汽车制造业财务可持续增长的个案分析——以一汽轿车为例

林玉霞，黄爱双，王东婷

近来，企业越来越重视增长，并将其作为实现发展目标的关键，但只有较少企业注重增长的可持续性。汽车制造业的发展对中国经济增长影响重大。虽然汽车市场发展态势良好，但竞争也越来越激烈，自主品牌受到挤压，市场占有率持续下滑。面对市场机遇和挑战，一些业绩欠佳、实力不强且转型较慢的企业将面临淘汰，而另一些转型到新能源汽车且自身具备一定实力的企业或将获得更多的发展机会。

一、汽车行业财务可持续增长相关文献回顾与评价

企业财务管理理论与可持续增长理论日趋成熟，两者亦逐渐相互融合、共生演进。企业财务可持续增长与实际增长是否一致也越来越重要。站在财务角度上分析，企业增长过慢会错失发展良机，造成财务资源浪费；企业增长过快，则会造成财务资源紧张，可能引发财务风险甚至破产。因此，企业应该务实经营，保持适度增长，切忌高不成低不就，使自己陷入危机之中。R.C.Higgins第一次站在财务的立场上提出可持续发展的含义[1]。在他看来，可持续增长率是企业在合理运用财务资源的前提下获得的最大销售增长率。A.Rappaport在先前学者研究的基础上提出了“可承受的增长”概念，并且认为该概念能够成为评估财务政策可行性的一个重要依据[2]。C.James等人认为，企业的增长与资源、目标、效率存在关系，因此在管理中要优化它们之间的关系，才能更好地实现企业的发展[3]。L.John等人研究了现金流量与增长率之间的关系，并建立了它们之间的对应关系，认为增长越快，现金流就越少，它们之间存在线性负相关关系[4]。付幼红对我国沪市A股市场的36家汽车制造业上市公司的财务指标进行了分析，认为国家宏观政策调控效果不佳、自主品牌管理效率低下等因素导致汽车制造业营运成长能力较弱[5]。周轶琳对我国汽车行业上市公司进行了实证研究，认为汽车制造企业的股东获利能力决定了可持续增长能力，而且两者呈正相关关系[6]。企业融资、投资之间是靠股东获利能力连接的，企业的可持续增长也是靠其推动的。周星等人以27家上市公司的数据为样本，构建了一个财务可持续增长率与公司规模、股利政策、营业增长能力等因素相关的模型，并且经过检验得出以上3个因素与财务可持续增长率存在明显的正相关关系，由此建议企业可以通过适度扩大规模、合理利用内部融资能力、制定恰当的投融资政策等措施来促进财务可持续增长[7]。王奥研等人认为汽车制造业在财务管理领域所面临的挑战是其今后发展的主要方向，企业应从拓宽融资渠道、提高负债、提高财务人员的专业素养等角度来增强企业的财务管控能力[8]。于永阔基于R.C.Higgins可持续增长模型的4个驱动因素进行分解讨论，认为公司的管理者在制定公司增长速度时，可以仔细研究自身财务指标，并且结合各种定性定量因素，再确定一个合理的可持续增长率[9]。由文献回顾可以看出，国内外学者主要研究了不同条件下影响可持续增长的相关因素，并得出不同结论和相应策略。因此，我们基于学者们的研究成果，以一汽轿车股份有限公司（以下简称“一汽轿车”）为例，分析其可持续增长状况，希望可以帮助企业更加正确地分析财务现状，制定出切实有效的财务政策，使财务资源能够合理安排，充分使用，更好更快地实现其财务管理目标，促进可持续增长。

二、案例分析方法设计

（一）案例研究框架设计

我们采用描述性统计、K-S检验及T检验等方法进行案例研究。描述性统计是在做深度分析前，对数据进行简单统计和归类。K-S检验用以检验两者是否服从正态分布。T检验对一汽轿车的实际增长率和可持续增长率进行对比分析，考察两者是否实现了可持续增长。

