浅析PPP下的资产证券化应用

侯睿+曹佳

摘 要 PPP与资产证券化是市场上最近几年出现的契合社会发展的产物，自2016年12月26日国家发改委与证监会联合启动传统基础设施领域的PPP项目资产证券化工作以来，2017年3月10日，首批4单项目已高效落地，这标志着PPP资产证券化新时代已经开启，资产证券化必将成为PPP项目融资的新选择。

关键词 PPP 资产证券化 有效性

政府和社会资本合作模式即PPP，是指为增强公共产品和服务供给能力以及提高供给效率，政府以特许权协议等方式，与社会资本建立的一种利益共享、风险共担的合作关系。与以往的公共物品提供方式相比，PPP模式不仅能提高公共产品的供给效率、降低财政预算和减轻财政负担，同时还能合理分配风险。

但自从我国开展PPP模式以来，项目落实進展情况并不顺利。据官方披露，截至2016年10月末，入库财政部PPP综合信息平台的项目有10685个，总投资高达12.7万亿元，但实际进入执行阶段的项目只有1014个，落地率仅26.8%，由此可看出民营资本参与率并不高。导致社会资本参与积极性不高的原因，一方面是由于项目前期投资大且基础设施行业的回收期较长，导致社会资本在短期内无法收回投资取得收益，许多投资者因此望而却步；另一方面，退出机制的缺乏致使“合适的资本进不来，不合适的资本出不去”，资本投入缺乏灵活性，投资者的选择因此受到限制。另外，政府方违约、项目因故被征收或者提前收回经营权等情况时有发生，项目方取得社会资本的信任日趋不易。倘若PPP项目能有效、快速取得收益且具有规范的进入和退出机制，降低政府的违约现象，必然能吸引社会资本积极加入，由此可见，把资产进行证券化无疑是解决问题的好方法。

一、资产证券化

资产证券化，是将特定的、缺乏流动性的资产组合或者收益流转换成可在资本市场上进行交易的证券的一种融资方式。资产证券化作为一种重要的融资工具，它将缺乏流动性的资产变现或者提前变现，解决资产流动性问题的同时，还能吸引更多资本灵活地参与其中，因此广泛应用于各领域。

二、资产证券化应用于PPP的有效性

为攻克PPP的融资难题，根据资产证券化的特性，可以将资产证券化应用到PPP项目上，解决社会资本参与度低导致的融资难问题。PPP模式下的资产证券化，是以项目资产或未来收益流作为融资抵押来发行债券。对于项目方而言，PPP项目由于政府的加入，其稳定的未来收益和量大且质高的资产作为抵押支撑以实现资产证券化，能使其证券获得较高的信用评级，从而提高社会资本的投资兴趣和信心。对于投资者来说，资产证券化将非标类资产转为可分割、可转让的标准化金融产品，也就是把没有流动性的债权转换为可以在资本市场上发行并销售的证券，这样投资者便能灵活地进入和退出交易这不仅可以提高资本的灵活性，而且由于资产证券化的资产包在市场上包含多个主体，违约带来的成本和责任大，因此可以大大降低政府违约风险，投资者参与到PPP项目中的积极性得到大幅度提高。所以，将PPP项目所形成的收益或现金流变成可上市交易的证券化产品，不仅可以盘活PPP项目存量资产，加快回收社会资本的资金，还能吸引社会资本积极进入，同时提高投资者持续投资的能力，促进PPP项目持续发展。

三、PPP项目资产证券化的基本流程

（一）汇集资产形成“资产池”

将PPP项目的基础资产，包括基础设施、公共产品或公共服务的收费权或经营权汇集打包，形成“资产池”。通过建立资产池，把风险从被证券化的资产和发起人的其他资产中分隔开，同时也对收益进行区别，使得被证券化的资产与其他资产实现风险和收益的隔离，互不相干，保障证券投资者的权益。

（二）转移资产池至SPV

发起人以售卖的方式将资产池资产转移至SPV。SPV是由发起人设立的为该资产池证券化而成立的特殊目的机构，它只能从事PPP项目资产证券化的相关工作，是PPP项目资产变成证券的中间桥梁。SPV是新设的而且公司性质单一，在运营资产池相关工作的同时，能做到资产和风险的隔离，保障投资者的权益。

（三）信用评级和信用增级

对资产实施信用评级甚至信用增级，以提高证券的发行效率。信用评级，是指聘请专门的信用评估机构根据对PPP项目资产未来能够产生的现金流的估计再对拟发行证券评级并将评级结果进行公告的活动。信用增级是指为保护投资者的利益及吸引更多的投资者，SPV采用各种方式来提高资产证券化交易的安全性，保证证券的质与量，从而获得产品更高级的信用评级。

（四）发行证券偿付资产资金

投资银行或证券公司等中介机构作为承销商，SPV通过其发行债券来筹集资金。在资产证券化申请获得相关部门批准后，由承销商向投资者销售证券，销售成功后承销商将发行收入交予SPV，再由SPV向发起人按照约定价格支付资金，至此便实现了PPP项目的资金筹资。

（五）后续管理服务与证券偿还

资产支持的证券发行后，由发起人负责管理资产池存续期间的工作和到期清偿的结算工作，包括保证资产池的持续稳定经营、收取资产池的现金流并按约及时将现金流划转至专项计划账户、处理税务和行政事务以及返清算结算工作。

四、应用中的注意事项

PPP项目资产证券化能帮助项目方融资，也能扩宽投资方的融资渠道，实施过程中，不仅要确保融资顺利进行，而且应保障投资方的利益。为达到双重目的，在此过程中应做到提前规范和完善，促使PPP资产证券化更健康、更长久地发展。

（一）PPP项目范围

资产证券化是一项推动项目融资发展的好举措，值得注意的是，在解决项目方融资难问题的同时还应当对投资方负责。做资产证券化时应挑选工程建设质量好、履约能力较强的项目，这样能保障项目安全稳定地进行。不仅如此，应考虑已建立合理的投资回报机制和产生持续稳定现金流的项目，同时还要关注发起人的经营财务状况，信用稳健和内部控制制度健全的项目应优先考虑做成证券产品。

（二）项目方

项目实施单位应保障项目的实施质量，完成基础资产移交和隔离之后做好资产池存续期间及后续的工作，保障“资产池”资产的安全，认真履行存续期归集现金流、及时真实披露经营信息等相关职责。

（三）中介机构

对于投行和证券公司等中介机构来说，PPP项目资产证券化是新的业务领域，想要成功构架项目方和投资方之间的信息桥梁，就要不断增强执业水平和服务质量，做好调查，及时真实披露信息，切实履行现金流归集和收益分配等各项职责。

（四）引进多元化投资者

应积极引入公募基金、基础设施投资基金、产业投资基金等各类市场资金，通过资产证券化产品将其投入到PPP项目中，同时，建立起可持续、灵活的融资机制，让投资者自由进行交易。

（作者单位为安徽省港航建设投资集团有限公司）

参考文献

[1] 谷美盈，贾洪彬. PPP模式中资资产证券化应用的探讨[J].中国经贸，2015（14）.

[2] 王明吉，崔学贤. PPP项目资产证券化之会计处理与税务影响[J].财会月刊 （上），2017（1）.

[3] 佟文立.基础设施资产证券化接棒PPP[J].商业观察，2016（5）.endprint