2017年7月宏观经济形势运行整体仍稳健改革培育新动能

2017年7月宏观经济形势运行整体仍稳健改革培育新动能

7月,我国的各项宏观指标出现了回落。一是工业增速同比增长6.4%，较6月回落1.2个百分点；二是内外需同时出现回落，其中1月～7月固定资产投资同比增长8.3%，7月社会消费品零售同比增长10.4%，7月出口同比增长7.2%，三者均呈现回落态势；三是货币增速连续第三个月创下历史新低。与此同时，经济运行也呈现出了不少亮点，一是企业中长期贷款同比增加，社融增加好于预期，显示实体需求依然较强；二是通胀保持温和，核心通胀仍处在高位，PPI止跌；三是人民币汇率走出独立行情，贬值预期扭转；四是服务业生产指数较为稳健，服务业投资逆势增长。

工业生产明显放缓实体经济见顶回落

工业生产明显放缓。7月工业增加值同比增长6.4%，比6月回落1.2个百分点，为今年2月以来的最低同比增速；经季节调整后，环比增长0.41%，相比于上个月的0.81%也明显放缓，是2016年3月以来的最低水平。三大门类表现为“一升两降”：采矿业同比下降1.3%，较6月的同比下降0.1%继续放缓，为年内低点；制造业同比增长6.7%，低于上月的8.0%，也为年内低点；电力、热力、燃气及水生产和供应业同比增长9.8%，高于上月的7.3%。分行业看，7月，41个大类行业中有37个行业增加值保持同比增长，比上月减少1个。其中，通用设备制造业、专用设备制造业以及计算机、通信和其他电子设备制造业分别增长了11.5%、11.9%和11.8%，仍保持在较高的增长水平，工业结构继续优化。

制造业与服务业景气度回落。7月统计局制造业PMI由上月的51.7%回落至51.4%，财新制造业PMI由50.4%上升至51.1%，连续第二个月保持上行。分项数据显示，统计局制造业PMI的下滑主要源于供求两端回落。一方面，生产指数回落0.9个百分点，为2016年3月以来最大降幅，表明制造业生产活动有所放缓；另一方面，新订单、新出口订单和在手订单三大订单指数均现回落，表明市场需求出现走弱迹象。服务业方面，服务业商务活动指数下降0.4个百分点至54.5%，财新服务业PMI微降0.1个百分点至51.5%。总体来看，服务业的发展势头有所放缓。

工业增长放缓主要源于三项因素影响。7月工业和PMI回落的主要影响因素包括：一是高温洪涝抑制生产。二是季末过后财政支出回落。三是内外需求放缓。进入8月之后，受实体经济见顶、全国大范围持续高温以及环保限产政策影响，高炉开工率及汽车轮胎开工率均继续回落，预计8月的工业增加值将回落至6.3%左右的水平。

投资增速不及预期服务业投资逆势回升

投资增速跌至年内新低。1月～7月，全国固定资产投资（不含农户）为337409亿元，同比增长8.3%，增速比1月～6月回落0.3个百分点，比去年全年高0.2个百分点，为年内最低水平。从当月来看，7月投资完成56804亿元，同比增长6.5%，增速比上月回落2.3个百分点；经季节调整后，7月环比增长0.61%，相当于折年后增长7.6%，低于上月的8.5%。7月当月国内贷款与自筹资金等资金来源显著下滑，导致投资增速在6月短暂企稳后重回缓慢下跌态势。

分产业看，第一、第二产业投资增速回落，第三产业投资增速持平于上月。第一产业投资同比增长14.4%，增速比1月～6月回落2.1个百分点；第二产业投资增长3.4%，增速比1月～6月回落0.6个百分点；第三产业投资增长11.3%，增速与1月～6月持平。第二产业中，工业投资同比增长3.9%，增速比1月～6月回落0.7个百分点，与工业增加值增速下滑相一致，主要受制于去产能压力及高温天气、洪涝灾害等季节性因素的影响。在第三产业中，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长20.9%，增速比1月～6月回落0.2个百分点，仍处于高位；全国房地产开发投资同比增长7.9%，增速比1月～6月回落0.6个百分点。

