从投资澳优探析婴幼儿配方奶粉的资本视角

文/乔百君

（中信农业产业基金）

中信农业产业基金于2016年6月成立，是中信集团旗下唯一的一支专注于做农业科技和品牌食品行业投资的一家基金。农业产业周期长、风险大、成本投入高，不容易得到投资人的认可。但通过努力，中信农业产业基金截止到目前共计投资10 个项目，总投资额超过100 亿元，均集中在农业科技领域和品牌食品的领域。

投资澳优乳业的判断依据

2018年，中信农业产业基金成为了澳优乳业的最大股东，给澳优乳业投资了20 亿元港币，大约18 亿元人民币。那么，作为一个投资基金，为什么要投资澳优乳业呢？投资机构是如何看待澳优乳业呢？

投资机构判断是否投资的基础标准有3 个：首先判断投资的婴幼儿配方奶粉行业是不是有吸引力的好行业。如果行业不好，处于生命周期的下滑阶段或处于成熟后期的阶段，找一个好企业是比较难的，所以对行业的判断是第一个出发点；第二是选择好企业，好企业判断的标准是是否有核心竞争力，在行业内是否可持续成长；第三从投资的角度，好行业和好企业要为投资人创造价值，因此好的价格和好的估值也非常重要。估值要有足够的安全边界，同时能够给投资人带来预期的投资收益。

投资机构如何解读行业

第一是衡量行业有没有足够的规模，衡量规模的主要指标是行业营业收入；第二是成长性，即有没有持续的增长营收；第三是盈利性，从整个行业回报的角度是指毛利率、净利率等是否能达到有吸引力的水平；第四是竞争格局，有些行业看着很美，盈利也很不错，但格局已定，如果投资这样的行业很难获得脱颖而出的机会。

根据以上四个衡量标准，对婴幼儿配方奶粉行业进行综合分析。从规模角度看，婴幼儿配方奶粉行业在食品饮料行业中规模并不是很大。从营收的角度看，婴幼儿配方奶粉行业只有1 000 亿元左右的营收；从成长的角度，婴幼儿配方奶粉行业与初生儿与人口息息相关，随着新生人口的下降，婴幼儿配方奶粉行业会遇到一些挑战；从盈利的角度，婴幼儿配方奶粉行业是整个乳品行业盈利最高的产品，不只在中国市场，全球市场都是一样；从竞争格局来看，中国是全球婴幼儿配方奶粉最具吸引力、规模性以及最具竞争性的市场。

再看几个数字：首先是一个静态的数据，全球婴幼儿配方奶粉行业的规模在530 亿美元左右，而中国大致在200 亿美元。我国初生儿吃的奶粉价格比较高。2018年的行业增长速度为15%～16%，虽然增长速度在放缓，但事实上仍处于增长态势。尽管很多人看到了婴幼儿配方奶粉行业成长所面临的人口增长的瓶颈，但也能看见该行业的亮点。

第一个是羊奶粉实现了较快增长。零售端的统计显示，羊奶粉的销售额可能在80～90 亿元。从成长的速度来看，羊奶粉的成长速度非常快，近两年的成长速率在30%以上，且增长的可持续性非常强，目前羊奶粉占婴幼儿配方奶粉行业市场份额的6%～7%。乐观的估计，未来羊奶粉占婴幼儿配方奶粉行业的比例可能会达到15%，甚至20%以上的水平，具有很大的成长空间。

第二个是有机奶粉的快速增长。2018年有机奶粉的增长速率接近50%，增长速度比羊奶粉更快，无论是国际上的大品牌还是中国的品牌都把有机奶粉作为新品成长的一个品类。

第三个是特殊婴幼儿配方奶粉的快速成长。通过以上的因素分析，尽管婴幼儿配方奶粉行业没有很快的增长，但是细分品类创造了更好的成长机会，如果企业在细分品类上有很好的布局，就可能成为非常好的成长型企业。

同时，产品高端化的趋势非常明显，2018年高端化和超高端产品都保持了较快的增长，而低端产品则呈现出了下滑的趋势。

企业分析的通用法则

企业的分析需要注意几点：一是对企业竞争力的分析，即企业是否有很清晰、一致、前瞻的战略预知和战略规划的能力。很多企业的成功实际上是战略的成功。二是执行力，执行力是效益型企业非常关键的一点。企业对市场的反应要非常快，要保证管理层所想被基层的业务人员能够实实在在地落地执行，同时还能够得到合作伙伴的支持。三是软实力，即企业的核心团队、机制和文化，这是能够支撑战略力和执行力很重要因素。

用这个思路去思考澳优乳业，就会发现澳优乳业是一个战略能力很强的公司。2011年澳优乳业开始全球化布局，收购了荷兰的1 家百年乳品企业海普诺凯，收购的企业具备非常好的有机奶粉和羊奶粉的资源和布局。在这一点上体现了澳优乳业的战略前瞻性，超出了大多数中国乳品企业。其次，澳优乳业还具有较好的战略规划能力，不只在营销和羊奶粉的布局上，还在荷兰洋奶粉奶源的布局、洋乳清蛋白等核心原料的布局上都不错。第三，澳优乳业还具有非常强的执行力文化，澳优乳业在服务客户、服务产品包括整个价格体系的管控等方面都比较好。第四，澳优乳业有非常国际化的治理结构，董事会是全球化的布局，保证了整个决策的机制比较透明。第五，澳优乳业具有非常好的合伙人机制。让听得见炮火的人来做决策，这对消费品行业是非常重要的。