以大宗商品交易为突破口加快推进人民币国际化进程的路径研究

李晓波 何康

(浙江海洋大学经济与管理学院 浙江舟山 316022 中国人民银行舟山市中心支行 浙江舟山 316000)

引言

货币国际化是国家政治、金融领域的核心战略(周小川，2011、2018)。通过推进一国货币的跨国自由流通、结算、储备，有利于提升本国在国际政治、金融体系中的话语权，有利于整合国际资源用于本国经济、社会的发展，有利于降低本国的系统性金融风险从而为本国经济、社会的平稳发展运行保驾护航。

人民币国际化进程可以用人民币国际化指数(RMB Internationalization Index，RII)①人民币国际化指数(RMB Internationalization Index，RII)是中国人民大学国际货币研究所编制的、旨在客观描述人民币在国际经济活动当中实际使用程度的一个综合量化指标，使用这个指标既可以跟踪全球范围内贸易计价、金融交易和外汇储备等三个方面人民币份额的发展动态，也可以方便与其他主要国际货币进行横向比较。来描述，表1列出了全球主要货币的国际化指数。可以看出，截至2016年末，美元国际化程度遥遥领先，欧元次之，英镑、日元紧随其后，人民币国际化虽然近年来取得巨大进步，但也仅为英镑的1/2、美元的1/24。可以说，人民币国际化之路前途漫漫，还有很长的路要走。

货币的国际化通常按照“结算货币—计价单位—价值储备”这一顺序依次推进，是一个较为漫长的渐进过程(管清友，2008)。以石油为代表的大宗商品②参考IMF的分类，我们将大宗商品归为食品类、能源类、农业原材料类和金属类四大类。是兼具投资品、消费品、金融衍生工具属性的战略物资。利用大宗商品交易实现以本国货币计价结算，推进本国货币的全球流通，是常用的货币国际化手段。以本国货币计价、结算大宗商品，能有效推进大宗商品定价权的转移(陈雨露，2005)。美元的第二次国际化，欧元、日元的国际化等，都伴随着对大宗商品定价权的争夺与掌控(余永定，2011；伍聪等，2015)。

表1 全球主要货币的国际化指数

图1 石油美元机制的三种机制

人民币国际化自2009年跨境人民币使用推动至今取得巨大成果，但在充当国际计价货币方面却相形见绌。而大力发展大宗商品交易业务，对推动人民币作为计价货币份额的提升，进而加快人民币国际化进程具有重要战略意义(陈学彬，2012；丁剑平，2016)。余永定(2012)等也指出，人民币充当国际货币计价职能的实现应重于结算职能的实现。

当前，推进大宗商品交易以加快人民币国际化进程的工作正积极展开，但受国际话语权、经济基础、区位基础等因素的影响，相较于跨境贸易、离岸货币市场、跨境投融资、双边货币合作等货币国际化的其他常用手段，我国在利用大宗商品交易推动人民币国际化进程方面还有待突破与提高(张明，2015)。这迫切需要通过持续推进开放、强化顶层设计以及包括金融在内的制度创新加以解决。

可以看出，推动大宗商品交易发展对促进人民币国际化有积极意义。但是目前的研究多集中在经验比较、理论研究等层面，缺少指导性强的具体推动策略和可实施路径。鉴于此，本文首先以美元为例进一步实证分析了大宗商品在美元国际化中的作用，并在对中国大宗商品交易计价结算现状、存在问题分析的基础上，提出了通过发展大宗商品交易来扩大人民币的跨境使用、突出交易平台建设推动大宗商品人民币计价发展、完善回流机制增强对人民币的持有意愿等推进人民币国际化的具体路径。

一、国际经验借鉴:美元国际化的策略

19世纪下半叶美国凭借其迅速的工业化取代英国成为头号工业强国，并依靠其优越的先天条件不断壮大经济规模。同时随着工业革命的发展，美国在国际贸易和投资中的地位有所上升。两次世界大战彻底改变了美元所面临的局面，在经济规模、对外贸易和投资、国际金融、金融市场和体系发展等方面的优势愈发明显，使美元取代英镑获得了世界货币领导权。