从当月看，基建、房地产与制造业投资均出现回落，带动总体投资增速下行，而服务业投资则逆势回升。7月当月，基建投资（全口径）同比增长15.8%，增速比上月回落1.5个百分点，其主要原因是继上半年财政支出进度超预期后，7月财政支出开始大幅放缓。基建投资增速相对仍处于高位，依然是投资最为重要的支撑力量。房地产开发投资同比增长4.8%，增速较上月回落3.1个百分点，销售、资金与新开工增速均大幅回落，意味着地产投资或已进入持续下滑通道。制造业投资同比增长1.3%，增速比上月大幅回落5.3个百分点。

从需求侧看，外贸数据表明内外需双双放缓；从供给侧看，近期中央环保督察力度持续加大与发改委加强煤电产能化解等政策，对制造业投资形成了一定制约。服务业（第三产业剔除基建投资与房地产开发投资）同比增长7.1%，比上月大幅回升4.3个百分点，信息传输、软件和信息技术服务业，文化、体育和娱乐业及教育等行业维持较高投资增速，对服务业投资形成了支撑。从总体来看，基建、房地产与制造业投资三大支柱的当月增速全面回落，导致7月投资增速跌至去年8月以来的最低水平。

民间投资小幅回落。1月～7月，民间投资同比增长6.9%，增速比1月～6月回落0.3个百分点；7月当月，民间投资同比增长5.2%，增速比上月回落3.1个百分点。1月～7月民间固定资产投资占全国固定资产投资（不含农户）的比重为60.7%，与1～6月持平。民间投资增速未能延续上月的回升势头，且持续低于总体投资增速，表明民间投资动力仍显不足。

房地产投资增速回落幅度加大销售增速转头向下

开发投资累计增速持续回落，新开工与资金增速大幅下滑。1月～7月，全国房地产开发投资同比名义增长7.9%，较1月～6月回落0.6个百分点，为今年以来最大回落幅度；7月当月增速为4.8%，较上月回落了3.1个百分点。在去年同期低基数的背景下，房地产开发投资的大幅放缓低于预期，其主要原因是来自地产新开工与到位资金大幅回落的拖累。7月当月，房屋新开工面积同比增速由正转负大幅下跌，由上月的14.0%降至4.9%，房地产开发资金来源同比增速则由16.1%降至1.3%。在前期各地密集出台调控政策的压力下，当前地产投资高点已过，开启了持续下滑通道。但土地购置面积增速仍处高位，意味着短期内地产投资可能不会快速下滑。

房地产销售面积与销售额增速双双回落。1月～7月，商品房销售面积同比增长14.0%，增速比1月～6月回落2.1个百分点；商品房销售额增长18.9%，增速回落2.6个百分点。分地区来看，各地区商品房销售增速均有所回落，其中东部地区与东北地区下降更为明显。中西部地区销售增速略有下降，但仍处于较高水平，远高于全国商品房销售增速，表明三四线城市房地产销售形势仍然较好。

去库存成效显著。7月末，商品房待售面积63496万平方米，比6月末减少1081万平方米，创下2015年以来的新低，表明去库存效果显著。近几个月来，三四线城市为去库存的主力。下半年，棚改货币化安置工作推进、租赁住房有效供给增加、新型城镇化加快与农民工市民化等因素将继续促进库存去化。不过，鉴于当前地产库存已降至较低水平，下半年去库存步伐或略有放缓。

消费增速放缓保持平稳较快增长

社会消费品零售总额增速放缓。7月，社会消费品零售总额29610亿元，同比名义增长10.4%，较上月增速下降0.6个百分点，较去年同期提高0.2个百分点。剔除价格因素后，7月消费实际同比增长9.6%，较6月实际增速回落0.4个百分点。社会消费品零售总额增速收窄主要有以下几个原因：一是经济增速放缓，工业增加值同比增速下降1.2个百分点；二是汽车销售出现回落，同比增速较上月降低1.7个百分点，环比下降9%，拉低消费增速约0.2个百分点；三是除石油及制品外，其他日用品类、居住类商品消费均出现了不同程度的降低；四是餐饮收入增速较6月降低了0.8个百分点。

网上零售继续保持高速增长。1月～7月，全国网上零售额36617亿元，同比增长33.7%。其中，实物商品网上零售额27820亿元，增长28.9%，较去年同期增速加快2.8个百分点，较上半年提高0.3个百分点，占社会消费品零售总额的比重为13.8%，较去年同期提高2.2个百分点。

