浅析我国资产管理业务的发展对货币供应量的影响

　

(南开大学　广东　深圳　518000)

我国资产管理业务的起步较晚，但近几年发展较为迅速。2012年，我国资产管理规模为27万亿元；到2016年，资产管理规模已达到116万亿元，年均复合增长率高达43.97%。在金融业“分业经营、分业监管”的格局下，资产管理业务通过创新操作模式和交易渠道，实现跨行业、跨机构、跨产品合作，为客户提供综合性服务。资产管理业务的大发展伴随着各种不当创新，不仅改变了传统存款结构，也改变了传统的间接融资路径，对货币供应量产生了直接的影响。

一、资产管理业务的本质和运作表现形式

我国当前的主流资产管理机构包括商业银行，信托公司、证券公司、基金公司及其子公司，及保险公司等，资产管理产品为银行理财、集合理财计划、资产管理计划、公募及私募基金等。资产管理就是受人之托，代人理财，资产管理机构利用自身专业优势，根据投资者的委托，将社会闲置资金集中起来投向各类金融资产，资金最终进入各类融资者的账户。由于真正的资产管理是由投资者风险自担，与资产管理机构的自营投资相隔离，因此资产管理业务的本质就是直接融资。

资产管理产品的基本运作形式是：投资者(包括个人及企业)将自有资金委托给资产管理机构，由其投资于各类市场和各类金融资产，以获得资产的保值增值。在社会资金的存在形式上，投资者的个人储蓄存款或企业活期、定期存款，最终转化成融资者的存款。通过投资国债、地方债，转化成政府存款；通过投资企业、公司债券或者投资非标准债权资产，转化成企业存款；通过投资金融债、同业存款、同业存单，转化成同业及其他金融机构存款。

二、资产管理业务对货币供应量的影响

(一)直接融资对货币供应量无实质影响

从货币供给理论来讲，货币供应的扩张是基于存款类银行的间接融资行为，也就是俗称的信贷扩张，由贷款派生出存款。如果是直接融资行为，则不会产生货币扩张。根据对资产管理业务本质和运作表现形式的分析，我们可以得出一个结论，本质上是直接融资业务的资产管理业务，不会派生存款，因此对货币供应量并无实质性的影响。如果要说有影响，那就是取决于“同业及其他金融机构存款”、“财政存款”等是否纳入货币供应量统计。

(二)资产管理业务不当创新导致货币乘数波动

上文已阐述过资产管理业务本质应是直接融资业务，是表外业务，就是必须与资产管理机构自营资金相分离。然而，自2012年开始，我国开启了一轮金融自由化改革的浪潮，其间放宽了对众多金融领域的管制。其中，打着“大资管”旗号，以银行理财、同业业务为代表的不当创新发展较快。商业银行利用理财与同业通道做类信贷业务，躲避表内信贷监管。将本应在表内进行放贷或投资的业务，通过资产管理通道投放资金，借用无限扩大外延的“同业”外延进行监管套利，进而形成了庞大的影子银行业务。影子银行的实际风险承担者并不是投资者，而是资产管理机构，其实质还是间接融资，背离了资产管理的本质，因此对货币供应量产生了实质性的冲击。

影子银行推升货币乘数。银行同业业务绕开了存贷比、资本充足率以及对信贷投向的管理，便利了资金流向房地产、地方政府融资平台等受限制领域。银行资产增加依靠同业资金弥补负债缺口，充分利用了超额储备。2014年底至2017年6月底，金融机构超额存款准备金率从2.7%下降到1.4%。金融机构存款准备金率下降导致货币乘数提高。

(三)资产管理业务使传统金融统计指标变得不完整、不全面

随着资产管理业务的发展，存款早已经不是唯一可以选择的投资方式。截至2016年年底，证券基金、银行理财、信托计划、保险资管四项主要资产管理机构管理的资产规模高达102.71万亿占比同期M2的66.26%。随着其他金融产品对存款的分流，广义货币M2的增长远远落后于金融资产的增长速度，这是广义货币M2与经济变量逐渐脱钩的重要原因之一。