(一)具体策略之一——推进石油美元机制

石油美元机制是国际石油贸易和国际金融体系相互交融的产物。在20世纪50年代之前，石油美元机制仍然是以贸易结算形式存在，并未形成机制化、常态化，也没有对国际政治和经济产生决定性影响。二战后，布雷顿森林体系确立了“美元与黄金挂钩、其他货币与美元挂钩”的双挂钩体系，美元获得“准世界货币”地位。而在布雷顿森林体系瓦解之后，美国开始在与沙特等产油国进行大宗商品贸易中推行美元计价结算，确立并不断巩固了石油这一新的“锚”，从而取代之前“黄金锚”，进一步奠定了美元的霸权地位。

从所涉及的类别和功能角度进行区分，可以将这些要素划分为三种机制:即积累机制、持有机制、扩张机制，并在此基础上实现了石油美元闭环，三者关系如图1所示。

(二)大宗商品的美元计价和美元地位的关系——实证研究

如上所述，石油美元机制使得美元国际化程度稳步、快速提高，也就是说，石油这一大宗商品在美元国际化进程中扮演着关键角色。为了定量探究大宗商品在美元国际化中的具体作用，本文选取美元国际化与大宗商品(以石油为例)交易数据，通过建立实证模型进行考察分析。模型如(1)所示:

其中，被解释变量y表示在各国外汇储备中的美元储备占比；解释变量oil、gdp、cpi分别代表以美元衡量的大宗商品交易额、美国的相对经济规模以及美国的通胀率水平，ε为误差项，在变量前加lno代表对其取对数。由于世界大宗商品交易统计数据从1980年才开始有记录，因此我们选择了1980～2016年世界贸易组织统计的石化产品贸易量数据作为大宗商品的代表。通过建立误差修正模型得到如下回归结果:

可以看出，石油交易额、相对经济规模、通胀水平等与外汇储备中美元占比有着密切的关系，且所有解释变量均是显著的。上一年度的美元在外汇储备中的占比与石油贸易额、相对经济规模、通胀率的非均衡误差以0.0267的比率对本年度的美元占比做出负向修正。

实证结果证实了大宗商品的美元计价确实可以显著地、有效地促进美元国际化进程，这一结果为推进人民币国际化提供了一定的实证参考。

(三)对人民币国际化的启示

美元在实现国际化的过程中，特别是石油美元机制的形成，是以美国的政治、军事等综合国力为基础的。这为人民币国际化提供了经验借鉴。具体可以概括为以下三点:

一是货币国际化必须以强大的经济实力作后盾。纸币本身没有价值，其背后体现的是发行国的经济实力，接受一种货币体现的是对该货币购买力的信心和对支撑该货币经济实力的认同。美元长期的主导货币地位离不开美国强大的经济发展基础。当前中国经济保持高速增长，增速在世界主要国家中名列前茅，国内生产总值稳居世界第二，占全球GDP总量的14%以上，对世界经济增长贡献率超过30%，经济基础良好、发展势头稳健，这为人民币国际化提供了坚实的经济基础。

二是货币国际化必须以充分的市场条件作为前提。战后欧洲的重建为美国带来了大量的商品需求，同时引起的“美元荒”也为美元的国际化提供了市场需求条件。2016年，中国进出口总额达到4.49万亿美元，占全球对外贸易总额达到14.4%，对外贸易规模位列全球第一，市场条件已经相当充分，人民币结算的前提已经存在，尤其是在进口业务中发展跨境人民币推进人民币国际化的渠道已经打通。

三是抓住发展的时间窗口是货币国际化事半功倍的重要手段。在美元国际化进程中，美国抓住了两次世界大战的绝佳机会，英镑与美元的国际货币地位此消彼长，同时利用1973年中东石油危机的机会乘势建立了石油美元机制。当前人民币国际化正处于发展的关键时期，三个因素促成了人民币国际化的“时间窗口”:其一，美元和大宗商品的市场表现已难以支撑以美元为主的计价体系；其二，国际大宗商品贸易市场“去美元化”渐成趋势；其三，我国经济发展和大宗商品贸易全球影响力逐渐增强。

