关于私募股权基金的投资策略探讨

孙金鑫

【摘要】募资、投资、后期管理与项目推出为私募股权基金投资的四个主要环节，在各个不同的环节中规划好适宜的投资方案，是我们目前的研究重点。该作笔者主要从安全性、流动性以及收益性等诸多方面对私募股权投资四个环节中展开了深入、全面的研究。

【关键词】私募股权基金 投资策略 研究与探讨

一、募资阶段的投资策略研究

第一，关注筹措资金的组织方式，私募股权基金组织通常可分成信托制、公司制以及有限合伙制等几种类型。首先，对于公司制基金而言，单位的股份可以进行上市，通过投资途径取得的收益可以留存起来，以便用作后续投资。然而，这种模式下公司必须同时上缴个人所得税以及企业所得税，也就是双重课税。其次，信托制基金和公司制存在一定差别，其拥有免税特权，不过所有资金必须一次筹集完成，这就造成了使用效率的下降，同时因为和信托等中介组织有密切关联，它的基金运作费用相对也会更高一些。此外，有限合伙制这一模式下更具优势，它是将管理者与出资人两者紧密结合起来，从而保证其稳定性和长期性，所以，此种模式更适宜风险投资。还有一点，资金承诺形式也是该模式所独有的优势之一。具体而言，即合伙人无需在基金公司成立伊始，便足额缴纳资本金，仅仅做出承诺便可。在出现适当的投资机会时，由公司管理人提前告知投资人，这样能够有效提升运行效率。

第二，关注募资来源。PE基金首先考虑的游说目标通常为政府部门、银行保险等金融机构。由于这部分机构资本的信誉及知名度通常较高，若是其表示愿意出资，便可以迅速吸引大量资本的跟进与加盟。

第三，关注募集资金的风险因素。由于资金承诺形式具有一定的风险性，若投资人没有及时投入充足的资金，很容易造成投资项目无果而终，并且根据协议会被处以一定的罚金。另外，PE基金具有流动性不强、投资周期较长等缺陷，因此必须保证筹集资金的回报期结构和投资项目的资金回报现金流匹配，防止发生资金的流动性风险。

二、投資阶段的相关策略剖析

这一阶段的投资策略主要涵盖了关注投资企业的自身价值与长期发展、关注投资环节中的“风险配置”、关注投资目标企业的发展时期以及投资环节考虑退出的对策等各项内容。

第一，关注投资公司的自身价值与长期发展状况。这一点提出机构不可以再仅仅满足于纯财务投资的角色介入，更应当重视对被投资公司运营以及商业模式改进等方面的扶持和帮助，更加积极主动地提高企业自身的成长性、盈利性。换句话说，这种可以获取到资本市场认可的企业单位通常情况下也可以协助参股机构实现不错的成长性收益。

第二，关注整个投资流程当中的“风险配置”，和传统的债券、股票等资产种类不同，PE资产具有风险性更大、投资期限较长、流动性不强、稳定性较差等特点，对此，其不妨采取和传统资产类型相互搭配的手段来转移、分散风险；此外，也可在基金投资架构方面做出更合理的行业搭配，从而对基金做出行业搭配，这样做的根本目的在于完成回报期的互补、行业间上下游的互补、公司所在阶段的互补和商业模式的互补等。

第三，关注投资目标公司的发展时期。那些在初期阶段或者发展期进行创业投资的小型企业，各类高科技产业是最主要的关注点，此时企业还没有完全成熟，规模也没有扩展到一定程度，具备高风险、高收益的特征。除此之外，还可以在企业第一次IPO之前做出投资行为，这个时候的投资风险相对会更低一些。

第四，便是在投资环节中考虑的退出策略。现阶段，退出及变现作为私募股权投资的基本关注点，对投资项目整体的最终投资结果起到决定性的作用。因此，企业必须在刚开始的时候就考虑退出问题，把企业当前的基本状况同计划退出时的状况进行比对，紧接着进行可行性研究，最终为投资决策提供一定的参考依据和参考标准。

三、投后管理阶段的投资措施分析

私募股权基金的投后管理阶段通常只需要关注以下两方面的内容：首先，是对被投资单位展开风险防控工作，目的是避免出现一些预期以外的重大风险，其次是对被投资单位提供各项具有高价值的服务。

（一）投资之后的风险管理

被投资企业极有可能是处在业务尚未成熟的时期，或者是即便各项业务已经成熟但增长点不足的阶段，再加上因为投资人与被投资企业两者间一般会存在信息不对称的情况，如此一来，便很容易造成被投资公司面临严重的逆向选择与道德危机。因此，在投后的风险管理过程中相关单位及个人需要加强对下列几方面内容的重视程度：