乡村增幅高于城镇，餐饮收入增速回落。按经营单位所在地分，7月，城镇消费品零售额25474亿元，同比增长10.2%，较去年同期增速加快0.1个百分点；乡村消费品零售额4136亿元，增长11.7%，较去年同期增速加快1个百分点。按消费类型分，7月，餐饮收入3204亿元，同比增长11.1%，较上月收窄0.8个百分点；商品零售26406亿元，增长10.3%，较上月收窄0.6个百分点。

虽然经济增速放缓给消费增长造成了一定压力，但乡村消费和网上零售仍保持强势增长，加之房地产逐步降温后居民消费心态改善有利于车市增长，预计8月消费增速会继续高于10%，保持稳定较快的增长。

通胀保持温和未来或小幅回升

7月全国居民消费价格（CPI）同比上涨1.4%。其中，城市上涨1.5%，农村上涨1.0%；食品价格下降1.1%，非食品价格上涨2.0%；消费品价格上涨0.5%，服务价格上涨2.9%。当月CPI环比上涨0.1%。从整体看，在CPI同比增速略低于市场预期，主要源于食品价格的回落。

分类别看，一是食品价格先跌后涨，尽管7月中下旬涨幅明显，但全月平均仍小幅下跌，拖累了整体CPI的涨幅。其中，猪肉价格整体小幅下跌，但月末开始企稳；鸡蛋价格小幅上涨；受高温与雨季影响，蔬菜价格出现回升；鲜果价格季节性回落。二是非食品消费品互有涨跌，其中衣着类受季节影响下跌，生活用品价格受上游成本抬升影响出现回升。三是服务类价格继续保持上涨动能，文化、娱乐、教育、医疗继续明显上涨。四是暑期旺季房屋租金价格继续上涨。

7月PPI环比上涨0.2%，同比上涨5.5%，与上月持平，略低于市场预期的5.6%。PPI环比上升原因在于7月国际大宗商品价格多数出现上升，国内上游工业品价格也显著回升，其中螺纹钢、铝、铜、煤炭、汽柴油价格等出现普涨。不过，由于去年7月PPI基数较高，同比增速最终持平于上月。

信贷季节性回落社融创历史同期新高

7月新增人民币贷款季节性回落，居民房贷有所下滑，企业中长期贷款创历史同期新高。7月末，本外币贷款余额为121.04万亿元，同比增长13%。月末人民币贷款余额115.4万亿元，同比增长13.2%，增速比上月末和上年同期均高0.3个百分点。当月人民币贷款增加8255万亿元，较上月减少7145亿元，同比多增3619亿元。从信贷结构上看，7月居民中长期贷款新增4544亿元，环比小幅下降289亿元，同比下降229亿元。居民中长期贷款环比同比下滑，主要与当前商业银行收紧住房按揭贷款有关，目前一线城市住房按揭贷款额度偏紧，并呈现出了“价高量缩”的特点，7月份的30大中城市成交面积环比降幅也有所扩大。7月企业中长期贷款新增4332亿元，环比回落1446亿元，但同比增加2818亿元，创下历史同期新高。一方面，企业中长期贷款的环比回落，既有季节性因素，也与7月地方债加速发行对企业贷款形成“挤出效应”有关；另一方面，中长期贷款的同比大幅增加，也表明我国实体经济的融资需求依然较强，金融对实体经济的支撑力度并未随着金融监管的加强及机构的去杠杆化而减弱。

新增社会融资规模创历史同期新高，表外融资有所回暖，债券融资明显恢复。7月当月社会融资规模增量为1.22万亿元，环比回落5562亿元，但比去年同期多增7409亿元。其中，当月对实体经济发放的人民币贷款增加9152亿元，同比多增4602亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币减少213亿元，同比少减188亿元；委托贷款增加163亿元，同比少增1612亿元；信托贷款增加1232亿元，同比多增1022亿元；未贴现的银行承兑汇票减少2039亿元，同比少减3079亿元；企业债券净融资为2840亿元，同比多632亿元；非金融企业境内股票融资536亿元，同比少599亿元。

M2增速进一步下滑至9.2%。截至7月末，广义货币（M2）余额162.9万亿元，同比增长了9.2%，远低市场预期，增速分别比上月末和上年同期低0.2个和1个百分点，继续创下历史新低。7月M2增速的超预期下滑，这主要与财政存款的大幅增加造成基础货币缺口明显承压有关。7月我国财政存款增加1.16万亿元，创历史新高，这也与7月我国各项经济数据回落和财政支出下滑相呼应。一方面，7月我国工业增加值、投资、消费等均出现不同程度的回落；另一方面，上半年财政支出的过度透支，使得7月财政支出环比降幅超过1.3万亿元，创2016年1月以来新高。因此，在去年7月M2基数偏低、2017年7月外汇占款降幅大幅好转，以及金融机构去杠杆力度有所缓和等利好因素的支撑下，7月M2增速仍进一步下滑至9.2%。

