PPP模式退出机制多样性研究

●王善才

PPP模式退出机制多样性研究

●王善才

本文主要探讨了PPP项目合作模式和PPP项目退出机制，从不同的PPP模式中规划出适合的退出机制，解决企业和政府的后顾之忧是本文的重点。SPV作为一个经营实体终极目标是盈利，但不是暴利，既符合社会预期和基本需要，又满足企业的盈利属性，最大化企业利益，实现政企的双赢目标，退出机制的多样性设计可以对社会资本的参与热情有很大的提升作用，避免出现短期行为，是整个PPP设计中的重要一环。

PPP退出机制社会资本SPV

2014年以来，国务院、财政部、发改委等多部委积极推进PPP项目的发展，在这一大环境下PPP项目如雨后春笋般多了起来。截止到2016年12月，项目入库数量已经达到10685个，入库项目金额已经达到127421.2万元，示范性项目746个，在全国未入库项目将会是入库项目的2倍以上，可见PPP项目发展迅速。然而，项目落地率一直保持较低水平，这一现状的出现是由各方面因素造成的，例如上位法的缺失，过多项目堆积，PPP产业链尚未形成等。宏观问题是国家急需解决的，但微观来讲仍然存在很多细节问题需要认真研究，例如PPP模式的退出机制就是一个值得讨论和研究的问题。如何更好地在全生命周期规划一个PPP项目，对PPP项目而言异常重要。在最后环节的退出是整个长期合作的结束，也是应该拥有一个好结果的时候。然而，糟糕的规划，或者没有保障的规划都会给项目的建设和运营带来层层阴云，不利于PPP项目的有利实施，未雨绸缪地进行规划是保障整个长达10—30年，甚至更长时间政企合作双赢的关键。

一、研究背景及研究意义

（一）研究背景

1、政策背景。2016年8月30日，发改委发布《做好传统基础设施领域政府和社会资本合作工作的通知》（以下简称《通知》）。《通知》明确能源、交通运输、水利、环境保护、农业、林业、重大市政工程等七大领域的重点项目类别，并提出要构建PPP项目多元化退出机制。自2014年国家各部委联合多次发文大力推动PPP项目的发展，全国各地已经形成一定的可观存量项目，然而上位法的缺失导致社会资本在参与PPP项目的过程中疑虑重重，不利于对社会资本方的保护，使得项目落地率较低，影响了PPP项目的发展。8月30日的《通知》提出构建多元化的退出机制是从PPP建设全局考虑的重大问题，是影响整个PPP项目是否可以良好运营的关键。

在国发〔2014〕60号《国务院关于创新重点领域投融资机制鼓励社会投资的指导意见》，从四个方面对“建立健全政府和社会资本合作（PPP）机制”进行了规范，其中“健全退出机制”是重要的组成部分。60号文明确要求：“政府要与投资者明确PPP项目的退出路径，保障项目持续稳定运行。”同年，国家发展改革委、财政部为贯彻国务院60号文精神，均发布了相关文件（发改投资〔2014〕2724号和财金〔2014〕76号），对退出机制给予规范，从制度上讲已经给出了很明确的安排和要求。2016年8月30日，发改委再次发文要求多元化退出机制。近两年共计提及多元化退出的文件多达6份，可见退出机制的重要性。

虽然有这么多文件进行规范，但多样性并不理想，尤其是各地方政府存在重吸引社会资本而轻退出的现象十分普遍，地方政府及其组成部门关于PPP模式的指导或实施意见，多为国务院和各部委政策精神的贯彻。从细化方面来看，侧重于PPP操作流程的规范以及政府审批流程、税收优惠幅度、土地供应政策、融资支持等相关政策，而对社会资本方退出机制的安排，侧重于非正常情形下的临时接管，对正常情形下社会资本方的退出方面，规范和细化较少。这样的安排必定会加大社会资本的不安全感，给项目落地率低埋下伏笔。