（二）案例样本选择与数据来源说明

目前，汽车制造业既面临风险又隐含机遇，部分销量不好、实力较弱且转型较慢的企业将面临淘汰，而其他转型到绿色能源汽车且自身拥有一定实力的公司将迎来更多的发展机遇。

为保证数据的可靠、完整性和研究结论的可信度，我们最终选择上市时间较长的一汽轿车作为具体研究对象。研究数据主要通过以下渠道选取：一是在中国知网收集相关文献；二是通过公司官网、上交所、深交所等了解相关信息；三是使用Excel和Spss等数据软件计算出原始数据。

（三）可持续增长模型的选择

财务模型主要包括希金斯的静态模型和范霍恩的动态模型。在案例研究中，我们选择了希金斯模型，因为该模型是基于会计口径设计的，可以很好地体现出可持续增长率与公司运营效率和财务策略之间的相互关系，能够反映出企业增长的实质。

三、一汽轿车案例分析

（一）一汽轿车简介

一汽轿车是中国第一汽车集团的控股子公司，主要经营方向是研发、制造和销售乘用车及其配件。依据2015年第1季度的数据，公司的注册资本金达16.275亿元，总资产约计184.820亿元。

（二）一汽轿车可持续增长状况评价

一汽轿车1995—2014年可持续增长率与实际增长率的对比见图1。通过Spss进行描述统计，一汽轿车实际增长率及可持续增长率的描述统计见表1。可以看出，一汽轿车的实际增长率均值为11.96%，与可持续增长率均值10.41%相差很小，由此可初步估计两者之间没有显著差异，一汽轿车基本上实现了可持续增长。

图1 一汽轿车1995—2014年可持续增长率与实际增长率的对比图

表1 一汽轿车实际增长率及可持续增长率的描述统计N=20

为了进一步研究一汽轿车的增长状况，需要检验可持续增长率和实际增长率是否服从正态分布，因此对其进行了K-S检验。结果显示，它们都符合正态分布。

我们接下来采用T检验来考察它们之间有没有一致性。检验假设H0：u1=u2，即实际增长率与可持续增长率没有显著的差异。运用Spss分析得出P值为0.848，明显大于0.050，不拒绝原假设，表示一汽轿车在1995—2014年基本实现了可持续增长。

（三）一汽轿车的可持续增长驱动因素分析

企业增长是其赖以生存的主要保障。希金斯的可持续增长模型所包含的4个驱动因素可以反映公司的获利能力、债务风险、运作效率等，已形成一套完整的指标体系。由以上分析可知，一汽轿车实现了可持续增长。那么，一汽轿车是如何实现可持续增长的？驱动因素又是怎么影响的？

1.销售净利率分析

企业的发展需要资金，如果没有充足的内部资金留存，企业很可能面临资金短缺，甚至破产清算的风险。因此，要通过提高销售净利率来给企业提供强大的内生财务资源，进而减少企业对外筹集资金的需要。

一汽轿车在1996—2014年的销售净利率的平均值为4.65%，远远超过行业均值2.58%。一汽轿车的销售净利率波动较大，说明其盈利能力不太稳定，还有很大的提升空间。2011—2012年汽车市场增速放缓，竞争形势进一步恶化，随着合资品牌价格持续走低和新品不断推出，自主品牌份额受到严重挤压，产品销售价格受市场影响下浮大。然而，公司开发与建设仍在大幅投入，成本费用大幅度增加，经营遇到了巨大压力和挑战。上述原因导致2012年公司营业收入下降到233.80亿元，较上年同期减少了28.38%，毛利率大幅下降至15.70%，成本费用利润率低至-3.90%，销售净利率降到史上最低点-3.26%。2013年公司调整了产品结构并创新了营销策略，一汽轿车的销售数量和收入有所增长，盈利能力随即提升。2013年公司汽车销量超过24万辆，较上年同期增长34.81%；营业收入为296.75亿元，与上年同期相比增长了26.90%；通过科学管控各项费用，节约了资源，成本费用利润率增到4.02%，销售净利率增至3.33%。2014年，公司销量上升至29.33万辆，较上年同期增长18.04%，营业收入为338.57亿元，与上年同期相比增长了14.09%。为了提升品牌竞争力，2014年公司加大了产品宣传力度，销售费用相应增加，成本费用利润率下降至2.01%，销售净利率下降至1.44%。因此，企业在生产经营中，不应只注重销售额的增长，也要控制成本费用，从而提高销售净利率。

