我国证券融资融券的实现路径研究

戴静

【摘 要】 自改革开放以来，我国居民的生活水平有了很大提高，融资融券业务的发展是为了完善我国金融市场的一大重要举措。本文在分析我国融资融券的演变趋势后进行了大致的归纳总结，并针对性的提出了推进我国融资融券业务发展的相关建议，希望能总结一套实现融资融券的可行办法，以期对国内资本市场有所益处。随着融资融券愈演愈热，其实现路径的研究必定成为将来研究的一大热点。

【关键词】 市场交易 融资融券 证券 金融公司

一、引言

（一）融资融券的定义

证券融资融券交易主要是指为了进行证券买卖而出现融资或融券的情况。证券融资融券这一举措可以很好的完善证券市场机能，不仅能进一步推动金融产品的创新，还能促进证券业健康发展。目前我国已经具备开展证券融资融券的能力，无论是市场上还是技术层面已经初步具备条件，关键的问题在于如何选择融资融券的路径。

（二）境外证券融资融券交易的基本做法

1、证券金融公司集中授信模式

在证券金融公司集中授信模式下，金融公司已经成为了信用交易中证券和资金的核心，承担了相关的融资融券业务。证券金融公司的主要业务是针对券商的资金及证券的转融通，一般情况下，投资者的融资融券需求主要由券商满足。例如在日韩和我国宝岛台湾都是采用这种模式。日本的融资融券模式已经形成“客户—券商—证券金融机构—金融厅”四个层级的机构联系。这种明确的分工模式方便监管，也适应欠发达的金融市场。韩国以此扩大了证券公司的业务范围，建立了相关的借贷制度，为金融衍生品市场提供了扎实的基础。

2、分散化的券商授信模式

分散化券商授信模式已形成相应的运作流程，首先是投资者向券商申请融资融券，然后券商提供信用，如果券商的股票或资金不足時，可以向场外市场借取相应的股票或向金融市场融得资金。在这种模式下，信用交易主要存在的风险即业务风险，监管机构只是制定统一的制度并实行监管作用。英国、美国、加拿大、墨西哥、欧洲大陆以及我国香港地区等都是采用的这一模式。

3、集中化的证券借贷模式

在借贷市场的集中化模式里，主要办理借贷业务有两种方法：一是采取股票的逆回购模式。其中交易所可以使用标准化证券合约条件进行股票逆回购，或者使用竞价买卖的合约方式，交易所会提供交易系统给竞价者。交易期间，交易所或券商或登记公司会对卖空证券所得和卖空账户的保证金进行监控。二是登记结算公司证券借贷市场模式。往往登记结算公司会开始股票借贷市场，选取可以借贷的证券，建立可以借贷的证券组合，允许符合条件的投资者可以在该市场借入或借出证券。这种集中式的证券借贷模式，也是以券商对客户融资融券进行直接授信为基础的。

二、证券融资融券交易的发展趋势

（一）发挥券商的基础作用并强化集中控制是当下的趋势

1、集中控制不可或缺

证券公司的授信模式体现了很强的专控性，着重表明了集中管理甚至是集中授信的方式；证券借贷市场模式没有体现出专控的意图，但是大体上有中央调控的特性，主要还是体现了市场的专业化安排；虽然分散化的券商授信模式是一种完完全全的市场化行为，也是为了防止出现卖空现象，对市场的下跌造成负面影响。

2、融资融券的交易基础是券商面对客户授信

在授信模式下，券商应对融资融券的监管任务。在分散化的授信模式下，券商需要承担相应的责任，即便是采用证券金融公司的集中授信模式，券商也是具体的承办者，每天都要对当下的信用交易客户进行监控；即使是在证券借贷集中市场模式下，也是以券商的分散授信的模式为基础，券商及其他经纪商对于客户的证券借入和出借都有着不可推脱的责任。

（二）集中化授信模式是境外市场的发展趋势

分散化的券商授信模式是国际性金融机构自发组织建立地证券借贷系统平台，也是目前的趋势之一，券商可以进入平台为客户或自己借取证券。在20世纪90年代以后，以证券借贷中介机构为主体的证券借贷市场发展的很迅速。

证券金融公司的集中授信模式在近些年来发生了一些变化，例如集中证券借贷市场，是由交易所组织建立的，为了对原有融资融券机制进行有用的补充。

（三）证券金融公司的集中授信模式是我国的现实选择

根据境外市场的发展表明，一国的证券市场基础和金融监管体系模式相关，例如交易技术性条件、市场主体的自律机制、法律体系、信用体系完善性、监管条件等。毫无疑问，这些条件都决定了证券市场融资融券模式不同发展方向，也凸显了金融体系在监管模式上的不同。