二、大宗商品贸易交易结算和计价现状分析

(一)我国大宗商品人民币结算现状

由于无法直接取数，我们参照了中国人民大学国际货币研究所的《人民币国际化报告2015》的研究和计算方法，并结合我国大宗商品进口额等相关可得数据，对我国大宗商品进口中使用人民币结算的额度进行了估算。2016年我国主要大宗商品进口额约为2763.44亿美元，占中国进口总额的比重约18.3%，较2015年下降约6.0%。我国大宗商品进口中有很大的比例来自“一带一路”沿线国家，排名前10的主要贸易伙伴基本上都集中在这一区域。

根据“一带一路”沿线各国的季度统计数据，结合人民币国际化指数的三级指标“世界贸易总额中人民币结算比重”，以年度对数据做平滑处理，利用滚动中位数计算人民币结算的年度增长率。参照中国人民大学国际货币研究所的研究和计算方法，预计2016年全年进口的主要能源类和工业原材料类大宗商品以人民币计价结算的总价值约100亿美元，其中以人民币计价结算的又仅为大宗商品进口额的3.6%。

这与中国银行发布《人民币国际化白皮书》(2015)对原材料及大宗商品、中间产品、制成品三个类型的行业进行调查得出的结论基本保持一致，即:我国的原材料和大宗商品行业在国际市场上很大程度被迫接受外方报价，定价主动权极弱，中间产品和制成品也在很大程度上为被动接受外方报价，但掌握一定的定价主动权。从事原材料及大宗商品的客户在交易中接受外方定价的比例最高，人民币的国际计价货币功能还处于较低水平。主要原因是布雷顿森林货币体系成立以来，美元等货币建立了现行大宗商品的计价货币制度框架，在大宗商品计价体系中形成垄断地位，同时我国大宗商品市场建设还很滞后，开放程度远远不够，与我国经济实力严重不匹配。

(二)大宗商品人民币计价取得的进展与存在问题

1.大宗商品交易人民币计价方面取得的进展。从全国情况看，基本上各类大宗商品都有人民币计价的现货、期货交易，随着以人民币作为计价结算货币的商品现期货市场的发展和壮大，人民币作为大宗商品计价货币的地位正在逐步提高。特别是在一些具有较大影响力的大宗交易品种中已具有较强的国际影响力，如大连商品交易所(大商所)的铁矿石期货合约。大商所于2013年10月首次推出铁矿石期货合约，一经推出，交易量就一路攀升，市场影响力日渐显著。2016年，大商所铁矿石期货合约日均成交量(单边)达到1.32亿吨，是新加坡交易所(交易量排在第2位)的20倍以上。又如“上海金”的诞生有助于中国金价对全球影响力的提升。2015年，上海黄金交易所的黄金总成交量已列世界第3位，并连续9年位居全球第一大黄金现货场内交易所。目前，包括银行、黄金企业等在内的18家机构参与计价和提供参考价。在中国交易时段推出黄金定盘价，无疑将提升中国对全球金价的影响力，“上海金”有望与“伦敦金”“纽约金”形成三足鼎立的格局。

人民币在大宗商品计价货币方面取得的任何进展都将有利于人民币国际化。当然，人民币国际化的发展也有助于人民币成为大宗商品的计价货币，它们之间存在着相互依存、相互强化的关系。

2.大宗商品交易人民币计价方面存在的问题。一是大宗商品地方交易场所问题突出。部分交易场所违反国务院〔2011〕38号文、国务院办公厅〔2009〕37号文件规定，涉嫌开展非法期货活动；部分地区盲目重复批设交易场所导致过多过滥。这些大宗商品交易场所无法做到合法合规经营，对大宗商品人民币计价发展无任何有益之处。二是我国商品期货市场是封闭市场，投资者结构不合理，投机程度高。截至2016年末，我国商品期货投资者共219.9万名，自然人、一般机构、特殊机构投资者的比重分别为96.9%、2.6%、0.5%。一般机构客户仅有5.77万户，并且其中有相当一部分是投机者，并非是为其实体经营业务进行套保，短期投机力量较强。此外，我国的商品期货市场目前还未对外开放，缺乏国际投资者的参与。封闭的市场机构虽然可以实现人民币计价，但是难以形成人民币在大宗商品国际市场上的竞争力。三是我国商品期货市场与实体经济发展要求匹配度不高。尽管我国商品期货市场发展很快，商品期货成交量已经连续多年位居世界前列，但其在国际上的地位与我国的大国地位并不相称。这使得我国商品期货市场还不足以支撑人民币成为国际大宗商品的计价货币。

