保尔森：华尔街空神

石伟

由于在美国2008年的次贷危机中大肆做空而一举成名，约翰·保尔森在美国投资界被称为“华尔街空神”、“对冲基金第一人”。

然而，保尔森旗下的同名基金“保尔森公司”在此后的近10年中却鲜有建树，甚至套牢了美国现任总统特朗普。

2015年7月15日，根据参选美国总统的相关规定，特朗普向美国联邦竞选委员会递交个人财产报告。报告显示，截至2015年6月15日，特朗普所做的投資共计11笔，仅对保尔森旗下的基金就有3笔，分别为Paulson Advantage Plus、Paulson Partners和Paulson Credit Opportunities，成本均为335万美元，截至评估日期2015年5月31日的市场价值分别为190.35万美元、420.19万美元和344.53万美元，其中对Paulson Advantage Plus基金的投资浮亏144.65万美元，亏损幅度在40%以上。

科班出身 崭露头角

约翰·保尔森生于1955年，拥有哈佛商学院MBA学位，在2017年《福布斯》全球富豪榜排名中，保尔森以79亿美元排名第170位。

需要注意的是，仅仅是2007年，保尔森在做空次贷一役中就入账37亿美元，成为当年最赚钱的基金经理，而其在全球富豪榜上的座次最佳成绩为第39位（2011年），当年其个人资产已经高达160亿美元。此后的2012-2016年，保尔森的个人资产及世界排名都处于下降趋势之中，各年的财富分别为125亿美元、112亿美元、135亿美元、112亿美元和97亿美元，世界排名分别为61位、91位、78位、113位和108位。

正是在这一年，也正是因为次贷危机，拥有全美第五大投行之称的贝尔斯登倒下了，雷曼兄弟也退出历史舞台。

实际上，2007年之前，在高手如云的华尔街，保尔森可谓籍籍无名。1978年，23岁的保尔森以全班第一的成绩从纽约大学毕业，后进入哈佛商学院深造，又因聆听了杠杆交易大师杰里·科尔博格的演讲，引起了其对于杠杆交易的长期研究，并启发了保尔森进入华尔街的心智。

然而，造化弄人，从哈佛毕业之际，华尔街正值熊市，立志在华尔街大展拳脚的保尔森被迫转向能够为新人提供较高薪资的波士顿咨询集团；也正是在此期间，他认识到，在剔除通胀因素的影响后，表面繁荣的美国房地产增值幅度会非常有限，这一认知冥冥之中为其在近30年后于华尔街崭露头角打下了基础。

毕竟，保尔森心心念的是华尔街那个广阔的舞台，因此不久之后他就决定跳槽至奥德赛合伙投资公司，仅两年之后的1984年，29岁的保尔森进入贝尔斯登，此后的四年时间，保尔森从一名最底层的分析员一直做到董事总经理。

或许保尔森骨子里就不是一个安分的人，即使是在全球最顶尖的投行，保尔森也仅仅干了四年，之后就以合伙人身份加盟了其第一个客户马蒂·格鲁斯旗下的格鲁斯合伙基金，从此踏上了一条从事资金管理的不归之路。

1994年，保尔森成立了自己的对冲基金保尔森公司，规模仅200万美元，致力于并购套利及事件驱动型交易。

卖空是并购套利的重要工具，保尔森深谙此道，由于谨慎的投资风格及扎实的财务分析能力，保尔森公司旗下的对冲基金从成立以来只有一年是亏损的，但直至2000年，该基金的规模不过2000万美元，对于华尔街来说可谓沧海一粟。

但是此后的10年，保尔森可谓开启了“开挂”模式。2001年，泡沫破裂，保尔森认为，很多在此前虚高股价下的并购会流产，他开始大量卖空，科技股狂跌的2001年和2002年，保尔森旗下的基金反而每年保持了5%的正收益。

资金的本质是逐利，在“资产荒”的状况下，各路资金大量流入保尔森基金，截至2003年年底，其规模已经高达6亿美元，两年后更是达到惊人的40亿美元，但由于刻意保持低调，此时的保尔森还远未“声名远播”。

做空次贷 一战成名

在2007年的次贷危机期间，幸运之神再度眷顾保尔森。美国自2001年就实质上放松了银根，虽然不及此后2008年的“量化宽松”，但已然催生了房地产市场的泡沫，早在次贷危机发酵之前的2005年，保尔森就认为这一泡沫有破裂的迹象，他坚信房地产泡沫的破裂已经近在咫尺。

