股票投资收益与净资产收益率的相关性探析

陆青山

一、引言

资本市场是为资金交易双方提供资金流通的要素配置平台，是为提高资源配置效率、基于价值发现和价值提升的有序系统。证券交易市场是基于股票等股权交易为基础的长期资金融通平台。在这个市场上，投资者通过购买股票而向市场提供资金获得投资收益和资本利得（出售股票差价），融资者通过出售股票并支付剩余价值和资金使用成本而獲得资金，同时获得资金运营和资金占用所得到的经营价值。目前中国证券市场发展已有27年，整体规范性和监管得到不断进化和完善，但其成熟度、自律性还需要进一步加强。同时投资者对股票市场的期望值不断提高，对资本市场长期发展预期并不够乐观，再加上上市公司因各种原因现金分红比例仍然偏低，导致中小投资者在股票市场中投资收益并不理想，甚至还不如一年定期存款收益，由此也导致各类投资者热衷于进行短期股票炒作。本文试图通过实证研究，为中国小投资者有效投资和证券市场发展提供一些有意义的借鉴。

二、实证研究设计及分析

本文选取了国内上海和深圳证交易所的3000家上市公司2011～2016年股票交易数据（数据来源为东方财富的choice数据系统），有效样本2017个，通过Excel数据回归分析，发现近几年股票交易市场上，仍然存在以下问题（因篇幅所限，本文略去了相关理论分析、描述性统计分析和实证分析部分内容）。

1. 股票价格与净资产收益率成正比例变动关系。通过线性回归得到的回归系数方程为P=1.64X-1.05，回归检验的R2 为0.99，说明拟合性较好。（其中P为股票价格，X为净资产收益率*100），说明在一个长期运行的股票市场上，股票价格基本反映了股票的内在价值，按照6年平均收益率排名计算，收益率排名第一的公司为同花顺（300033SZ），其2016年净资产收益率47.70%，2016年都收盘价为67.86元；贵州茅台净资产收益率24.44%，2016年度收盘价329.17元。说明在目前资本市场上，股票价格较好的反映了公司盈利能力。

2. 股票市场投资收益率与净资产收益率并没有明显的正相关关系。通过线性回归得到的回归方程为R6=-0.00000514X+29.59，（其中R6为6年算术平均年收益率，X为净资产收益率*100），说明在目前的股票市场上，投资者投资收益（已经含复权收益）与股票的净资产收益率并没有直接的显著的相关性，ROE最高的公司为600306商业城，其ROE=949.80%，其股票年度投资收益率为6.92%。国投中鲁的ROE=0.11%，但其年度平均收益率高达7.95%。贵州茅台净资产收益率24.44%，6年年平均投资收益率22.4%。同时也说明，在当前资本市场上，投资者遵循价值投资理念长期持有盈利能力高的公司股票，其收益率不一定能够超越盈利能力低的公司股票，进一步说明，当前市场中妖股、忽悠股、重组股以及绩差股的炒作仍然是投资者关注与选择的重点，也说明投机炒作、赌博行投资现象仍然盛行。

3. 年度平均收益率50%以上的公司共计337家，其中115家为非中小创业板上市公及个别st公司，说明投资收益率较高的公司66%为中小企业公司，其中还有一些是重组类公司。也进一步验证了美国学者（2006年Roger Ibbotson 和Rex Sinquefield）的研究结论，长期来看中小公司更能带来较高的投资收益，即投资回报算术平均为大公司12.3%（几何平均10.4%）、小公司17.4%（几何平均12.6%）。

4. 投资收益率小于0的公司更多为资源类公司特别是煤炭业等基础类公司，其净资产收益率6年来下降较为明显。说明净资产收益率变化对投资者收益率的影响较大，并具有一定的相关性，其中收益率最低的600546sh山煤国际，净资产收益率下降了58.82%，投资者持有6年的收益率年平均为-10.77%，也就是如果长期持有6年将亏损64%。净资产收益率增幅最大是600306sh商业城，ROE有6年前0.76%上升为949.80%，增幅为123489%，6年年均投资回报率为6.92%；净资产收益率降幅最大的是000048sz康达尔，ROE由6年前413.75%下降为0.8236%，降幅为100%以上，但6年年均投资回报率却为61.65%；由此表明，在目前资本市场上，投资股票收益率与净资产收益率变化并没有明显的比例关系。

