积极探索跨境应收账款资产证券化

文/刘子薇 谢浴华 编辑/韩英彤

在立足于当前证券化制度的基础上，银行应勇于探索，创设出新的资产证券化模式与道路。

国际上，美国证券交易委员会（SEC）对资产证券化（Asset Securitization）的界定是，“资产证券是指这样一种证券，其以一个特定的应收款资产池或者其他金融资产池来支持，并保证偿付”，证券化即“将缺乏流动性的资产组合，转换为一种可以更自由地在资本市场上发行和交易的融资工具”。市场上，资产证券化可以解释为资产支持融资，同时也称为资产支持证券（Asset-Backed Security, ABS），是将未来能产生现金流的资产作为支持或者担保而发行的证券。

国内的资产证券化，首先可以根据基础资产的来源，区分为金融机构持有的信贷资产和企业持有的资产。2005年《信贷资产证券化试点管理办法》明确了信贷资产证券化即“在中国境内，银行业金融机构作为发起机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以该财产所产生的现金支付资产支持证券收益的结构性融资活动”。国家开发银行和中国建设银行成为国内首批试点单位，并分别发行了“开元”和 “建元”资产证券化产品，标志我国信贷资产证券化正式启动。2008年之后，由于受到世界金融危机的影响，国内资产证券化试点暂停，直到2012年《关于进一步扩大信贷资产证券试点有关事项的通知》出台后，信贷资产证券化才重新启动。

根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》（中国证券监督管理委员会公告〔2014〕49号）的定义，“资产证券化业务，是指以基础资产所产生的现金流为偿付支持，通过结构化等方式进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的业务活动”。该规定还明确了基础资产可以是企业应收款、租赁债权、信贷资产、信托受益权等财产权利，基础设施、商业物业等不动产财产或不动产收益权，以及证监会认可的其他财产或财产权利；资产证券化业务可通过证券公司、基金管理公司子公司专门设立的资产支持专项计划（以下简称“专项计划”）或者证监会认可的其他特殊目的载体（Special Purpose Vehicle,SPV）进行。

近年来的实践表明，ABS不仅可以改善商业银行融资结构，增加融资方式，降低资本占用，还可以增强综合贡献效益与提升综合服务能力。在当前MPA（宏观审慎评估）严监管考核下，国内商业银行十分在意资产规模。因此，随着商业银行的转型发展，对能够有效缩减资产规模的资产证券化业务，银行已经将其提升到新的战略高度。

随着商业银行的转型发展，对能够有效缩减资产规模的资产证券化业务，银行已经将其提升到新的战略高度。

贸易融资ABS现状

ABS形式上以“资产”作为支持，但实质上是以资产为基础所产生的“现金流”作为支持，将入池资产现金流进行重组，并对未来还款进行封闭式管理，以确保回款安全（ABS交易结构见附图）。目前，国内对资产证券化基础资产的分类统计包括银行CLO与企业ABS。截至2017年5月末，ABS债券存量达到1.1万亿元，基础资产类型也日益丰富，已经成为企业直接融资的重要方式之一。

从基础资产属性上看，贸易融资资产由于其具有自偿性、短期性、流动性等特征，通常是银行较为优质的资产，也是符合ABS特征的合格基础资产。

目前，国内由商业银行作为代理人兼资产服务机构主导的企业ABS尚在起步发展阶段，主要以应收账款与保理融资债权作为基础资产。ABS在全国性的民生银行、浦发银行，以及区域性的江苏银行、郑州银行首先取得突破。其中，“广发资管-民生银行安驰资产支持专项计划”是发行最早、期数最多、融资金额最大的贸易融资ABS，基础资产包括国内信用证、保函和保理。

ABS交易结构示意图

根据贸易融资的定义并结合证券化资产的特征与标准，应选择合格的基础资产。首先，商业银行根据产品风险对应收账款债权（包括但不限于贸易应收账款债权、工程应收账款债权以及租赁应收账款债权）进行等级分类。融资本身具有自偿性和明确的回款期限，可以通过严格审查贸易背景真实性来判断风险是否可控。一般而言，应选择融资申请人信用评级较高、债务人/付款人偿债能力强且还款稳定、单笔金额较大的应收账款作为基础资产。其次，对产品到期偿还债券要有较强的内部增信措施。当前已经成功办理的ABS的贸易融资基础资产，可以分为信用证类型及非信用证（含票据）类型。其中，信用证类型的信用证受益人作为原始权益人，由于具备了银行付款承诺，可以将信用证项下收益权进行证券化。这种情况相当于由金融机构对基础资产进行了增信，风险较低。非信用证类型下的赊销融资，即保理，可通过买方保理商对债务受偿进行信用风险担保。加入保理商信用后，同样能够确保应收账款到期回款的安全性与时效性。

