中小企业财务结构与债务融资的实证研究

杨苏力

摘 要：文章选取中小板的中小企业为研究对象，就中小企业财务结构与债务融资进行实证分析。以往研究中就中小企业融资难问题更偏向于从金融体制、信息不对称性等方面入手寻找原因。文章更偏向企业内源性的原因解释，分析企业资产结构、获利能力、短期偿还能力、运营效益对企业债务融资获得的影响，并基于实证结果给出解决中小企业债务融资难的思考与建议。

关键词：中小企业；财务结构；债务融资

在民营经济原创力竞相迸发的历史新时期，中小企业俨然成为当前我国经济市场创业创新的主力军，对技术进步、居民就业及经济的发展起到不容小觑的作用。然而，由于抵押品不足、风险溢价高等因素，商业银行对中小企業资金需求支持积极性并不高，这对于筹资能力弱、资金短缺的中小企业的发展无疑是雪上添霜[1-2]。也有不少学者将其归因于我国投融资机制、金融市场不成熟，如白君易[3]关注的中小企业融资渠道、陆铭[4]关注的中小企业投融资体制问题，这些都是外部的客观原因。事实上，中小企业运营中的各方资源整合、资金运用、成本管理能力都是决定其是否能存活、长久发展的关键要素[5]，不管外在金融环境如何变化，企业都应学会从自身寻找原因，破解生产经营中遭遇的融资难题。

1 理论背景及假设

1.1 理论研究综述

在现今的经济体制下，融资是企业发展的必要条件，而中小企业的融资难问题早已成为学术界讨论的热点。然而，以往的研究也指出，由于银行对中小企业债务融资的风险评估往往较高，以致于中小企业主通常无法获得长期债务，即使他们愿意支付更高的利息。由此看来，帮助中小企业寻找更有效的债务融资解决方案是具有实际意义的。另外，有一些研究揭示了企业内部经营要素对负债融资的影响，如陈战运等[6]通过研究指出中小企业资产担保价值、企业规模、经营力度、短期偿债能力、盈利能力、投资机会和企业成长性对债务融资能力的影响。王晓艳等[7]则以文化企业为例，研究企业成长性、主营业务收入变异性、企业盈利能力和企业规模与的债务融资能力的关系。上述研究均证实了企业负债融资能力与各因素之间的正相关关系，然而并未给出各相关系数及重要度排序，本文将对此作进一步的研究。

1.2 假设

中小企业资产负债表、现金流量表是金融机构（银行）进行信贷风险评估的重要依据。可见，财务数据反映的企业财务结构是影响中小企业获得债务融资的重要因素。在本文的探究中，我们假设企业财务结构会对中小企业获得债务融资造成影响。而企业财务报表所反映的企业财务结构主要体现在企业资产结构、获利能力、短期偿还能力、运营效益等方面，因此，本文研究则从这4方面考虑做出如下假设：

假设1：良好的资产结构有助于中小企业获得债务融资。

假设2：良好的获利能力有助于中小企业获得债务融资。

假设3：良好的短期偿还能力有助于中小企业获得债务融资。

假设4：良好的运营效益有助于中小企业获得债务融资。

2 研究方法

本文选取在深交所中小板上市的107家中小企业为研究样本，对年报中财务数据，使用SPSS数理统计软件进行实证分析。本文研究所需财务数据摘取于锐思（RESSET）金融研究数据库中的各公司的财务报表。

2.1 变量

2.1.1 被解释变量

本文研究中的被解释变量为中小企业获得债务融资现状。资产负债率反映银行等外部债权人提供的资金占全部资金的比重，资产负债率越高，则表示企业获得的债务融资越多。本文采用资产负债率进行中小企业获得债务融资的测度，用DR表示。

2.1.2 解释变量

根据现有研究，企业财务结构的许多特征，如中小企业资产担保价值、企业规模、经营力度、短期偿债能力、盈利能力、投资机会和企业成长性都能影响企业债务融资，但由于中小企业财务数据可获得性，本文无法对上述因素一一分析，而从中挑选了4个主要因素：资产结构、获利能力、短期偿还能力、运营效益作为实证分析的解释变量。

（1）资产结构。国内大部分学者采用股东权益比率这一指标衡量企业的资产结构水平[8]。该比率反映企业资产中所有者投入的占比。鉴于中小企业财务数据的可获得性，本文采用股东权益比率的倒数，即权益乘数对中小企业资产结构进行测度，用EM表示。

