多元化能降低融资平台财务风险吗

王颖 王明虎

一、引言

融资平台财务风险是关于融资平台研究的焦点。为降低融资平台财务风险，各地方政府想出多种方法，其中一种重要的方法是试图通过多元化方式降低融资平台财务风险。所谓多元化，就是地方政府将其所控制的国有资产经营项目（子公司、国有经营项目等）转入地方融资平台，形成一个综合性企业集团，利用企业集团对外融资的新型融资集团经营和组织方式。目前，这一改制方式成为各地融资平台普遍采用的方式，它能否给融资平台财务风险的降低产生重要作用呢？本文通过对江东控股集团案例分析，回答这一问题，并提出相应的政策建议。

二、融资平台多元化基本操作模式

根据上述改制思路分析，地方政府融资平台的多元化改制思路如图1所示。专业融资平台公司下面只有公共产品项目，为提高融资平台的资产实力和盈利能力，进而扩大融资渠道，地方政府将其所拥有的金融、担保、制造等行业企业以及土地等转让给融资平台公司，使地方融资平台成为集产业、金融、房地产和公共产品等在内的多行业大规模集团企业，从而扩大地方融资平台的资产规模和融资弹性。（图1）

从改制方式来看，多数融资平台获得地方政府的非公共产品项目，主要通过地方政府将国有产权无偿转让的方式，这样既减少融资平台并购支出，同时达到扩充融资平台资产规模的目的。

三、江东控股集团多元化发展背景简介

江东控股集团有限责任公司（以下简称“江东控股”）前身是马鞍山市建设投资有限责任公司（以下简称“马鞍山城投”），于1999年3月根据马鞍山市人民政府马政秘[1999]21号文件成立，是马鞍山市基础设施建设的投融资主体和国有资产运营主体，业务涵盖城市基础设施项目及大型公建项目的投融资、建设与运营管理;工业、能源、交通、金融等国有资产运营和管理;燃气、供水、公交等城市公用事业的建设和运营;国有土地整理开发等业务。2010年6月11日，根据马鞍山市人民政府马政秘[2010]47号《关于同意组建市城市发展投资集团的批复》的文件，在马鞍山城投基础上组建江东控股集团有限责任公司。2014年，马鞍山城投正式改制为江东控股集团。

我们通过收集和整理江东控股财务报告数据，对于公司2010～2014年期间业务构成和子公司变动情况统计如表1所示。2009年，原马鞍山城投主营业务收入主要在于天然气收入、宾馆餐饮收入和经营权租赁收入，总收入只有2.2亿元。从2010年开始，经营业务范围逐步增加，到2014年主营业务收入种类达到14项，总收入达到近79亿元，其中2013年高达127.65亿元。说明随着多元化程度的提升，江东控股业务规模大幅度增加。从多元化效果看，我们计算主营业务收入的赫芬达尓指数HHI，2009年为0.7649，业务种类高度集中于天然气收入项目。随着多元化程度的增加，HHI逐步降低，2012年只有0.2732。2013～2014年由于加工制造业收入的大幅度增加，导致HHI有小幅度增加，但仍未达到0.39。（表1）

四、江东控股集团多元化经营效果分析

江东控股集团实施多元化经营后，其效果究竟如何呢？我们收集了江东控股集团2008～2017年10年的财务报告，并编制财务分析表，对其进行多方面分析。（表2）

（一）盈利能力分析。从表2数据看，毛利率呈现出波动状态，但在波动过程中有一定的下降趋势，最高毛利率为2008年;从总资产收益率ROI数据来看，总体呈下降趋势，主要是因为总资产规模增长速度超过了利润的增长幅度;而从净资产收益率ROE来看，从2014年以来净资产收益率一直较低，未能达到2008～2013年的收益水平。因此，从总体看，虽然公司规模扩张，多元化程度增加，但总体盈利水平还是有所下降。

（二）资金周转能力分析。从流动资产周转速度和总资产周转速度看，最大的流动资产周转速度出现在2010～2013年，此时江东控股集团尚未改制完成，2014～2017年流动资产周转速度逐步下降，说明集团化后公司资金使用效率有下降趋势。

（三）负债压力分析。从资产负债率来看，2008～2013年之间，除2009年以外，资产负债率一直低于0.52，而2014～2017年，资产负债率一直高于0.52，说明公司财务风险增加，债务压力增大。

（四）发展潜力分析。从资产规模增速看，公司平均资产增速达到年均34%，且一直处于增加状态，说明规模增长速度过快，而从营业收入增长状况来看，从2013年开始一直增长，但增速不确定，2014～2016年收入持續减少，只有到2017年才扭转颓势，但收入规模仍未达到2012年水平。从这一点看，公司业务收入增长乏力，而总资产规模增加速度过快，容易导致公司陷入融资压力。

（五）总体分析。从上述不同方面财务指标分析，多元化后，江东控股的盈利能力并未提高，而由于资产规模的提高导致资金周转能力下降、负债水平上升，企业缺乏发展潜力。其主要原因可能是因为多元化的各组成项目之间缺乏内在的核心，项目在资产、人才、管理等方面缺乏共性，导致资源配置分散，效率难以提高，难以达到多元化实现降低财务风险的目的。

五、政策建议

根据案例分析情况，我们对融资平台多元化改制提出建议：（1）应选择业务具有较强相关性行业进行多元化改制，这样能提高资产和业务的关联性，降低资产规模，提高资金周转效率。比如，选择一些建设企业进入融资平台进行重组，提高建设企业的资产使用效率，达到合作双赢的效果;（2）进行多元化改制应逐步进行，保障企业改制过程平稳有效，避免负债比例增长过高。因此，在多元化改制时，应有一个比较长期可行的方案，逐步控制改制过程;（3）尽量提高改制过程的市场化程度，适当吸收民间资本进入融资平台，既有利于提高公司治理效率，也可以避免过多的国有资本导致产业过于集中。

主要参考文献：

[1]王明虎，陈梦雅.地方融资平台事权、融资能力与资产负债率的差异——基于安徽省融资平台数据[J].南京审计学院学报，2015（4）.

[2]郑基超，倪泽强.土地依赖型地方政府融资平台运营分析[J].当代经济，2017（9）.

[3]李静，王明虎.市级融资平台经营和财务风险分析——基于江东控股集团公司数据[J].中外企业家，2015（34）.