后金融危机时期我国货币财政政策的有效性分析——基于面板VAR模型的实证研究

◎李楠楠

后金融危机时期我国货币财政政策的有效性分析
——基于面板VAR模型的实证研究

◎李楠楠

货币政策和财政政策是现代国家进行宏观调控最重要的工具，本文使用2008-2014年省际面板数据，通过构建产出、物价水平、货币量、财政支出四个变量的面板向量自回归模型，对货币政策、财政政策的有效性进行实证研究。结论表明：货币政策与财政政策都对经济增长有促进作用，但财政政策的影响效果更持久；货币政策对物价水平有显著冲击，财政政策对物价影响不显著；从宏观政策反应看，货币政策以通货膨胀为主要的调控目标；财政政策周期与经济周期高度同步。

货币政策 财政政策 面板向量自回归

一、引言

自上世纪30年代西方国家大萧条时期以来，各国政府不同程度放弃自由经济发展模式，运用宏观调控政策对经济活动适度干预，解决市场失灵带来的问题，以实现社会福利水平的提高，货币、财政政策作为重要的干预手段一直备受理论与实务界的关注。在当前世界经济复苏乏力的背景下，中国经济仍然是全球经济的稳定力量。为有效应对中国经济面临长期下行压力，中国宏观调控政策也进行了调整，实施稳健货币政策和积极的财政政策，注重相机、灵活调控，把握好重点、节奏、力度，为供给侧结构性改革营造良好宏观环境。中央经济工作会议和政治局会议提出，要引导货币信贷和社会融资合理增长，着力疏通货币政策传导渠道，优化信贷结构，支持实体经济发展。另外，落实各项减税降费措施，保证公共支出能力和力度，发挥财政资金效应，引导社会资金更多投向实体经济和基础设施建设薄弱领域。稳定的宏观经济政策，对于当下稳定市场预期、提振信心必将发挥重要作用。

宏观政策的不同组合源于不同情况下的宏观调控需要，我国省际间在经济发展水平、金融发展、政策的制定和传导路径方面存在差异，政策在空间上的不对称导致宏观调控效果的不同，因此本文使用省际面板数据考察货币财政政策的有效性，对于政策的评价和改进有一定借鉴意义。

二、文献综述

Leeper（1991）的早期文献中，按照是否要对政府赤字进行反应定义了主动和被动的宏观政策，按照定义把货币和财政制度细化成四种类型，基于交互影响分别建立模型，分析不同制度下的均衡条件以及当并存财政政策时货币政策对价格的影响，为后来学者定量实证分析打下坚实基础。Schmitt-Grobe和Uribe（2007）在福利最大化框架下，利率规则中的通货膨胀系数，对福利影响很小，最优的货币规则是不应对产出做反应的；如果货币规则对产出做了正向反应，会导致福利损失，将货币政策平滑后对福利基本无影响；最优的财政政策应该是被动的，即税收盯住政府债务水平；拉姆塞最优政策中，货币政策和财政政策对于改善福利同样重要。Chung等（2007）认为，有证据表明美国的政策反应函数随时间发生改变，当货币财政政策遵循马尔可夫过程，政策冲击效果随之改变。模型分析表明，由于概率上未来存在政策改变的可能，货币财政政策对福利一直会产生影响，当财政当局不能对债务赤字及时反应，积极的货币政策无法有效应对财政政策的冲击。张晶（2006）通过两地区的简约化模型对1978-2004年间我国货币政策与财政政策在东部和中西部两个样本地区的作用进行了检验，结果认为我国货币财政政策有明显的区域影响差异。钟永红（2007）应用动态响应函数检验1978-2006年间货币政策和财政政策有效性差异，发现无论长期还是短期，积极的货币政策对经济增长均有正效应；而积极的财政政策仅在短期内有效，长期内呈现负效应且随时间推移逐渐显著，认为财政政策长期失效原因在于财政支出的供给范围不合理和支出管理失控产生效率损失。柳欣和王晨（2008）通过构建产出、物价水平、广义货币、财政支出四变量的V A R模型，对我国内生经济增长下财政与货币政策产生的动态效应进行了分析，对经济衰退时期采用的宏观政策效果进行了比较分析。王祥等（2013）为了克服普通V A R模型不能体现区域差异，采用面板向量自回归模型研究货币政策的区域差异性，认为货币政策对产出和物价的影响在东部、中部、西部存在显著的区域差异，并分析了导致差异背后的可能因素。王雪标等（2014）用数值分析考察了不同财政和货币政策风险组合搭配下，货币财政政策及其所伴随的风险对增长率、预期通胀率的政策效果。结果表明，在不同的经济环境下，不同的货币财政政策风险组合搭配效果是不同的，货币政策与财政政策在对产出的影响上几乎相同，在对预期通胀的影响上货币政策比财政政策效果更显著。