2、国内外环境。PPP项目的推广是在地方债高企，国家推动供给侧改革，以及经济下行的多方压力下形成的，同时也是符合国情和国际潮流的，有很多国外经验可以借鉴，是党和国家的一件大事，也是未来中国经济发展的大事，是符合经济规律的。PPP的推广必将给中国经济发展再次带来活力，盘活社会存量资金，拉动内需，助推中国经济发展。

在这样的大环境下，如何做好PPP项目全生命周期的规划、建设、运营、回收等问题就成为社会资本要认真考虑的细节问题。随着PPP项目逐渐落地，许多问题逐渐凸显，给社会资本和政府双方均带来诸多压力，例如项目建设没有达到政府预期社会资本如何退出、运营期间如何退出、运营期满如何退出等。由于目前参与PPP项目大潮中多是建筑企业，建筑企业实际上并不具备一定的运营能力，难免会有短视行为，但是由于经营期限较长且目前退出机制过于单一和简单，给企业和政府都带来了较大的风险。可以说，一个好的退出机制是一个PPP项目成功的一半。

（二）研究意义和目的

PPP退出机制多样性的研究有利于完善整个PPP项目全生命周期规划，提高社会资本的参与热情。退出机制看似简单，然而在实际操作中如果没有很好的规划，不仅会侵蚀SPV公司利润，还会引来不必要的纠纷，将多年良好的合作关系毁于一旦，甚至严重的会引发社会问题。本文从理论结合实际出发，阐述多样性的必要性，并创新性地提出一些合理的退出模式。

多样性的退出模式是一个开放式课题，并没有一成不变的模式，从本文的阐述中能给社会各方参与者提供一个良好的借鉴，为PPP项目的发展尽微薄之力。

二、PPP的相关概述

（一）概念

PPP（Public-Private Partnership）在我国是指政府和社会资本合作。一般认为，现代PPP发源于20世纪80年代的英国，主要用于英国排水、道路交通、医疗卫生、教育等基础设施建设等领域。

在世界范围内各个国家根据自身国情对PPP定义均有不同的表述，但总体来说，广义的定义就是提供公共产品或服务的政府和社会资本的合作模式均可以认为是PPP模式。在财金〔2014〕76号、156号，以及国办发〔2015〕42号文中均有提到国有企业为社会资本方，而不仅仅是私有企业，所以在我国政府和社会资本方的长期合作经营模式即为PPP模式，同时长期在我国运用的BT模式将逐渐被淘汰。

PPP模式的运作一定是建立在长期合作、平等互利、利益共享、风险共担的原则之上，常见的PPP模式有如下几种：BOT、BOOT、BOO、BT、BOOST、ROT、BLT、ROMT、ROO、TOT、SOT、DBOT、DOT、OT、OMT、DBFO、DCMF，在这些模式中我国财金〔2014〕113号文《财政部关于印发政府和社会资本合作模式操作指南（试行）的通知》中规定，可以运作的PPP模式仅如下几种：O＆M（Operation＆Maintenance）、MC（Management Contract）、BOT（Build-Operate-Transfer）、BOO（Build-Own-Operate）、TOT（Transfer-Operate-Transfer）、ROT（Rehabilitate-Operate-Transfer），但可以入库的仅包括BOT、BOO、TOT、ROT四种模式，除上述模式外，其他模式暂时均不可以入财政部PPP项目库。

（二）PPP的适用范围

在实践过程中，出现了项目虽多但落地难的现象。就目前国内PPP项目的存量来看，几乎涵盖了所有政府投资领域，很多不适合的领域也采用PPP模式，导致适用范围不清。就社会产品而言，可以分为私人产品和公共产品，私人产品具有排他性和竞争性，由市场提供最有效率；而公共产品具有非排他性和非竞争性，在市场不能提供或提供不足时，由政府提供。但在实践中新的PPP浪潮把PPP作为了一种新的融资方式，把所有需要政府提供的产品均由社会资本进行提供，这就导致出现大量的政府纯补贴项目。根据目前的思考会认为纯补贴对社会资本最安全，然而随着时间的推进，财政收入的降低以及PPP项目的大量增加，必定会导致纯政府补贴项目的风险更高，所以在划定PPP项目适用范围时应注重物有所值的定量分析。那些需要政府投入且效益大于PPP模式的项目坚决不能适用PPP项目，不能因为一时财政紧张而损害公共利益，最后的结局对参与各方均是一种伤害，因此，PPP合作模式适用范围应当是使用者付费的公共产品领域和物有所值定量评价中有利于提高社会资源配置效率的领域。