2.资产周转率分析

加快企业总资产周转率能增加利润，所以实现可持续增长要通过提高对资产的管控能力来加速资金的回收。一汽轿车大多数年份的总资产周转率都高于行业，并从2000年开始呈整体上升趋势。一汽轿车总资产周转率的平均值为1.58，大于行业均值1.06，表明一汽轿车运营能力与行业相比较强，资产利用效率也较高，能为自身实现可持续增长提供更多的融资需求。一汽轿车的固定资产周转率远远高于流动资产周转率，说明其利用率高且管理水平较好；而流动资产周转率则呈缓增趋势，表明其变现能力和偿债能力较弱，存在浪费现象。一汽轿车1996—2014年的应收账款周转率均值为8.47，远远低于行业均值14.26，且总体呈下降趋势；存货周转率的均值为7.94，略高于行业均值6.50，从长期来看，仍有很大的提升空间。因此，在未来经营中，企业应当重视流动资产的周转效率。

3.资产负债率分析

权益乘数又叫股本乘数，是资产负债率的另外一种体现，而且两者的变动方向是一样的。因此，提高权益乘数从根本上就是增加企业的负债资本。因此，企业在发展过程中，应考虑权益乘数和资产负债率2个财务指标之间的关系。

一汽轿车1996—2014年的资产负债率均值为39.48%，远低于行业均值57.80%，且总体亦低于行业平均水平；但由于其在生产经营中缺乏相应的资金回收能力，不得不依靠短期贷款来弥补企业的资金缺口并付出巨额利息，因此资产负债率呈上升趋势。企业理想的资产负债率为40%～60%。因此，可以说一汽轿车有较为稳健的资本结构及偏保守的财务政策。虽然其财务风险较低，但也反映出它并没有充分地利用财务杠杆这个工具来为自身获取更多的资金。一汽轿车在债务结构方面也存在一定的不合理性，1996—2014年的平均流动负债占比为96.50%，一直维持在较高水平。虽然流动负债水平较高有利于降低企业的融资成本，但是这样的负债期限结构蕴藏着很大的财务风险，企业面临着巨大的临时偿债压力。因此，企业应该采取稳健的资本结构，合理制定符合自身状况的财务政策，增强外源融资能力，以实现可持续增长。

4.留存收益分析

汽车行业的留存收益率较稳定，变动不大，而一汽轿车留存收益率变动幅度大且不稳定。一汽轿车留存收益率的均值为0.50，远低于行业均值0.84。一汽轿车留存收益率近年来呈上升趋势，主要是因为近年来国内市场放缓，竞争加剧，自主轿车份额不断降低。一汽轿车为了实现较高的持续增长率，通过内部融资将大部分利润重新投入到公司的运作当中，以较低的融资成本获得资金。假设其他因素不变，则留存收益率和内部资金来源呈正相关关系，同时也与企业可持续增长能力呈正相关关系。因此，公司在经营中如何合理分配股利很关键。留存收益提高，不仅能使融资成本降低，防止股东的控制权发生变化，还能提高企业防范风险的能力。但是，从股东的视角上，其投资所要的回报就是股利，如果留存收益率大幅度提高，就是对股东不负责任。因此，一汽轿车应该好好衡量企业发展与股东利益之间的关系，以此确定一个合理的分配与留存比例。

