政府干预、高管权利与企业环保投资

冯爱迪

一、引言

李克强总理在2016年政府工作报告中指出:“治理污染、保护环境，事关人民群众健康和可持续发展，必须强力推进，下决心走出一条经济发展与环境改善双赢之路。”这反映了政府环境污染治理的决心。柴静《穹顶之下》超过一亿的收视率，也反映了公众当前对环境问题越来越高的关注度。虽然近年来我国环保投资总量不断增加，但与发达国家该比重稳定在2.2%相比仍有显著的差距（吴舜泽等，2016），环保资金缺口不容忽视。当前我国企业环保不足的重要原因是环境问题的负外部性，使得股东和管理层普遍缺乏环保投资的主动性（唐国平和李龙会，2013）。当管理层拥有权力强度较大时，会对企业的环保投资有怎样的影响呢？在转轨经济阶段，政府片面追求地区GDP时背景下，政府干预又会对企业的环保投资规模产生怎样的影响？因此，文章选取2011-2016年沪深A股重污染行业上市公司为研究样本，实证检验管理层权力和政府干预对企业环保投资的影响作用，并进一步检验二者的调节作用。

二、理论分析与假设提出

现代企业所有权与经营权的分离使得企业的投资决策大多掌握在管理层手里，而管理层出于对自身利益的考虑，往往会规避类似于环保投资这种高风险、高投入的投资行为。根据代理理论，由于存在信息不对称，管理层会出于对自身利益考虑做出管理决策，因为管理层存在风险厌恶情绪，可能牺牲充满不确定性的未来绩效，以实现更高的当期效益。当前以公司财务业绩指标为基础的评价体系，也使得管理层倾向于那些可测量的短期性投资而不愿意进行长期性有价值的投资，尤其是非经济效益项目，如社会责任项目和环境保护项目。出于短期财务绩效的考虑，管理层可能在公司财务绩效最大化和企业社会责任绩效之间权衡，这可能导致管理层股权和企业社会责任之间的负相关关系（王海妹等，2016）。因此，企业管理层不仅对其环保投资行为表现出较弱的积极性，而且与大股东之间在非经济项目投资方面更多地体现出“合谋”与“利益协调激励效应”，会共同抑制企业进行环保投资（Orasto，2006）。因此，管理层权力越大，在环保投资决策中的掌控力越强，与大股东的“合谋”行为更便利，进而提高了大股东的“掏空”动机（田双双等，2015）。因此，文章提出假设1：

管理层权力越大，企业环保投资规模越小。

环保投资作为一种特殊的投资形式，具有周期长、收益率低的特点，追求的是环境效益和社会效益等特点（陈琪，2016）。现有研究发现，政府干预并不一定能够发挥预期的作用。尤其是在法制不健全的国家，政府干预有可能会发展成为“政府失灵”。在我国现行官员考核与晋升制度下，地方政府有动机也有能力干预企业的生产经营活动，往往会出于自身利益诉求，追求短期经济效益，忽视环境问题。周权雄（2011）研究发现在地方政府干预严重的地区，政府短期经济利益导向的行政干预越多，地区的环境规制污染就越严重。张功富（2013）在随后的研究中也进一步证实了政府对企业的干预越严重，地区环境污染越严重，所在地区企业的环保投资规模越低。由此可以预期，政府干预对企业环保投资产生消极的影响。所以，提出以下假设2：政府干预越严重的地区，企业环保投资规模越小。

公司治理机制作为一种制度安排，其有效性内生于治理环境。治理环境包括政府治理、市场竞争、法治水平、产权保护和信用体系等（夏立军和方轶强，2005）。其中政府的作用受到广泛关注。孙铮等（2005）认为相对于成熟市场经济国家，制度对企业行为的引导作用在转型国家更明显。尤其在一味追求GDP背景下，政府干预经济程度较高，寻租现象严重，高管利用手中的权力获取私利的动机更强（刘星和徐光伟，2012），但是环保投资这一非经济性支出并不会给企业和地区带来直接的经济效益。企业往往缺乏环保投资的主动性，管理层权力越大，其投资的意愿越低，而政府在只追求经济增长的同时，进一步降低了外部有效性监管。因此，文章提出以下假设3：政府干预会进一步强化管理层权力对企业环保投资规模的负相关关系。

