社会资本视角下PPP项目融资策划探索

安伟青

[提要] 本文主要从PPP项目公司中社会资本的视角，通过对项目融资与传统公司融资的对比，阐述项目融资概念，并对PPP项目投标阶段的融资策划事项进行分析。并通过实际案例，对债权融资途径及融资成本控制进行剖析，希望社会资本在对融资成本的控制与对融资需求的“博弈”中起到一定的引导作用。

关键词：PPP项目融资；股权融资；债权融资；融资成本

中图分类号：F83 文献标识码：A

收录日期：2018年9月5日

PPP项目融资与实施方式，是我国政府推动供给侧改革、控制政府及其融资平台债务规模，推广政府与社会资本合作、鼓励社会资本参与公共基础设施建设的一种新的融资模式。在PPP项目融资运作模式下，政府部门或地方政府平台一般会通过政府采购的形式，选择中标单位，并与SPV项目公司签订特许经营权协议，在特许经营期内，由SPV项目公司负责基础设施项目的投资、融资、设计、建设、运营及维护，中标单位一般为建筑公司、服务经营公司或财务投资者，中标单位在SPV项目公司中被统一称为社会资本方。在PPP模式下，政府、社会资本方形成的是一种基于某个项目而形成的“共享收益、共担风险”的合作模式，在这种融资模式下，政府通过给予项目公司长期的特许经营权和收益权来换取基础设施的建设及高质量的公共服务，社会资本方则承担起对项目的融资、设计、建设及运营维护等任务。做好PPP项目融资策划，落实项目建设资金，降低融资成本，成为社会资本方在PPP项目各项任务中的主要任务之一。

一、PPP项目融资与传统公司融资的区别

项目融资是指为项目建设与运营筹集资金，以项目未来收益创造的现金流为还款来源，项目的各合作伙伴根据其对项目的影响和控制风险的能力承担风险的特定融资方式。PPP模式下，SPV项目公司的融资方式具有明显的项目融资特点。与传统的公司融资相比，PPP项目融资并非完全依赖于项目发起人的主体信用，项目融资主体通常是一个新创立的特殊目的公司。因此，优质的项目往往可以实现超出项目发起人自身信用水平的筹资能力。两者的区别主要如表1所示。（表1）

PPP模式下，通过组建SPV项目公司，政府部门和社会资本方以股权方式形成“风险共担、利益共享”的合作伙伴关系，SPV项目公司在运营过程中需要符合降低成本、提高效率并提高公共服务质量等多重目标，社会资本在按照市场规则实现自身的利益追求的同时，充分利用PPP资源优势聚合有利特征，在不同阶段选择合适的项目融资工具和模式，通过SPV项目公司模式可以实现降低整体项目风险的管理模式。

二、投标及PPP合同谈判阶段PPP项目融资策划的要点

根据财金[2014]113号文和发改投资[2014]2724号文等相关规定，PPP项目采购包括公开招标、竞争性谈判、邀请招标、竞争性磋商和单一来源采购。其中，公开招标方式是目前PPP项目采购最常用的一种方式，也是对标准化程度较高的项目最常用的方式。在招标模式下，社会资本方作为投标单位，应在投标及合同谈判阶段注意以下几个方面的问题：

（一）投标前要对拟投标项目实行详细的调查。重点考察项目是否纳入国家PPP项目库，拟投标PPP项目是否通过物有所值论证和政府财政承受能力论证，项目政府资金来源是否纳入当地政府的中长期财政预算，是否存在融资硬伤等事项。坚持不入库项目不做、不合规项目不做、有融资硬伤项目不做的原则，源头控制项目投资、融资风险。

（二）充分理解招标要求，认真研读招标文件。按照招标文件等相关要求，在对项目融资准则/规范进行深入透彻研究的基础上，进行可行性分析，确定是否引入财务投资合作伙伴，提前筹划出表方案，制定项目融资评估方案。

（三）充分调查当前经济环境下的融资市场行情。根据金融机构融资资金成本情况及国家对金融机构融资资金的监管政策导向，提前与金融机构沟通，充分识别融资风险，科学、合理地选择融资工具，制定融资方案，谨性测算融资成本区间。本着谨性、必要、合理的原则，建立现金流模型，确定投标价格。

（四）社会资本在中标后，按正常流程，应是进入与政府部门的PPP合作协议的谈判阶段。基于SPV项目公司特殊目的性，社会资本方作为股权投资，肯定希望尽早的拿回尽可能多的投资分红，以降低资本资金占用成本。因此，在对拟成立的SPV项目公司的资本金可以和政府沟通，在法律法规允许的范围内，减少注册资本金的金额，可以减少后期盈余公积的提取金额，增加可分配利润金额。