分散化的券商授信模式确实能激发市场参与者的积极性，而且能降低交易成本，效率也很高，但是这样的高效结果是要求各位参与者遵规守纪，尤其是银行、券商等金融机构的内部管理制度要健全、完整。而我国的法律监管体系并不完善，风险控制能力也比较低，所以存在较大风险性，要等到信用机制真正建立才能有效运行。我国目前金融体系采用的监管模式是与证券金融公司的集中授信模式相适应的，虽然具有风险集中化的特征，但总体还是利于风险监控。

三、证券金融公司集中授信方案的操作

（一）证券金融公司授信的交易流程

证券融资融券交易运行包括：券商与证券金融公司直接进行融资融券交易，即资券转融通；券商和投资商进行的融资融券交易。券商用于融资融券交易的资金来自于券商自己持有的资金、融资交易担保金或融券保证金，或者在证券金融公司融资所得的资金。融券交易的证券来源有向证券金融公司所得的证券或融资交易中作为抵押品的证券。证券金融公司的资金来源有回购融资、货币市场上的短期拆借和自有资金，证券则来自于券商办理转融通时所得的担保证券或其他来源。

（二）证券金融公司集中授信模式下各参与市场主体的职责分工

交易所应该对市场风险进行监控，例如信用交易对市场可能造成风险，并规定可以进行融券交易和融资交易的相应标准，对信用交易的特殊指令加上特别标志或进行价格限制。对投资者的交易行为要及时的监控，例如监控交易者的持仓现状、申报现状、成交异常现状等，避免因为市场操纵而导致“逼空”现象；对于借出订单要进行相应的卖空检查。endprint

证券金融公司的主要业务是给券商提供可以交易的债券或融资项目。对券商客户信用交易账户上需要的保证金应当交给统一的证券金融公司来进行保管，以此来避免券商私自挪用客户结算资金的现象。

（三）证券金融公司的集中授信模式中存在的问题及对策

1、设立新机构、加强协调性

该模式应该设立新的机构，需要各方的协调。因为证券金融公司的专业性很强，业务也过于单一，很难胜任日渐繁多的市场职能，不能很好的适应市场需要。

2、注意风险控制

风险控制大多数依赖券商，所以存在较大的风险。假如券商要挪用客户保证金或者没有对客户保证金账户进行严格的管控，则带来了较大风险。

3、弄清三者关系，突破障碍

这种模式面临着登记公司、券商和投资者三者之间的股票借贷关系，还有一定的技术障碍和法律障碍。

针对以上提到的问题，主要应对政策也有许多；第一，应当协调各方力量来组建证券金融公司。这个证券金融公司的股东应当包括证券结算登记公司、证券交易所、主要券商及中央汇金公司，因为这样的模式可以协调各方主体利益，并共同推动了制度建设。在组织模式上，按照市场原则来运作，应减少行政干预，避免权责过于集中的情况。第二，应当拓展证券金融公司的资金来源。证券公司的资金来源，除了自有资金外，还主要来自于银行间融资市场、投资者保护基金、商业银行的信贷资金。应当建立專门的咨询顾问机构来保证客户保证金的正常运作。用于转融券的主要来源有社保基金、银行或保险公司的股票、债券以及上市公司的大股东。

（四）证券融资融券的推进路径

我国应当建立证券融资融券的交易制度，并将它与市场的风险控制能力和自律能力充分联系起来。集中授信是证券融资融券模式的选择上最优之选，应尝试开发股票逆回购产品。与此同时，应将交易所的资源利用到极致，建立一个集中的证券平台，解决好如何融得更多券源的问题，并分步实施这些策略。第一步，应当以证券融资为主，证券公司的融资点应当有创新的融资方法、代理客户办理融资融券业务。第二步，应想办法拓展证券融资融券的范围，允许股票的融券交易，办理证券金融公司融券试点，建立更加完整的证券融资融券的交易制度。第三步，可以考虑发展股票期货等衍生品。这是股票回购的标准化形式，还能为投资者提供避险工具。

证券金融公司采用的集中授信模式和我国目前的金融体系的监管模式是彼此适应的，即便有风险集中化的特征，但总体来说还是便于风险监控的。监控者可以控制借券价格、借券规模、借券渠道，这样有利于风险控制，在证券信用交易的初期，更是一个可行的选择。这也是证券公司集中授信和券商分散授信的一种结合模式，不仅可以充分发挥券商的积极性，也是目前我国券商走出困顿现状、加大盈利的重要路径。

【参考文献】

[1] 褚剑，方军雄.中国式股价崩盘风险的恶化与融资融券制度安排[J].经济研究，2016，51（05）：143-158.

[2] 陈晖丽，刘峰.融资融券的治理效应研究——基于公司盈余管理的视角[J].会计研究，2014，（09）：45-52+96.endprint