上海商品住宅价格波动因素分析

文/陈涛

近年来，上海商品住宅价格波动较大。一般来说，不动产价格变化的影响因素主要有供求关系因素、政策因素、货币价值变化因素、心理预期因素等。笔者从这几个主要影响因素着手，尝试揭示不动产价格变化的原因。

一、供求关系因素

在市场经济中，当市场供求关系处于平衡状态时，商品的价格也处在稳定状态，一旦市场供求关系的平衡被打破，那么商品的价格也会随之发生变化。商品住宅的价格受到市场供求关系的影响会产生相应变化。

（一）不动产商品的总体供求关系特点

1.供给特点。不动产商品的载体土地资源在地球表面的总量基本保持不变，已经使用的土地也无法通过人为的生产创造再重新生产出来，所以土地资源具有总量有限和不可再生的特点。国家实行土地利用年度计划管制，对耕地实行特殊保护，集体土地不能自由流转，使得土地供应受到限制，特别是上海新增建设用地更是受到严格限制。《上海市国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要》规定，“十三五”时期逐年减少建设用地增量，规划建设用地总量实现负增长，到2020年要守住3185平方公里的建设用地红线，并提出要盘活存量，在城市更新、工业区转型升级上做文章。因此，上海土地市场供给量有限，总体上趋紧，其供给价格弹性较弱，供给量不能因为价格的持续上升而相应大幅上升。

2.需求特点。随着经济和人口的增长，基础和配套设施不断完善，人们收入水平提高，加上不动产又是重要的投资品，所以人们对不动产的需求也是不断增加的。由于不动产是人们生活的基本保障，一直以来又有“有恒产者有恒心”的中国传统文化观念，人们希望安居乐业、财产保值增值、物质传承，不动产的作用长期以来都是其他商品难以替代的，导致住宅的购买愿望居高不下。不动产商品的总体需求价格弹性较弱，需求并不能因为价格的稳定上升而大幅下降。

3.不动产商品的总体供求特点对房价走势的影响。商品住宅不动产的供给弹性和需求弹性都偏弱，是一种较为特殊的商品，这种特殊性造成不动产市场不能通过看不见的手实现有效调节，而是一再受到不动产市场总体供求关系不平衡的影响，从长期来看，不动产价格会呈现出总体上涨的态势。一般来讲，房价在一段时间可能会受到抑制，会有波折，但长期来看上升是绝对的，下降是相对的，往往下一轮上升的幅度会超过上一轮下降的幅度，这种螺旋式上升的形态，是不动产价格变化的一般规律。但是房价如果过快上涨，上涨速度远远超过GDP增长速度，就会出现不动产价格泡沫，这对经济健康发展是有严重危害的，所以当市场自身调节失灵时，政府可以采用多种政策手段，抑制房价过快上涨。

（二）上海商品住宅市场价格变化以及相关供求因素分析

1.上海商品住宅市场价格历史变化情况。2008年以前的上海商品住宅的价格走势来自上海市统计局2009年《上海统计年鉴》公布的价格指数，如图1所示。

图1 2001-2008年一、二手住宅定基价格指数（以2000年为100）

2011年以来的上海商品住宅的价格走势由国家统计局公布，中国房地产估价师与房地产经纪人学会整理的统计资料《70个大中城市商品住宅销售价格变动情况》中上海每半年的相关定基价格指数如图2、图 3所示。

图2 2011-2015年一、二手住宅定基价格指数（以2010年价格为100）

图3 2016-2018年一、二手住宅定基价格指数（以2015年价格为100）

从图1、图2和图3可以看出，多年来，上海商品住宅的价格基本保持增长的态势，有价格比较平稳的时候，也有快速上涨的时候，每次上涨过后又会恢复到平稳调整的阶段，总体上符合不动产价格螺旋式上升的一般规律。最近一年多来，上海商品住宅的定基价格指数保持稳定，房价也基本维持稳定的状态。

2.相关供给和需求因素分析。

需求因素。在不动产市场上由需求愿望和需求能力共同构成有效需求，这里讨论人口和收入这两项对需求产生主要影响的因素。

人口因素。2002-2016年这15年来，上海年均人口导入约50万人。根据2017年《上海统计年鉴》的数据，户数、人口、人口密度和户籍人口期望寿命（1978-2016）如图4所示。

图4 2002-2016年常住人口变化

人口增长是主导上海商品住宅需求增长的重要因素之一。根据《上海市人民政府关于进一步推进本市户籍制度改革的若干意见》，到2020年，全市常住人口规模控制在2500万以内。上海经过2010年之前的快速人口增长，2010年之后的人口增速呈现逐年下降的态势，面临2020年2500万的人口红线，政府对人口增长的控制将日趋严格。

