化解供求矛盾与企业分化

魏枫凌

在2015-2017年的这轮中国经济复苏当中，总需求随着国内宽松的财政政策和货币政策的轮流发力而扩张，发达经济体的强劲表现也有很大的作用。但在需求扩张的同时，中国供給侧改革，特别是针对制造业和产能过剩领域的“去产能、去库存、去杠杆”，限制了工业部门产能扩张和生产扩大的冲动。

因此，新增供给主要是由既有产能的利用率提升所贡献的，特别是在去产能当中留下来的大企业。中国企业联合会按2017年度数据统计，“2018中国企业500强”营业收入总额达到71.17万亿元，较上年增长了11.20%，增速加快3.56个百分点，重回两位数增速区间。并且，中国企业500强的入围门槛为306.89亿元，较上年提高了23.78亿元，实现了16连升，这也显示出“强者恒强”的格局；其中制造业企业500强平均资产负债率为60.69%，较上年下降2.83个百分点，显示出了去杠杆的效果。

目前，需求侧的疲态还没有在实际GDP数据当中显现，但是名义增速显示出了需求放缓的趋势。未雨绸缪的投资者已经做出了从周期权益资产向利率型固定收益资产转换的调整。从盈利看，上游行业与中下游行业由于供给侧改革导致的利润再分配已经有了体现，但是最近这一轮经济下行对盈利的冲击还没有完全体现出来。

从短期的经济数据看，工业企业产出和利润增速都有减缓的迹象，并且大型企业经营状况与中小企业分化。与此同时，如上游原材料价格、食品价格、房租等局部价格上涨的压力以及金融市场由于集中发债带来的利率上行压力，都令市场开始对重新宽松不久的货币政策又产生了疑虑。

面对供求都有转弱的情况，需求侧的刺激措施在金融风险和债务约束下难以“大水漫灌”或“大搞赤字”。在宏观总量政策受限的情况下，那些已经受益于互联网经济和供给侧改革的平台型企业、大型企业，能否在总量与结构并举的稳增长措施和国家经济战略落实当中，带动中小企业协同发展，是稳定民间投资、就业和预期的关键所在。

供求强弱转换的时间差

2015年以后，中国经济总需求随着宽松的财政政策和货币政策的轮流发力而扩张。以美国为主的海外发达经济体的经济景气提升，也扩大了进口。这些因素推动了中国总需求的一轮加速扩张。

中国GDP累计同比增速从2016年一季度的6.7%上升至2017年四季度的6.9%，季调环比从1.3%上升至1.6%，最高的2017年二季度达到1.9%。如果看名义GDP的增速，周期还要更提前一些，从2015年三季度最低6%上升至2017年一季度最高11.5%，当前下降至9.5%。

换句话说，名义同比已经显示了出来，总需求正在走弱。

在同期的供给端，规模以上工业增加值同比增速则从5.8%上升至5.6%，工业用电量累计同比增速从2.4%上升到5.5%。广为流传的“克强指数”也从2015年低点2 %左右开始了反弹，直到2017年一季度达到高位13.8%，目前回落至10.2%。

在产能方面，从中期来看，第二产业固定资产投资增速从2016年3月末的7.3%降至2017年12月末的3.2%。实际上，2018年第二产业固定资产投资增速还在继续放缓，最低为1-3月累计同比2%，截至7月末回升至3.9%。从短期来看，工业产能利用率从2016年一季度末的72.9%上升至2017年四季度末的77%。

如果下一阶段总需求能够随着政策的放松而转为加快扩张，那么基于供给和需求短期内的时间错位，价格上涨的压力将会更加明显。如果供给侧的企业由于行业集中度提升，定价权增强，或者是由于外部因素导致的生产限制，涨价的压力会更大，这可能会给总量政策的放松带来一定的顾虑。如果内需扩张的政策传导见效缓慢，外需面临不确定性，而供给侧的企业也主动或被动控制生产维持价格和利润率，那么则可能出现生产加快下行的格局。

后两种情形都意味着，经济下行的短期压力会加大。结合目前的数据看，其中第三种情形发生的概率在增大，而且这意味着在短期的局部价格上升压力下，中期通缩的风险在显现。

一个值得注意的对比是，中国制造业企业500强营业收入增速高于服务业企业500强。具体来看，制造业企业500强营业收入总额突破30万亿元，达到31.84万亿元，增长12.71%，增速加快6.17个百分点；服务业企业500强营业收入总额33.80万亿元，增长9.77%，增速下降3.83个百分点。

