金融素养与家庭财富积累——基于中国城镇家庭微观数据

(西北农林科技大学 经济管理学院，陕西 杨凌 712100)

一、引言

随着科技进步和经济发展，全球私人财富规模迅速增长，亚太地区超越西欧成为全球第二富裕的地区，其中，2016年中国私人财富规模位居全球第二，高净值人群高达158万①。在此背景下，通过理财扩大家庭财富规模已经成为中国家庭迫切现实需求之一。已有研究表明，金融素养对家庭财富规模具有重要影响[1]。然而，全球金融素养状况不容乐观，2015年标准普尔全球金融素养调查结果显示，全球居民金融素养水平整体上并不高，仅1/3的成年人掌握了基本金融概念。中国人民银行发布的《消费者金融素养调查分析报告(2017)》显示，中国居民金融素养指数平均分仅64分，在此背景下，探讨金融素养对家庭财富积累的影响具有重要的理论和现实意义。

与既有研究相比，本文具有以下特点：一是在研究视角上，本文从金融素养这一独特角度分析其对家庭财富积累的影响；二是在金融素养的测度上，与已有研究所用金融素养的测度方法不同，本文从主观金融素养和客观金融素养两个方面同时进行测度；三是在研究内容上，本文既分析金融素养对家庭资产总规模的影响，也分析其对房产、金融资产等分项资产的影响，并着重探讨金融素养对家庭财富积累影响的异质性。

二、文献综述

从家庭财富积累影响因素的已有研究中可以发现，影响家庭财富积累的因素可以归纳为以下三类：一是人口社会学特征类变量，如教育[2]和认知能力[3]；二是背景风险，如投资风险[4]和健康状况[5]；三是社会因素，如宗教信仰[6]。

根据现有相关研究，金融素养对金融行为的影响主要在于投资、融资和财富积累三个方面。在投资行为方面，金融素养与居民金融市场参与率存在正相关关系，会显著影响居民的风险资产市场参与行为[7]，同时，金融素养也对家庭资产分散化具有显著正向影响。在融资行为方面，金融素养会降低居民使用高成本融资方式的概率[8]。在财富积累影响方面，金融素养会显著提高居民制定退休规划的概率[9]，进而增加家庭的财富积累规模[10][11](P210)。

国内早期研究将金融知识等同于金融素养，发现金融知识可以显著降低家庭金融排斥概率[12]，有助于家庭实现收入跨越[13]。与家庭金融行为的关系上，金融素养会提高家庭的理财需求[14]，对家庭借贷概率与借款规模具有显著正向影响[15]，也会明显提高家庭制定理财规划的概率[16]，但金融素养过度自信会导致家庭的股票资产配置比例的显著提升[17]。

通过对相关文献的梳理可以发现，既有研究存在以下不足：一是在研究视角上，多侧重于金融知识，而金融知识仅仅是金融素养的一个组成部分，如果只用金融知识刻画金融素养，可能会低估金融素养的真实影响。二是在对金融素养的测度上，既有研究多采用的是Lusardi和Mitchell的测度方法[18]，因为国内外金融市场发展水平及消费者投资行为等方面存在巨大差异，所以国外对金融素养的测度方法不一定适合中国国情，应基于中国实际情况来设计测度方法。三是在研究内容上，已有的研究多侧重金融素养对家庭财富总规模影响，很少关注对家庭房产、净资产和金融资产等分项资产的影响。因此，本研究将基于金融素养这一新视角，利用中国代表性微观数据和新的金融素养测度方法，分析其对城镇家庭财富总资产和分项资产的影响。

三、研究设计

(一)样本选择与数据来源

本文使用的数据来自2012年中国城市居民消费金融调查，该调查由清华大学中国金融研究中心完成。抽样方法采用概率比例规模抽样。样本覆盖中国东部、中部和西部三大地理单元，共计24个包含经济发达、比较发达和发展水平一般的三类城市②，具体包括3122个家庭，样本具有较好的代表性。该调研内容上包含了家庭的人口社会学特征变量，同时也包括家庭金融教育、金融行为、金融知识等模块的内容，为本研究提供了有力的数据支撑。本文数据处理使用Stata13.0。

(二)变量定义

本文的被解释变量为家庭财富规模，具体包括：房产、金融资产、其他资产、总资产和净资产，分别用houasset、financea、othasset、totasset和netasset表示。

