中国影子银行发展对货币政策传导的影响分析

余超

【摘 要】 2008年的美国金融危机使得“影子银行”这一名词获得学术界的高度重视。过去十年来以委托贷款和信托贷款为主要方式的影子银行体系在中国得到迅速扩展。本文将中国影子银行与货币政策传导路径结合起来研究具有较强的现实意义。在分析中国影子银行的产生背景与分类的基础上，本文从利率机制、信贷传导与资产负债表传导机制三个方面分析了中国影子银行对货币政策传导的影响。并针对影子银行的危险性，提出了合理的应对政策。

【关键词】 中国影子银行 货币政策 传导机制

2008年的美国金融危机使得“影子银行”这一名词获得学术界的高度重视。越来越多的学者指出影子银行规模的迅速扩张正是引发这场危机的导火线。与西方影子银行相比，中国影子银行在产生背景与发展特点上均存在差异。发达国家内的影子银行多从事资产证券化等创新业务，而国内影子银行实际上是央行货币紧缩政策的产物，以信贷业务为主。尽管以衍生品为代表的金融创新业务在中国的发展规模并不大，但过去十年来以委托贷款和信托贷款为主要方式的影子银行体系在国内得到迅速扩展。数据显示，委托贷款在2005年到2014年间增长了10.78倍，信托贷款则在这10年间增长了4.27倍，均高于贷款增长速度。商业银行在整个货币传导过程中起着举足轻重的作用，而中国的影子银行从事部分与银行重合的业务。基于此，中国影子银行的迅速发展必定对信贷渠道、利率变化与资产价格产生了一定影响，给中国货币政策传导机制带来了新的挑战。因此本文将中国影子银行与货币政策传导结合起来研究具有较强的现实意义。

一、中国影子银行产生背景与分类

市场上充足的资金供应是中国影子银行产生的重要前提。众所周知，中国属于高储蓄国家，居民对存款有保值增值的需求。理財意识的提升是中国影子银行产生的重要原因。随着经济全球化与金融信息化程度的加深，社会公众的理财意识得到了大幅提升。仅仅依靠传统的存款利息已不能满足广大居民的理财需求。于是互联网金融、社会融资，甚至是非法集资等方式出现在大众视线内。金融抑制与货币紧缩政策是中国影子银行出现的导火索。当银行存款利率不能满足储户的需求，当银行贷款利率使得企业无法承受时，影子银行涉及的各种业务逐渐兴起最终引领着社会大众的投资热情。

中国影子银行体系可分为三类：首先是商业银行表外业务，主要包括理财产品、委托贷款和债券承销。商业银行为规避相关部门监管并获得可观的中间业务收入，借助证券公司与信托公司等非银行金融机构将表内业务变为表外业务。其次是非银行金融机构。主要指保险企业、小贷公司、信托企业、担保公司、私募基金、典当行等非银行金融机构，从事与银行类似的信贷业务。最后是民间金融，包括民间借贷和地下钱庄等，这部分目前完全脱离监管，因此风险极高，管理的疏漏极可能引发系统性风险。

二、中国影子银行发展对货币政策传导的影响

（一）对利率水平的影响

利率是货币政策传导机制中重要的指标，也是链接商品市场与资本市场的桥梁。尽管近年来，中国利率市场化取得了极大的进展，贷款利率已经完全市场化，存款利率市场化也在进一步开放。但是影子银行的迅速扩张仍然会对利率传导机制造成影响。首先，商业银行对货币供应量的敏感度因为影子银行的存在被削弱，于是货币当局很难通过货币供应量控制市场的利率水平。尽管央行借助存款准备金率为工具严格控制商业银行的资本规模，但是在影子银行的帮助下，商业银行的融资渠道得到了有效扩展。融资渠道的增加必定对央行调控货币供应量造成负面影响，使得央行失去对市场利率水平的控制。其次，因为融短投长的运行特点，一旦市场预期往利空方向发展，影子银行的融资成本就会增加，继而陷入资金链紧张的困境。这个问题又会对投资者产生消极的暗示，强化这种预期，使得资金链供应更加警长，最终影子银行的运行模式面对崩溃局势，并对市场利率造成巨大冲击。2013年的钱荒情势就是上述分析的论证。最后，影子银行体系内维持的利率水平将对市场利率水平进行干扰。影子银行中存在的金融产品很难受到监管。特别是民间金融，由借贷双方商定的利率完全不受官方利率的限制。并且，银行理财产品等影子银行业务提供的贷款利率往往高于银行。这些不受监管的金融产品，反映真实的资金供求关系的同时，也必将影响市场利率走向。