此外，根据贸易融资的特点，可选择采取“储架模式”发行，建立符合标准的“资产池”。可借鉴采用循环交易结构来实现证券化交易，由“资产池”所产生的现金流保证偿付。

借鉴国内外ABS的成熟经验，商业银行在进行资产证券化过程中，通常可采用以下增信措施：一是超额担保。通常，应收账款总额应大于应收账款证券化金额，即未来现金流具有超额价值。可通过设置不同的资产支持证券预期收益率，确保到期债权偿付安排能够足以覆盖资产支持证券预期支出。二是优次分级。可以将证券化资产分层级，进行“优先/次级（劣后级）”的结构化安排，其中优先级证券进行外部评级后在交易所挂牌销售，而次级（劣后级）证券则通常选择发起人直接持有，或定向销售给具有较高风险偏好的投资者。三是外部增信。可以选择由发起人向专项计划直接提供集团或第三方机构担保，如某保理商发行的企业ABS，由其上市股东为该专项计划提供外部信用增级。

跨境应收账款ABS的可行性

从现行贸易融资证券化的发行情况、债权属性与基础资产等要素来看，全部均在国内市场上发行，基础资产所产生的现金流也来自国内付款方。随着我国贸易的全球化与国际化的快速发展，为满足客户多样化的融资需求，促进国际贸易融资业务的发展，银行将进一步加强跨境应收与应付账款的业务创新与推动。其中，作为跨境应收账款类资产，包括但不限于福费廷、应收账款融资（含出口信用保险项下应收账款融资、出口商票融资）、国际保理等贸易融资产品的境内和离岸资产证券化，也将纳入试点创新的议程。

跨境应收账款与国内应收账款资产证券化之间的最大差异在于，其未来能产生现金流的基础资产的债务承担方在境外，如基础资产为债权的，计划管理人应按照规定将债权转让事项通知境外债务人。因此，跨境应收账款资产证券化属于涉外业务，无论是选择境内市场或离岸市场进行资产证券化，均需要跨境监管部门及境外法律的许可与支持。这对贸易融资业务领域而言，是一个重大创新与突破，如能顺利试点，将可为国内出口企业和商业银行在资本市场拓展出一条新的融资渠道。在日益成熟和完善的国内贸易融资资产证券化的基础上，我们需要在跨境资产证券化上做进一步的研究与推进，重点涉及以下几方面的问题：

一是费用成本。由于证券化交易程序复杂，涉及法律合规、会计核算等方面，需要向计划管理人、信用评估机构、法律会计等众多服务机构支付相关服务费用，部分费用属于固定支出。因此，只有发行基础资产交易规模足够大、资产足够充裕，才能较好地摊薄发行成本与费用，使资产证券化对比其他社会融资更具有经济效益。目前，我国出口企业的应收账款一般笔数多、金额小、期限不一、海外买家分散，大型成套机械装备、飞机船舶等大规模出口的占比较少。在这种情况下要解决上述原始权益人的证券化融资规模问题，通常可采取“循环结构”建立资产池。在专项计划中明确约定，在再循环期内，由资产池所产生的现金流可不用偿还原基础资产支持的债券本息，而是用来继续购买新入池资产（支付费用等），以保证资产池的持续运作。

二是法律合规。目前国内关于ABS的制度及法规比较完善，但如果选择在境外发行ABS，会涉及发行国关于ABS的监管规定，以及境外或区外机构在发行地区发行ABS的相关政策，因而需要认真研究相应的法律法规。

三是外汇监管。目前，国内尚无专门针对境外发行ABS的外汇指导政策，因此，涉及到境外发行ABS的合规性、境内投资者是否可以对外投资该类ABS产品、ABS募集资金后是否可以回流境内、以及ABS应收账款回款是否可以先入境内客户账户再汇出至境外专项计划账户归集等一系列问题，都需要与外汇管理部门就如何调整现行政策做进一步的沟通。此外，关于发行币种与收入币种之间存在的错币种问题，也需要采取合理的汇率风险机制处理。

四是税收安排。从资产证券化涉税主体看，可能产生纳税义务的主体主要为计划管理人、代理人、SPV、投资者及相关服务机构；从涉税税种看，跨境发行除了涉及营业税、增值税之外，还会涉及预提税。而境外证券化是否能取得优惠的税务政策支持，将决定总体发行成本，需要境内与境外发行地税务部门进一步明确。

积极探索跨境应收账款ABS

一是高度重视，积极推动。结合当前国际金融主流发展方向，以及国内监管政策导向，商业银行应该重点鼓励和发展资产证券化。充分发挥资产证券化的优势，不仅有利于调整资产负债结构和加强流动性管理，也切合当前供给侧改革的需求，真实有效地服务于经济实体。发展资产证券化，需要进一步提升对业务的前瞻性，并加大创新力度，从传统的基础资产向具备证券化特点的资产拓宽，从以往熟悉的国内资产向跨境资产延伸。银行应在立足当前证券化制度的基础上，勇于探索，创设出新的资产证券化模式与道路。

二是政策引领，试点创新。监管层面，应该鼓励和支持资产证券化创新产品的试点，并应通过制定规则、规范体系、强化监管、完善制度等，加快推动跨境资产证券化等具有重要意义的创新业务尽快落地。

三是先行先试，不断探索。应重点关注跨境发行ABS，可以首选与内地签署CEPA合作协议的港澳地区作为试点，总结已经在内地与中国香港资本市场上推出的“沪港通”及“深港通”的成功经验，为跨境ABS发行提供相关的法律借鉴，确保证券化的合法性。