收入因素。根据2017年《上海统计年鉴》，图5为主要年份城市居民家庭人均可支配收入图。

图5 主要年份城市居民家庭人均可支配收入

以上数据显示上海常住人口的收入增长稳定，但因上海限购等政策的原因，人均收入的增长并不能弥补常住人口增长减缓引起的新增需求动力的不足。

供给因素。住宅用地使用权出让情况。根据2010-2017年《上海统计年鉴》数据，土地使用权出让情况如图6所示。

图6 2009-2016年住宅用地出让面积

住宅竣工建筑面积。根据2017年《上海统计年鉴》数据，图7显示住宅投资和竣工建筑面积。

图7 2002-2016年住宅竣工建筑面积

虽然土地供应总量有限，但由于采取了有计划的土地供应政策，结合城市更新等办法，实现现有空间内的有效更新，上海目前住宅用地供给保持相对稳定，结合《关于进一步加强本市房地产市场监管促进房地产市场平稳健康发展的意见》等政策要求，不动产开发企业拿地趋于理性，开发成本稳定，这些因素综合起来，近年来的上海商品住宅供给水平总体保持稳定。

3.分析供求因素对商品住宅价格变化产生的影响。不动产市场供求关系的几个影响因素汇总如图8所示。

图8 商品住宅供求关系主要影响因素汇总

根据图8可知需求和供给影响因素的数据变化情况。上海目前商品住宅市场的需求增速逐渐放缓，供给水平总体保持稳定。

相关需求和供给曲线如图9所示。

图9 商品住宅需求和供给曲线

根据供求原理，在供给不变的情况下，市场需求减少，需求曲线将向左下方移动，即图9中的需求曲线1将向需求曲线3的方向移动，最终使得均衡价格下降，均衡数量减少，在市场上反映为房价下降，成交量减少。因此，根据目前上海商品住宅市场供求关系的变化，商品住宅价格将从过去的快速上涨阶段进入回落调整阶段。

二、政策因素

（一）主要现行调控政策

近年来的多项组合调控政策对楼市调控成效明显，对稳定房价起到了积极效果，影响较大的政策有以下几项。

2011年1月31日，上海市政府发布《关于本市贯彻〈国务院办公厅关于进一步做好房地产市场调控工作有关问题的通知〉的实施意见》，上海正式启动限购模式。

2015年3月，国土资源部与住房和城乡建设部联合下发了《关于优化2015年住房及用地供应结构促进房地产市场平稳健康发展的通知》，规定了当前房地产开发用地及保障性安居工程用地政策。一是合理安排住房及用地供应规模和结构；二是统筹保障性安居工程建设用地。

2016年3月，上海市政府发布《关于进一步完善本市住房市场体系和保障体系促进房地产市场平稳健康发展的若干意见》，要求从严执行住房限购政策，提高非本市户籍居民家庭购房缴纳个人所得税或社保的年限，从紧施行差别化住房信贷政策。

2016年4月15日，上海市政府发布《关于进一步推进本市户籍制度改革的若干意见》，目标到2020年，全市常住人口规模控制在2500万以内，人口结构更加合理，人口素质进一步提升，人口布局进一步优化。

2016年5月17日，国务院发布《关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见》，目标到2020年，基本形成供应主体多元、经营服务规范、租赁关系稳定的住房租赁市场体系，基本形成保基本、促公平、可持续的公共租赁住房保障体系，基本形成市场规则明晰、政府监管有力、权益保障充分的住房租赁法规制度体系，推动实现城镇居民住有所居的目标。

2016年10月8日，上海市政府发布《关于进一步加强本市房地产市场监管促进房地产市场平稳健康发展的意见》，要求进一步增加商品住房用地中保障性住房(含人才公寓)配建的比例和房地产开发企业自持住房的比例，进一步加强商品住房用地交易资金来源监管，进一步加强新建商品住房预销售管理，全面实行存量住房交易资金监管制度。

2016年11月28日，上海市住建委、人民银行上海分行、上海银监局联合印发《关于促进本市房地产市场平稳健康有序发展进一步完善差别化住房信贷政策的通知》。

2017年4月6日，住房和城乡建设部、国土资源部联合发布《关于加强近期住房及用地供应管理和调控有关工作的通知》，要求各地根据商品住房库存消化周期，适时调整住宅用地供应规模、结构和时序，结合本地实际和出让土地的具体情况，灵活确定竞价方式，包括“限房价、竞地价”、“限地价、竞房价”、超过溢价率一定比例后现房销售或竞自持面积等。