（2）获利能力。其是企业持续存在和发展的决定性因素。在学界通常用毛利率、净利率、杠杆比例、总资产收益率、总资产报酬率等指标来测度[9]。本文则选取总资产收益率来衡量中小企业的获利能力，用ROTA表示。

（3）短期偿还能力。其是反映企业财务风险的重要指标，在学界通常用流动比率、速动比率、存货信赖度、现金比率等指标来测度[9]。本文则选取流动比率来衡量中小企业的短期偿还能力，用CR表示。

（4）运营效益。效益是企业运作的根本目的。国内大部分学者用总资产周转率、固定资产周转率、存货周转天、存货周转率、总资产周转率来测度企业的运营效益[10]。本文则选用总资产周转率来衡量中小企业的运营效益，用EC表示。

综上，本文研究的被解释变量与解释变量的各变量的界定如表1所示。

基于RESSET金融研究数据库中对107个样本企业财务数据的收集，对各变量作描述性统计如表2所示。

根据变量数据描述性统计结果可知，本文选取的107个企业的总市值在298 873.12万元至13 500 000万元，总市值均值为1 419 098.3万元。

2.2 模型建立

为研究中小企业资产结构、获利能力、短期偿还能力、运营效益对债务融资差异的解释力度，本文以样本企业的资产负债率为被解释变量，以权益乘数、总资产收益率、流动比率、总资产周转率为解释变量，基于107个样本的财务报表数据进行多元线性回归，并建立以下模型进行检验：

yjt=βjEMjt+γjROTAjt+δjCRjt+εjECjt+τjt（1）

其中：y—中小企业获得债务融资现状的被解释变量，也即样本企业的资产负债率，EM，ROTA，CR与EC为解释变量。EM—企业资产结构变量，也即权益乘数；ROTA—企业获利能力变量，也即总资产收益率；CR—企业短期偿还能力变量，也即流动比率；EC—企业运营效益变量，也即总资产周转率。

2.3 实证分析

将笔者收集的107个样本企业的资产负债率、权益乘数、总资产收益率、流动比率、总资产周转率数据输入SPSS软件进行多元回归分析。

在SPSS数据编辑窗口中，创建“资产负债率”的分级变量为y，总市值、权益乘数、总资产收益率、总资产周转率、流动比率的分级变量分别为x1，x2，x3，x4，经多元线性回归分析得到结果如表3—5所示。

表4中的Anovaa分析结果显示，该多元线性回归的F值为65.121，显著性概率是0.00<0.01，表明回归极显著，可以显著地拒绝总体回归系数为0的原假设，也即从Anovaa分析结果可以得出被解释变量与解释变量之间存在显著的线性关系。

表5中的回归分析系数a分析结果显示，该多元线性回归中，权益乘数变量的t值为11.912，Sig.值为.000<0.05，说明权益乘数与被解释变量之间存在显著的线性关系，且系数为0.095，两者成正相关关系；总资产收益率变量的t值为﹣1.709，Sig.值为0.091>0.05，统计意义不显著，说明总资产收益率变量与被解释变量之间不存在显著的线性关系，该变量不能够引入线性回归模型；流动比率变量的t值为﹣6.019，Sig.值为.000<0.05，统计意义显著，说明流动比率与被解释变量（资产负债率）之间存在显著的线性关系，且系数为﹣0.018，两者成负相关关系；总资产周转率变量的t值为﹣0.648，Sig.值为0.518>0.05，统计意义越不显著，说明总资产周转率与被解释变之间不存在显著的线性关系，该变量不能够引入线性回归模型。

综上，本研究中的4个被解释变量中只有权益乘数、流动比率与债务融资显著相关，而获利能力、短期偿还能力与被解释变量无显著相关关系，因此在模型中剔除。根据上述结果，可以建立企业财务结构与中小企业获得债务融资的回归方程如下：

yjt=0.095EMjt-0.018CRjt+0.284（2）

其中：y—中小企业获得债务融资现状的被解释变量，也即样本企业的资产负债率，B和E为解释变量。B—企业资产结构变量，也即权益乘数。E—企业短期还债能力变量，也即流动比率。模型的残差统计量a如表6所示。