四、结论与建议

（一）结论

我们基于1996—2014年一汽轿车的财务指标，运用可持续增长模型对企业的增长状况进行分析。案例分析结论表明：一汽轿车总体上实现了可持续增长。通过对可持续增长率驱动因素的具体分析，发现一汽轿车在其发展过程中仍存在着成本费用管控不足、资产结构不够完善、财务风险防范需要加强等问题。

（二）建议

2015年汽车行业的增长速度放缓，企业间的价格战也更加激烈，国内自主品牌受到打压，市场面临着极其严峻的竞争形势。汽车制造企业是墨守成规还是积极转型是一个值得思考的问题。因此，一汽轿车在可持续增长过程中要找准定位，制定并采取切实可行的方法来应对新市场环境的挑战。

1.加强成本管控提升盈利能力

一汽轿车1996—2014年的净资产收益平均值为13.21%，2015年第3季度在汽车（乘用车）制造业11家上市公司中排第10名，销售毛利率排第2名，可以看出公司获利能力良好，但运营效益仍有很大的上升空间。因此，一汽轿车应重新制定经营策略，做强经营能力，做优经营质量，创新产品布局和营销策略，提高产品核心竞争力。此外，针对企业成本费用利润率在2013—2014年从4.02%大幅度下降到2.01%的现状，一汽轿车应健全和完善企业内部管理制度，开源节流，重点管控成本、费用等要素，提高盈利能力。

2.优化资产结构提高经营效率

企业要合理配置流动资产和非流动资产比例。虽然一汽轿车的总资产周转率高于行业水平，但1996—2014年的平均流动资产周转率仅为2.31%，还有很大的提升空间。因此，一汽轿车应把加快流动资产的周转作为重点，不仅要提高存货的管控能力，采取零库存策略加快存货的周转，降低成本；还要增强财务管理，加快现金的利用效率与收现速度，根据市场和经济环境，选择多种信用政策加快资金回笼。

3.规划债务结构防控财务风险

一汽轿车1996—2014年的资产负债率平均值为39.48%，低于行业平均水平，可见公司缺乏合理使用财务杠杆来增加股东财富的手段。因此，企业应依据自身所处的行业与生产经营特征优化资本结构，适当提高财务杠杆，也就是通过提高负债比率获得债务资金，从而保持较高的销售增长率。一汽轿车对流动负债有明显的融资偏好，流动负债占了其债务期限结构的96.05%。这会加大公司临时偿还债务的压力，可能会引发财务危机。因此，公司在优化资本结构的过程中应保持适度的财务灵活性，利用债务期限结构的多样化合理制定财务政策，提高资金的营运水平，降低经营风险和财务风险。

4.加大股东回报增强外源融资能力

一汽轿车的留存收益率从2006年开始呈上升趋势，虽然可以使留存收益融资增加、融资成本减少，但是企业的留存收益与支付给股东的股利分配呈负相关关系。股利分配减少，留存收益增加，股东利益减少，容易使股东失去信心。因此，企业在处理利润留存和股利支付比例时，不仅要充分发挥内生资源创造价值的能力，还要考虑到股东的权益。一汽轿车应调整股利政策，加大股东回报，理清企业发展与股东利益之间的关系，合理确定分配和留存的比例，进而实现企业的可持续增长。

[1]HIGGINS R C.How Much Growth Can a Firm Afford[J].Financial Managemet，1959（4）.

[2]RAPPAPORT A.Creating Shareholder Value[M].New York：The Free Press，1980.

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[5]付幼红.我国汽车制造业上市公司财务绩效评价[D].武汉：武汉理工大学，2012.

[6]周轶琳.汽车行业上市公司可持续增长能力的财务评价[J].财会月刊，2013（4）.

[7]周星，敬采云.企业财务可持续增长成因实证检验：基于四川上市公司2003—2011年数据分析[J].商业时代，2014（10）.

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