参照已有研究，本文定义了金融素养指标，具体包括主观金融素养(sfl)和客观金融素养(ofl)。主观金融素养的测度方法是：根据受访者对股票、基金、债券这三类金融产品了解程度的自我评价来度量，了解程度设置为不了解、不太了解、有所了解、比较了解和非常了解，分别赋值为1到5，然后将受访者对这三类金融产品了解程度的得分求和，即为主观金融素养得分。在客观金融素养的测度上，参考国外客观金融素养度量的核心指标，本文选择包含复利知识在内的6个重要金融概念来进行度量③，回答正确记1分，否则为0分，然后进行算术求和，即为客观金融素养得分。

基于既有研究，本文选取的控制变量如下：教育水平，用edu表示，初中及以下记为1，高中、中专及技校记为2，本专科记为3，硕士及以上记为4；年龄，记为age；婚姻状况，用marriage表示，已婚=1，其他=0；性别，记为gender，男性=1，女性=0；家庭中孩子的数量，记为child；健康状况，用health表示，良好=1，一般=2，较差=3，很差=4；家庭收入稳定性，用stable表示，取值范围介于1至10，1表示收入非常稳定，10表示收入非常不稳定；风险态度，用risk表示，风险偏好=1，风险中性=2，风险规避=3；家庭年收入取对数处理，用income表示。

(三)模型设计

研究金融素养对家庭财富积累的影响时，在不同的财富规模上，家庭投资行为可能已经发生结构上的改变，普通均值回归难以精确刻画在不同财富规模水平上，金融素养对家庭财富规模影响的异质性，而分位数回归可以帮助本文实现这一目的。和OSL相比，分位数回归(Quantile Regression)是一种能够反映自变量对因变量条件分布影响下的建模方法，且比OLS更具稳健性上的优势。本文中分位数回归模型如下：

Qy(τx)=a0+a1fli+a2Xi+Qu(τ)

(1)

式(1)中，被解释变量为家庭财富积累，具体包括家庭总资产、净资产、房产、金融资产和其他资产；解释变量中，fli表示金融素养，Xi为控制变量，具体包含年龄、性别、风险偏好等特征变量。可采取线性规划法来估计其最小加权绝对偏差，然后得到参数估计，即：

βτ=argminaE[ρτ(Yi-a0-a1fli-a2Xi)]

(2)

式(2)中，检验函数为ρτ(u)=(τ-1(u≤0))u

四、实证分析

(一)描述性统计

本文对主要变量进行了描述性统计分析，限于篇幅，结果未列示。从描述性统计分析可知，主观金融素养得分的均值为9.47，客观金融素养得分均值为3.21。家庭总资产均值为175.83万元，其中金融资产和其他资产的均值为28.56万元和31.58万元，房产均值为115.69万元，远大于金融资产和其他资产，占总资产的比例也最大，是居民家庭资产结构中最重要的部分。另外，房产价值标准差较大，说明样本家庭间房产价值存在较大差异，这也在一定程度上反映出我国不同区域房价的巨大差异。受访者年龄平均为34.24岁，家庭成员健康状况均值为1.33，介于良好和一般之间，且更偏向于良好，说明整体上受访家庭成员健康状况较好。收入稳定性均值为5.42，居中间水平。

(二)金融素养与家庭财富积累：相关分析

金融素养与家庭财富积累的相关性。本文首先分析不同金融素养水平下，家庭财富积累的统计特征。表1是金融素养与家庭财富的相关分析结果，表1的上半部分和下半部分分别是客观金融素养和主观金融素养与家庭财富积累关系的统计结果。从表1上半部分总体上可以看出，随着客观金融素养得分的提高，家庭房产、金融资产、其他资产、总资产及净资产的均值整体上也都是上升的，说明客观金融素养水平与家庭资产是正相关关系。同时还可以看出，房产比金融资产及其他资产的规模大，房产占家庭总资产的比例平均为60.9%，这与中国家庭金融调查(China Household Finance Survey，CHFS)的结果一致④。表1中客观金融素养统计的最后3列显示，客观金融素养得分最低的家庭占样本比例为2.66%，而客观金融素养得分最高的家庭占样本比例为3.72%，客观金融素养得分低于平均值的家庭占样本比例为55.86%。

表1下半部分为主观金融素养与家庭财富的相关分析结果，可以明显看出，房产仍是家庭资产最重要的组成部分。与客观金融素养类似，本文计算的5个资产类的指标与主观金融素养均呈正相关关系。主观金融素养得分大于8的家庭，房产均值均在百万以上。主观金融素养得分小于均值的家庭占54.64%。还可以看出，主观金融素养得分处于最高分和最低分的家庭合计占样本总量不足10%，说明主观金融素养得分处在两端的家庭占比较低。