对广义货币的统计遗漏也是M2增速降低的重要原因。增长迅速的互联网金融资产端主要对接货币市场基金。截至2017年6月末，我国货币型开放式基金规模已经高达5.3万亿元。从价值储藏性、流动性、变现能力来看货币市场基金具有较强的货币属性，IMF《货币与金融统计手册》早已经将货币市场基金纳入货币统计范围，而我国目前尚未将其纳入货币统计。开发式银行理财也同样具有较强的货币属性。保本型、刚性兑付的银行理财产品与传统的银行存款本质上没有太大差别，对存款的有较强的替代作用。从货币认定的三支柱来看：这类产品属于存款类金融机构的负债、国内居民广泛持有、在变现能力上具有货币属性，也因此应纳入广义货币的统计范围。

三、资产管理业务创新影响货币供应量的内在原因——我国货币供应的内生性

货币供应内生性指货币供应量在一个经济体系内部由多种因素和主体共同决定，中央银行只是其中的一部分，并不能单独决定货币供应量。我国货币供应一直存在较强的内生性。宏观上，经济增长过度依靠投资驱动，为了维持投资增速需要持续不断的货币供给提供资金；微观上，地方政府预算软约束与商业银行资产扩张冲动相互配合，造成信用规模总量越来越大；近几年的资产管理业务创新使以往的信贷约束效力降低，为货币供给内生扩张提供了有利条件。

央行在2015年数次降低法定存款准备金率维持广义货币增速体现的是货币供给的外生调节。2016年以来，央行并没有进行外部调节的，商业银行一方面通过耗用超额准备金，另一方面通过带有影子银行性质的表外理财、同业通道等方式的支撑信贷的快速扩张，进而稳定广义货币增速，这是典型的货币供给的内生性表现。而目前货币供应所表现出来的不稳定特点，则是内生货币供应机制的副产品。

四、相关政策建议

一是完善我国货币供应量的统计。目前我国利率市场化改革尚未完成。在未来一段时期内，我国还难以像西方国家那样将某种利率确定为货币政策的操作目标，货币供应量仍将作为我国货币政策的中间目标。因此，人民银行应根据资产管理业务的发展适时修订货币供应量统计口径，为货币政策和宏观调控提供合适指标。建议将具有一定流动性，具有支付手段和价值储藏手段、带有明显货币属性的开发式货币市场基金以及开放式银行理财产品计入M1或M2；将本质上属于银行存款，应纳入表内核算的保本型银行理财产品纳入M2统计。

二是加强去杠杆的长效机制建设，尽快落实资产管理新规。我国金融业经过多年的发展，货币存量已经非常可观，M2占GDP的比重世界领先，信贷对经济的拉动作用逐步下滑。落后产能、僵尸企业以及房地产贷款的高企，微观上表现为部分企业杠杆率过高，宏观上则造成市场无法出清、经济结构难以改善，去杠杆的任务很重。

去杠杆是一个长期的过程，目前仍处于开始阶段，未来去杠杆的过程需要加强制度规范和长效机制建设。可以从制度上进一步加强对商业银行杠杆率和流动性的管理，管好表内信贷；尽快出台并落实资产管理业务管理办法，打破刚性兑付，实行精致管理，约束表外理财资金、同业业务等影子银行业务的无序扩张，使资产管理业务回归本质；将去杠杆的进程纳入制度化、长期化、内在化的轨道。只要经济增长不出现过快下滑，就业保持基本稳定，对去杠杆过程中经济增速的下降应保持充分定力，坚决推进去杠杆。

三是加强金融业统一监管协调。本轮货币供应变化中，存款类金融机构与非存款类金融机构密切配合下，实现了货币供应的数量派生与流动性结构的重构。存款类与非存款类金融机构合作体现为混业经营。我国目前采用的分业监管体制，使得不同金融行业在金融业创新和交叉监管上缺乏协作和配合，金融机构打监管政策擦边球，监管套利层出不穷，严重影响了金融运行的安全。

2017年召开的全国金融工作会议强调要加强金融监管的协调性、补齐监管短板，同时会议决定设立国务院金融稳定发展委员会。针对目前分业监管体系对金融混业经营存在的监管空白、监管套利等问题，国务院金融稳定发展委员会将从更高层次上协调现有的分业监管体系。未来，应以中央金融工作会议精神为指导原则，发挥国务院金融稳定发展委员会的作用，统一监管标准、加强监管的统一性、协调性。这样才能避免资金通过各种资产管理通道在金融系统内的空转、套利，让货币重新回到服务实体经济的正途。

【参考文献】

[1]宁咏,王凯.货币供应的新特点与新思考——近两年来货币供应机制的新变化及其原因分析[J]当代金融家.2017,9

[2]盛松成,翟春.中央银行与货币供给[M].北京：中国金融出版社，2015,183