金融部门杠杆率的测度方法和影响因素：一个文献综述

王章慧

[摘 要]文章详细梳理了金融部门杠杆率的测度方法和影响因素，指出金融部门杠杆率可以从宏观、行业和企业三个层面加以测度。现有研究表明，影响金融部门杠杆率的因素主要包括：经济周期因素、货币政策、金融市场结构、风险控制要求、资本账户开放程度。

[关键词]金融杠杆；测度；货币政策；金融监管

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2018.02.071

1 前 言

在关于中国杠杆率的讨论中，学术界和业界的关注点大多集中于非金融企业部门，对金融部门杠杆率问题的讨论相对较少。中国金融部门杠杆率过高的问题已经引起了党中央的高度重视，2017年年初至今“一行三会”出台了多项政策促使金融部门去杠杆，并取得了明显成效，但金融部门的去杠杆也面临一些重要难题。在此背景下，对中国金融部门杠杆率的影响因素进行全面系统的研究具有重要的理论和实践意义。

2 金融部门杠杆率的测度方法

从宏观层面，金融部门杠杆率一般采用“债务总额/GDP”这一指标来度量，即金融部门杠杆率=（政策性金融债+其他金融债+银行提供的非银行金融机构贷款+金融机构外债）/GDP（朱鸿鸣和薄岩，2016）。

从行业层面，在测度金融市场和金融机构的杠杆率时，可以借鉴负债权益比的计算公式，即“负债/所有者权益”。在金融市场上，所有者权益可以以金融机构的超额储备规模来代表，这是金融市场上一切资金供给的初始来源；负债的具体体现是金融市场所有参与者的融资总额，由此得到金融市场杠杆率=待购回余额/超额储备。至于金融机构，调整质押式回购与买断式回购、待购回余额与待返售余额项目，推导出金融机构杠杆率=（债券托管量-买断式待返售余额+买断式待购回余额）/（债券托管量+质押式待返售余额-质押式待购回余额）（李奇霖和梁路平，2016）。

从企业层面，杠杆率属于长期资本结构领域的概念，不同机构的杠杆率在测度方法上略有差异。其中，商业银行的杠杆率一般通过经过风险调整后的资本充足指标来测度，资本充足率=（总资本-对应资本扣减项）/风险加权资产。根据资本范围和性质的不同，又可分为核心一级资本充足率、一级资本充足率和资本充足率，以上均是银行业监督管理中的重要指标。

3 金融部门杠杆率的影响因素

金融部门杠杆率往往表现出明显的顺周期性，因此经济周期是影响金融部门杠杆率的重要因素。Adrian和Shin（2010）指出，由于抵押品价格的定价方式是市值定价，因此抵押品约束会随着经济增长而放松，金融机构的资产负债表规模和杠杆率会随着经济增长而提高，反之亦然。因此，金融部门的杠杆率会表现出较强的顺周期性，投资银行类机构会和商业银行一样，表现出明显的顺周期性。这一点与He等（2010）的研究有些差异，他们的研究却表明美国的商业银行的杠杆率变化并不显著，反而是投资银行和对冲基金等所谓的“影子银行”机构体系表现出“杠杆率约束”的特征，杠杆率变化转为剧烈。李泽广和杨钦（2013）对中国金融机构杠桿率的周期性变化进行了研究，并区分了银行金融机构和非银行金融机构。结论发现，中国上市商业银行尽管较好地遵循了风险资本约束特征，杠杆率却呈现出较强的波动性；从水平上看，商业银行的杠杆率高于非银行类金融机构，但非银行金融机构的杠杆率呈现出较强的顺周期性。

除了经济周期因素，货币政策、金融市场结构、风险控制要求、资本账户开放程度等因素也会影响金融部门杠杆率水平。

第一，货币政策。目前，学界普遍承认宽松的货币政策会抬高金融部门的杠杆率（如Rajan，2006；世界银行，2008；Christiano等，2008）。在宽松的货币政策环境下，基于对经济形势和资金流动性的乐观预期，金融机构会扩张信贷规模，从而导致杠杆率增加。

第二，金融市场结构。相对于直接融资而言，以银行为主体的间接融资对于金融杠杆率的增加作用更加显著。Valencia（2014）通过建立动态银行模型框架，推导出在融资的过程中，银行为发放新贷款可能会过度提升杠杆率，损害风险控制机制，甚至引发系统性风险。

第三，对杠杆率的监管。Adrian和Boyarchenko（2015）的研究表明，对于金融机构的风险控制要求会导致金融杠杆率的顺周期性波动。金融机构为达到风险控制的指标，会适时调节信贷规模和风险定价，引发金融杠杆率的波动，甚至爆发系统性风险。刘信群和刘江涛（2013）等也认为，对金融机构杠杆率实施强制性限制后，商业银行资产配置效率会降低，从而倾向于选择风险水平更高的资产，呈现出显著的逆向选择效应。

第四，资本账户开放程度。刘刚和何永（2015）利用10个发达经济体和新兴经济体在1970—2013年的动态面板数据，验证了资本账户开放与金融杠杆率的关系，结果表明：资本账户开放与金融杠杆率之间存在显著的倒“U”形关系，且在基本实现资本账户开放后，金融杠杆率与产生系统性金融危机的概率之间显著正相关，资本账户开放初期往往导致金融杠杆率上升。

参考文献：

[1]朱鸿鸣，薄岩.中国全社会及各部门杠杆率测算[J].重庆理工大学学报：社会科学版，2016（2）：1-6.

[2]李奇霖，梁路平.各种杠杆率的计算方法汇总[EB/OL].（2016-11-24）.http：//chuansong.me/n/1153235851954.

[3] Adrian T，Shin H S.Liquidity and Leverage[J].Staff Reports，2010，19（3）：418-437.

[4]He Z，Khang I G，Krishnamurthy A.Balance Sheet Adjustments in the 2008 Crisis [J].Imf Economic Review，2010，58（1）：118-156.

[5]李泽广，杨钦.金融机构杠杆率的周期性特征及其决定因素 [J].现代财经：天津财经大学学报，2013（10）：78-86.

[6]Rajan R G.Has Finance Made the World Riskier？ [J].European Financial Management，2006，12（4）：499-533.

[7]Bank W.Guidelines for Public Debt Management[Z].2008：1-54.

[8]Christiano L J，Ilut C L，Motto R，et al..Monetary Policy and Stock Market Booms[J].Social Science Electronic Publishing，2010，66（1）：33-51.

[9]Valencia F.Monetary Policy，Bank Leverage，and Financial Stability [J].Journal of Economic Dynamics & Control，2011，47（244）：20-38.

[10] Adrian T，Boyarchenko N.Intermediary Leverage Cycles and Financial Stability [J].Ssrn Electronic Journal，2012.

[11] 刘刚，何永.资本账户开放、金融杠杆率与系统性金融危机 [J].上海金融，2015（7）：12-19.endprint