表1金融素养与家庭财富的相关分析表

主观金融素养与5类资产的相关系数高于客观金融素养。主观金融素养和客观金融素养与各类资产均值的相关系数如图1所示，主观金融素养与本文使用的5个资产指标的相关系数均超过0.92，特别是与金融资产的相关系数达到0.97，而客观金融素养的相关系数在0.75～0.86，这说明主观金融素养与各类资产的相关性更强。

图1 金融素养与5类家庭资产的相关系数

(三)金融素养与家庭财富积累：影响机制

本部分金融素养对家庭财富积累影响的研究思路如下，首先分析主观金融素养和客观金融素养对家庭财富积累的影响，然后加入核心解释变量与教育水平的交互项，解释金融素养影响家庭财富积累的机制，具体结果见表2。表2给出了金融素养对家庭资产积累影响的回归结果⑤。模型1和模型2是单独考察金融素养对各类资产的影响，两个模型的控制变量一致，可以明显看出系数均为正，主观金融素养对房产、金融资产等5个被解释变量具有显著正向影响，P值均小于0.001，而客观金融素养对5个被解释变量的影响均不显著。同时，主观金融素养的回归系数远大于客观金融素养。具体到某类资产上，主观金融素养的影响也都大于客观金融素养。主观金融素养增加1单位，总资产的对数值增加8.63个单位。模型3给出的是教育水平的影响，结果为正数，但均不显著。模型4与模型5分别考察了客观金融素养、主观金融素养与教育水平交互项的影响。结果显示，只有主观金融素养得分与教育水平的交互作用对5类资产的影响显著，与模型2和模型3的结论一致。从金融素养对5个被解释变量的影响来看，金融素养对总资产的影响最大，其次是净资产和房产，金融资产最小。

表2金融素养对家庭财富积累的影响：回归结果

注：***、**、*分别表示在1%、5%、10%水平上显著。下表同。

综上可知，主观金融素养和教育水平交互之后，金融素养对家庭财富积累的影响变得更加显著。因此，主观金融素养会通过其与教育水平的交互作用显著提高家庭财富积累水平，这与已有研究结论一致。

模型6和模型7则进一步引入金融素养和教育水平两个变量，然后考察它们的影响，结果显示，主观金融素养的影响依然显著为正，即主观金融素养增加，房产等5个资产也会显著增加，而客观金融素养的影响不显著。模型8和模型9的实证策略是将金融素养、教育水平以及两者的交互作用同时引入模型。由模型8可知，客观金融素养与教育的交互作用对5个被解释变量的影响均不显著，这与模型5的结论是一致的。模型9显示，在引入教育水平和主观金融素养交互作用之后，主观金融素养的影响变成负的，且显著性明显下降，可能的原因是高金融素养水平投资者对自身金融活动把握感较强，正常情况下，金融素养水平高的投资者，其文化水平、投资经验更为丰富，对投资风险认知水平更高[16]。至此，本文发现，金融素养对家庭资产的影响主要是通过主观金融素养与教育的交互作用来影响家庭财富积累的。

(四)金融素养与家庭财富积累：分位数回归分析

1.金融素养对家庭财富积累的影响：财富规模异质性

由表2可知，主观金融素养对家庭财富积累的影响比客观金融素养要大，因此这里重点考察主观金融素养对家庭财富积累的影响。另外，表2仅给出了金融素养对家庭资产规模的影响的结果，却无法得知在不同资产规模上，金融素养和教育水平对资产规模影响的异质性。本文采用分位数回归来进行进一步分析，结果见表3。

由表3可知，主观金融素养对家庭总资产和净资产的影响比房产、金融资产和其他资产大，而对房产的影响又大于金融资产及其他资产。金融资产和房产的回归系数均比较小，且差别不大。从显著性上来看，在不同的分位数上，主观金融素养对家庭总资产、房产、净资产、金融资产及其他资产的影响均显著为正，P值均小于0.001。因此，整体上看，主观金融素养越高，对家庭资产规模的影响越大。

