特高压：进入新一轮大规模建设期

本刊记者 骆 俊

近期，市场对于国内经济下行的担忧日益加剧，A股更是节节溃败。在内忧外患的关键时点上，刺激基建再度被摆上台面，而特高压相关的电网建设更是其中的重中之重。基于过往电网基建对特高压相关公司的影响来看，每一波特高压建设高峰都伴随着相关公司经营业绩的大幅提升和股价的快速上涨。考虑到特高压行业的业绩释放主要集中在2019-2020年，短期特高压板块的强势或仅仅是行情的预演。

启动新一轮建设期

电网设备行业是典型的寡头垄断和投资驱动型行业，供给收入弹性大于需求收入弹性，侧重供给端投资规划的研究，因此更适合自上而下的研究方式。尽管国家一直强调国内经济形势稳中向好，但从各项数据以及企业和个人的直观体验都明显反映出目前经济正处于下行期。从历史经验来看，国家每逢经济下行周期都会在基建投资上大做文章，其中加强电网建设是拉动国内基建投资实现稳增长的重要手段之一，由于特高压单体投资金额大，是每一次电网增速上台阶的最重要驱动力，具有明显的逆经济周期特征。根据国家电网公司测算，“十三五”期间，包括特高压工程在内的电网工程规划总投资2.38万亿元，带动投资3万亿元，年均拉动GDP增长超过0.8%。

近日，国家能源局印发《关于加快推进一批输变电重点工程规划建设工作的通知》，指出加快推进青海至河南特高压直流等9项重点输变电工程建设预计涉及5条特高压交流，5条特高压直流和两条超高压，合计输电能力5700万千瓦，将于今明两年给予审核。根据机构预测，本次重启规模预计在2000亿元左右。值得注意的是，本次对于特高压项目的批量审批不仅超前覆盖了“十三五”中规划但尚未核准的特高压建设项目，也创下特高压审批历史上一次性审批项目数量最多的记录，此外，本次审批计划同时推出了云贵互联通道、南阳-荆门-长沙等超出已有规划范围的特高压新线路项目，超出市场预期。

本次能源局要求加快特高压工程建设，有一定程度拉动基建投资的色彩。然而，电网的投资首先需要基于需求之上，尤其是特高压这种功能定位非常明确的工程项目，特高压投资的可持续性主要取决于需求的可持续性。目前，市场普遍忽视了需求的因素，认为此次启动特高压仅仅只有基建加码的原因，未来不具备可持续性，这样的观点并不全面，本轮特高压的建设是基建加码与需求共振结果。

“十三五”期间我国用电量增速显著加快，我国能源分布地理位置距离负荷重心较远，若不在全国范围内电力资源配置，缺电可能卷土重来，这是本轮特高压启动的重要原因。目前，中国能源资源东、西部分布严重不均，特高压跨区低成本送电意义重大。今年上半年，全国范围用电量增长9.8%，2018年7月全国最高电网负荷同比增长7.2%，电能替代趋势非常明显。特别是中东部地区的江苏、浙江等地，今年1-5月江苏电网最高调度用电负荷为9191万千瓦，同比增长21.26%；夏季，江苏、浙江最高电网负荷分别增长6.8%、6.9%。可以判断，未来几年华东地区的电网压力还将不断提升，甚至有机构预计“十四五”期间我国大部分地区将出现较大电力缺口，而此次5个特高压直流项目将大大缓解华东地区电网的尖峰负荷压力。

能源替代和环保问题也是不容忽视的因素，目前电能替代的趋势下，中东部地区面临着夏季尖峰负荷对电网造成的安全问题。特高压不但可以缓解中东部地区的负荷压力，同时还可以提升西北、华中等地区的新能源、水电的消纳能力，同时缓解燃煤对于环保的影响。

板块或现业绩及股价拐点

回看上一轮特高压大规模建设期，2014年5月16日《国家能源局关于加快推进大气污染行动计划12条重点输电通道建设的通知》发布，市场预期逐渐形成。作为这一利好消息的反馈，许继电气股价在51个交易日上涨27.42%。受益于特高压线路订单完成以及相应收入确认，市场普遍看好许继电气表现，2016年9月30日期，股价在66个交易日中上升33.95%。在预期拐点影响下，公司股价在51个交易日中上升27.42%；在收入确认拐点影响下，公司股价在66个交易日中上升33.95%

2018年开启的新一轮特高压重启与14-16年特高压周期高度相似，首先均为国家能源局通过发文形式给予10条左右的特高压项目一次性审批通过，其次投资规模相当，同为2000亿左右。不同点在于A股市场环境不同，相关公司经历了2017年下半年至今的市场环境低迷之后业绩已经具备较高弹性。

由于上轮特高压建设周期之后行业陷入了一年左右的停滞，在2017年特高压直流工程零开工背景下，相关特高压企业在2017-2018年电网设备公司业绩逐渐下滑。据统计，2018年中报输变电板块收入同比降4.64%，净利润同比降39.12%，毛利率同比降3.24%，期间费率同比升0.30%。板块收入、净利润均有下滑，源于2018年上半年特高压项目建设整体放缓、市场竞争激烈导致产品价格下行，大宗涨价致使原材料成本上升等因素。本轮特高压的投资将给行业龙头企业带来较高的业绩弹性，行业将进入新一轮的景气周期。

考虑到特高压项目12-18个月的交货周期，本轮特高压的建设成果将在2019-2020年中主流特高压设备企业中的财报得以体现。根据兴业证券的测算，在2019-2020年许继电气业绩弹性将分别达到32.99%和75.41%，国电南瑞为8.16%和18.66%，中国西电为58.43%和122.89%，平高电气为40.81%和77.17%，特变电工为14.97%和32.51%。

PE角度看，特变电工、许继电气和国电南瑞较低；PB上看，特变电工、平高电气、中国西电和许继电气均已破净或处在破净边缘。鉴于订单向国网系公司集中的趋势很明确，且由于此次特高压重启以高压直流工程为主，结合业绩弹性可关注国电南瑞（600406）和许继电气（000400）。从市场资金的选择看，平高电气（600312）则短期更趋于活跃和强势。

特高压板块部分个股数据一览