服务业的可贸易程度要远低于制造业，劳动生产率也低于制造业，中国目前的发展阶段更是如此，但服务业同时也承担着不同部门之间的收入分配功能，并且未来劳动生产率提升也更应看到服务业提升。即便在大企业领域，这一轮制造业企业收入加快增长的同时服务业收入增速反而下降，值得引起政策部门重视。

警惕供求收缩的循环反馈

国家统计局公布的数据显示，2018年7月份，全国规模以上工业增加值同比实际增长6.0%，增速与6月份持平；1-7月份，规模以上工业增加值同比增长6.6%，增速较1-6月份回落0.1个百分点。

从对外贸易部门来看，工业企业的需求遇到了一些瓶颈。工业出口交货累计同比增速从2017年11月的最高11.1%降至2018年7月的6%。考虑到贸易战的背景，这还是在据媒体报道有部分海外企业加紧进口的情况下实现的。

7月份，规模以上工业企业实现利润总额5151.2亿元，同比增长16.2%，增速比6月份放缓3.8个百分点。这意味着上游的价格上涨已经难以被下游消化，接下来有可能会反过来使上游总产出放缓。

中金公司首席经济学家梁红认为，在需求指标自低位小幅回暖的同时，新一轮环保督查或对生产活动有较明显的压制。受8月20日启动的第二轮环保督查影响，六大电厂日均耗煤量同比增速进一步下跌至-10.3%；焦化企业开工率环比继续下跌，但高炉、水泥开工率基本稳定；8月中旬钢铁产量增速回落。

在主要的需求支柱行业当中，汽车市场方面，虽然8月18-24日汽车销量环比有所回升，但同比增速维持在-11.7%的低位。房地产市场方面，商品房成交量环比回升，但土地成交环比回落。

梁红还指出，從统计局公布的制造业PMI数据看，制造业PMI分项指标显示内需和外需双双走弱。具体看，新订单指数从7月的52.3%微降至52.2%，而进口指数亦从上月的49.6%继续下降至49.1%；另一方面，8月在手订单指数为46.7%，较上月上升1.0个百分点；8月新出口订单指数为49.4%，较上月下降0.4个百分点。

8月制造业PMI显示近期供给因素导致通胀压力有所抬升，而金融条件宽松对内需的提振仍有待显现。“本轮环保督查政策推高原材料价格，导致利润增长向上游集中而对下游制造业形成‘挤出效应。尽管在近期诸多稳增长措施下，我们有望看到基建投资增速率先回升，但制造业投资及民间投资增速持续疲弱，显示内需增长的可持续性仍不无隐忧。”梁红称。

局部供给冲击考验政策协调力

工业企业强弱分化之后，占据行业领先地位的企业有了更强的话语权，在面对需求扩张的时候可以用限产的方式使价格上涨，维持更高的利润，而在需求下滑的时期，工业龙头企业降低产出的动力可能会有所增强。

因此，在宏观总量政策推动的需求刺激很难并且也还没有见效的时候，保证供给的平稳可能是中观产业政策即将要面对的一个问题。另一方面，可能价格会在短期对总量政策的宽松产生一定的制约，但这更意味着供求两端的平衡着力需要各个政府部门的有效配合。

交通银行研究中心宏观分析师唐建伟认为，在国内需求稳中趋缓、狭义货币M1增速持续走低以及PPI下半年可能有所回落的背景下，未来CPI缺乏显著反弹的动力。从翘尾因素来看，7月之后将显著回落，因此下半年通胀大幅上涨的可能较小。

“我们维持全年CPI同比上涨2%左右的预测。物价水平维持在较低水平运行，也为国内货币政策提供了宽松的操作空间。”唐建伟称。

近期因为猪肉、菜价及房租价格接连上涨，更叠加猪肉疫情、寿光洪灾等事件驱动，使得市场对于下半年通胀上行的预期持续升温。但仔细分析这些因素，下半年物价运行仍将整体平稳，通胀压力并不明显。

唐建伟指出，猪肉疫情并不能改变猪周期。“疫情虽然可能短期内影响猪肉供给，导致猪肉价格上涨，预计三四季度猪肉价格可能企稳回升，也许会带动食品价格小幅上升。但难以改变整个经济总需求放缓主导的猪周期运行态势。”

实际上， “猪周期”主要是由需求推动。在以往产能分散于民间农户的情况下，供给容易出现集中的顺周期特征。但是经历了环保风暴之后，养殖业也相当于进行了一轮供给侧改革，龙头养殖企业的市场份额上升，工业化的生产方式更加普遍，因此供给的调整受到宏观政策和金融因素的影响会更显著，供求实现平衡的速度会更快。而在政策放松的情况下，猪肉价格的趋势性回升和总需求回升一样，是缓慢且艰难的。