三、PPP项目股权融资途径探索

政府引导基金、社会产业基金以及信托、资管、保险股权计划曾是PPP股权融资的主要方式，受财办金[2017]92号文，资发财管（2017）192号文，及2018年4月27日，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局联合发布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》的影响，产业基金股债结合的投资方式已基本被封死，银行理财产品通过信托或资管通道投资产业基金的途径已被限制，刚性兑付打破后，市场投资者将在一定时期内持观望态度，资管产品的发行难度将增加，融资成本将提高，以上诸多不利因素，使PPP项目股权资金的融资受到了严重的影响。针对目前的融资环境，及SPV项目公司股权融资与社会资本出表的双需求，探索SPV项目公司股权融资新途径成为了当下融资热点话题。对于未来我国PPP项目股权资金融资途径，笔者有以下几点建议：（1）提高PPP项目筛选质量。选择较高收益率的项目，吸引真股权投资的产业基金成为联合体成员，产业基金投资方应和其他社會资本一样，收益共享、风险共担，以优质项目和较高可变回报吸引真正的股权财务投资者；（2）创新股权退出机制，盘活股权存量资产，尝试探索在项目进入运营期后，以SPV项目公司股权或股权收益权为基础资产，对股权资产进行资产证券化，通过发行类REITs产品等形式，为在建设期进行股权投资的PPP产业基金实现退出创造途径。

四、PPP项目债权融资主要途径及操作要点

目前，PPP项目的债务融资形式主要包括发行债券、银行贷款、融资租赁、信托资管保险的债权计划、票据融资、供应链融资等多种途径。不同形式的融资工具在融资条件要求、融资成本、授信条件、偿还方式等方面也存在较大区别，如何根据项目实际需要，合理搭配融资产品，既能降低融资成本，又能满足PPP项目融资资金需求，也是SPV項目公司投资者融资的一项重要工作。

（一）PPP项目银行贷款模式分析。当前环境下，国内PPP项目的建设投资资金主要来源于股东投入的资本金、政府专项资金补贴以及以SPV项目公司为借款人的银行项目贷款资金。银行贷款按照与参与贷款融资的银行合作模式可以分为银团贷款和拼盘贷款。针对PPP项目贷款融资特点，下面将银团贷款与联合贷款的各自的特点对比，如表2所示。（表2）

笔者通过对两种贷款模式的分析提出以下建议：

1、在融资市场利率水平较低、融资规模充足的市场环境下，SPV项目公司可以选择银团贷款模式，在这种模式中，SPV项目公司可以对比各家银行提供的贷款条件与提供的优惠政策，选定一家牵头行，SPV项目公司只需与牵头行签订贷款协议，既可以获得低成本的贷款额度，又可以节约谈判成本。

2、在融资市场利率水平较高、融资规模紧张的市场环境下，各家银行的贷款条件会有所提高，市场融资利率水平将会整体提高，贷款规模也会受到一定的制约，在这种融资环境下，SPV项目公司应采用拼盘贷款模式，将各家参与银行形成“背靠背”的竞争关系，SPV项目公司才有可能取得相比较低的融资成本和更为优惠的贷款条件，且这种模式下，各家银行的贷款授信额度总额可以超过可贷款授信需求额，为SPV项目公司积累了更为充足的授信额度。

（二）短期融资工具在SPV项目公司融资业务中的应用。PPP项目融资落实资金来源是核心，确保资金到位是关键，控制融资成本是重点。SPV项目公司的资金来源主要是股权资金和债权资金，股权资金由股东投入，资金使用成本较高，但是可控性较差，因此融资成本的管控重心就是对债务融资成本的控制。SPV项目公司可以通过组合搭配使用不同的融资工具，综合降低融资成本。

笔者通过北京新机场北线（北京段）高速公路SPV项目公司的融资案例进行分析：该项目采用PPP运作模式，项目总投资110亿元，社会资本方与政府方共同出资组建SPV项目公司，项目注册资本金为56.1亿元，其中，政府方出资27.5亿元，社会资本方出资28.6亿元，除资本金以外的项目建设资金为SPV项目公司债务性资金，由SPV项目公司自行多渠道合法筹措，SPV项目公司在规定期限内无法取得资金的，社会资本方有义务筹措相应的资金。由此可见，社会资本方实际成为了SPV项目公司融资事项的主要执行者。SPV项目公司组建后，社会资本方通过与多家银行的沟通商谈，并对意向融资的各家银行关于SPV项目公司融资相关条款事项进行了书面询价邀约，各家银行按照要求分别提交了贷款报价表。通过对几家银行机构的融资实力、参与项目融资的意愿、融资结构设计、融资审批权限及审批期限、后期提款条件以及融资经验等各方面的比较，最终决定选择其中的三家银行作为合作伙伴。

结合当前国家银根持续收紧、贷款规模异常紧张的融资环境，SPV项目公司将银团贷款与拼盘贷款两种融资模式的优缺点进行了认真的分析比较，考虑到拼盘模式下可以做到授信银行间实现“背对背”操作，SPV项目公司在今后提款时可以有较大的选择空间，且拼盘模式下可以实现总授信额度超过总投资额，最大限度地保障项目资金需求。

在实际操作过程中，银行可以在建设期对SPV项目公司先行提供三年以内的中短期项目前期贷款，并可以根据银行对SPV项目公司的总授信额度切分银行承兑汇票额度，SPV项目公司在建设期，可以使用利率较低的项目前期贷款及承兑汇票融资，建设期结束后，银行直接将同额度的项目长期贷款承接项目前期贷款与承兑汇票融资额，该SPV项目公司通过优化融资方案，搭配使用不同的融资工具，预计建设期节省建设利息支出约5，000万元。

主要参考文献：

[1]Barbara Weber.基础设施投资策略、项目融资与PPP[M].机械工业出版社，2017.

[2]林华.PPP与资产证券化[M].中信出版集团股份有限公司，2017.