人民币汇率大幅升值外汇储备持续回升

7月人民币兑美元汇率大幅升值。从月末时点看，7月末人民币兑美元中间价为6.7283，较6月末上调461bp。在岸即期汇率升值528bp至6.7270。7月人民币兑美元汇率的升值主要与美元指数的大幅回落有关。7月的国际外汇市场延续了美元弱、非美强的态势，美元指数一度跌破93的关口，其中特朗普医改法案在参议院受阻是主要原因，加之美国7月经济数据表现不佳以及耶伦在国会证词中释放鸽派信号，市场对美联储在今年剩余时间内再次加息的预期有所削弱，也使美元指数继续下行。值得注意的是，8月中上旬，在美元指数低位企稳的情况下，人民币兑美元汇率走出一波逆市上涨行情，日内升破6.70关口，中间价和在岸即期汇率双双创近10个月以来新高。造成这种现象的原因，可能是当人民币兑美元汇率升至某些关键点位（尤其是整数点位）时，会触发长期看空人民币的止损盘，并刺激大量持有美元头寸企业进行结汇。而人民币的升值进一步引发了“羊群效应”，带动其他市场主体跟进结汇，从而加速了人民币的上涨。这也从侧面反映出，长达两年的人民币跌势使得贬值压力得到了释放，而今年人民币的持续升值也提振了市场信心、缓解了贬值预期，使得人民币能够在某些时点形成自我驱动的升值态势。当然，央行汇改的侧重点并非要让人民币持续升值或贬值到某一具体点位，而是形成“美元涨、人民币跌，美元跌、人民币涨”的宽幅双向波动态势，让人民币汇率更加市场化，成为更加成熟的国际货币。

7月外汇储备环比增加239亿美元。7月末，我国外汇储备规模为30807亿美元，较6月末上升239亿美元，实现了六个月回升。在汇率因素方面，7月美元的贬值造成了主要非美货币的升值，其中欧元、日元、英镑分别对美元升值1.94%、3.62%、1.44%，我们估算出因汇率折价形成外汇储备增值为250亿美元。

在利率因素方面，7月海外债券市场收益率波动不大，预计因债券折价造成的外储波动可以忽略不计。从结售汇因素看，7月境外上市企业分红进入尾声，对结售汇压力边际递减。同时，7月人民币兑美元大幅升值，月末多个交易日出现即期汇率强于中间价的情况，预计7月结售汇逆差格局较6月出现好转。热钱流出规模小幅增加。7月外汇占款口径的“热钱”流出估算（外汇占款减少+货物顺差-服务逆差+直接投资净流入）约为128亿美元，较6月规模增加70美元，但仍低于4月～5月的流出规模。

财政收入较快增长支出大幅回落

财政收入较快增长。7月，全国一般公共预算收入为16457亿元，同比增长了11.1%，较去年同期增速加快7.8个百分点，较上月加快2.2个百分点。

财政收入较快增长是多重因素共同作用的结果：一是经济稳定增长，工业品出厂价格、进口、企业利润等指标增速较高，带动税收收入较快增长；二是契税、土地增值税、房产税、城镇土地使用税等涉房税收增速较快；三是车辆购置税同比增速创年内新高，较上年同期提高44.2个百分点。

财政支出大幅回落。7月，全国一般公共预算支出13496亿元，同比增长5.4%，支出规模仅为上月的一半左右。其中，中央一般公共预算本级支出2328亿元，同比增长6.3%，较上月收窄3.9个百分点；地方一般公共预算支出11168亿元，同比增长5.2%，较上月大幅收窄15.1个百分点。

本月支出增幅大幅回落，原因有二：一是前期支出力度大，相关资金已提前拨付；二是第二季度主要经济指标好于预期，财政政策刺激经济“稳增长”的压力减弱。

8月，一方面受经济下行压力持续、政策性减收效应进一步显现等影响，财政增收面临很多困难；另一方面，减税降费政策有利于降低企业负担、增加经济主体活力，供给侧改革也有利于激发经济增长新动能，从而带动税收收入较快增长。因此综合来看，预计8月财政收入会继续保持良好增长态势。