（三）PPP项目的运作模式

在PPP理论概述里阐述了多种PPP运作模式，但在我国财政部的PPP中心库中可以入库的仅为四种，BOT（Build-Operate-Transfer）建造运营移交模式、BOO（Build-Own-Operate）建造购买运营模式、TOT（Transfer-Operate-Transfer）移交运营移交模式、ROT（Rehabilitate-Operate-Transfer）在建运营移交模式，这四种模式也是最基本的运营模式，在实践中应用最多。但作为PPP的运营模式中有很多创新操作方法，所以PPP运作模式是运营管理的艺术，但文件仅解释这四种基本模式的运营规则。

BOT模式，是最基本且应用最广泛的基础模式，涉及建造(Build)、运营（Operation）、移交（Transfer）三个主要节点。项目公司没有项目的所有权，只有建设和经营权，在特许经营期限内向使用者收费后再转移给政府的一种模式。

BOO模式，和BOT模式的区别就是强调项目公司的拥有权，该模式将会有更长的经营期限而不存在项目转移问题。在一定的范围和时期内企业长期拥有，从项目全生命周期的角度考虑企业的存在问题，是一种完全私有化的模式。

TOT模式，严格地说这种模式是一种新型的融资模式，通过转移现有资产获取资金，然后在约定的时间内通过对资产的经营收回全部投资和合理的利润，最后再将资产移交给原资产所有人，其最大特点就是签订经营权定价合同，脱离了项目的建造过程。

ROT模式，是移交、经营、转移的过程，政府将现有资产转移至社会资本方，然后进行经营，过程中社会资本方为了经营的顺利可以进行相应的改扩建工作，最后在规定的期限内收回成本和合理利润，然后移交给政府。

三、PPP的退出模式

PPP的退出从广义上说可以存在于任何阶段，尤其目前PPP爆发阶段，很多企业并没有真正地研究和分析项目情况就承接了项目，导致项目从建设到运营一系列过程中都存在问题。以目前建筑行业积极参与的PPP项目而言，建筑行业目前运营能力较差，如果没有很好的联合体最终会导致项目存在半途而废的巨大风险。

本文研究的意义在于给拥有PPP运作能力的企业一种未来可以预期的良好的退出模式，让更多的社会企业参与到国家基础建设中来，参加到以前仅有国有企业、国家资本垄断的行业中来，利用社会资本的效率和质量，提高整个社会的服务水平，造福一方百姓。因此，本文论述的是正常经营企业的退出机制设计的多样性，对多方参与者给予更多的选择和保护，提高PPP的落地率和运营效率，杜绝各方的后顾之忧。

（一）PPP项目的常用退出方式

PPP的退出模式是基于PPP操作模式而提出的，PPP模式常规退出方式包括：

1、资产移交退出。其主要模式为BOT模式，包括其变形的各种模式，如BOOT、BT、ROT、BLT等。直接移交资产通常是项目公司不涉及资产的所有权，在社会资本方获得了投入资本和合理利润后，达到一定的经营期限即可无偿进行资产移交，完成整个PPP项目的运作，移交完成项目公司即可注销解散，资产由政府接收后再进行维护和运行。我国首个国家批准的BOT试点项目“来宾B电厂”于2015年9月结束特许经营期，通过资产移交把资产和经营权移交于广西政府，实现了运营18年的良好合作，广西城投和法国电力联合体不仅实现了大约17.5%回报率，而且通过PPP模式的运营给当地经济发展也做出了突出贡献。

2、股权转让退出。项目公司本身为股权结构，该种退出方式不仅可以实现内部股份的转移，也可以和外部第三方进行转让，股权转让的好处是不仅在经营期满，也可以在过程中实现提前退出。但就PPP的原则而言，中途退出进行股权转让往往是SPV所不允许的，一般在SPV的合同里都会提前进行约束，防止社会资本的短期行为，增加PPP项目的不确定性。