（二）对信贷渠道的影响

银行信贷渠道的有效性取决于企业对银行贷款的需求量与央行货币政策规定商业银行可贷资金的规模。影子银行的存在对以上两个因素都造成影响。首先，影子银行的出现代表着新的信用创造主体的形成，并且该机制不受监管控制。然而传统的货币乘数理论默认商业银行为唯一的信用创造主体，因此货币乘数效应不能得到有效控制。影子银行的出现，不仅打击了银行的贷款业务，动摇了银行在金融体系的主导地位，而且导致央行对信贷总量的失控，货币政策的调控力度被削弱。在传统的信贷传导过程中，央行通过调整存款准备金率和制定再贴现政策来影响商业银行的经营活动，调控基础货币数量与货币乘数效应，最终对实体部门产生影响。然而，为追逐超额利润，商业银行主动与影子银行合作，通过推出新的理财产品，增加资金来源的渠道，因此商业银行对货币管理当局制定的货币政策敏感度有所下降。反过来说，传统的信贷传导路径受到打击，即央行通过控制商业银行可贷资金进而管理资本市场规模的难度上升。最后，不能忽视的是影子银行对信贷传导路径的影响并非对称的。当实施货币紧缩政策时，实体部门与社会大众对影子银行的依赖较重，因此影子银行对经济活动产生较大影响。然而当实施货币扩张政策势，此时资本市场上资金供应充足，资金需求者直接通过银行就能获得资金，因此影子银行对经济活动的影响程度较小。综上所述，在紧缩货币政策下，影子银行对信贷传导影响较大，而在宽松货币政策下，影子银行的影响程度被削弱。

（三）对资产负债表传导机制的影响

央行实施货币紧缩政策时希望通过调整公司财务和资本结构，抑制实体部门贷款的恶性膨胀，减缓经济过热的趋势，实现经济健康稳定的增长。当公司资产负债表显示的财务状况恶化时，因不能达到银行贷款要求而不能获得足额贷款。此时，企业将寻求影子银行的帮助。不同于商业银行对风险的控制，只要存在高额回报的可能，影子银行将减弱对企业财务状况恶化的重视，满足企业的资金需求。因此货币紧缩政策并没有抑制企业的贷款供应，企业的投资热度仍然没有被削弱。影子银行的存在增加了企业的融资渠道，企业的贷款规模不再受其资产净值的约束，货币管理当局实施的紧缩性货币政策并没有降低社会总信贷规模，社会投资热度依旧呈现增长趋势，总产出自然没有减少。综上所是，影子银行的出现对货币政策资产负债表传导机制产生重大影响。

三、对策与建议

（一）对影子银行实施有效监管

不受监管控制的影子银行将成为扰乱金融市场稳定的导火线，因此政府应该设立影子银行风险防火墙，以便对影子银行实施有效监管。首先，政府部门应该严格控制中国影子银行的发展规模。金融改革的步伐不断加快，银行垄断的模式将逐渐被击破，影子银行的发展是中国金融创新的必然产物。政府虽不能打击影子银行的存在，但是可以积极引导商业银行的经营模式，通过进一步推进利率市场化，以有形引导和无形竞争来控制影子银行的扩展速度。其次，政府部门需为影子银行提供一定的救助途径。严格约束影子银行的快速发展并不能完全阻碍影子银行对商业银行可能造成的负面影响。因此政府需妥善处理正规金融体系与影子银行体系之间的关系，尽可能使资金在金融市场内实现良性循环，防止影子银行资金链供应断裂对商业银行的冲击。国内开始實施的银行存款保险制度能使影子银行有效降低流动性风险，避免促发系统性风险。最后，完善法律制度对影子银行业务实施严密监管。尽管目前政府已经颁布了关于信托产品和理财产品的法律法规。但是，这些法规不足以监管迅速膨胀的影子银行体系。因此，政府应该针对影子银行所有业务的特点，制定有针对性的法律规范。

（二）增强货币政策工具吸收风险的能力

影子银行的存在削弱了央行货币政策抵御风险的能力。因此政府必须进一步强化现有货币政策工具吸收风险的能力。首先，扩大存款准备金的计提范围。影子银行的迅速扩展推动了创新型金融产品的出现，比如理财产品和委托贷款等，这些产品均能给银行体系带来资金，但是这部分存款却没有计提准备金，因此应计提的准备金规模减少，削弱了央行存款准备金政策的有效性。以商业银行为主的传统存款准备金统计口径需要扩大，将影子银行业务纳入计提范围。目前，中国实施的是针对商业银行的差别存款准备金政策。在金融市场结构不断变化下，在影子银行冲击下，央行必须调整并深化差别存款准备金政策，根据影子银行业务特征，制定更合理的政策。其次，灵活运用公开市场操作。货币管理当局能通过在资本市场自由买卖有价证券，调整货币乘数并控制基础货币数量，以监管社会总融资规模。政府需强化这种数量工具抵御风险的能力，使得影子银行规模达到合理水平。最后，调整货币供应量统计口径。货币供应量是衡量货币政策效果的重要工具，所以货币供应量统计是否精确十分重要。随着金融改革的推进，货币供应量统计口径的选择也应该随经济环境变化而得到应有的调整，以确保其准确性。影子银行的出现扩大了货币供应量的统计口径，因此央行需要建立更广泛的统计口径，将民间借贷以及银行表外业务等都涵盖进来，使得货币当局对货币供应量的检测更加真实，减少系统性风险发生的概率。

（三）推进利率市场化改革

研究货币政策传导路径，不难发现利率传导机制是最直接最有效的传导途径，是各个国家进行货币政策调控的重要工具。但是，中国利率受到长期制约，尽管利率市场化取得了极大的进展，贷款利率已经实现完全开放，然而存款利率仍然承受约束，金融资产价格未能实现市场化。因此货币传导机制有效性受到制约。许多学者指出，影子银行的产生实际是一场自上而下的利率市场化改革。所以政府应该推进利率市场化改革，取消对利率的监管，使得金融资产的价格由市场供求情况决定。利率能够准确反映金融资产的价格，就能全面打通货币传导机制。