三、研究设计及模型构建

（一）样本选取与数据来源

文章选取在2011—2016年间沪深A股并被定义为重污染企业的上市公司为研究样本。其中，企业环保投资数据是由从上市公司公开披露的社会责任报告、可持续发展报告和环境报告书中手工收集和整理；其余变量均来自于国泰安数据库（CSMAR）。文章对主要连续变量在1%与99%分位上进行了Winsorize处理。文章使用的软件为Stata 14.0。

（二）模型构建及变量定义

为了验证文章的假设1和假设2，文章构建了以下模型（1）：

进一步，为了验证的调节作用，文章构建了以下模型（2）：

其中EPI表示企业环保投资，借鉴唐国平等（2013）的研究采用企业年度环保投资额与当年平均总资产的比值衡量企业环保投资规模；与此同时，选择如下控制变量，具体的定义及衡量见表1。

表1 变量选择及定义

四、实证结果及分析

（一）描述性统计与相关性分析

主要变量的描述性统计结果显示我国重污染企业的环保投资力度不足，环保投资差异较大。而管理层权力的中位数为2.0，大于平均值1.6535，说明在重污染企业中，管理层的权利普遍较高。（限于篇幅未报告，作者留存被索）。文章对变量之间进行了相关性分析与方差膨胀因子检验，结果显示变量之间不存在严重的共线性问题。相关性系数均小于0.5，且变量之间的方差膨胀因子VIF均小于2。（限于篇幅未报告，作者留存被索）

（二）实证结果分析

文章为了缓解异方差问题，采用了White检验进行修正，回归结果如表2所示。表中数据显示，管理层权力与企业环保投资规模在10%的水平上负相关，说明管理层权力越大，其降低企业环保投资规模的动机就越强烈，假设1得到验证。政府干预与企业环保投资规模在1%的水平上显著正相关，这意味着政府对企业的干预可以提高企业环保投资，并能够弥补企业公司治理的不足。假设2得到支持。

表2 政府干预、管理层权力与企业环保投资

表3 稳健性检验

为了验证本文结果的可靠性，我们进行了如下两个方面的稳健性检验：

1.参考权小峰和吴世农（2010）、杨兴全等（2016）的研究，将高管权利指标进行算术求和，然后重新进行检验。

2.借鉴唐国平等（2013）的研究，将企业年度环保投资额替换为环保投资额的自然对数，然后重新进行检验。检验结果如表3所示，我们发现主要变量的系数未发生实质性变化。假设1、2、3均再次得到验证，主要研究结论未发生变化，故可以认为文章的研究结论较为可靠。

五、研究结论与建议

文章研究发现，管理层权力越大，企业环保投资规模越小，在环保投资方面，管理层缺乏积极性和主动性，更多地表现为与大股东的“合谋”；而政府干预则会抑制管理层行为，从而提高企业环保投资。文章验证了政府治理机制在企业环保投资方面的作用原理。

基于上述研究结论，文章提出以下建议，首先，要不断完善上市公司权力制衡机制的设计，强化董事会的治理职能。其次，加强市场监督，加大对市场配置资源的力度，充分发挥市场在资源配置中所起的决定性作用。

参考文献：

[1]吴舜泽，逯元堂，朱建华，陈鹏.中国环境保护投资研究[M]．北京：中国环境出版社，2016，16-23．

[2]唐国平，李龙会．股权结构、产权性质与企业环保投资——来自中国A股上市公司的经验证据[J]．财经问题研究，2013,（03）：93-100．