金融去杠杆进程、影响及政策建议

张龙生

【摘 要】 随着我国经济的发展，金融去杠杆也显得越来越重要。在当前，虽然债券市场和股票市场的杠杆率有所下降，但相关银行在金融去杠杆化方面的进程还比较缓慢。在社会融资还算相对平稳的情况下，金融去杠杆在一定程度上会提升市场的利率水平，所以如何引导金融去杠杆未来的方向就显得异常重要。本文通过对目前我国市场金融去杠杆的情况进行分析，针对其所存在的影响提出对应的政策建议。

【关键词】 金融去杠杆 货币政策 监管

在最近几年来，伴随着金融自由化和金融创新的的发展，影子银行也迅速崛起。但是在金融不断上行的时期里，我国的经济面临的压力却越来越严重，市场也逐渐出现“脱实向虚”和资产泡沫等问题。针对这种情况，中央经济工作会议也把控制金融风险和资产泡沫等问题提升到工作中心来，金融去杠杆政策也就应运而生。

一、金融去杠杆现状

1、货币政策相对稳健

自2017以来，货币政策不再像以往一样过于宽松，而是朝着更为稳健的方向发展，央行在银行流动性中也逐步成为主角。自2016年以来，流动性主要通过公开市场反向回购、中期贷款工具与其他工具提供。到了2017年，中央银行通过反向回购和中期贷款工具提供的流动性金额比上年减少了1.61万亿元。为了引导银行间资金价格的适度上涨，中央银行还分别在2017年上旬两度上调了市场反向回购利率和中期借贷便利利率。作为金融监管机构，中国银监会、中国保监会、中国证监会也不断出台新的政策。银监会针对“三违反”、“四不当”、“三套利”等专项发布了一系列监管文件，重点加强银行间业务、投资业务以及理财业务的监督力度。中国保监会也针对保险公司的资金运用所存在的漏洞发布相应的政策。而中国证监会则是通过加强对各种违法行为的行政处罚，以此来限制证券基金经营者的资产管理和渠道业务。

2、金融杠杆在银行中的杠杆率逐步平稳

所谓的金融杠杆，是指通过负债较小规模的自有资金来控制较大规模的资产。银行金融机构的杠杆比率通常是总资产与权益资本的比率，能够在一定程度上反映其净资产的放大程度。杠杆比率越高，从另一方面说明少量资本所支持的债务较多，风险也就越大。根据相关的数据显示，中国银行业金融机构的杠杆率自2009年以来处于一种不断的上升状态，直到2014年达到了顶值，此后有所下降，但在随后又恢复上升的趋势。近年来，金融机构在银行业中的杠杆作用不断加大，主要是通过发行金融产品和银行同业存单来进行主动负债，然后通过与信托、证券、基金等金融机构的合作来对资产进行资产的扩展。在以往，金融“去杠杆化”政策主要集中在银行间业务、财富管理、渠道和外包等影子银行业务。在相关政策的影响下，金融杠杆在银行中的杠杆率趋向平稳。

3、金融市场的杠杆率有逐步降低

由于我国目前的债券市场主要还是以银行间债市为主导，所以应该要对其进行重点的观察分析。在债券市场中，其加杠杆的方式主要是通過债券回购来对负债进行融资。据相关的数据显示，我国银行间债的杠杆率呈现一种倒“V”状，即在每个季度都会由低谷达到顶峰，再慢慢回落。在2016年中，我国的债券总指数受到股市走红的影响而不断处于上升空间，杠杆率也有所提升。但自2016年底以来，随着货币政策的改革，不断向稳健中性的趋势发展，银行间债市在金融去杠杆的情况下也出现巨大的变化。在我国，股票市场加杠杆的主要方式是通过和融资融券也进行信用交易来进行的。在国外，融资融券金额在股市流通数值下的占比并不高，一般在2%。虽然在近几年股市受到股市的影响，杠杆率处于一种动态的变化中，但还是保持在一种相对稳定的状态。

二、金融去杠杆所带来的影响

1、M2增长速度有所降低

随着金融去杠杆化进程的推进，广义货币供应量M2余额的总体增长率自2017年以来一直处于一种较低的状态，在9月份仅为9.2%，而政府工作报告确定的增长目标为12%，还存在较大的差距。M2的衍生产品渠道主要包括贷款投放、外汇资金、债券投资和银行同业业务。2017年以来，人民币贷款总体增长较为迅猛，在前三个季度上，与以往相比增长9000多亿元。随着人民币对美元汇率的稳定与回升，2017年以来中国跨境资本外流的压力也明显缓解，外汇储备也逐步有所回升。虽然外汇占款金额仍在下降，但下降幅度明显小于2016同期。在前三个季度里，外汇占款总额减少4000多亿元。随着人民币贷款和外汇占款的逐步增长，在去杠杆化的情况下，M2增速放缓主要与银行债券投资和银行间业务增速也摆脱不了关系。