表3主观金融素养对财富的影响：分位数回归

从不同分位数上看，主观金融素养对资产规模大的家庭影响更大，即提高主观金融素养水平对资产规模大的家庭更有利。在金融资产方面，主观金融素养对金融资产分位数的回归系数介于0.522和1.645之间，随着分位数的增加，回归系数呈平滑的缓慢上升趋势，即对金融资产规模大的家庭影响更大。同时，还可以看出，金融素养对其他资产的影响趋势和金融资产一致。在房产方面，主观金融素养对房产的整体影响呈现先增长后下降的特征，主观金融素养在80分位数上达到最高，说明对房产总值在80分位数上的家庭影响最大，对房产总值处于两侧分位数水平的家庭的影响相对较小。通过表3还可以得出，在不同的分位数上，金融素养对房产、金融资产、总资产及净资产的影响存在非对称性，出现非对称的原因可能是，当家庭财富规模处在比较小的阶段时，金融素养会对家庭财富积累产生正向影响，而金融素养属于一种重要的人力资本，随着金融素养水平的提高，人力资本也会不断提升，金融素养产生“外溢效应”，从而会扩大居民社会网络、增加工作机会，这会进一步提升其收入水平，财富积累速度也会进一步加快。所以在财富规模较小时，金融素养对家庭财富积累的边际影响逐步增大。而对财富积累达到较大规模的家庭而言，这部分家庭往往会通过寻求专业理财规划建议进行投资，而非仅仅基于自身金融素养水平进行理财决策。此时，金融素养对家庭财富积累的影响虽然为正，随着家庭财富积累规模的扩大，金融素养的边际效应呈下降趋势。所以，对于家庭财富规模不同的家庭而言，金融素养对家庭财富积累的影响呈现非对称特征。

综上，主观金融素养对本文涉及的5类家庭资产在不同分位数上均具有显著的正向影响，这与表2及相关分析部分的结论均具有一致性。

2.金融素养对家庭财富积累的影响：区域异质性

中国地域广阔，区域经济发展不平衡，东部地区远较中西部地区发达，家庭财富规模也存在较大区域差异，所以金融素养对家庭财富积累的影响也可能存在很大不同。另外，根据国际上家庭资产结构演变趋势，金融资产的占比将逐步提高。

客观金融素养对金融资产规模影响呈现区域异质性。从样本整体结果看，随着家庭金融资产规模的扩大，客观金融素养的影响逐步增加，但对金融资产规模大的群体而言，金融素养的作用比较有限，这可能是因为此时影响金融资产规模的因素中，其他因素的作用超过了金融素养，即金融素养不再起主导作用。

从区域比较来看，客观金融素养对东部地区家庭金融资产规模的影响显著大于中部地区，而西部地区最低。单从东部地区来看，在不同的金融资产规模上，客观金融素养对处在80分位上的家庭影响最大，从趋势上来看，其对东部地区家庭的影响和样本整体的影响具有一致性。就中部地区家庭而言，客观金融素养对中部地区家庭财富积累影响很小，这可能和家庭资产结构有关，对样本数据统计结果显示，中部地区家庭资产结构中金融资产比重较小，规模较小。对西部地区家庭而言，客观金融素养的影响随着金融资产规模分位点由低到高，呈现出波动性特征，但均是显著的正向影响。另外，本文还分析了主观金融素养对家庭金融资产规模的影响⑥，结果显示主观金融素养对家庭金融资产规模具有显著正向影响，且对家庭金融资产规模更大的家庭而言，该影响更大，同时，对东部地区的影响要明显高于西部地区。综上可知，金融素养对不同资产规模的影响存在差异性，且这种差异存在明显地域特征，东部地区远高于中西部地区。

五、稳健性检验

为了验证实证部分结论的稳健性，本文采用两种做法，一是对核心解释变量采用新的度量方法构造金融素养指数，来验证其对家庭财富积累的影响，二是在上文分位数回归分析的基础上，进一步调整分位数回归的分位点。

(一)采用主成分因子法构造金融素养指数

首先通过建立新的金融素养评价指标体系，采用主成分因子法构造金融素养指数，记做flindex。基于相关研究，本文采用9个指标构建金融素养评价指标体系[14]，并采用主成分因子分析法建立金融素养指数flindex⑦。然后，将上文分析的5类家庭资产指标分别对核心解释变量和控制变量进行回归。结果显示，金融素养指数对样本家庭房产、金融资产、其他资产、总资产及净资产均具有显著的正向影响。

(二)调整分位数回归分位点

本文通过调整分位数回归分位点来观察回归系数显著性方面的变化。具体而言，即考察房产、金融资产等解释变量在25和75分位上，主观金融素养的回归系数。结果显示，在25、50、75分位上，P值均小于0.001，主观金融素养回归系数均显著为正。从回归系数绝对值上，主观金融素养对家庭总资产影响最大，其次是净资产，再次是房产和金融资产，最后是其他资产，这与表2和表3的结论一致。检验结果显示，主观金融素养对房产等5个被解释变量的影响在25和75分位数上的参数估计结果不同，即存在非对称性，这与表3的结论一致。由此可见，本文金融素养对家庭财富积累影响的结论是稳健的。

