企业产融结合模式成败分析

产融结合必须要结合企业内外部环境、自身条件及所拥有的资本和资源，因地制宜的做出适合的战略决策。产融结合的模式不是一成不变的。不同的企业面临相同的外部环境，也有不同的经营方式和特点；同一个企业处在不同的时期，也面临着不同的战略选择。本文选取了GE、德隆、海尔三家在产融结合方面比较有代表性的公司，做了分析，以期对产融结合的实际操作有更多的认识。GE公司做为多年来产融结合的成功范例多年来被模仿，但随着2015年4月GE金融的分拆，给实施产融结合的公司也带来了更多的思考。德隆公司做为国内产融结合的失败案例，虽然有某些时代的特征，但对实施产融结合的企业对“度”的把握，适宜性的提醒也给予了警示。海尔做为国内成功的民营企业代表有很多亮得值得实施产融结合的企业学习，特别是海尔利用资本市场，畅通退出渠道上有很好的借鉴作用。是否适合有时事前预判并不一定准，也可能由于其他原因没能有效整合，无法达到预期效果，也许择机退出就是最好的选择，因此实施产融结合的企业在畅通退出渠道上要很好地进行思考，避免“烂柿子”砸自己手里，拖累了整体战略目标的实现。

一、GE公司模式

美国通有电气公司被公认为产融结合最好的公司之一，是产融集团借鉴的典范，有过一半的收入和利润来自金融服务的历史，成为国内产融型企业竞相学习的榜样。GE公司成立于1892年，是道.琼斯指数自1896年设立以来仍在榜的为数不多的企业之一。GE的很多产业都位居世界前列。韦尔奇出任CEO（1981年-2001年），经过了一系列并购重组，实现了GE公司市值的持续攀升。2001年伊梅尔特出任CEO，在2005年将业务重整为基础设施、医疗、商业金融、消费金融、工业和NBC环球六大块。在2008年再次将业务划分为：NBC环球、消费者与工业、能源基础设施、技术基础设施、资本金融。2015年4月10日，GE公司宣布回归至制造业，逐步剥离掉旗下90%的金融资产。

GE最早的金融业务是在1905年开展的消费信贷，有力地促进了该公司电冰箱等耐用消费品的销售。二战后开始为个人提供消费信贷。20世纪五十年代初，为实现扩张，为融资发售公司债券。到六十年代初开始从事设备租赁，为履带牵引机的结构设备提供资金。70年代末进入了商务融资时代，开始为工业贷款、商业地产、房屋建造、二手房贷、个人信用卡、飞机租赁等业务提供资金。从整个时间过程上看是由內部到外部的逐渐拓展。

2011年GE公司借助工业及海外市场的增长，将重心放在了实业发展上，强化了在制造业领先的地位，实施了产融借力互促发展的路，GECS净利润增长了45%，占到了GE利润的近一半。纵观GE公司2003年至2011年9年的财务数据，资产负债率在83%到87%之间；净利润在112亿至222亿之间，2009年最低，2007年最高；财务杠杆系数在1.53至2.76之间，2003年最低，2009年最高。GE成功渡过2008年的金融危机，深究其原因，最终还是要归功于实业的稳健运营，结合GE的财务数据，可以推断，金融危机对产融结合型企业有巨大的影响，必须高度关注资金链的安全，将财务风险置于可接受的水平。

GE集团在保持金融业务高速增长的同时，控制着金融资本与产业资本的比例，金融业务实现的收入约占总收入的40%，保持着资金的高速周转，年平均周转次数约为11次。GECS（GE Capital Service）直接管理GE的所有金融业务，金融业务渗透到了产业的各个环节。但GE金融也并不是一帆风顺的，受美国9.11事件的影响，民航业受到重创，因举债过多，GE在2004将保险业务成立了新公司实现IPO后，用三年的时间减持退出了保险市场。受金融危机的影响，GECS在2009年净利润仅为14.15亿元，比2008年70.55亿下降了80%，标普将GE的信用评级由AAA下调为AA+，巨额负债面临着巨大的财务风险。GECS通过缩减业务规模，包含在美国和英国的住宅及商业贷款在内的，约900亿美元的风险资产先重组后剥离、以发行长短期债券和优先股、权证等措施缓解了资金流不足的问题。以2015年4月18日为标志，GE公司开始了对金融业务的大范围剥离，剥离措施包括：1、拆分GECC，仅保留为实体服务的航空金融服务、能源金融服务和医疗设备金融服务，并入GE集团相关业务版块，其余的金融业务全部剥离，GECC并入GE，国际业务并入新设立的国际控股公司。2、剥离信用卡业务，通过IPO和换股，缩减GECC金融业务规模。3、出售房地产业务。以售价265亿美元，将房地产业务卖给黑石和富国银行。4、减持对GECC的投资额度。到2015年底净投资额再减少750亿美元。5、申请撤销“非银行系统重要性金融机构”资格。至此，独立的GECS已不再存在，对金融业务进行了全面的缩减，更专注于实体的发展。GE公司对金融资产大范围的剥离，引起了国内外对产融结合发展模式更为广泛的关注。

