体系。财务指标是能够合理反映公司盈利能力、成长能力、财务能力、营运能力的指标，非财务指标主要是指公司规模、市场销售能力以及自主创新能力。为增加可比性，非财务指标中的数据均予以定量化。所选取的数据指标均以承德露露2017年度的财务报表为基础，市场规模用资产负债表中的资产总额和利润表中的营业总额表示，市场占有率用企业当年的营业额在规模以上酒、饮料和精制茶制造业总的营业收入比重来表示（饮料制造业总的营业收入数据取之于国家统计局和中商产业研究院），研发费用率用当年总的研发投入在当年的营业收入中的占比表示。根据证监会行业分类标准2018年第一季度数据以及中国银河证券上的行业分类数据，选取了酒、饮料和精制茶制造业上市公司中的42家公司，为增加可比性，剔除了*ST公司。

2.对样本数据进行可行性检验

首先整理足够的样本数据，然后运用SPASS19.0统计软件对样本数据进行KMO检验和巴特利特球度检验，测试原有变量是否满足因子分析的前提。下表是用SPASS19.0统计软件的因子分析程序得到的检验结果。可知样本数据的统计值为0.616，大于临界值0.5，符合因子分析的条件。Bartlett球度检验的自由度是91，显著性概率为0.000，表明研究中的所运用的评价指标具有相关性，可以做因子分析。

3.因子分析的实证过程

（1）先运用主成分分析法来计算公因子方差、特征值和因子解释的总方差和累积比例，从而提取公共因子。从公因子方差表中可以看到，提取的共同度均大于0.6，说明提取的公因子可以很好的解释原有变量。这14个指标中营业收入和市场占有率的信息完整度是最高的，速动比率的信息完整度最低为76.6%。14个指标中9个指标信息完整度达到了90%以上，其他指标均在75%以上，说明整个原始变量的信息丢失是比较少的。研究过程中，我们依据14个指标的关联，提取了5个公共因子。而且观察表中的数据，这5个公共因子对总体变量的解释量达到92.371%。因此可以判断出这些公共因子对评价指标的内容基本上能有一个综合的反映，能够比较全面的对饮料制造的上市企业进行成长性评价。

图表2-1：成长性财务指标体系

图表2-2：KMO和Bartlett的检验

图表2-3：公因子方差

图表2-4：解释的总方差

提取方法：主成份分析

（2）运用公共因子建立初始因子载荷矩阵，并对提取的公共因子进行命名

对初始因子载荷矩阵按Kaiser标准化的正交旋转法进行旋转得到旋转成分矩阵，图表2-5。从表中分析可以总结出F1在研发费用率、总资产增长率、净利润现金含量、营业利润率上具有较高的载荷，反映了公司的成长能力，因此将F1命名为成长能力因子；公共因子F2在营业收入、资产总额、市场占有率上具有很高的载荷，而这几个因子对公司的市场规模具有一定的影响，因此将F2命名为规模效应因子；F3在流动资产周转率、总资产周转率上具有较高的载荷，而流动资产周转率和总资产周转率对公司的运营能力具有很深的影响，因此将F3命名为营运能力因子；公共因子F4在净资产收益率、总资产收益率上具有较高的载荷，而这两个因子对公司的盈利能力具有很大的影响，因此将F4命名为盈利能力因子；公共因子F5在净利润增长率、速冻比率上具有较高的载荷，这两者可以较好的反映公司抵御风险能力，因此将F5命名为抵御风险因子。