六、研究结论与政策启示

本文运用中国城市居民消费金融调查数据，研究了金融素养对家庭财富积累的影响及其传导机制。其中，家庭财富用家庭房产、金融资产、其他资产、总资产和净资产来表征，金融素养指标包括主观金融素养和客观金融素养。本文采用因子分析法构造金融素养指数，并结合多元回归分析法以及分位数回归法进行实证分析，最后对实证结论的稳健性进行了进一步验证，得出的主要结论如下：

(1)主观金融素养对家庭房产、金融资产、总资产、净资产具有显著的正向影响。客观金融素养对家庭财富也具有正向影响，但不显著。

(2)主观金融素养对总资产、净资产的影响大于房产和金融资产。主观金融素养通过影响其与教育水平的交互作用显著提升家庭财富积累水平。在金融素养与教育水平交互作用对家庭财富积累的影响程度上，主观金融素养的交互作用比客观金融素养影响更大，且更为显著。

(3)不同的分位点上，主观金融素养在对本文涉及的5个资产变量影响均是显著的，同时，随着财富规模的扩大，金融素养对财富的影响整体呈现上升趋势，且在不同的分位点上这种影响具有非对称性。本文还发现主观金融素养对房产、总资产及净资产在80分位的影响最大。

(4)金融素养对家庭财富规模的影响存在区域异质性，东部地区远高于中西部地区。

基于以上结论，本文得到如下政策启示：首先，鉴于金融素养对家庭资产积累的重要影响，居民先要客观认识自身金融素养现状，对自身金融素养水平进行评估。在提升自身金融素养水平时，要兼顾主观金融素养和客观金融素养。其次，在提升居民金融素养水平的同时，要考虑到金融素养水平对不同资产规模影响的差异性，同时要充分考虑到教育水平的作用，尤其是金融素养与教育的交互作用。最后，对不同资产规模群体而言，政府在制定提升金融素养的办法时，应该充分考虑金融素养对资产规模影响的异质性，另外，在提升居民金融素养时，也应该考虑到金融素养对家庭资产规模影响的区域异质性。

注释：

①高净值人群这里指可投资资产在1000万元人民币以上的群体。

②24个城市如下：第一类：北京、上海、沈阳、济南、广州、重庆、西安、武汉；第二类：包头、吉林、徐州、南昌、海口、昆明、乌鲁木齐、洛阳；第三类：朔州、伊春、安庆、泉州、桂林、攀枝花、白银、株洲。

③这6个问题分别是：1. 下列哪个银行对金融体系负有管理职能？a)中国银行；b)中国工商银行；c)中国人民银行；d)中国建设银行；f)不知道。2. 如果降低商业银行的存款准备金率，您认为整个经济中的货币量会？a)减少、b)增加、c)不知道 3. 分散化投资能降低风险吗？a)是；b)否；c)不知道。4. 如果你持有了某公司股票，那么：a)无论短期持有，还是长期持有，你实际上都是把钱借给了公司；b)无论短期持有，还是长期持有，你实际上都是公司的股东；c)长期持有的时候，是公司的股东，短期持有，实际上是把钱借给了公司；d)不知道。5. 如果利率下降了，您认为债券的价格将会如何变化？a)下降；b)上升；c)不知道。 6. 银行的营业网点人民币兑美元的外汇报价显示为：6.3215～6.3220元/美元：您认为哪个数字指的是美元的买入价？a) 6.3215；b) 6.3220；c) 不知道。

④2015年11月27日举行的2015韩国—四川省西部论坛上，西南财经大学中国家庭金融调查与研究中心(CHFS)家庭金融研究部首席研究员李凤副教授公布了2015年的调研数据。

⑤因为表2是数十个回归整理后的结果，如此整理是为了便于考察本文关注的核心解释变量的影响，限于篇幅，没有把控制变量都放进来，感兴趣的读者可以向作者索取完整控制变量回归结果。表3也是类似的处理。

⑥因篇幅的限制，这里并没有将主观金融素养对家庭财富规模影响的具体回归结果放在此处，感兴趣的读者可向作者索取。

⑦因子分析KMO检验结果显示，全样本的KMO为0.816，9个指标的KMO值分别是0.812 、0.819 、0.855 、0.842 、0.843 、0.807 、0.795 、0.769和0.845，非常适合做因子分析。由于文章篇幅所限，相应因子载荷等具体指标没有放在正文中，感兴趣的读者如有需要，可向作者索取。

⑧因篇幅的限制，这里并没有将金融素养指数对家庭财富积累影响的具体回归结果列出，感兴趣的读者可向作者索取。