总结：GE公司的产融结合由开始仅服务于内部，到大范围的发展多元化拓展到外部，再到大范围的缩减，剥离90%的金融资产，拆分GECS，仅保留了与主业协同度高的三部分并入相关板块，回归实业。因此需格外关注分拆的原因，对国内实行产融结合的企业才更有价值。GE公司对金融资产大范围的剥离的原因：1、金融监管政策的变化抑制了GECS业务的扩张。2008年金融危机后，美国政府加强了对“非银行系统重要性金融机构”的监管。GECS也被纳入了美联储的监管之下，执行更为严格的资本充足率和审慎性监管标准，导致GECS高杠杆操作无法进行，成为了整体发展的负担。2、信用下调导致融资成本升高，利润下降。2008年的金融危机，使GECS的资金流出现了比较大的问题，失去了AAA的评级，降为AA+，导致了融资成本上升，发债的规模和成本都受到较大影响。3、是GE公司发展战略的调整。伊梅尔特接任CEO后，对前期执行的金融发展战略进行了改革。发展战略调整为以大力开拓互联网市场，创建Predix互联网平台，以制造智能设备并提供信息化服务为目标，通过剥离、重整、并购的方式，实现回归“实业制造”的战略转型。

GE产融结合的启示：1、产融结合是一种战略，也需要根据企业内外部环境的变化情况，适时调整。企业中长期的战略决定了产融结合的速度、节奏和规模。环境是不断变化的，根据变化找到适合的方式，才是发展的根本。当产融结合带来不良影响时，应认真分析，科学决策，是放慢速度，还是逐步退出。一个成功的企业不但要有能力做“加法”，更要有能力做“减法”。2、产融结合需要以协同作为发展的基础。受2008年金融危机的影响，美国的金融监管政策更为严格，评级下调等原因，GE的资金流出现了较大的问题，拖累了实体的发展。尽管GE削减了金融资本，但并没有全部砍光，保留了协同性高的三块。GE做为产融结合的成功典范，多年来一直被模仿，现如今大范围缩减了金融资本，仅保留了协同性高的三部分分别并入实体中，更值得我们去研究。协同需要从经营协同、管理协同、财务协同三方面认真的学习和体会。企业选择金融业务，必须要明确金融与产业在企业战略发展中的定位、主辅地位及价值创造方式，并形成互补，发挥协同效应，才能提升产融结合的优势。3、高度关注产融结合风险。金融业是高杠杆行业，在短期内可以实现快速发展的目的，但同时，产融结合如果运用不当会加大风险的传导，制约实业的发展。对此，要清楚的看到产融结合风险的两面性，关注内外部环境的变化，确保风险可控。

二、德隆公司模式

德隆的诞生、成长和终结是随着中国社会的转型出现的。德隆的模式曾经铸造了中国股市的神话，德隆系瞬间的崩塌更值得产融结合型企业很好地思考。在现在一个信息化大数据的时代看德隆，似乎也没什么大不了的，但放在十几年前，无论其战略还是资本市场运作的能力都是非常强大的。

