新三板再打改革“组合拳”

文/《中国民商》记者 姜懿翀

新三板再打改革“组合拳”

文/《中国民商》记者 姜懿翀

随着分层、交易、信披三大改革方案落地，长期困扰新三板的流动性问题有望得到改善，但具体实施效果如何依然有待时间检验

在千呼万唤中，监管层终于对新三板打出了又一轮改革“组合拳”。

2017年12月22日，即将迎来挂牌5周年的全国股转公司在北京宣布，将以完善分层制度为契机，推进新三板市场交易制度以及信息披露的改革。当日，全国股转公司公布了关于分层、交易、信息披露等3个改革文件。

按照全国股转公司公布的时间表，新三板集合竞价交易系统将于2018年1月15日上线，2018年4月30日创新层公司将按照更新后的分层管理办法进行遴选，新的信息披露规则将从挂牌公司2017年年报披露开始适用。

集合竞价、优化协议转让、巩固做市转让等具体措施，旨在解决现行协议转让方式定价不公允、市场不认可、监管难度大等问题，将为持续改善市场流动性奠定基础。有分析人士乐观认为，一旦顺利实施，将对主板市场特别是创业板构成冲击。不过，到底能够产生多大的正向效果依然有待时间检验。

分层制度修订

新三板分层制度实施至今还不到两年的时间，但与市场的期望相去甚远。

2016年5月27日，全国股转公司对外公布了《全国中小企业股份转让系统挂牌公司分层管理办法（试行）》。该管理办法设置了3套并行标准，包括创新层准入标准、新挂牌公司可直接进入创新层的标准、维持标准。自2016年6月27日起，监管层正式对挂牌公司实施分层管理，目前创新层共有1300余家公司。

据全国股转公司总经理李明介绍，实践中发现，现行分层方案存在三类不完善之处：一是分层准入的标准盈利要求偏高，导致一批优质公司无缘创新层；二是营收标准偏低，导致一些经营风险较高的公司进入了创新层；三是共同标准导致公司的公众化水平参差不齐。

鉴于此，修订分层管理办法已是迫在眉睫。为此，监管层确立了此次改革的总体思路：在保持现有分层基本架构、基本逻辑的前提下，促进更多优质企业集聚创新层，提高创新层公司的公众化水平，为后续改革措施推出奠定基础。

根据此次发布的《全国中小企业股份转让系统挂牌公司分层管理办法》，监管层主要从以下几个方面对原先的标准进行了调整：

一是在差异化准入标准中，调减净利润标准，提高营业收入标准，新增竞价市值标准。比如标准一，旧标准要求“年均净利润不少于2000万元”“最近两年加权平均净资产收益率平均不低于10%”，新标准则将年均净利润门槛降为1000万元，平均净资产收益率也降为8%，但同时增加了“股本总额不少于2000万元”的规定。

二是在共同准入标准中删掉了“最近60个可转让日实际成交天数占比不低于50%”的规定，增加了“合格投资者人数不少于50人”的要求。目的是为了引导和鼓励创新层公司提高公众化水平。

三是着眼于提高创新层公司稳定性，防止“大进大出”，将维持标准改为以合法合规和基本财务要求为主，新增了最低净资产要求，删除净利润、营业收入、市值等全部3项差异化维持标准、删除“最近60个可转让日实际成交天数占比不低于50%”，仅保留一个最低限度的净资产不为负的条件，这意味着挂牌公司一旦进入创新层，除非发生极端情况，否则很难被调至基础层。

集合竞价破冰

与分层制度的修订相配套，此次监管层还推出了交易制度和信息披露制度的改革，对外发布了《全国中小企业股份转让系统股票转让细则》及《全国中小企业股份转让系统挂牌公司信息披露细则》。

当前，新三板股票转让并行实施做市和协议两种转让方式。这两种方式虽然发挥了重要的作用，但也存在定价不公允、影响投融资对接效率，价外因素多、监管难度大、协议转让方式相对复杂容易引发投资者误操作等问题。