股权转让是指社会资本将SPV股权转让给政府机构或者社会资本第三方，其中转让给政府较为常见。股权转让可分为非正常情况下转让和约定转让，非正常转让多发生在关于PPP项目无法达成一致意见的情况下的一种退出行为，也可叫政府回购或临时接管。上海大场水厂是我国以PPP模式建设运营的第一座水厂，1996年英国泰晤士水务和宝维士公司组建SPV公司共同经营大场水厂，2000年泰晤士水务收购宝维士公司公司50%的股份，双方在协议中对独资经营的大场水厂进行回报率的约定为15%，但是该约定违反了《国务院办公厅关于妥善处理现有保证外方投资固定回报项目有关问题的通知》的规定。该规定要求中外投资者应以利益共享、风险共担为原则，大场水厂的约定明显违反了中外合资、合作经营有关法律和法规的规定，因此，在2004年4月，中外双方约定对泰晤士水务股权进行回购，转让至国有企业上海自来水市北公司。

3、资产证券化退出。资产证券化的条件往往比较严苛，总体上要依法合规、管理规范、运营良好、收益稳定，因此，往往要求有稳定的现金流。资产证券化是PPP的一个重要的发展方向。2016年12月26日，国家发展改革委联合中国证监会发布《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化相关工作的通知》，就推动传统基础设施领域PPP项目资产证券化工作作出全面安排。资产证券化为项目融资和退出提供了一个良好的平台，可以让市场决定SPV的价值，降低了资产转移成本，可以给参与各方更好的保障。如供水、高速公路、供气、桥梁、供热所产生的收费收益权的项目，可以产生收益或稳定的现金流，对于这些项目可将PPP项目投资借助资产证券化，转化为可上市交易的标准化产品，增强资本的流动性，便于社会资本的退出。

资产证券化的典型案例，如2014年由东吴证券推广运作的嘉兴天然气收费收益权资产的证券化。该资产的原始权益人嘉兴市天然气管网建设管理有限公司将其基础资产在特许经营期间及特许经营区域范围内享有的权益，自专项计划成立之日起五年内将每年9—12月份销售天然气的收费收益权转让至嘉兴天然气收费收益权资产支持专项计划(SPV)，用于发行资产证券化产品，资产支持证券持有人出资认购，社会资本成功退出。

注：本图来源于嘉兴天然气收费收益权资产支持专项计划计划说明书（第四章）

（二）PPP项目退出模式的多样性

多样性的退出模式不仅限于上述一些常规模式，构建多样性的退出模式是PPP能否良性发展的关键环节，PPP模式的多样性决定了退出模式的多样性，根据PPP模式设计退出模式是构建一个PPP项目退出机制的关键。除上述基本退出模式外，还应该尝试采用如下方式，突破目前制度束缚和法律障碍，提高社会资本参与PPP热情，在未来几十年后给社会资本予以保障。

1、PPP二级市场退出。即平台内退出，是指随着PPP的发展，国内会出现PPP项目平台。例如PPP股权交易中心、PPP二级市场等，该种平台的搭建可以为PPP项目的退出提供更好的保障和安全，全方位解决融资、交易、确权、转让流通等PPP问题，关键是给社会资本方提供了一个标准的、快速流通的、方便社会资本方股权、债券交易的环境。PPP模式可以在平台内进行创新设计，有利于发挥社会资本方的资本灵活性和融资吸引力，进而有利于社会资本更便利地实现资金价值。平台的构建就目前环境而言还有些路要走，本身PPP模式的成熟与否也决定着平台的成熟性，因此，这是PPP能否长盛不衰、良性发展的重要工作。

