民营企业的并购风险及防范措施

孙晶

改革开放40年来，民营经济获得了快速发展，截至2017年底，我国民营企业数量达2726.3万家，个体工商户6579.3万户，注册资本超过165万亿元，民营经济对国家财政收入的贡献占比超过50%；民营企业在经济中的地位已日益凸显，尤其在近几年全球经济一体化不断加强的背景下，民营企业迎来了更好的发展机遇。但是民营企业在获得发展的同时，企业的規模、实力及竞争力也一定程度上限制了其迅速扩张，大量的民营企业怀着美好的愿望进行并购，结果却差强人意，非但没有实现预期的目标，反而陷入重重困境。并购不是通天大道，很多并购行为存在不理智、不科学、不合理的行为，导致并购风险进一步加大。本文根据民营企业经营特点及并购意义来界定民营企业并购的风险，分析民营企业并购前、并购中和并购后的风险因素，针对存在的问题进行剖析，提出合理的应对防范措施，推动民营企业长远发展。

企业并购 风险识别

风险防范 风险应对

并购一词有着广泛含义，是”指两家或更多的独立的企业、公司合并组成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收一家或更多的公司，包括兼并和收购两层含义、两种方式。国际上习惯将兼并和收购合在一起使用，统称为M&A，在我国称为并购。企业并购类型包括收购控股、吸收合并、新设合并。按照并购形式可划分为：间接收购、要约收购、二级市场收购、股权拍卖收购。按照并购双方行业相关性，可以分为：横向并购、纵向并购以及混合并购。

民营企业经营的特点和并购的意义

（1）民营企业经营的特点

民营企业自改革开放以来克服了基础薄弱和先天不足等劣势，取得了长足发展，已成为国民经济的重要组成部分，客观地说，民营企业的发展正从发展初期向发展中期转变，向着更合理、更科学的方向发展。就民营企业来看，其经营特点较为鲜明：一是，机制灵活，跟着市场应变，动态调整经营战略。二是，建设周期短，生产规模小，收益快。三是，创新能力比较强。四是，资金实力薄弱，融资困难，难以有效降低经营风险。五是，人才吸引及培养力度不够。六是，家族经营，管理意识薄弱。

（2）民营企业并购意义

民营企业在大时代下发展迅速、并且步伐相当稳健。中国企业平均寿命在2-3年，有一定知名度和规模的民企，都突破了这个界限，并打破家族企业管理模式，开始步入现代化、规范化的管理时代。在现今全球经济一体化趋势不断加强的背景下，企业之间的并购不再局限于大型企业之间，很多民营企业为了获取长远生存和发展，提升市场占有份额，通过并购来整合资源，拓宽企业经营规模，提升市场竞争力。

（3）民营企业并购风险界定

并购风险界定是指民营企业在发生兼并和收购行为时，由于对目标企业的误判，导致并购前产生宏观决策、战略定位、法律等风险，并购中产生融资、估价及投资等风险，并购后产生管理、财务、人事、经营、文化等风险。这些风险会导致民营企业资金流量受限及股东权益受损，直接导致其并购行为的失败。

民营企业并购风险因素分析

（1）民营企业并购目标的选择

1.民营企业并购目标的选择要确保并购协同效应的最大化，并购的目的就是为了实现一加一大于二的协同效应，没有了协同效应，并购的价值创造就无从谈起，一般重要的协同之处包括财务协同、成本协同、市场协同、品牌协同等方面。

2.并购的目标企业要符合企业的最高战略，并购的一切工作都要围绕企业的最高战略开展。

3.目标企业的选择要确保风险最小化，并购方企业要想通过并购迅速做强做大，就要正视企业并购的高风险性，针对并购目标企业有可能出现的各种风险都要做好充分的风险管控方案准备。一定要面对的目标企业的风险，就要选择控制成本与代价最小的那些目标企业。