对此，此次发布的《转让细则》，对现行交易制度进行了改革完善，主要进行了以下四个方面的修改：

一是引入集合竞价交易制度，原采取协议转让方式的股票盘中交易方式统一调整为集合竞价，同时与分层配套，实施差异化的撮合频次。这是本次交易制度改革的最大亮点。

二是分类纾解协议转让需求，对于单笔申报数量不低于10万股或转让金额不低于100万元的交易，可以通过交易系统进行协议转让；对于属于特定事项的协议转让需求，可以申请办理特定事项协议转让业务。

三是完善做市转让方式，采取做市转让方式的股票，增加特定条件下的协议转让安排；改革收盘价确定机制，增强价格稳定性。

四是将前期以通知形式规定的申报有效价格范围纳入《转让细则》。

对于市场非常关心的分层后的差异化制度安排，全国股转公司表示，差异化制度安排既是市场分层的目的，也是分层制度的重要组成部分。本次分层制度改革后，创新层公司将实施差异化的股票转让和信息披露制度。

在股票转让方式的差异化方面，对于采用集合竞价转让方式的挂牌公司，创新层公司每个转让日撮合5次，撮合时间为每个转让日的9∶30、10∶30、11∶30、14∶00、15∶00 ；而基础层公司每个转让日仅撮合1次。

在信息披露制度的差异化方面，对创新层公司增加了季度报告、业绩快报和业绩预告等披露要求，在执行审计准则等方面从严要求，并初步实现分行业信息披露；而基础层公司披露要求基本保持不变。

成效有待时间检验

按照此次公布的改革文件，新三板集合竞价交易系统将于2018年1月15日上线，市场分层调整工作将于2018年4月30日启动，新的信息披露规则将从挂牌公司2017年年报披露开始适用。

那么，这些改革到底能在多大的程度解决目前困扰新三板市场的流动性差、估值低及融资难等难题，目前依然需要时间来检验。但从舆论来看，不少市场人士都对改革方案给予了积极的评价。

新三板创新层新旧标准对比

东北证券股转业务部副总经理张可亮认为，分层标准变化意义重大，降低了财务指标要求，让更多企业看到希望，给精选层的推出预留了政策空间，让市场对股转下一步改革有了期待，这是回暖的迹象，让更多投资人看到希望入场，能增加一些交易。

“新三板分层、交易制度改革等政策发布，进程虽慢于市场预期，但标志着新三板全面深化改革升级正式开启。”东北证券新三板研究中心总监付立春认为，新三板终于迎来二次创业期的春天。

联讯证券新三板研究院负责人彭海认为，之前的创新层标准中符合标准一的创新层企业很少，说明标准偏高，导致部门优质企业未能进入创新层，符合标准二的创新层企业较多，因此本次将标准二收入指标相应上调，分层制度优化主要降低财务标准，提高资本市场指标，有助于提升市场交易属性，从而进一步完善市场定价功能。

对于交易制度的改革，彭海认为改革措施符合之前的市场预期，预计集合竞价交易将成为新三板市场的主流交易方式，有助于提升市场的定价功能，鼓励企业采用做市转让。但他同时也指出，交易制度改革并没有涉及到解决流动性的根本问题，对流动性的提升效果如何，仍有待观察。

“新三板升级的诸多障碍仍待扫除，如一些A股惯性造成严重误导。”付立春认为，新阶段新三板的主要矛盾是投资供给侧的结构性问题。为更好支持实体经济，完善新三板市场，协调鼓励更多投资进驻是未来发展的关键。对企业而言，更应回归规范、持续、成长的主业。

改革再次破冰，春暖花开应该为时不远了。据全国股转公司有关负责人表示，将密切跟踪市场需求的变化，以更好地服务创新型、创业型、成长型中小微企业为目标，渐次推进股票发行等方面的制度创新，积极拓展市场服务。

（责任编辑 庄双博）