浅析双层股权结构及其在我国的适用

摘 要 上市是公司在做大做强过程中的重要选择之一，公上市之后，管理层对公司的控制权如何不被股权一次次稀释是现如今科技创新型企业的重要问题。域外一些国家选择使用双层股权的公司股份结构，双层股权可以防止控股股东或创始人的股权被稀释，从而保证了创始人等控制权的稳定性。本文以京东公司在美上市为切入点，以双层股权的理论研究为基础，深入分析双层股权结构的合理性与必要性。结合我国实践与实际需求，探寻该制度在我国合理构建的方式，或为我国相关的公司法制度提供积极的借鉴意义。

关键词 双层股权结构 一股一权 制度构建 恶意收购

作者简介：林雪，北方工业大学硕士研究生，研究方向：公司法。

中图分类号：D922.28 文献标识码：A DOI：10.19387/j.cnki.1009-0592.2017.08.186

一、双层股权结构概述

（一）双层股权结构的含义

双层股权结构是指不同股票具有不同表决权能的公司股权结构模式。相对于单一股权结构的一股一权原则，双层股权结构允许将股票分为不同类型，每股所享有的表决权也有差异。其设计模式如下：采用该制度的公司将普通股分为A、B两类。A类为一般表决权普通股和限制表决权普通股，遵循一股一权的原则，由一般的股东享有。B类则是超级表决权普通股，具有复数表决权且每股表決权是A类的数倍，这种股通常禁止公开交易，由公司的创始人或控制人所持有。

（二）双层股权结构的特征

1.财产权与控制权分离

公司在上市前采用双层股权的结构模式，将公司股份分为两种或以上投票权的不同股票，使得公司的财产权和控制权分离。大多数公司为了克服合同转让的不便利性，将公司的财产利益与表决权进行份额切分及标准化。如果法律只允许一股一权的模式存在，那么公司的控制权与财产权实质上是一致的，恶意收购人可以用自身的财力进驻某个上市公司，夺取公司控制权，导致上市公司的不稳定因素剧增。双层股权结构则很好的避免了此问题，财产的多少与控制权的大小具有不一致性，公司的股东各方也可以有更加合理与自由的选择。

2.股东控制权集中

采用双层股权结构的公司多数集中在科技创新型企业，其创始人或大股东希望在公司上市后仍然可以持有控制权。当公司需要扩大规模时，选择采用双层股权结构进行上市的相关操作，可以保证控股股东或者创始人控制权的集中，以较小的成本换得更大控股利益，保证公司上市后的稳定状态，也能给恶意收购者附加很高的收购成本，极大的提高预防作用。

3.超级表决权股的限制

B类超级表决权股赋予了创始人或少数大股东特殊表决权，从而掌握了公司的控制权，但是值得注意的是，这种超级投票权的存在更多的是为了保护公司公权力，防止恶意收购者等，而不是为了满足个人私欲，单纯为了个人权利的强化而存在如果不对其加以限制，则会对其他投资者的利益造成不利影响。所以，超级表决权须在一定的范围内行使才能发挥其积极作用。

二、京东公司股权结构分析

（一）京东公司股权结构的分析

京东公司成立于2004年，是中国最大的自营电商企业。为了企业更好地发展，其决定上市融资，于2014年5月在美国纳斯达克证券交易所上市。京东的上市正是采用了双层股权的模式。在其招股说明书中，将普通股区分为A、B两类股权结构，两类股权除了表决权和转换权外，其他股东权利完全相同。在表决权上，A类股票每股仅享有一票表决权，B类股票所享有并能够行使的表决权是每股二十票。其中B类股权为刘强东所有，并且实际控制了83.7%的表决权。京东采用此种方式上市，保证了创始人刘强东对公司的绝对控制，防止了小股东对管理层重大决策的干扰，抵御了恶意收购的行为，有利于企业的长期稳定发展。

（二）京东公司在美上市原因的分析

1.一股一权原则的限制

我国公司法严格遵循一股一权基本原则的强制性规定。一股一权原则强调股东之间的表决权应该按照股份比例来均匀分布以及是否有限制。但如果依照我国公司法的强制性规定，采用一股一权的股权结构模，京东公司创始人将无法回避普通股的数量不断增加导致所持股份不断稀释，丧失对公司的控制权，难以避免随之而来的恶意收购等问题。因此，京东公司选择采取双层股权结构的模式进行上市融资。

2.公司机关设置的限制

第一，我国《公司法》要求股份有限公司必须设立监事会，并且人数需符合法定要求。因此，京东在国内上市必须首先设立监事会制度。但是京东公司是注册于开曼群岛的控股公司，其内部监控职责通过董事会中的独立董事承担。

第二，我国对于上市公司董事会的程序规定必须是法定的，不允许公司章程规定有违法定的内容。但是京东章程中对于董事会议事规则有着特殊的规定：若在董事会上没有刘强东的出席，任何决议都将因不符合法定人数而失效。该规定有违我国法定要求。