2、表内的信贷与表外的融资增长补充了债券融资收缩量

社会融资规模和货币供给量所代表的经济意义又不尽相同。其中，社会融资规模由金融机构的资产方进行计算，相反，货币供应量由金融机构的负债方来进行计算。金融机构资产方的规模并未受到M2增长速度的降低而缩小，仍然保持一种平稳增长的状态。从结构角度来看，虽然金融去杠杆化使得债券融资减少，与此同时，国外和地方贷款以及表外融资增加，也从一定程度上补充了债券融资收缩量。随着债券市场调整，企业信贷发行已经慢慢降温，2017年上半年发行量同比下降46.5%。在前三个季度中，公司债券净融资额同比增长1500亿元。在社会融资渠道稳步增长的过程中，人民币贷款和资产负债表外融资尤为突出。在前三个季度里，人民币贷款经济增长了11万亿元，表外融资增长2.94万亿元，外币对实体经济的贷款同比减少305亿元，而国内非金融类企业股票融资额增加6410亿元，同比下降3191亿元。

3、实体经济的融资成本受市场利率的影响加大

从2016年以来，货币市场的利率受去杠杆政策的影响也有了一定的提升。在2017年9月分以来，其银行间同业拆借加权利率比起往年同期高出了0.5%左右；银行间质押式回购加权利率与以往相比高出0.6%左右。可以看出，货币市场和债券市场的利率走向基本一致，债券市场受到货币市场的影响也急剧加大。但在另一方面，货币市场和债券市场利率的提升也提高了企业发债的成本。在2017年9月份，公司债和企业债的加权平均发行利率为5.45%与6.40%，与2016年10月份提升了1.74%和2.39%。尤其是在发债成本不断提升的情况下，企业在债券的发行时间上会出现较长的空档期。金融去杠杆化对银行的负债业务产生了影响，但其资产业务一直保持快速扩张。银行资本压力也会比以往大得多，对银行间市场的依赖性进一步增强。因此，银行间市场利率一直居高不下，对银行贷款利率有一定的传导作用。

三、金融杠杆的政策建议

“去杠杆化”作为“三去一降一补”五项重点任务之一，也是供给侧结构改革的重要组成部分。当前的去杠杆主要还是集中在金融领域上，而从最近金融杠杆率的变化来看，银行业金融机构的去杠杆化并没有取得实质性进展，债券市场和股票市场的杠杆率已经下降到相对正常的水平。在间接融资主导的金融模式中，银行金融机构是我国金融“去杠杆化”的主要领域。银行业金融机构的高杠桿率表明未来去杠杆的的道路依旧艰巨。

1、采用政策来引导金融去杠杆的方向

众所周知，金融去杠杆并不是一日的成果，而是过去几年里金融领域不断发展的结果。同时我们也应该了解到，金融去杠杆必然会导致流动性的收缩和利率上升。虽然货币供应量增长放缓，融资成本周期性上升，但我们不应该因此而寻求政策转变。如果不强迫金融机构主动“去杠杆”的政策，不仅会耽误“去杠杆”任务的进程。而且还会扰乱市场预期，增加金融机构的道德风险，使得加杠杆的现象再出出现。对此，在未来的一段时间里还需要通过货币政策操作来维持银行间融资领域保持“中性”，继续实施更加严格的金融监管，坚持以不出现系统性金融风险为底线的发展思路，采用政策压力促使银行业金融机构逐步下调杠杆水平。

2、加强相关部门之间的政策配合力度

虽然目前的金融去杠杆化主要体现在通过银行间业务和金融管理等表外业务来减少银行金融机构的活动负债，但其资产终值速度依旧较快。虽然表外融资和表内的信贷发展趋于稳健，但是，社会融资规模增长的速度终究会因为银行金融机构负债方的收缩传递到资产中而降低。金融去杠杆不仅仅要保持相对平稳的增长速度，还需要综合考虑结构调整、去杠杆化、抑制泡沫、防范风险的要求，把去杠杆和资金成本之间的关系处理好。首先，需加强“一行三会”之间的信息共享和政策协调，协调货币政策措施和金融监管措施，避免无序去杠杆的风险现象的出现。另外，还需要妥善处理去杠杆的政策步伐和强度，避免导致银行过快压缩资产负债表内信贷和资产负债表外融资，抑制经济的发展。在货币政策上，我们不仅要保证政策的连续性，同时还需要密切关注国内外金融形势的变化可能对流动性带来的影响，把握好监管政策出台的时机并通过多种货币政策的搭配组合，以此来保持银行间流动性的基本稳定。只有这样，才能为信贷的正常增长提供强力的支持，防止信贷快速扩张和杠杆率的进一步提升。

【参考文献】

[1] 李江华.金融去杠杆：背景、影响与对策[J].农村金融研究，2017（7）：4～5.

[2] 娄飞鹏.金融领域高杠杆的深层次成因与去杠杆建议[J].西南金融，2017（6）：22～28.