3 实证结果与讨论

3.1 实证结果

由上实证分析可得本文研究的实证结果如表7所示。

3.2 讨论

根据本文实证分析结果，资产结构、短期偿还能力有助于中小企业获得债务融资，而获利能力、运营效益与中小企业获得债务融资的相关性并不显著。

（1）权益乘数与被解释变量之间的回归分析系数为0.095，两者成正相关关系，也即企业的资产总额占股东权益总额越高，企业获得的负债数量更高。从企业经营行为上解释，当一个企业的权益乘数较高时，公司所有可供运用的总资产水平越高，此时企业具有较强的经济实力。从银行贷款方面上看，一般银行贷款给企业都需要抵押物，抵押物价值评估就是银行贷款最高额度的依据，当企业可供运用的总资产水平越高时，企业可提供的抵押物价值也就越高，银行带给企业的最高额度也适当上浮。这也从侧面解释了当前中小企业融资难的根本原因。可见，要想获得更多的负债融资，中小企业需展现自身资金实力，若企业资金实力不足，就要考虑创新融资渠道，因为企业资产不够雄厚，抵押物价值不高的话，对于传统模式的负债融资借款人来说并不受青睐。

（2）短期偿还能力与被解释变量之间的回归分析系数为﹣0.018，两者成负相关关系，也即企业短期偿债能力越高，企业可获得的负债数量更低。从企业融资行为上解释，当企业拥有的流动资产水平与流动负债的占比越高，则说明企业所持有的负债融资本身处于低位水平。也即，当企业拥有足够的流动资本用于还债，其负债水平也不会高。就当前中小企业负债融资现状来看，中小企业考虑到成本、利息等因素，往往会选择短期、小额融资，这也造成了整体的债务融资结构短期化，同理，商业银行的贷款期限结构则越来越偏向于中长期贷款，这一正一反的不对称变化趋势也进一步加剧了中小企业融资难问题。由此，对于中小企業来说，要想获得更多的债务融资，可以考虑适当延长负债期限，提升企业的长期偿还能力。

（3）获利能力与被解释变量之间不存在显著相关关系。收益力是企业持续存在和发展的决定性因素，但这却与企业负债融资能力并无相关关系。在中小企业中还存在部分富有创造力、盈利水平较高的新兴企业，然而却因抵押品不足等因素难以获得支持企业发展的资金。出现这种现象的原因可能是当前我国金融市场仍处于发展阶段，中小企业进行长期债务融资时，首先会选择银行借贷，而银行由于考虑到风险因素往往会要求企业提供抵押物，以至于忽视了企业成长的潜力，从而增加了中小企业在长期银行借款的难度。

运营效益与被解释变量之间不存在显著相关关系。回归分析结果不支持运营效益与被解释变量之间的相关关系，这与原假设相悖离。效益是企业运作的根本目的，若运营效益好的企业得不到有力的资金支持，这对于整个国民经济的发展来说是十分不利的。因此，建议相关部门可以重视中小企业的融资难问题，为运营效益高但资金短缺的中小企业创建良好的融资环境，健全金融系统，提升对中小企业的政策扶持力度，给予中小企业创造更多的发展可能性。

4 结语

本文从中小企业内部经营状况入手，揭示中小企业财务报表中隐含的债务融资获得影响因素，以期指导中小企业从内源性因素中寻找原因，加强资金运行管理，改善企业财务报表结构，从而提升债务融资获得的可能性。

综合本文得到的结论，主要包括：（1）本研究中的4个被解释变量中只有权益乘数、流动比率与债务融资显著相关，而获利能力、短期偿还能力与被解释变量无显著相关关系，因此在模型中剔除，得到中小企业财务结构与负债融资模型：yjt=0.095EMjt-0.018CRjt+0.284。（2）要想获得更多的负债融资，中小企业需要创新负债融资渠道，适当延长负债期限，提升企业的长期偿还能力。同时，基于本文实证分析结果，建议相关部门可以重视中小企业的融资难问题，为运营效益高但资金短缺的中小企业创建良好的融资环境。

[参考文献]

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[4]陆铭.创新科技与金融结合方式完善科技中小企业投融资体系对上海浦东新区科技金融体制改革的经验总结（下）[J].华东科技，2014（6）：58-59.

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[6]陈战运，杨文杰，宿芸芸.中小企业债务融资影响因素分析—基于灰色關联度模型[J].会计之友，2014（16）：38-41.

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[10]丁玲.信息技术业营业能力指标分析[J].财会通讯，2012（35）：121-123.

Abstract：This paper selects small and medium-sized enterprises as the research object， and conducts empirical analysis on the financial structure and debt financing of SMEs. In the past research， the problem of financing difficulties for SMEs was more inclined to look for reasons from the aspects of financial system and information asymmetry. This paper is more biased towards the explanation of the reasons of enterprise endogenous， analyzes the impact of corporate asset structure， profitability， short-term repayment ability and operational benefit on corporate debt financing， and gives suggestions and suggestions for solving the financing difficulties of SMEs based on empirical results. .

Key words：SMEs； financial structure； debt financing