图表2-5：旋转成份矩阵

提取方法：主成份

（3）计算各因子得分和综合得分

图表2-6：成份得分系数矩阵

提取方法：主成份

根据上述因子的提取和矩阵情况进行方程的构建，通过成分得分系数矩阵构造因子得分函数，再以各因子对应相应权重进行加权求和，从而得到综合得分F：

F1（成长能力因子）=0.005*X1+0.210*X2-0.012*X3+┄┄-0.007*X14

F2（规模效应因子）=-0.101*X1-0.005*X2-0.106*X3+┄┄+0.366*X14

F3（营运能力因子）=-0.027*X1-0.081*X2-0.102*X3+┄┄+0.042*X14

F4（盈利能力因子）=0.493*X1+0.196*X2+0.526*X3+┄┄-0.125*X14

F5（抵御风险因子）=-0.010*X1+0.029*X2+0.006*X3+┄┄+0.000*X14

再以前5个因子的方差贡献率与旋转后的累积方差贡献率之比为权重乘以各指标的对应系数得到饮料制造上市公司的综合评价指标函数：

F（综合得分因子）=（F1*28.917%+F2*21.999%+F3*15.717%+F4*15.320%+F5*10.418%）/92.371%

根据综合评价指标函数，运用Excel表计算出各公共因子的得分和综合得分，结果如下：

图表2-7：2017年饮料制造规模以上工业企业的公共因子和综合因子得分及排名

从图表2-7可以看出，承德露露在42家公司中的综合排名为中上游，F4和F5的得分绝对靠前，说明公司的盈利能力和抵御风险能力比较好。F2得分排在最后，说明公司的市场规模和市场占有率不高。

三、结论

通过对承德露露公司财务报表的结构与趋势的分析以及依据财务报表所构建的成长性指标评价体系并运用因子分析法进行的实证检验，对该公司的成长性进行横向和纵向的对比，从而找出公司在成长中所存在的几个问题：

1.资本结构不合理。公司有息负债率为零，企业的负债主要来源于应付账款和预收账款。长期以来投资收益基本为负或者很少，虽然公司财务风险很低，但也说明了公司对外投资不足，没有有效地运用财务杠杆。

2.存货管理不善。相对于同行总体上企业运营能力良好，但与同期相比，2017年存货周转率下降，销售期达到79.41天，说明公司存货管理亟待加强。企业应该进一步加强内部控制建设，提高资金使用效率，定期进行审计检查，实时掌握资产动态。要对存货进一步加强控制，动态监控库存风险管理，减少库存资金的占用水平，合理控制存货的数量，提高销售能力。

3.盈利能力虽相比于同行排名靠前，但从自身纵向比较的话，盈利能力近几年呈下滑趋势，虽然营业收入带来大部分现金流入，货币资金的大部分主要来源于经营活动产生的现金流量，说明企业的营业情况相对较好，可持续态势良好。但从企业整个经营管理来说，企业仍需要进一步提高产销能力，加强产品开发，重视产品成本管理，加强各项费用控制，从而增强盈利能力。

4.成长能力有待增强。企业在新产品研发上比较薄弱，产品以经典杏仁露为主导，2017年公司研发支出占公司净资产的0.57%，占公司营业收入的0.54%，主要用于调整产品结构，开发新产品。相比去年同期无论是研发人员数量还是研发投入的金额均有所下降。同时由于销售收入减少，又支付大量的材料采购款和现金股利，导致企业现金净流入减少。企业应该围绕健康主题，发扬创新精神，合理利用资金，适当资金投入，吸纳科技人才，进行技术创新，加强对消费者和产品细分市场的研究，不做盲目跟风，以培育优质产品为目的，更好满足消费者价值需求，提高品牌忠诚度，增加产品价值含量，同时加强新产品的开发，扩大消费者群体，从而提高公司的成长能力。

5.市场规模以及市场占有率低，2017年由于环保停产、突击提价等诸多因素的影响，承德露露无论是资产规模还是营业收入均呈同比下降趋势，产品销售的市场占有率较低。尽管承德露露占据先天的优势（营养绿色健康），品牌知名度高，处于杏仁露行业的垄断地位，但在整个饮料制造行业上来说，可选择性替代产品多，市场环境竞争激烈，再加上饮料制造行业本身的准入门槛较低，因此相对于其他公司产品来说，承德露露存在着产品定位反复，品种、口味、包装等过于单一，渠道表现力弱，有效网点的覆盖率低，消费定位狭窄，宣传推广保守等诸多问题。2017年尽管公司开始实施重大战略调整，淡出核桃露，聚焦杏仁露，推出杏仁露“热饮款”，重塑重点市场，在品牌、产品和渠道上着力，加大了销售提成和奖励力度，采取措施提升经销商的积极性，使2018年业绩开始好转。但仍需要进一步加快战略转型、调整产品结构、做好市场定位，巩固市场地位，加大产品宣传力度，抓住消费者心理，扎实推进渠道建设，拓展线上线下营销业务，提高市场竞争力。