与此类似的是房租问题。2015-2016年房价大涨后，房租的涨幅没有跟上房价的涨幅，导致租金回报率一降再降。招商银行金融市场部分析师刘东亮认为，近期一线城市房租的上涨，可以视为租金回报率的合理回归，是正常的经济现象，反而房价居高不下房租长期低迷才是不正常的表现。

对于中介推高房租的看法，刘东亮表示，从微观角度来说，租赁中介的资本化运作确实加大了下游租客的负担，资本运作负债的成本就会转嫁到租客头上；但是从宏观角度而言，租赁中介的资本化运作只是加速了价格发现的过程，并没有额外推高房租。

同样值得一提的是地方债的供给压力。近期地方债加快发行节奏，叠加传言将地方债风险权重调降为零，市场担忧供给密集放量将会对其他债券资产的配置形成挤出效应。但中国银行投行与资管部对此认为，目前所发行的专项地方债属于预算内规模的加快发行，并未有新增地方债额度，更多的只是对债市形成短期扰动，而不足以扭转中长期趋势。

中信证券首席固定收益分析师明明指出，本轮货币政策的紧缩始于监管机构对于金融机构的杠杆率过高及潜在风险的担忧，而转向宽松的目的主要在于解决中小企业的融资问题。并且，经济发展已由原来的以房地产为支柱的模式转型，因此，此次的货币宽松并未采取影响范围较大的降息降准的模式，也没有采取刺激房地产托底经济相关的政策。在监管政策的约束下金融机构的风险偏好下降，货币政策受阻也是本轮宽松的特征之一。

“目前被动去杠杆转为主动去杠杆，实体融资短期内仍难有大起色。国内宏观经济水平并未出现明显的改善，政府虽采取一系列政策促进实体经济的复苏，但短期内仍需要宽松的货币环境予以配合。”明明表示。

促进大中小企业协同发展

除了供给侧改革的产能更迭和淘汰以外，互联网经济发展也对大小企业分化带来了一定的影响。越来越多的大企业，尤其是互联网大企业，都在朝着平台化方向发展，致力于将企业打造成功能各异的平台。

随着亚马逊、苹果、阿里巴巴等互联网和高科技巨头的快速崛起，平台模式日益受到瞩目。据中国企业联合会的调查显示，一些传统企业已经开始试水平台模式，超过82%的企业认同平台模式将对自身产业带来较大的甚至是颠覆性的影响。

借助于平台，企业可以在经济发展进程中发挥更大作用，可以在市场体系更广泛范围内发生影响。“一方面，企业可以利用平台所体现出来的资源聚合功能和快速渗透能力，加快企业自身发展步伐；另一方面，企业也可以透过平台作用，服务和推动平台关联企业发展。” 中国企业联合会在2018年中国企业500强峰会上发布的《中国大企业发展的趋势问题建议》当中指出。

但不可忽视的是，任何一个成功大企业的背后，都活跃着成千上万中小企业的身影。正是大量中小企业的持续成长，培育与支持了大企业的发展。因此，中国大企业除了谋划自身发展之外，还应关注与引领产业与产业链各环节中小企业的发展。

在中国企业联合会有关负责人看来，大型企业应当履行多方面的责任。首先，应当积极担当大中小企业协同发展的发展平台。大企业应致力于打造与完善产业发展生态圈，规范产业发展秩序，优化产业发展环境，为广大中小企业围绕大企业进行分工合作夯实基础。

二是积极担当大中小企业协同发展的公共创新平台。大企业不仅要围绕关键技术、核心技术打造开放式创新平台，还要主动为广大中小企业技术进步提供服务与支持，成为推动中小企业技术进步的动力源泉；要加强对产业和产业链各环节中小企业技术进步的指引，并为中小企业提供技术交流与学习机会。

三是担当大中小企业协同发展的改革平台。大企业应在供给侧结构性改革领域积极探索，加快总结可复制可推广的改革经验，带动中小企业稳健推进供给侧结构性改革，提升供给端质量；大企业要率先垂范，加快推进处僵治困，盘活闲置资产，清退无效产能，推动优化行业资源配置。

四是积极担当大中小企业协同“走出去”平台。大企业在“走出去”中具有天然优势，应在中小企业“走出去”的过程中为其提供“借船出海”或“搭船出海”的商业机会，积极主动带领中小企业进行国际化经营；大企业应主动做好“走出去”公共支持体系与支撑平台建设，更好地推动中小企业“走出去”，培育更多国际化经营的中小企业。