(三)大宗商品人民币计价的必要性与可能性

从必要性来看，中国作为全球大宗商品的最主要进口国，有必要以人民币计价大宗商品，以避免美元计价结算所带来的汇率风险。随着经济的快速发展，我国已成为全球第二大经济体，并成为绝大部分大宗商品的最主要消费国，像铁矿石、大豆等多个品种的进口数量已经高居全球榜首。虽然对大宗商品市场价格的影响越来越大，但整体上看，我国仍然是价格的被动接受者。同时，由于大宗商品主要是用美元计价结算，我国在大宗商品国际贸易中不仅面临价格风险，而且还要面临汇率风险，提高了我国的进口成本，降低了总福利水平。如果直接采用人民币进行国际大宗商品计价结算，就不会存在汇率风险问题。

此外，我们考察了人民币国际化指数(采用中国银行发布的跨境人民币指数CRI)与跨境贸易人民币结算额(时间跨度为2011年第4季度至2017年第2季度)之间的关系，并对人民币国际化指数CRI与跨境贸易人民币结算额进行了计量模型分析，发现两者确实存在显著的正相关关系(T统计量为11.04，概率值为0.000，显著性水平为1%)，同时可决系数高达0.8113，即说明跨境贸易人民币结算额可以解释人民币国际化指数变动的81.13%(见图2)。

图2 跨境人民币指数(CRI)与跨境贸易人民币结算额(亿元)

当前大宗商品交易中以人民币进行计价和结算的占比十分微弱，从这个角度来看，我国确实有用人民币来对国际大宗商品进行计价和结算的必要。

从可行性来看，虽然目前美元是大宗商品最主要的计价货币，但是以人民币来计价大宗商品也依然存在可能性。

一是我国已经成为大部分全球大宗商品的最主要进口国(见表2)，从而使得人民币具备了成为大宗商品计价货币的基础条件。

表2 2016年中国进口的主要大宗商品情况

二是随着人民币国际地位的初步确立，其国际认可与接受程度逐步提高。据环球银行金融电信协会(SWIFT)的统计，2017年6月，人民币成为全球第三大贸易融资货币、第六大支付货币、第五大外汇交易货币。据不完全统计，截至2016年末，共有60多个国家和地区将人民币纳入外汇储备。另外，一个全球性的人民币离岸中心网络已初具雏型。继中国香港之后，新加坡、中国台湾、伦敦等人民币离岸市场发展迅速，德国、法国、卢森堡、美国、加拿大等国也在争取成为人民币离岸中心。2016年10月1日，人民币正式纳入国际货币基金组织(IMF)特别提款权(SDR)货币篮子，成为继美元、欧元、日元、英镑后的第五种货币，其中人民币权重为10.92%，位列第三，这是人民币国际化道路上的又一里程碑。

三、以大宗商品交易为突破口加快推进人民币国际化进程的路径选择

现有文献和美元经验表明，以大宗商品交易为突破口加快推进人民币国际化进程需要遵循扩大结算、提升计价功能以及增强持有意愿这一路径。

(一)扩大与大宗商品出口国的人民币结算安排

从美元国际化的历程看，石油美元机制对美元国际化具有强化作用，而石油美元机制又是在重点突破沙特等主要产油国在石油贸易中以美元作为唯一货币的示范效应中逐步形成的。这为在我国石油进口中以国别突破的方式扩大人民币结算提供了参考。随着我国在大宗商品贸易中的话语权日益增强，同时以美元为主的单一货币结算体系不断受到挑战，在大宗商品贸易中以国别突破成为可能。