2017年4月21日，上海市政府发布《关于加强本市经营性用地出让管理的若干规定》，从土地出让管理上围堵“酒店式公寓”、“LOFT”、“SOHO公寓”、“服务式公寓”等“类住宅”。2017年5月17日，上海市委、市政府召开商业办公项目清理整顿工作推进会，全面整顿全市1700万平方米“类住宅”项目，明确提出经营性用地出让合同中应明确办公用地不得建设公寓式办公，商业用地未经出让合同约定，不得建设公寓式酒店。

2017年7月18日，住建部和发改委、国土资源部等多部委联合发布《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》，要求充分认识加快发展住房租赁市场的重要意义，充分认识到加快推进租赁住房建设、培育和发展住房租赁市场，是贯彻落实“房子是用来住的、不是用来炒的”这一定位的重要举措。

2018年4月25日，中国证监会、住房和城乡建设部联合发布《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》，为贯彻落实党的十九大精神和2017年中央经济工作会议提出的关于加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度要求，按照《国务院办公厅关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见》和《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》的要求，加快培育和发展住房租赁市场特别是长期租赁，支持专业化、机构化住房租赁企业发展，鼓励发行住房租赁资产证券化产品。

除此之外，为了实现城市的可持续发展和土地集约高效利用，上海目前正在积极探索城市更新的计划和方案，在不增加新增建设用地总量的条件下，实现现有空间内的有效更新。在此过程中，将淘汰或转型升级大量零星的落后产能用地，集中归并一些工业用地，这样可以避免浪费现有土地资源，从总量上减少新增工业用地，从而间接保证住宅用地供应。

（二）其他政策

除了上述目前已经实行的政策，将来可能要实行的房地产税政策也会对不动产市场产生影响。

房地产税的基本思路是将现有房产税从交易环节转移到持有环节，通过增加持有环节的成本，释放部分存量房库存到市场上以增加市场供给，或者抑制某些投机需求，从而达到调控房价的目的。在理想的情况下，房地产税的影响将是渐进式的，随着房地产税立法进程的逐渐明朗，预计会出现围城效应，房价将在理性预期中逐渐达到市场博弈的平衡点。

（三）政策因素对上海商品住宅市场价格变化的影响

上海不动产市场调控政策发展至今，形成一个不断发展和完善的过程。从原先集中于限购、限贷和在交易环节增加税收的政策，到现在多措并举、精确科学的组合调控措施，成效十分显著。一方面增加不动产有效供给，保持稳定的住宅用地供应，增加保障房用地和纯租赁住宅用地的结构占比，进一步完善廉租住房、共有产权保障房、公共租赁住房和征收安置房“四位一体”的住房保障体系；另一方面抑制需求过快增加，从企业拿地政策、新房限价政策、限购政策、信贷政策、税收政策、人口政策等各种途径入手稳定市场预期，有效抑制需求过快的增加；再一方面考虑到不动产市场的地域性差异，采取因城施策的方针，使去库存和稳房价措施得以同步实现。

除了原有的调控措施以外，目前上海正在积极推进住房租赁市场政策，进一步缓解居住需求矛盾，增加居住用房的有效供给。为了配套住房租赁政策，证监会和建设部还适时推进住房租赁资产证券化，借助资本市场的力量，盘活住房租赁存量资产，加快资金回收，提高资金使用效率，缓解住房租赁企业的资金顾虑，鼓励和引导社会资金参与住房租赁市场建设。

这些组合调控政策增加了市场有效供给，抑制了投机需求，稳定了市场预期，对供需关系产生了直接影响，取得了显著的稳定不动产市场的效果。

三、货币价值变化因素

（一）通货膨胀因素

通货膨胀取决于货币政策的宽紧程度，与货币供应量正相关，由于信用货币制度下纸币具有可以超发的特性，长期来看，通货膨胀伴随经济的发展是无法避免的。举例来说，布雷顿森林体系建立时，各国确认1944年1月的黄金价格为35美元一盎司，1960年代末市场金价已经开始自由浮动。1971-1973年布雷顿森林体系瓦解后，美元彻底与黄金脱钩，美元可以滥发滥印，到2018年5月11日伦敦现货金价是1325美元一盎司，从1968年不再实行35美元一盎司的固定官价开始起算，到2018年5月为止，这50年间，按黄金的购买力计算，美元的购买力平均每年下降约0.75%。

