亿阳债务化解草案出炉 债转股方案或成“赖债”序曲

惠凯

债务本息达两百亿的亿阳债务危局有了新进展。记者获悉，亿阳集团方面拟定的债务化解方案显示，先化解旗下上市公司*ST信通的50亿元负债，50亿元的有抵押债务则通过资产变现来化解，剩余100亿元左右的高风险债务则债转股到“新亿阳”。

但是，有亿阳债持有人认为，上述方案存在资产估值过高、缺乏诚意等问题，新亿阳也非上市公司，转股后股权缺乏流动性，很可能遭到高风险债权人的狙击而无法通过。不过，由于该方案将集团和上市公司的债权人做了切割，客观上有利于上市公司重组的推进。

除亿阳外，近期凯迪、永泰的重组方案相继曝光，上述方案的争议都在于疑似以债转股之名行逃废债之实。有业内人士指出，目前债转股机制尚不完备，市场化的债转股进度远落后于预期。

亿阳集团200亿负债拟“债转股”

负债累累的亿阳集团重组有了新进展。此前《红周刊》曾报道，亿阳集团总负债在170亿元左右。近期记者获悉，亿阳集团的负债本息实际在200亿元左右，其中*ST信通的负债总额约为50亿元。

记者获得的债转股方案显示，在亿阳集团管理层设想中，先将有质押物的债务（约为50亿元）和涉及上市公司*ST信通的债务和担保问题（约50亿元）化解，剩余的100亿元高风险负债则实施“债转股”。

上述方案的核心是债转股，转股的承载主体是“新亿阳集团”。新亿阳的主要资产是亿阳集团早年在海外收购的矿山和油田。2011年5月，亿阳集团在吉尔吉斯斯坦投资开发特鲁达沃耶钨锡矿中央矿段的项目也得到国家发改委核准。债转股方案中，亿阳集团对钨锡矿项目的估值是50亿元、对海外油田的估值是10亿元左右。高风险债权人统一转股到新亿阳集团，转股债务总规模100亿，新亿阳旗下的海外资产共60亿，则转股比例60%。

对于有抵押品的债权人来说，则以抵押品作为兑付保证。具体来说：上市公司*ST信通的抵押贷款总额是34亿元，亿阳集团对这部分股票的评估值为20亿元，存在14亿元的缺口；亿阳集团持有的长江三桥股权的抵押贷款是8亿元，评估值为12.5亿元，完全能够覆盖债务；亿阳集团持有的吉林民114油田的抵押贷款额为15亿元，评估值为20亿元；亿阳集团持有的北交所的股权的抵押总额是2亿元，估值约3亿元；亿阳集团持有的房地产的抵押总额为5亿元，和估值基本相等。

总体来看，上述抵押品的总估值为60.5亿元，对应抵押贷款总额为64亿元，账面评估值基本能化解质押债权。但账面评估的价值难免会有水分，有债权人和*ST信通股东均向记者表示不予认可。此外，相比2018年8月底两次债委会透露的信息，新方案中，亿阳集团持有的国内资产在两个月后变得更“值钱”了。

以亿阳集团持有的两块重要资产——上市公司股权和民114油田为例：8月底的债委会上，亿阳集团管理层对*ST信通股价的合理预期是6元/股，按照亿阳集团持有的2.01亿股估算、市值约12亿元，尽管如此，*ST信通股价在经过10月份以来的垃圾股反弹行情后，股价也不过从最低点的2元涨至目前的2.5元。新方案中股票的估值进一步涨至20亿元，意味着*ST信通的股价必须涨至10元！另一个案例是，8月底的债委会大会上，亿阳集团对民114油田的估值为15亿元，新方案中也拔高至20亿元。

债权人、亿阳集团激烈博弈*ST信通重组曙光初现

不过，一家持有亿阳债的私募公司负责人向记者表示，该方案存在高风险，对债权人很不公平，包括公司债在内的高风险债权普遍没有抵押品；而上述债转股方案中，100亿元的高风险债权全部转股到估值只有60亿元的新亿阳，一则新亿阳估值存在水分，二则转股平台也并非上市公司，股权流动性很差。

“这个债转股方案应该就是华融、阜新银行、腾云资管以及亿阳集团共同操作的。”一家持有亿阳债的私募公司人士评论称，*ST信通对华融、阜新银行有违规担保，该方案有利于上市公司的债权人，“一旦解决了上市公司的担保问题，*ST信通的退市风险也会大为缓解”。

“除了一堆不具备流动性的新亿阳股权，我们债券持有人什么都拿不到，而且新亿阳旗下的主要资产——海外矿山后续开发还需大笔资金，持续经营能力如何，不得而知。”上述债权人直言，“这个方案通过的可能性很小，后续我们会追究欺诈发行的责任”。

一位亿阳集团员工也认为，上述方案缺乏诚意，很难获得集团债权人的同意。“据我的了解，这体现了邓伟一方的利益诉求，换言之，上述方案犧牲了公司债持有人的利益，但是保障了华融、银行系债权人的利益，邓伟也能获得一部分好处。”