第一，资金没有依据协定投入主营业务或者未能用作指定用途；第二，创业者为追求自身利益，采取隐匿投资单位真实经营状况的手段，进行经营利润的虚增、编制不真实的会计报表等；第三，投资人借助融资资金用于奢侈消费，仅供个人私欲的满足，而不重视企业的长期、可持续发展；第四，创业者未能根据最优投资方案进行投资决策或者其在做出投资选择前没有经过深思熟虑，对资金的利用缺乏节制等；最后，等到资金准备到位后，便很容易出现较为明显的怠工现象，甚至不会再实现创新以及做出必要的尝试。

（二）投后提供各类增值服务

尽管各个企业做出融资决策的最初目的是为解决自身发展资本不足的问题，然而初创公司常常会出现人员结构过于单一、无法全面准确地把握市场及行业的问题，因此被投资企业也离不开基金所提供的各项支持。

首先，初始创办公司的股权通常集中于创办人手里面，而并未构建起科学、健全的股权结构，如此一来便会引发各方面的问题，所以投资者有必要辅助公司企业在内部构建健全的董事会、股东大会甚至监事会等诸多机构，进一步健全公司内部章程，更加清晰各职能机构的权责与作业规程。其次，初创公司的个体普遍存在无法全面、准确地掌握企业内部管理、市场定位、行业总体概况以及公司今后发展趋势等内容，如此便需要借助基金对其部分方面所提供的服务，乃至帮助企业考虑、决策今后的发展战略及具体实施策略。再次，初创公司的人虽然都是业内的精英人士，然而由于他们对整个资本市场缺乏足够的了解，加之其不懂得怎样运用并购及重组手段对自身企业做出必要的、及时的调整改造，这种情况下就需要基金为他们排忧解难，提出有效建议，协助其不断发展壮大。endprint

四、退出策略探讨

退出形式以及退出时间的合理选取是退出决策主要的关注点。在此基础上，还需要对将来的退出模式做出充分考虑，同时对退出价格进行核算。若是打算选择以股权转让的形式退出，则同时还必须慎重考虑交易对手的情况，其究竟为本行业以外的企业、本企业的直接竞争对手还是和企业同一产业链中的上下游企业。接下来，就是退出时间的选择。通常情况下，基金管理者均会受到有限合伙人请求及时退出的压力，因此常常在投资过程中就应提前对未来的退出时间点进行考虑。选取适当的时间退出在很大程度上有助于基金的再融资，同时也会使得投资业绩得到提高，还可以给团队带来鼓舞。依据受让方的差别，并购、回购以及公开发行上市等都是退出的基本途径。此外，各企业对多个不同的股权转让对手、各种退出途径都存在各自的侧重点。

下面我们对这几种退出形式进行更加细致的研究：首先，采取并购退出方式主要包括以下两方面的侧重点：其一，受让方为财务投资者还是战略投资者。财务投资者通常并不会涉及到控股的战略程度，主要是股权转让方和受让方二者间的关联，公司股东和管理人员最关注的点为这部分财务投资者能为公司创造出的价值。相比之下，战略投资者通常会追求绝对控股，这种情况下投资经理人更多扮演的是提供中介服务的角色。其次，并购退出的策略涉及诸多方面，如时间成本、税收、退出渠道等。各种途径对最终的收益会产生不同影响；再次，并购退出必然會影响企业独立性，而这也是当前企业家与企业管理者的主要顾虑。控制权的丧失表明了可操作空间与便利的流失，并购整合失败的概率极高。

和并购退出相比，回购退出具有自己的特点。当企业管理者决策采取回购退出策略的时候，原来大股东的权益很容易受到影响，令管理者凌驾于大股东之上。相同的，另外一些股东回购的过程中，企业持股比重也会出现变动。还有就是企业回购，即为由被投企业管理人员或者内部职工回购私募基金公司的股份，对价可以为现金或者票据等，此种形式能够有力保障资金的安全退出。保留企业完整性是企业回购的优势之一。

除了上述策略外，公开转让上市也是当前主要的退出渠道之一，其关注点主要为企业上市失败的风险性以及考虑上市退出的时间期限两方面。其中，前者可以借助签订对赌协议的方法，即若上市失败是因企业自己造成的，则管理者有权回购之前PE投资的所有股权；后者应与股权投资存续期吻合，降低股权基金的流动性风险。

五、结束语

综上所述，该作笔者在结合自身经验的基础上，对募集资金、投资、投后管理以及退出这四个阶段的投资策略进行了深入、细致的探讨，旨在为今后此方面提供一定的参考。

参考文献

[1]张学勇，廖理.风险投资背景与公司EPO：市场表现与内在机理[J].经济研究，2011，（6）：118-132.

[2]李曜，张子炜.私募股权、天使资本与创业板市场DPO抑价.工作论文，2011.endprint