如何看待近期密集发力的政策面？

文／沈建光

自730政治局会议重提“六稳”以来，近期高层的政策表态与部署越发频繁。例如，9月5日国务院金融委会议强调金融机构要一手抓服务实体经济，一手抓风险化解；9月4日国常会明确提及普遍降准和提前下达专项债额度等措施；8月31日，金融委第七次会议也指出加大逆周期调节力度、做好支持地方专项债发行的相关工作。

在笔者看来，密集的逆周期调控政策部署印证了当前经济下行压力加大的判断，是政策面的必然调整，也体现了决策层多措并举稳经济、加大逆周期调节力度的决心。具体而言：

外部不确定性持续升高，提前布局应对冲击

近期中美磋商仍波折不断，谈判前景不明仍是短期内影响中国经济走势的最大不确定性。从数据来看，加征关税对中国出口的影响无疑是巨大的，今年1-7月，中国对美国出口下滑7.8%，金额减少208亿美元。笔者按美国国际贸易委员会(USITC)口径计算了美国四类关税清单（160亿、340亿、2000亿、3000亿）所涉商品的美国进口情况，发现前期160亿、340亿美元加征25%关税的商品，6月中国对美出口下降分别为47%和38%，2000亿美元10%关税商品中国对美出口已下降34%。9月1日美方已对3000亿清单中的部分商品加征10%的关税，3000亿清单商品的对美出口未来很可能受到同样的影响。

尤其是，随着双方加征关税行为的不断升级，中国的消费品出口受到的影响将越来越大。按照2018年数据进行统计，截至目前美方公布的四批商品清单共涉及约4849.6亿美元中国出口商品，其中消费品约为1141.5亿美元，占比达到23.5%；按时间顺序来看，四批清单中消费品金额的占比分别为0.52%、3.68%、21.98%、38.90%。在此背景下，政策面已经在提前布局、积极应对，例如近期国办公布的“消费20条”中着重提及激发国内市场潜力、“拓展出口产品内销渠道”等内容。

货币政策基调逐步宽松，九月实施普遍降准的可能性很大

回顾来看，近期高层对于货币政策的表述呈现出了较为清晰的变化。从7月30日政治局会议的“松紧适度”，到8月2日央行下半年工作电视会议的“预调微调”，再到8月16日国常会的“推动实际利率水平明显降低”，9月4日国常会则直接提到“及时运用普遍降准和定向降准等政策工具”，整体基调在逐步宽松。

就实际经济情况而言，7月工业生产、社零、基建、制造业、信贷等各项经济金融数据表现均难言乐观；8月PMI则再次回落，发电煤耗等高频数据也并未显示出转好迹象。在此背景下，笔者认为通过降准释放资金、支持实体经济确有必要。

笔者统计了2014年以来的13次降准（含定向降准），国常会预先提及的共有四次（2014年4月16日、2014年5月30日、2017年9月28日和2018年6月20日），此后2-10天内央行均宣布降准。由此看来，虽然国常会预先提及的次数不多，但其政策指示意义仍相对可靠，短期内降准的可能性非常大。

利率并轨加速推进，LPR改革后可能运用MLF进行降息

利率方面，关键在于引导实际融资成本下行、疏通货币政策传导机制，而8月LPR改革不仅释放出利率并轨提速的信号，还使市场产生了较为强烈的降息预期。

笔者认为，未来央行通过下调MLF利率引导贷款利率下行的“降息”方式是比较确定的，可以期待近期落地。原因在于，新的LPR形成机制通过LPR与MLF利率挂钩、增加报价行范围、增加长期限品种等措施，使报价行的加点行为更具代表性、更加市场化；同时LPR本身作为市场利率，也保持了与政策利率的联动性，有利于提升货币政策的传导效率、逐步引导实际融资利率下行。

专项债提前下达明年额度，扩大并进一步明确使用范围

财政政策方面，国常会提出“按规定提前下达明年专项债部分新增额度，确保明年初即可使用见效，并扩大使用范围”。根据财政部数据，截至8月专项债发行已完成全年额度的93%，而基建投资仍未见效，提前下达额度将一定程度上保证基建投资的资金来源；根据规定计算，此次提前下达专项债额度相对可观、最高可达1.29万亿。尽管实际使用时间还不确定，但会议明确提及“确保明年初即可使用见效”，在笔者看来，当前通过房地产刺激经济已成为历史，在较大下行压力之下，基建对经济的托底作用仍然关键，考虑到各地额度均接近使用完毕，年内大概率将开始使用提前下达的额度。

值得关注的是，此次提前下达的专项债投向基建的占比将大幅提升，利好未来基建投资。国常会将专项债可用作资本金的重大领域扩大至多种交通基础设施、能源项目、生态环保项目、民生服务、市政和产业园区基础设施，而且不得用于土地储备、房地产、置换债务及可完全商业化运作的产业项目。从笔者统计的数据来看，2019年1-8月，新增专项债主要用于土地储备和棚改，两者占比高达67%，与基建相关的其他项、收费公路和轨道交通合计占比只有32%，意味着专项债投向基建项目的比重偏低。此次国常会明确重点领域，并特别指出不能用于土地储备和房地产等项目，有望大幅提升提前下达的专项债用于基建的比重。

当然，这一举措短期能否显著提升基建投资增速，还要看提前下达额度何时投入使用，以及合格项目的数量和落地情况。鉴于今年专项债发行量远高于去年且有前置，但基建投资依旧表现疲软，笔者倾向于年内基建投资将温和回升，而明年可能会受益于专项债新政出现较为明显的改善。

防范房地产风险，融资政策不断收紧

政策加力的同时，防风险也并未有丝毫放松。在化解包商银行接管引发市场流动性分层、中小银行风险担忧之后，政策面的注意力已回到防范房地产风险上来，730政治局会议首次强调“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，调控收紧突出体现在融资政策层面。

例如，5月份以来决策层开始了收紧房地产融资的又一轮监管动作，如银保监会23号文涉及诸多规范银行和非银（信托）地产前端融资的内容；6月底多家信托及银行机构被监管约谈或接受窗口指导；国家发改委也接连发文对房企海外发债进行规范；8月以来央行也连续释放房地产金融政策“严监管”信号；而近日上海银保监局全面摸底辖区内地产信托、通道业务，确保三四季度末两项业务规模持续下降。

5月融资政策收紧以来，房地产信托发行大幅缩量，房企发债净融资额转负、融资成本出现明显分化，房贷利率也恢复上行。市场处于持续降温之中，例如，土地成交方面，100城数据显示的成交面积增速和成交总价增速、溢价率结束前期的分化走势，在6月之后同步下行；销售也明显走低，30城数据显示一二三线城市商品房成交面积在8月均进入负增长区间。

在笔者看来，短期内监管出于降温土地市场、防范金融风险的目的，对房地产融资政策再度收紧，已经显现出效果，而对未来房企资金端的考验值得持续关注。长期来看，730政治局会议的表态信号意义明确，房地产调控正向常态化乃至长效机制迈进，未来高层更多考虑的是处置房地产业高杠杆风险、以防风险来保障稳增长，同时降低其投资属性及对实体产业的挤出效应。

（文章有删减）