三、结论与建议

经过实证研究可以发现，在当前证券市场上，证券市场波动较大，市场上股票价格从长期趋势看，能够在一定程度上反映公司的盈利能力，股票价格变化也能反映出净资产收益率变化，以及净资产收益率的高低，并且有明显的正相关关系。但是，中小投资者股票投资收益率也就是股票价格的长期趋势变化和公司净资产收益率没有显著的相关性。中小投资者如果根据净资产收益率高低长期持有一只股票，可能期收益率会很低，甚至出现亏损。主要原因，一是证券市场没有稳定的上涨预期，整体波动幅度较大；二是投资者并不指望通过长期持有分红获得收益，而是热衷于短期炒作获利；三是股票价格更多地受到公司重组、高比例送股、大资金推动、以及内幕消息等影响，严重脱离基本面；四是一些公司大股东或庄家联合采用不合理手段来推升股价，经常制造一些忽悠股、妖精股等达到盈利目的，影响证券市场公平性和有效性。为进一步保护中小投资者利益，为中小投资股票投资提出以下建议。

1. 进一步加强政府监管与引导作用。证券监管部门特别是证监会，应该逐步培育资本市场发展、长期向好的良好预期，建立一套长效发展机制，对公司上市审核更加严格，对惩罚机制加大处罚力度和速度，从源头上堵住欺诈上市、虚假申报、虚假披露财务信息等违法违纪现象。同时加大对上市公司股利政策的引导，鼓励上市公司现金分红，减少大比例送股分红方式，特别要严肃查处配合大股东减持套现的公司恶意送股现象，制定进一步延长大股东减持限售期到5年或10年以上制度，同时还要严格限制减持比例。加大对中介机构、投资银行及证券公司的监管与指导，确保资本市场认真履职，交易过程公平公正。通过树立长期向好发展的预期和监管措施，培育中小投资者长期投资、价值投资的理念，使中小投资者能够通过长期投资和价值投资行为获得超额收益，减少短期炒作和投机冲动。当资本市场上长期获利远远大于短期炒作获利时，自然就会长期持股了。

2. 逐步建立中小投资者通过资本市场分享国家经济发展的分享机制。中小投资者投资股票市场，是为了获得超过银行存款利息的超额收益，作为监管部门或者资本市场相关者，应该努力将股票市场建设成为经济发展的晴雨表，让普通投资者通过市场获得国家经济及企业发展的剩余价值。通过分享所投资企业的获利从而提升整个国民的财富，实现居民财产性收入的增加。这也是一种社会财富再分配的有效方式。同时要通过不断完善监管机制，以及提升监管水平，降低系统性风险。确保普通投资者不因市场管理机制不完善遭受连带风险责任，产生较大的非主观性财富损失。

3. 促进上市公司加强自律，規范信息披露，尊重中小投资者利益，努力经营好公司。上市公司是资本市场组成的最重要主体，也是投资者进行投资的利益来源，无论是股价的波动，还是股利政策实施，都与上市公司盈利紧密相关。因此，上市公司作为受托方和资本占用者，应该严格执行国家的监管法规，在信息披露、经营管理、股利政策的制定时，应该遵纪守法，努力履行好经营管理者职责，使公司能够持续稳健盈利并保持价值增加，达到为股东创造价值尊旨。特别是不得利用内幕信息、内部人控制、以及非法非合理手段，勾结其他利益相关者损害侵占中小股东利益。更不能通过市场交易手段人为制造和影响股价的涨跌，故意使中小投资者蒙受损失。

4. 倡导中小投资者以价值投资为导向，以股利分配作为投资收益主渠道，不要盲目追求短期炒作，过度投机炒作。中小投资者因为信息不对称，投资知识和方法掌握不足，以及容易受外界各种因素影响的特点，在资本市场中通常处于弱势地位，导致容易跟风炒作和盲目操作，最终落入投资陷阱或遭受较大投资损失。因此，在操作中加强学习一些基本投资知识和方法的前提下，学会进行公司基本财务指标分析和判断，积极建立价值投资、长期投资理念，选择一些经营稳定、历史及预期分红方案优厚的公司、盈利能力较强的公司作为投资标的。投资过程中尽量避免跟风炒作，避免听信小道消息操作，同时要培养良好的投资信心和耐心，不因暂时和眼前的股价波动左右投资计划和情绪。同时适度设定投资收益率目标，对投资收益较高，股价较高，但公司基本面和盈利能力已发生恶化时，适时进行分析判断，并做出有效的决策，防止股价下跌造成损失。

参考文献：

[1]斯蒂芬A.罗斯.公司理财[M].机械工业出版社，2015.

[2]朱艳艳，聂晓.机构持股、资产定价与过度投资[J].中国注册会计师，2017（04）.

（作者单位：宁夏大学经济管理学院）