德隆帝国的历程：1986年7名青年大学生以400元人民币开始了创业生涯，干了一年的彩色摄影冲印，挣了100万元。1988年至1990年开小挂面厂、小化肥厂把之前挣的全赔光了。1991年开始做电脑，1993年，以人民币800万元注册成立了新疆德隆实业公司。与中国股市诞生同步，德隆在1992年进入股市，带领着5000名老乡去深圳，成了一支炒股大军。1992年之后陆续进入房地产、娱乐业和农牧业。1995年成立了新疆国际实业总公司，注册资金2亿元。1996年开始逐步通过收购上市公司股权实现借壳上市，成功控制了新疆屯河、天山水泥、重庆实业3家上市公司。通过收购国有股权入主新疆屯河、沈阳合金、湘火炬，被证券市场称为“德隆系”。不到4年的时间，德隆系的三驾马车股价上涨了1100%、1500%、1100%，成为了股市的传奇。利用德隆系的母公PiHdjwYHtxl/uSNXoIwpVwz4ksR8YnBxgRkutsNbbVI=司、和以“三驾马车”为首的子公司，从1998年开始新建、控股或参股了一大堆公司。如：明思克航母世界实业公司（1998年）、金新信托（1998年）、星特浩（1998年）、新疆生命红花开发有限公司（1999年）、苏州太湖（1999年）、北方证券（1999年）、上海美浩（1999年）、火炬汽配进出口公司（1999年）、德农种子科技公司（2000年）、新疆罗布泊钾盐科技开发公司（2000年）、新疆伊犁天一实业公司（2001年）、中燕（2001年）、青旅控股（2001年）、深发展（2001年）、中企东方（2001年）、德隆证券（2002年）、南京大江信托（2002年）、昆明市商业银行（2002年）、南昌市商业银行（2003年）、株洲市商业银行（2003年）、恒信证券（2003年）等一大批公司。德隆公司历经14年的时间，形成了一个投资控股公司，实现了跨越式发展，2003年销售收入已超过了100亿元，德隆全系有近200家企业，涉及了十几个行业。2004年4月13日，德隆系5只股票出现大跌，其原因只是外界怀疑德隆的资金链出现了问题，但此时并未引起重视，其后德隆全系受波及，“三驾马车”集体跌停，风险失控，而此时德隆资金不足，无力护盘，甚至也跟风开始抛售股票，“第一强庄”的华彩不再，负面消息，接锺而来，危机全面爆发。到2004年8月，由华融资产管理公司全面托管德隆资产。

德隆模式的核心思想是计划以资本运作为纽带，通过企业并购，整合传统产业，同时在全范围内整合传统产业市场与销售渠道，以提升传统产业的市场份额，来实现超常规发展。实施步骤是先利用资本市场买壳上市，再注入资产调整产业结构，改变上市公司主业，再通过并购、托管等形式对上市公司所处产业进行整合，最后对销售渠道进行整合，形成规模化，实现垄断经营，以良好的业绩回报所有股东。德隆人认为他们核心竞争力是整合能力。

德隆的融资方式有两种：一是以资产抵押获得银行贷款，贷款到手后再投资，再抵押、再投资；二是母子公司之间、子公司之间相互提供担保进行融资后，再投资子公司、再担保、再投资形成循环。这两种方式的联合运用，获得了大量资金引发了超常规的资本流动。德隆创造性的运用资本的能力，超常规的运用财务杠杆为德隆带来了源源不斷的资金流，是德隆阶段性成功的原因，同时也是德隆系致命的死穴。

德隆失败的原因：1、对宏观政策的分析没及时跟上。2、企业家过度自信，被暂时的成功冲昏了头脑；理想与现实严重脱节，未能做到“量力而行”。3、 过度利用资本市场，扩张的速度太快，度的把握出了大的问题。4、实体产业人才缺乏，未及时实施对产业的有效整合；实体产业的现金流不稳、不够，不足于支撑宠大帝国发展的资金需要。5、过早的进入金融业；短贷长投太严重，过度利用财务杠杆；相互担保。6、危机应对不及时、措施不当；风险失控，导致资金链断裂，引爆风险点，形成连锁反应，导致德隆全系，瞬间崩塌。

德隆产融结合模式的启示：德隆系的最终崩盘，经过十多年的时间已渐渐的淡出了人们的视线，但个人认为对于产融结合型的企业，德隆的成败应当被经常的回味。凡事过犹不及，德隆最初的战略方向没问题，当许多企业家还认为利润最大化是战略目标时，德隆却立志以整合传统产业为基础，以份额最大化为目标，具有比较深远的意义。德隆拥有较多的海归和投行人士，擅常利用资本市场实施并购。德隆的终结是一个中国企业家梦想的破灭，也是一个民营企业资本扩张传奇的终结，具有某些时代的特征。中国金融市场的内、外部监管仍有待完善，中国企业总体运营水平相对较低，快速成功能持续存活的相对较少。企业的战略应当要与所拥有的资源和能力相匹配。企业的发展水平、规模应当与实际能力相适应。无论实体企业还是金融机构都应当持续提高管理水平，走持续、健康、稳定发展的路，其中：“度”的掌控很重要。

