对回撤进行管理，是不理性的

董宝珍

对一名基金管理人来说，最艰难的时刻可能是旗下产品出现严重回撤的时候。笔者的出资人以及朋友们常常这样问我，“董老师，您管理的这些产品回撤也太大了，您为啥不对回撤进行管理呢？严重的回撤是有问题的！”

那么，对回撤进行管理是个理性行为吗？或者是个聪明的方式吗？在此，笔者系统阐述一下我为什么不对回撤进行管理。

回撤一般都不是永久性损失

巴菲特有一句话：“投资最重要的事情是要避免永久性损失。”永久性损失是关系成败生死的重大问题，一定要高度重视，坚决避免。那么回撤是永久性损失吗？在逻辑上只要回撤不到零，多大的回撤都不能算作永久性损失，只是过程性损失，所以回撤不需要避免。

2013年茅台跌到一百多元，十大股东列表中就有几只基金割肉。他們低位割肉不是因为看不透公司基本面，主要是防回撤。结果他们割掉的再也买不回来，进而失去了七倍的上涨机会。

公司基本面没问题，甚至越来越好，只是“市场先生”发疯导致股价从高点向下波动，然后使得基金产品净值回调，这就是所谓的回撤。回撤是一种常态，在股市波动消失前会永远存在，不能避免，因为它不是永久性损失，因此不需要管理。回撤只是短期股价波动，时间可以抹平这种波动。

不过，市场常常只看眼前，把短期股价波动导致的非永久性过程性损失当成了永久性损失，于是才有了避开短期波动导致的市值下降的方法，美其名曰“防回撤”。实际上，防回撤是不必要的，有害的，它唯一的作用是让非永久性损失变成永久性损失。

投资管理最重要的一个能力就是识别永久性损失和非永久性损失，在非永久性损失面前，敢于不干预。接受非本质性原因导致的纯粹由市场情绪波动所致的非永久性损失，是投资人十分重要的投资能力。有一个词叫逆商，就是在逆境下的一种矢志不渝，不为所动的能力。

分清什么是可知可管理，什么是不可知不可管理

企图防回撤的人，是不会知道投资过程中哪些是确定的、可知的，哪些是不确定的、不可知的。如果投资者对基本面有深入研究，知道哪个公司未来会变好，哪个公司处于低估，那么就能够选择到好公司和优质公司。但是优质公司变得越来越好的过程，以及低估之后的估值修复的过程是不可知的，没有人可以精确地把握这个过程。假如说一个人他既知道哪个公司基本面会持续成长，还知道整个变化的过程，也就是说既知道本质也知道过程，那么世界上的钱就全是他的。

投资者一定要搞清什么可知，什么不可知。过程是不可知的，也就没有方法管理，因为管理的前提是它的可知、可预见性。所以，管理回撤的方法无论多么玄妙，都是“神汉跳大神——邪门”，害人害己，唯一正确的应对方法就是承受。

不管回撤是取得好回报的条件

笔者在2015年于北京大学光华管理学院讲过一次课，同时演讲的还有国内最大的保险公司委托理财部的经理。委托理财部的投资资金是保险公司收的保费，然后委托给基金经理打理。主讲的保险公司委托理财部负责人说：“为了做好委托理财，需要解决一个问题，什么样的基金经理能挣钱？于是我们就进行大数据统计，发现国际市场上绝大部分基金经理是跑不赢指数的，于是他们把绝大部分钱买了指数基金。又发现确实有那么小部分人是能跑赢指数的，于是就研究这些人的行为特征，发现这些跑赢指数的人的行为特征有共性。所有这些跑赢指数的人有个特点，无论遇到多么大的回撤，从不对回撤进行管理，更不追逐热点。在自己投资的股票下跌时，无论下跌让自己看上去多么落后，他们都不为避免下跌进行所谓的回撤管理。”该负责人最后说：“那种一会止损，一会割肉，一会防回撤的都走向了平庸和失败。”

在一次大规模回撤中，往往会导致股票价值度猛增，在这种情况下，按照价值投资基本原则应该是积极买入。即使这种买入会伴随更大回撤，也应该坚持到底。所以真正理性的投资人应该彻底抛弃回撤概念，坚持越跌越买，在真正的价值投资人的词典里完全不应该有回撤的概念！

有意思的是，很多资产管理公司都有防回撤条款，包括清盘线条款等，大家在市场下跌时纷纷卖出防回撤。这种防回撤在对资金安全和收益都毫无用处以外，还是市场非理性下跌的一个因素！本质上，防回撤违反了基本的越低越有价值、越跌越买的投资规律和原则。