科创板交易制度需再三斟酌

韩平

本周，有关科创板的话题持续发酵，这一被称为中国版纳斯达克的改革举措成为业内外广泛热议的话题。

科创板为主板实行注册制积累经验

事实上，“场外”的科创板早已经由上海股权交易所中心在2015年创立，目前也已经有至少三批企业约100家公司在里面挂牌交易了，而且挂牌的方式也与注册制相差无几。但本周宣布的科创板将挂在上交所的名下，与创业板挂在深交所类似，是一个场内的交易板块。因此，其确实会对市场上的存量资金产生一定的分流作用。

但是，考虑到创业板的要求太高，如果马上推出注册制，将对创业板上市公司以及正在排队的拟登陆创业板的公司产生较大的冲击；而如果让一些科技类的公司直接在实行注册制的新三板上市，很可能拟上市企业无法融到所需的资金，数据显示，已经有超过1万家公司在新三板上市，但是累积的融资额才1000多亿元，平均每家才1000万元左右，从而无法吸引有竞争力的企业在新三板挂牌，导致大量此类的公司遠走香港与美国等证券市场，造成对国内投资者不公平的局面。

因此，科创板的推出，相当于为那些暂时达不到创业板要求的公司开了一扇窗；但是相比新三板上市的公司，它们的科技含量更高且更有发展前景，科创板为其提供了一个比较理想的融资渠道。

畅想襁褓中的科创板

从目前汇集的信息来看，科创板将有以下几个特点：首先是实行注册制，只要符合一定的条件就可以申请，不需要经过监管部门的事实审核；其次是面向科技行业的公司，要有一定的技术门槛；再次是经营业绩不要求一定要有盈利，可以有亏损。

另外，科创板还可能具有的几个特征是：要有中介机构已经投资200万元以上，并自愿锁定一年以上；日内涨跌幅可以高达正负50%；

对交易者有资格要求，即金融资产要超过50万元；中小散户可通过基金参与交易活动；可能会有境外公司申请，可能会有同股不同权，可能会是T+0。

同时，对于肩负着注册制改革先锋的科创板，其实美国的经验也可以借鉴。在实行注册制的美国，通常的流程是：美国证监会接到发行人申请后，会就其提交的材料提出反馈意见，中介机构和发行人则需进行有针对性的答复，一般意见反馈和答复少则三四次，多则七八次，直至证监会不再有其他问题才会准予注册。从时间上看，美国证监会的审核最快2个月，一般需要3到6个月，而交易所审核时间包含在证监会审查期内。

此外，与注册制配套的是，美国股市实行严格的退市制度，把退市的权利也一并交给投资者，形成了市场化的优胜劣汰，企业有进有出，市场上始终保持着最有活力的企业来供投资者选择。在监管上，对那些造假的公司实行集体诉讼制，对造假公司的大股东、高管、中介机构实施严惩，保证投资者始终能够了解企业的真实情况。

交易制度方面仍有较大的完善空间

数据显示，截至2017年年底，金融资产达到50万元、能够开设两融账户的投资者不到425万人。哪怕其中有三成会考虑投资科创板，合格投资者估计也只有140万人。

而目前A股市场上号称有1.4亿投资者，每天的成交量才3000亿元左右。简单推算可知，如果只有140万投资者参与科创板，其每天的成交量也就是30亿元左右。所以，科创板要有良好的流动性，还需要大量的制度性建设。除了建议采用T+0方式外，估计在成交费用上、印花税收上都要有较大程度的让利。

此外，每日涨跌幅如果真是放宽到50%的话，那么估计还需要一些熔断机制来避免市场的暴涨暴跌。由于一天之内股票的振幅理论上可以达到100%，因此，释放虚假信息者将更容易获取暴利，或者更容易令上当的投资者血本无归。因此，这一市场对监管者的挑战是相当严峻的，如果监管者受制于监管资源的限制，不能对欺诈者进行有效处罚并赔偿投资者损失的情况下，如此大涨大跌的市场将很难吸引机构投资者入场。毕竟如果基金的净值一天上涨了20%，又或者是下跌了30%，是否会出现投资者全部要求赎回的局面呢？

其实我们更应当思考的是，为什么质量更好的公司在国内上市后，经营方面却不如当初那些因为达不到要求而不得不远赴重洋的公司呢？因为，公司上市只能解决一时的资金所需，而持续的监管，才能让企业以经营为重、以市场为重，而不敢以虚假财务指标推高股价便套现走人。