1.通过国别突破扩大跨境人民币结算的可行性。一是美元和大宗商品的市场表现已难以支撑以美元为主的计价体系。美元的大幅波动带来不确定性。自上世纪70年代初以来，美元就形成了平均10年一次的升值或贬值周期，这对于大宗商品出口国是一个潜在的风险，从而影响其国内政治和经济的稳定。尤其是2008年金融危机以来，美国为刺激国内经济发展，美元持续贬值，给大宗商品出口国造成了巨大的损失。二是国际大宗商品贸易市场“去美元化”有所显现。以国际石油贸易为例，伊拉克、伊朗等国开始用欧元等进行石油贸易；2015年，法国鼓励企业在贸易结算时尽可能使用欧元、人民币等；同年，俄罗斯与中国签订原油供应协议，并以人民币进行计价结算。三是我国经济发展和大宗商品贸易全球影响力逐渐增强。我国已经成为最重要的大宗商品进口国。此外，“一带一路”战略推进有助于加强中国同沿线各国的区域经济合作，这对人民币国际化既提供了时机也夯实了基础。

2.在大宗商品进口中以国别突破使用人民币结算已有成功探索。一是原油进口中已有使用人民币结算探索。当前与俄罗斯部分原油和天然气进口使用人民币结算，如俄罗斯第三大石油生产商与中国所有的石油贸易都采用人民币结算。二是继续与产油国签署双边本币互换协议。截至当前，人民银行已与哈萨克斯坦、阿联酋、俄罗斯及卡塔尔等央行签署了双边本币互换协议，协议总金额为2270亿元。通过货币互换有助于推动双边贸易。

(二)通过开展大宗商品贸易发展人民币计价功能

前文已经说明在目前我国的大宗商品交易中虽然已经有了较多的人民币计价方面的尝试，但市场相对封闭，很难形成有国际影响力的价格机制。同时，我国大宗商品现货交易市场发展受到严格的法律、政策约束，要突破现有的法律、政策框架难度较大，特别是当前仍处在全国整治地方交易场所时期，我们认为依法构建大宗商品现货交易平台，实现交易平台对外开放，发展人民币计价结算模式，并积极推进与上海期货交易所等大宗商品期货交易市场的合作，是短期内可行的方案。具体来说，一是在对外开放的现货平台开展大宗商品现货贸易有助于扩大境外市场的参与主体；二是在平台上开展的跨境贸易对应的跨境资金流动可以满足真实贸易背景的监管要求，降低跨境资本流动风险；三是实现“期现合作”有助于分别凸显期现货市场的各自特点，更好地发现价格，形成人民币计价体系。

1.依法合规构建大宗商品现货交易平台。一是只能设立现货交易市场，不可以开设中远期交易模式，即严格按照国务院38号文、国务院办公厅37号文要求。二是要提升平台的国际化水平，吸引更多的国际参与者，从当前形势来看，可以依托自贸区战略，在自贸区内设立相应的大宗商品交易平台，如上海黄金交易所黄金国际版就是一个开放的现货平台，另外浙江自贸区内也正在推进开放的铁矿石现货交易平台。三是要紧紧围绕商品期货交易平台来推进现货平台建设，有助于更好地形成价格机制。

2.积极探索现货平台与现有期货交易所的合作。以油品为例，可以本着“优势互补、期现对接、合作共赢”的原则，共同推进交易发展，并以此推进人民币国际化。首先，在产品的创新和上市方面互相对接，积极做好与之对应的现货贸易和现货交易，实现《注册仓单》的互认互通，企业可以选择期货合约到期在上海期货交易所交割，也可根据自身销售需求在现货交易平台自由选择交割日期，期货合约还可在现货交易平台拆分交割、跨品种交割等。其次，现货交易平台可以积极探索场外市场业务模式，打通场内外交易。再次，实现与上海期货交易所在人才培养、交易制度设计、风险控制体系建设、国际化推进等方面“互联互通”。