三、我国适用双层股权结构的必要性

（一）公司管理制度的完善

在传统一股一权的模式下，其表决权机制僵化，难以在股东大会上通过有关公司发展重大事项的决议，使公司发展上受到障碍。双层股权结构的适用可以完善公司的表决机制，在股东一致通过的前提下制定更有利于公司发展的决议计划，这也在很大程度上提高了公司意思自治的程度，使得公司的发展更能贴合自身的实际。并且该制度有利于公司管理制度的完善，以及创始人能够在不失去控制权的前提下进行融资。

（二）有效防止恶意收购

现如今上市公司恶意收购现象越来越多，上市公司都做出了反收购措施。就股权结构来说，传统的单一股权较为分散，创始人的股权被稀释，使得外来资本恶意入侵给公司带来损失。因此，公司难以在国内上市。其最有利于公司防止敌意收购的方式则是采取双层股权结构模式上市。使得创始人或少数大股东掌握着公司的控制权，从而合理的分散了股东投资风险。有助于公司的融资和对外竞争，并有效地防御敌意收购。

（三）满足不同投资者的需求

随着投资门槛降低，证券市场上的投资者不断增多。为了获得长期稳定的红利，部分投资者为了短期套现，他们利益的冲突往往使公司运行陷入困境。而双层股权结构为投资者提供了更多的投资选择。投资者可以充分选择适合自己的投资模式，一方面利于投资者自身的资产增值，另一方面也为公司融资提供了更大的便利。例如，为了获得治理公司满足感的股东可以持有B类股，通过超比例的表决权实现愿景。为了短期套现追求股票交易价格的股东，可以以其表决权换得股票价格的优惠。

四、我国适用双层股权结构的建议

（一）建立双层股权结构法律制度

现如今单一股权结构所带来的问题越来越突出，已经影响了公司的管理和发展。我国《公司法》第131条明确规定国务院可以设置种类股。基于这一规定，国务院可以在深入调研的基础上，制定法规使得多样性的股份种类设置合法化，以此满足更多类型公司上市的不同需求。当然，我国证券市場目前发展还不够完善，但是风险应对能力较低，因此，对于双层股权结构的设立还是要有所限制。

第一，对公司类别的限制，我国大部分赴美上市的公司都是科技创新型企业，其采用的就是双层股权结构模式，因此可以将适用双层股权结构的公司限定为创新型公司。

第二，对双层股权结构使用时间的限制，为了防止公司控股股东肆无忌惮的限制或者剥夺其他股东的表决权，防止损害中小股东的利益，双层股权结构使用的时间点应设置在公司上市之前，对象职能针对公司未来将会进驻的股东，一次来限制对双层股权制度的滥用。

第三，对B类超级表决权股东的限制，B类持股人是公司最初的创始人，由于财产权和表决权的分离，不加以限制会导致股东滥用控制权的可能性会大大的提高。

（二）强化信息披露制度

一方面，双层股权结构中的A类普通股因其表决权上存在较大限制，所以投资风险较高。在公司上市之前，就应及时披露该股权模式的相关内容，让投资公众对于目标投资公司的股权模式有充分的了解，便于投资的选择，也有利于保护中小股东自身的利益；另一方面，双层股权结构公司由创始人经营管理，人身属性较重，所以要加强对创始人和高管个人信息的披露。这些信息的披露能够使投资者深入了解目标公司的基本状况，理性地进行投资。

（三）加强对公众投资者的救济

对于在A类股东中公众投资者的保护，应有专门的机构对双层股权结构中的纠纷进行裁定。由于证券交易以及公司运行的专业性，我国传统的司法机关很难有专业的人员对其定纷止争。因此，由证监会其权利进行救济更为可行，一方面，证监会更满足在争议裁定机构上保持中立性；另一方面，证监会对证券市场专业知识以及上市公司具体信息都有深入的了解，这种知识专业性和信息优势性使得证监会成为纠纷裁定执行者的最合理选择。由证监会对纠纷进行裁定，可以有效防止权力寻租，提高案件审理的效率，更加公正的保护公众投资者的权益。并且，为了防止纠纷解决机制的缺陷，当事人若对证监会的裁决不服，可以向司法机构提起诉讼。完善了对公众投资者的救济，他们的权益就能获得更大范围的保护。

五、结语

随着我国一股一权制度的衰弱，股东异质性等新理论为双层股权结构的适用提供了理论基础。我国仍存在法律制度的阻力，应尽快完善法律来适用双层股权结构模式。当然，我国对双层股权结构的构建以及适用环境、配套制度的建立应当循序渐进不可操之过急。研究双层股权结构不仅有利于对我国表决权类别股制度研究的促进，也对我国创新型公司的发展具有举足轻重的作用，此外更有利于我国证券市场更好地与国际接轨。

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