三、海尔公司模式

海尔集团的前身是八十年代初期的青岛电冰箱总厂，张瑞敏刚任厂长时，是个效益不好、资不抵债的单位。历经三十年的发展，规模不断扩大，目前已涵盖家电、数码、地产、金融、物流等多个产业，成为中国最具价值品牌家电行业第一名。在世界各地拥有21座工业园，5个技术研发中心。2015年末职工超过7万人，实现收入超过1800亿元，利润超过180亿元，其中：海外销售187亿，利润32亿。青岛海尔是1993年在上交所上市，首次通过资本市场募集5000万元。2002年成立了海尔投资公司，随后参股青岛市商业银行、长江证券、设立海尔保险公司、成立财务公司等全面进入金融行业，涉足了所有金融领域。随着产融结合的深化，对鞍山信托和长江证券的股份适时退出；成立了海尔纽约人寿保险公司。海尔在线上利用海融易、在线下利用财务公司、小微贷款、金融保险、基金公司等平台实现金融服务于产业的需要，依托实体为产业上下游及利益相关者提供金融服务。借助网络时代的快速发展，海尔集团开始把低成本高质量的生产方式优势转变为以消费者个性化需求与柔性化生产相结合的生产模式，立志成为服务型企业，组织结构实现扁平化，强化信息利用速度，杜绝了机构宠大，效率不高的“大企业病”。依靠完善的公司治理结构和领先的经营管理水平以及强大的金融服务能力，实现了很好的效益，股价也得到了二级市场的认可，实现了持续升高，是中国最优质的上市公司之一。

海尔产融结合模式的总结：一、财务公司统一管理下属数百个公司的财务及投融资业务。使产业资本与金融资本实现了有机结合，金融交易费用大幅降低，效率和效益大幅增加。二、海尔海融易融资平台为经销商、消费者等提供票据融资、贷款、及投资理财服务；在这个平台上有众筹项目、在线观看项目众筹路演等，方便投资决策使用。三、将海尔金融的服务对象扩展到整个海尔生态圈，利用金融技术实现了从静态的主体信用管理扩展到动态的大数据管理，从被动的金融服务提供者转变为新增价值的创造者。四、海尔金融具有超强的金融服务能力和持续提升的资本运作能力。海尔在多元化发展的道路上，借助自身拥有的强大的金融服务能力，成功并购GE家电，通过了美国反垄断审查，实现了跨国并购。五、海尔有完善的现代公司治理结构。设立有战略、提名、审计、薪酬考核四个委员会，有详细的制度、职责、程序等议事规则并有效使用。由海尔的独立董事们任提名、审计、薪酬考核委员会的主任委员，对最高层决策有巨大的影响，使集团的决策更加规范科学，独立董事们的宝贵建议使得集团重大决策可能更合理。六、通过内培、外引的方式拥有大量的金融人才。实施培训与岗位资格相结合的认证制度。海尔的每个岗位都必须接受相应的培训，将持续学习纳入管理理念之中。每年都面向国内外招聘高素质的金融从业人员，并给予优厚的待遇，实现了引得来，留的住，用的好，充分发挥了稀缺资源的主观能动性，为海尔产融结合的持续深化，提供了可靠的人才保证。

海尔产融结合模式的启示：1、产融结合过程中董事会参与完成了所有的资本运作项目，对进程、风险控制能够完全把握。2、海尔的产融结合很多是依靠证券市场实现资本化运作，经过多年的实践，对市场化股权运作有一整套的完整流程，实现了标准化运作。3、利用资本市场快速剥离风险资产，实现有效退出。海尔集团正是受益于产融结合模式的正确选择，实现了协调发展，依托强大的内部控制和生產经营管理能力，才有了充足的资金保障、超强的金融服务能力及骄人的市场表现，使海尔获得了可持续的竞争力。（作者单位为贵州财经大学MBA中心）