3.构建以人民币计价和结算的交易模式。首先，推进人民币国际化必须建立在人民币计价结算的基础上，所以要在开放的现货交易平台中建立人民币计价和结算模式。其次，要有助于实现“期现合作”，当前无论是原油期货还是铁矿石期货均已实现了人民币计价结算，所以现货平台也应该构建与之相同的计价结算模式。再次，可以直接利用以国别突破在大宗商品进口中使用人民币结算的相关安排推动贸易发展。以大宗商品现货贸易为起点，推动大宗商品现货采用人民币计价，推动形成大宗商品人民币价格体系，有助于人民币逐步成为国际计价货币。最后，构建适合大宗商品贸易的账户体系。可以复制推广上海自贸区FT账户体系，通过FT账户可以实现分账核算管理，既有助于账户内资金自由流动，又有助于隔离风险。

(三)通过完善人民币回流机制提升人民币持有意愿

通过大宗商品贸易促进了人民币流出后，资金如何回流、如何实现保值增值的问题就会凸显出来，因此需要考虑人民币回流渠道的建设。早在2007年人民银行就开始着力建设境外人民币回流渠道，从允许境内机构到境外发行人民币债券到向特定境外机构开放银行间债券市场，从开展RFDI、RQFII到推进跨境人民币贷款业务试点，再到RQFLP、沪港通、债券通等业务的启动，境外人民币回流渠道正在稳步推进中。

一是稳步推进人民币资本项目可兑换，促进资本市场双向开放。要大力发展股票、债券、衍生品在内的人民币金融市场，使得贸易出口、人民币FDI、境外发行人民币债券、人民币QFII、人民币现钞回流等都成为人民币回流的渠道。

二是继续推动人民币跨境支付系统建设。健全配套制度体系，不断提高人民币清算效率，进一步提高人民币国际使用的便利性。继续丰富境外人民币业务清算行，在当前23个(2016年末)国家和地区建立人民币清算安排的基础上，重点增加主要大宗商品出口国的清算行安排，推动境外企业和金融机构使用人民币进行跨境交易，促进贸易投资便利化。

三是加快人民币离岸中心建设。一方面，继续推动境外人民币离岸中心的发展。利用香港、伦敦等国际金融中心的优势，为海外人民币投融资提供平台，创新人民币利率互换、期货、期权等金融衍生工具，来有效管理各种市场风险，实现保值增值功能，提高海外经济主体持有人民币的信心与意愿，进而做大离岸人民币资金存量。另一方面，依托自贸区设立离岸人民币中心。通过设立自贸区离岸人民币金融中心，进一步弥补境外人民币投资产品种类不足、人民币流动性不足等缺陷，从而拓宽人民币回流渠道。

四、政策建议

为了推动以大宗商品交易为突破口推进人民币国际化路径策略的实施，建议从以下几个方面创造相关条件:

一是要加大部门协作和政策协调力度。如商务、海关、国税、财政、人民银行等有关部门要合理简化流程，提高服务效率，为跨境人民币结算业务搭建便捷、高效的绿色通道；地方政府应对采用人民币进行贸易结算的企业给予退税或免税的优惠政策，鼓励企业使用人民币进行对外贸易结算。

二是完善人民币回流机制的顶层设计。借鉴石油美元机制，研究重点国别因油品等大宗商品贸易而产生的境外人民币投资国内资本市场的政策安排，增加人民币金融资产供给，满足境外人民币资金投资需求，逐步形成“人民币——石油等大宗商品——人民币计价金融资产”循环。

三是创新符合人民币国际化需求的金融产品和服务。进一步完善大宗商品人民币计价的金融支持机制，支持金融机构提供丰富实用的汇率风险管理工具及“供应链”贸易金融产品，降低贸易成本和增加贸易机会。

四是进一步引导国内企业在跨境收支中使用人民币，以此来逐渐推动微观环境中使用人民币结算小闭环的形成。

五是有效管控跨境资金流动风险。从加大监管部门之间的信息共享及“三反”风险防控体系建设等入手构建和完善跨境资金流动风险监测体系。