（2）民营企业并购前的主要风险

主要表现在战略决策风险和经济环境风险两个方面。

1.缺乏合理有效的决策机制或者决策过程简单化。很多民营企业普遍采用高度集权决策模式，凭经验和直觉进行

“拍板”。而现代管理理论把决策视为一个过程，一般分为四个阶段，即收集信息阶段、拟定计划阶段、选定计划阶段、进行评价阶段。如果把决策视为最后的

“拍板定案”是不全面的，也是不符合科学决策的要求和前提的。

2.部分民营企业经营者对企业发展速度、经营规模、多元化经营盲目追求，企图超越客观条件的限制，追求脱离实际的过高目标，结果往往“欲速而不达”。典型的案例有：巨人集团，史玉柱总结四大失误中，第一条就是“盲目追求发展速度”，巨人集团1995年产值目标10亿元，1997年为100亿元。第二条就是“盲目追求多元化经营”，巨人集团涉足领域有电脑业、房地产业、保健品业，行业跨度大，把有限的资金和经历投入到不熟悉的领域，导致主业发展停滞。

3.经济环境的波动也直接影响着并购行为，当外部环境处于良好状况时，民营企业会获得更多的发展机会，如我国政府推动的“一带一路”政策、总理在政府工作报告中关于“推动支持民营企业发展”。坚持“两个毫不动摇”，坚持权利平等、机会平等、规则平等等利好政策等。

当外部经济环境处于波动状况时，如遭受金融危机、次贷危机、战争风险等情况，此时民企的发展面临不利的内外环境，若选择此时进行相关并购，会在一定程度上增加并购风险。

（3）民营企业并购中的风险

主要表现在估价风险、融资风险、并购支付风险三个方面。

1.估价风险包括信息不对称风险，其表现为表内风险和表外风险。一方面被并购企业处于自身利益考虑习惯于粉饰财务报表，造成目标企业财务数据失真。另一方面在并购前目标企业通常会隐瞒会有负债、隐性担保、连带诉讼等重要信息，造成实施并购的企业不知不觉中陷入债务危机、官司缠身的被动境地。

2.评估方法的选择合理与否将直接影响到企业自身利益。一些民营企业缺乏足够的认知和了解，将企业价值评估同资产价值评估划等号。甚至部分企业将净资产价值作为交易价格，即便采用收益法评估企业价值，套用公式，同样会影响到最终的结果。

3.交易定价是企业并购的核心问题，部分目标企业利益至上、诚信缺失，通过虚构特许经营权、专有技术、潜在经济价值、商誉等无形资产，高估自身资产价值，造成交易价格失真。并购企业在并购中必须提前预判和应对，充分考虑和测试交易定价的合理性及可靠性，否则，可能因此遭受不必要的挫折和损失。

4.民营企业融资方式归类为内部融资、外部融资、混合融资三种。企业并购交易及后续的重组组合，需要支付和投入大量的现金，这会给并购企业带来较大的资金压力。作为并购企业应该适当控制财务杠杆，避免融资方式单一或融资选择失衡的问题出现。

5.支付风险胜要指与资金流动性和股权稀释性有关的并购资金使用风险。作为企业定价和融资的最终落脚点，支付方式的选择是企业并购风险控制的又一重要环节。从支付工具来看一般分为现金支付、换股并购、卖方融资和混合支付四种方式。如果收购企业的杠杆率比较高，一般不会采用现金收购或发行债券，而倾向于股权融资。如果收购企业现金流量不宽裕，可以考虑分期付款或股票收购。一般来说，只有每股的现金流量大于每股收益，企业才有足够的资金支持并购扩张活动，否则就要通过融资，依靠贷款或发行股票来解决。如果并购采用换股方式，那么如何确定换股比例是合并双方成功的關键。由于换股比例的确定决定了并购双方在合并后对协同效应的分配情况，决定了合并各方财富增长和减少。如果换购比例不合理，有可能降低并购公司每股净资产。反之，则会降低目标企业的每股净资产。