如果方案无法通过债委会-重组失败-破产清算，海外没有资产注入，新亿阳资产除去抵押担保债权人偿付，剩余资产不到20亿元，最终的偿付比例仅20%，*ST信通的担保和诉讼亦无法化解，大概率将退市。

除了得到债权人的首肯外，*ST信通的退市风险化解还需迈过报表审计的难关。2017年的年报中，审计机构致同会计师事务所对*ST信通的财报出具了“无法表示意见”的审计报告。致同方面认为，上市公司为大股东亿阳集团作出了巨额担保，但审计方未能获取与担保事项相关的原始文件，证监会对*ST信通的立案调查也尚无最终结论，一部分收入和无形资产减值准备也无法确认。如*ST信通2018年报继续被“无法表示意见”，则可能被暂停上市。

*ST信通于11月15日公告称，公司拟考虑更换会计师事务所，新增选择是华普天健会计师事务所。11名董事中，曲飞、王龙声等6位董事倾向于仍然沿用致同，其他5名董事则希望由华普天健来负责2018年报审计。

对于*ST信通的未来，一位亿阳集团员工坦言：“如果将40多亿的担保债务包括在内，*ST信通的净资产都是负数，不排除会退市。”这位员工表示，*ST信通已经无力自救，需政府或其他外力干预。

相比之下，债权人对上市公司倒是相对乐观。“我感觉*ST信通的重组大概率能成。”一位亿阳债的持有人分析称，“上市公司的重组方案只需经由上市公司作为增信的债权人同意即可，就股票质押信息来看，后者以华融、阜新银行、中江信托等银保监会体系下的机构为主”，上市机构有股票做担保，因此同意债转股的可能性很大。*ST信通于9月底公告称，为“保护核心资产、清理债务关系”，拟向哈尔滨中院申请重整。一旦哈中院受理，意味着重组方案就可能展开。据记者了解，亿阳集团方面希望先解决上市公司的问题，再化解集团的债务问题。

让上述采访对象共同纳闷的一点是：亿阳200亿元的融资流向了哪里？亿阳集团和*ST信通的大部分负债是在2015年后产生的，但2015年至今，亿阳集团以及*ST信通的大型项目并不多。对此，有债券持有人怀疑资金被转移到了海外，但事实真相至今仍然是个谜。

债转股成逃废债借口？

不止亿阳，今年以来债券违约高发，近期多例债务化解方案均引起了很大的争议。据《财新》报道，总负债达240亿元的阳光凯迪近期提出的重组方案显示，公司拟在留存不超过80亿元债务、并安排利息或低息展期偿还的基础上，按照同类金融债权同等清偿的原则，就剩余160亿余元债务，按照70亿元现金+90亿元定增间接债转股结合的方式，予以清偿。上述方案看似清偿率尚可，转股股份也是上市公司股份，但有投资者认为该方案缺乏合理论证，也未做尽调和评估，而且方案中的定增价为5元，但*ST凯迪的市价仅在1元左右。

此外，总负债达700亿元的永泰能源也在近期传出兑付方案，永泰方面给债权人的两个选择是：平均每年偿还本金比例为700亿有息负债规模的5.8%，最晚于2031年1季度末将有息债务本金压减至200亿元。长达13年的偿还周期，也在债权人群体中引发极大争议。

对于上述3个方案，一家持有亿阳债和永泰债的券商人士评论称，永泰债的化解方案尚且有通过可能，“亿阳债和凯迪债基本没戏”。

上述方案的共同争议在于，是否以债转股的名义行“逃废债”之实？“现在这年头，能逃废债都逃了，指望做实业赚几十亿得多难。”前述券商人士评论称。就财务支出而言，这三家企业的年利润覆盖债务利息尚且困难。譬如永泰能源，负债如按照700亿元估算、利息参考16永泰01的票面利率7.5%，上述总负债的年付息达52.5亿元，而公司2018年上半年的总营收和净利润仅有106亿元、3.64億元。

日盛联合资产信评总监杜立辉向《红周刊》记者表示，依靠债转股、或者CRM（信用风险缓释工具）来化解当前的企业债务风险，难度很大，“核心问题是市场化机制不完备”。新一轮债转股自2016年10月正式启动，成功落地的项目也寥寥。一个可供佐证的数字是，截至今年5月，五大行债转股项目签约金额共1.6万亿元，实际落地仅2300亿元，落地率不到25%。

对此，中国钢铁工业协会副会长、冶金工业规划研究院院长李新创建议，债转股的标的企业应是前景良好只不过遇到暂时困难的优质企业，对于扭亏无望、有恶意逃废债行为、或债务关系复杂的企业，不宜实施债转股；具体来说，拟实施债转股企业的资产负债率处于65%-95%为宜，负债率过高的企业应作为去产能的重点，或将被兼并重组。