中国的通货膨胀随着经济增长也必然会发生，一般习惯用CPI来反映，虽然CPI指数不含不动产售价变化的因素，但仍然可以用CPI来反映通货膨胀的情况。

图10 2009年1月—2018年2月全国居民消费价格指数

图10显示自2009年1月以来，除了2009年个别月份同比为负以外，居民消费价格指数的月度同比指数均为正数，但总体呈现温和通胀的态势。

另外从定基价格指数来看，国家统计局公布的2016年城市居民消费价格指数(1978年为100)是676.5。这都反映了通货膨胀是确实存在的，且CPI数据已经反映了货币购买力下降的程度。

货币的购买力不断下降，而不动产投资被视为是重要的抗通胀投资品种之一，不动产使用价值一般不会随着时间的推移发生显著下降，因此，正常情况下它应当以温和的速度缓慢增长来抵消通货膨胀的影响，但如果不动产的价格一段时间内没有上涨或者上涨速度低于同期CPI的增速，那么它实际上就已经贬值了。

（二）汇率因素

过去十多年来，美国为了消除IT危机、国际金融危机、欧债危机等影响其经济增长的因素，实现其国内经济增长和充分就业的宏观调控目标，实行了多轮量化宽松的货币政策，在此影响下人民币汇率持续升值，直到2013年底美联储公开表示逐步退出量化宽松的货币政策，转而开始渐进式加息，人民币汇率才从2005年11月9日1美元兑8.087元人民币开始的单边升值中出现了逆转趋势。

人民币对美元汇率从2014年1月14日升到最高点1：6.041后经过近两年时间，贬到2017年1月3日的1：6.9615（标记为A浪），随后又开始一波上升，到2018年4月19日升回到1：6.2606的阶段高点（标记为B浪）。根据艾略特的波浪理论，这次人民币的贬值最终低点将有可能达到1：7.234-7.616（C浪末端=6.041^0.382×8.087^0.618=7.234，或者C浪走A浪的1.382 倍 =6.2606×（6.9615/6.041）^1.382=7.616）。

接下来要关注美国经济回升状况是否能持续支持其联邦基金利率目标区间(目前维持2018年3月22日公布的1.5%-1.75%)最终超过中国上海银行间同业拆借利率（Shibor）的水平。2018年5月11日Shibor隔夜拆借利率为2.487%。还要关注中国对美国的贸易顺差是否会缩小。如果发生以上情况，人民币汇率有可能出现如波浪理论所预测的较大幅度贬值情况。

汇率波动的预期将影响国际资本的流动，进而使以人民币计价的资产价值产生波动，说明如下。

举个例子来讲，在人民币有升值预期的情况下，一个国外投资人在年初以每平方米10000美元的单价买入了一套单价70000元人民币的上海商品住宅，到年底时，假设这套商品住宅的单价没有变化，仍是70000元人民币，但是人民币升值了10%，那么他在年底把这套商品住宅卖出时就能换回11000美元。因此，本币升值的预期将加强外国投资人的投资意愿，会导致国际投机资本的流入，推升不动产的价格。即使以本币计价的不动产价格没有上涨，外国投资人仍然可以投资国内不动产赚取外汇差价，这相当于为他的投资上了一道保险。

现在随着人民币再次出现贬值的风险，外国投资人如果在年初以每平方米10000美元的单价买入一套单价70000元人民币的上海商品住宅，到年底时，假设这套商品住宅以人民币计价的单价没有变化，仍是70000元人民币，而人民币贬值了10%，那么他在年底把这套商品住宅卖出时就只能换回9000美元。因此，本币贬值的预期将损害外国投资人的投资意愿，会导致国际投机资本流出，也可能导致国内不动产市场产生一定的抛售压力。

目前，中国面临美国升息和贸易环境恶化的压力，人民币预期难以继续维持升值的态势。因此，汇率波动的预期会影响国际资本的流入和流出，进而影响国内的不动产市场。

四、心理预期因素

在目前楼市波动的情况下，每个人的心理预期往往也是不同的，而心理预期因素对于具有投资价值的不动产市场来说，也是很重要的影响因素。

目前，上海不动产市场的阶段性上涨已经告一段落，在党的十九大报告提出的“房子是用来住的，不是用来炒的”定位下，坚持持续调控不放松的政策，温和的通货膨胀预期不足以抵消汇率贬值的负面预期，市场还面临着房地产税的不确定因素，因此，现在市场的心理预期普遍偏向持有等谨慎保守的态度。