6.税收风险，对于并购企业而言，已借贷或发行可转换债券的方式筹集现金来支付，其产生的利息成本可在税前列支，起到一定的税收递减效果。而股权融资成本必须在税后列支，不能收到合理的避税效果。对目标企业而言，若并购企业支付现金，则必须在收到现金后立即缴纳所得税。若采取换股方式，则可通过推迟收益确认时间延迟缴纳。因此，只有当以现金支付的并购价格足以弥补目标公司股东税收方面的损失时，现金支付才是可接受的。

（4）民营企业并购后的风险

主要表现在人员整合风险和文化整合风险两个方面。

很多企业在并购后，由于双方的企业文化难以融合而引起组织上的抵制和排斥的情况比比皆是，往往使员工丧失认同感，并最终可能导致并购的失败。企业间的整合实质上是不同文化碰撞、融合的过程，差异不是问题，关键在于“沟通”。一位成功完成整合项目的总经理回忆整合过程时曾说“我花了9个月的时间，尽量做好全方位的沟通，给员工描绘未来是怎样的。这不是一次可以做完拉倒的事情，你必须要一步一步跟进，以逐步帮助他们建立信心。要明确提出符合公司发展的理念和员工可以接受的价值观，这样才可以留住员工的心，把整合做好。如果不这样，你就有可能破坏了并购中本来可以获得的价值。”

民营企业并购风险防范的应对措施

（1）并购前的风险防范与应对

民营企业在并购发生前要关注三个方面问题：一是，宏观经济环境和政策，当经济环境处于上升期时，可以考虑进行积极的并购。二是，行业发展战略，要对整个行业的发展模式及未来发展方向了解并熟悉，可以通过系统化的数据分析预测行业整体发展趋势。三是，企业自身发展战略，一定要根据自身发展状况进行准确定位，制定出符合客观实际的战略。

（2）并购中的风险防范与应对

估价风险、融资风险和并购支付风险是民营企业并购行为中需重点防范与控制的。民营企业作为兼并企业要加强对目标企业资料的核查，包括财务审查、报表数据审查等，将账面数据与实际盘点有效比对，以降低估价风险。

为有效降低融资风险，民营企业应采取多元化融资方式，将内部融资和外部融资有效结合，但在融资上尽可能的减少民间融资和高利贷融资，要借助民营企业内部存货、机械设备等质押形式获取银行机构贷款的支持。

为有效降低并购支付风险，要尽可能采取混合支付方式，操作中要注意以下三点：一是，要控制现金支付过多带来的资金流动性危机和破产风险。二是，要控制股票支付过多带来的股权稀释风险和控制权丧失。三是，要防止财务杠杆为企业带来过多的债务资金资本。

（3）并购后的风险防范与控制

并购后的整合绝对不能依赖某个部门，而是建立专业权威的并购整合委员会以及联合工作团队。在有了组织架构的支持和保障后，要明确各自的作用及职责。这些工作人员在协商阶段就应当参与，且保持之后的连续性，比如并购项目的经理往往即是未来外派的最高负责人。他们能发挥较强的粘结剂作用，使投资及其他各专业职能部门保持沟通。并购整合交接时，委员会需要确保并购过程中，集体的智慧和经验能够形成书面的记录，揭示风险等重要事项，保证重要信息的全面准确传递，并监督重要检查事项交接完成。并购后制定推行因地制宜的管控措施，稳定人才队伍只是形成经营团队的第一步，更重要的是将被并购企业的人才融入新的组织架构，要给予被兼并员工有效的激励和足够的发展空间，如果被兼并企业员工不愿意在新企业任职和发展，康并企业也要正确处理好下岗安置问题。从企业文化的影响要具有交互性和渗透性，民营企业在注重自身对目标企业文化影响的同时，也要吸收目标企业文化中的优秀成分，促进并购后企业文化的提升。

结语

民营企业要实现自身的突破性发展，并购是有效的方式和手段。当前，民营企业作为新生代并购的主体，在并购的前期、中期、后期阶段都存在一定的财务风险。本文通过对民营企业并购风险与防范措施的探讨，以期为民营企业实施有效的并购行为提供借鉴。