在美国的房地产借贷市场中，放款人通常会找到一家投资银行，由投资银行将贷款证券化，即担保债务凭证（CDO），放款人的目的是分担风险、共享收益。为了获取更大的利润，投资银行通常会以20-30倍的比率进行杠杆操作，假设投资银行A的净资产为10亿美元，杠杆比率为30倍，那么该投行就会融资300亿美元，进一步假设投资收益为10%，那么投资银行A就可以获利30亿美元，相对于10亿美元的本金来说其收益率可以高达200%。

但是，作为业内玩家，投资银行A知道杠杆操作的杀伤力，因此会想方设法将风险分散出去，即对投资组合进行投保，信用违约互换（CDS）就应运而生了，承保的机构可能是另外一家投资银行或者保险公司，假设为投资银行B。

假设投资银行A每年支付给投资银行B的保费为5000万美元，连续投保10年，共计5亿美元，如果CDO没有违约，除了5亿美元的保费，投资银行A仍能获利25亿美元；如果违约，则由投资银行B赔付。

投资银行的业务都是建立在统计分析基础上，正常年份CDS的违约率不到1%。假设投资银行B共计承保100笔类似业务，总计可以拿到500亿美元的保险金，即使其中一家违约，赔偿额最多是年保费的100倍，即50亿美元。

从理论上来说，CDO的风险越高，为其担保的CDS价值就越高，而当时的人们普遍认为，房价绝不会在全美范围内普遍下降，因此CDS的价格非常低。

这笔交易对所有参与者来说可谓皆大欢喜，但显然存在一个致命的漏洞，即自动忽视了系统性风险的存在。

通过大规模的调研，保尔森发现放款人收回资金的难度越来越大。2006年年初，美国最大的次贷公司Ameriquest Mortgage花费巨资调查房地产借贷业务中的不规范贷款行为，这进一步佐證了保尔森的判断。

2006年7月，保尔森筹集1.5亿美元成立一只专门用于做空CDO的基金并逐步建仓，并同时收购廉价的CDS。然而，事与愿违，毁灭之前必定会疯狂一阵儿，此后美国房地产市场持续繁荣，保尔森的基金反而赔钱了。

但是，时间会给出一切问题的答案。2006年年底，次贷危机逐渐浮出水面，保尔森的基金扭亏为盈，录得20%的年收益。牛刀小试已经初见成效，保尔森更加坚定了自己的判断，随后成立了第一只做空次贷的基金。

2007年，保尔森终于盼来了期待已久的“灾难”，美国第二大次级抵押贷款企业新世纪金融公司在2月份就急不可耐地对当季进行预亏；紧接着，贝尔斯登专注于次贷投资的两只对冲基金因大幅亏损而关闭。金融市场中，CDO风险急剧上升，价值大幅缩水，而作为跷跷板的另一端，CDS的价格却大幅上扬。

随着危机全面爆发，保尔森旗下的两只基金当年分别录得590%和350%的收益，基金总规模已经高达280亿美元。

根据《阿尔法》杂志进行的统计，保尔森在2007年的收入达到了37亿美元，荣膺年度最赚钱的基金经理。

此后三年，保尔森做空美国股市和房地产市场可以说达到了“疯狂”的地步。

跌下神坛

由于在次贷危机中一战成名，大量资金涌向保尔森公司，其旗下基金所管理的资金从2007年的50亿美元左右一路飙升至2011年的350亿美元。

然而，这些嗅觉灵敏的热钱却没有得到幸运之神的眷顾。2011年，保尔森管理的Advantage Plus基金亏损50%，2012年继续亏损20%，2014年再亏36%。

由于保尔森公司在2011-2012年间所管理的资金规模远远大于2007年，因此，他在这两年所亏损的资金可能远大于其为投资者所赚取的收益。

此后的几年，保尔森的投资仍然毫无起色，甚至一度淡出了业界的视线，根据媒体的报道，2014-2016年，保尔森管理的Advantage基金每年的损失都在10%以上，其中2014年亏损高达29%，仅仅对于加拿大制药公司Valeant的投资就亏损超过20亿美元。

直至2017年年初，保尔森再度回归到媒体的光圈之下，这一次也不是什么好事。根据《纽约时报》报道，保尔森管理的并购套利基金在2016年下跌49%。

再来看一下保尔森对黄金的投资。在2007-2008年于次贷市场赚得盆满钵满之后，保尔森于2009年11月成立一只黄金基金。由于金融危机蔓延，美联储推出量化宽松政策，导致美元指数一路走低，而与美元负相关的黄金再度成为“硬通货”。刚开始的两年，黄金基金确实收益颇丰，保尔森2010年的个人收入更是高达50亿美元，然而他却没有见好就收。从2012年开始，全球经济开始复苏，国际金价渐显疲态，但保尔森却没有适可而止，反而继续加大投资，结果深陷泥潭、不能自拔。