目前，市场上财务投资人偏好明股实债的关键问题是不能很好地进行股权交易。PPP二级市场将可以改善长期股权投资人参与PPP项目的问题，PPP二级市场可以提升行业效率、优化资源配置，为市场提供运营维护，充分利用企业在项目建设等方面的优势资源，使整个项目的全生命周期更具效率和成本优势，使各方参与的社会资本在不同阶段发挥各自的优势，从而实现项目整体服务质量的提升。同时，PPP项目二级市场的存在有利于政府的监管，通过规范性的管理来保障政府和公众利益，提高信息披露的真实性。PPP交易平台的建立和完善是未来PPP项目运作中社会资本退出的主要方式。

2、售后回租（Sale-leaseback)。这是一种集销售和融资为一体的特殊形式，是企业筹集资金的新型方法，通常指企业将现有的资产出售给其他企业后，又随即租回的融资方式。售后租赁是一种以物权为纽带的融资模式，将融资与融物相结合，通过资产交易，可以为PPP项目中的社会资本提供退出渠道。但是PPP项目中资产的权属问题始终存在争议，我国特色的土地政策也导致在资产的转移上存在瑕疵。该种模式在国外是非常流行的筹资方式。在售后租回交易中，承租人与出租人都具有双重身份，进行双重交易，形成资产价值和使用价值的离散现象。这种模式应用在PPP项目中可以将项目资产进行出售后回租，租赁公司支付相应价款，在项目运营期利用项目收费和政府补贴支付租赁价款，运营期结束后租赁公司将资产所有权以名义价格转回项目公司，项目公司向政府移交，移交后社会资本退出。

3、IPO上市退出。将SPV公司整体进行上市，将有稳定收入和丰富资源的PPP项目打包在上市公司中，通过发行股票的形式给SPV公司一个定价，然后在公开的二级市场上进行交易。本方式可以实现各方股东股权的高效变动，在解禁期外进行交易，在获取基本运营利润的同时也可以获取资本市场带来的增值效益。这种方式可以实现PPP项目与资本市场的联动对接，完善PPP项目中社会资本的退出渠道，增加社会资本的保值增值并拥有获取超额利润的可能，给予社会资本更多参与PPP项目的动力。目前，我国第一家上市的PPP模式的企业是云南水务投资股份有限公司，其在2015年5月在香港联交所挂牌上市，为其投资公司北京碧水源科技股份有限公司的退出提供了一个更加自由的选择，也为退出的多样性提供了一种可以借鉴的参考。

四、结论

构建多样性的退出模式是社会资本参与PPP项目的基本保障。社会资本首要考虑的是资本的安全，上述各种常规方式和尚未在国内普遍使用的退出模式均是构建多样性退出的基础。除上述方法外，还有其他适合社会资本退出的模式，例如，不退出模式也是一种退出设计，让企业有更多的机会参与当地政府国有企业管理，或者当地政府性的建设，扩大SPV项目经营范围和经营期限，延长服务期的运营，实现通过一个项目不仅开拓政府和社会资本的合作，也开拓管理能力的融合，促进政府的管理和发展，服务于百姓。

任何一种退出模式的运用都必须以公平互利及有益于地方发展为原则，因此，在PPP项目设计的过程中应更加注重退出模式的安排和考虑。PPP模式的不断创新必将实现PPP模式退出的多样化，同时随着国家政策的完善，国家级别平台的搭建等有利措施的推进，必定大幅度提高社会资本的参与热情。

PPP的推广关系着国家未来10—30年，甚至更长时间的发展，如何构建合理的风险分担、多样性退出机制，对实现多方利益共享和长期合作至关重要。国家的上层设计和社会资本的实施设计均能体现一个国家PPP经济环境的好坏。随着国家相关法律法规的出台，社会资本担心的政府诚信、融资困难、退出障碍等问题均会得到有效解决，PPP的发展必将是中国经济再次腾飞、搞活中国经济的重要手段。■

（作者单位：北京新奥集团）

[1]贾康，孙洁.公司伙伴关系PPP的概念、起源、特征和功能[J].财政研究，2005，(10).

[2]王守清，刘云.公私合营（PPP）和特许经营等相关概念[J].环境界，2014，(25).

[3]周兰萍.PPP项目运作事务[M].北京：法律出版社，2016.