三、数据选取与模型设定

（一）数据选取与说明

本文使用中国31个省级行政区域2008-2014年度面板数据，数据来自《中国统计年鉴》《中国金融年鉴》。

1.产出增长率gdp，按照不变价格计算的各省国内生产总值，先取对数再一阶差分，得到增长率。

2.价格增长率CPI，将居民消费价格指数减上期指数，得到价格增长率。

3.货币量增长率monetary，借鉴丁文丽（2006）的做法，因近几年不再分省统计现金投放（回笼），加之现金在货币中占比较低且波动性小，各省货币量用储蓄存款余额近似代替，取对数后再一阶差分得到增长率。

4.财政支出增长率fiscal，对财政支出取对数后再一阶差分。

（二）面板向量自回归模型

面板向量自回归模型，结合了传统VAR模型和面板数据两者的优势，根据Love和Zicchino（2006）提供的方法，基于经典IS-L M框架建立计量模型如下：

i代表全国31个省级行政区，t代表时期，zi，t为四元向量（gdp，CPI，monetary，fiscal），Γ1为滞后效应矩阵，fi表示不随时间变化的固定效应，ei，t为随机扰动项。

四、实证检验与结果分析

（一）数据的平稳性检验和模型滞后阶数检验

在实证分析之前，需要对面板数据的平稳性进行检验，本文使用fisher、Levin-L in-Chu、Im-Pesaran-Shin三种常用的面板单位根检验方法，所有检验都拒绝了四个变量含有单位根的原假设，表明产出增长率、价格增长率、货币量增长率、财政支出增长率均为平稳序列。

表1 面板数据单位根检验结果

回归前，根据A IC、B IC、H Q IC指标来选取面板V A R模型的滞后阶数，判断规则是选取准则数值较小的模型，但三者不一致时，B IC/H Q IC倾向于选择比较精简的模型，A IC倾向于选择比较“丰满”的模型，通常，B IC/ H Q IC优于A IC，结果如表2所示，因此滞后阶数选为1。

表2 面板VAR滞后阶数检验

（二）模型的估计结果

表3汇报了主要回归结果。

表3 面板VAR模型的估计结果

（三）脉冲响应函数分析

脉冲响应函数是描述模型中变量对冲击的反应，通过蒙特卡洛模拟计算得到，横轴表示滞后阶数，纵轴表示变量对冲击的响应程度，结果如图1、图2所示。

图1 经济变量对宏观政策冲击的反应

从图1看，货币量的增加会导致下一期产出和物价水平的上涨，其中对产出在第二期影响逐渐减弱并趋于0，对物价第三期影响逐渐减弱并趋于0，说明无论是对于产出还是物价水平，货币政策都呈现短期非中性和长期中性的特征。产出比物价水平更快恢复到初始值，表明货币政策对物价水平的滞后效应大于产出，这同货币数量论的观点较为吻合，即通货膨胀是一种货币现象；财政支出的增加对产出的影响在第二期到达峰值，随后逐渐减弱并趋于0，财政支出增加对物价影响要在较晚时期体现，冲击效果较弱，第二期后逐渐减弱。按照国民收入恒等式，由于财政支出直接形成并通过乘数效应拉动了产出，对经济增长的贡献显著且持续。财政支出对物价水平通过间接渠道传导，财政支出先影响产出进而推高货币需求，再传导到物价，其对物价水平产生影响不突出且需要一定时间。

图2 宏观政策对经济变量冲击的反应

从图2看，产出的增加导致了下一期的货币供应量的增加，随后逐渐减弱趋于0。按照费雪方程式M V= PY，当产出增长时，势必推高对货币的需求导致货币供应量的增加；产出的增加导致本期的财政支出增加，效果随时间呈衰减但保持了较长时间，这种现象是因为我国经济增长长期靠投资驱动，政府支出又在投资中占有重要地位，经济周期与财政支出有着高度同步性；物价的上涨对当期货币供应量有负向影响，持续到第三期后效果减弱趋于0，体现我国货币政策规则以盯住通货膨胀为重要目标，与货币政策微调、逆周期调控的预期方向相符；物价上涨对财政支出存在负向的影响并在第二期后逐渐减弱。

五、结论与政策建议

（一）结论

本文利用2008-2014年我国省际面板数据，利用国内生产总值、居民消费价格、货币量、财政支出等变量构建面板向量自回归模型，深入分析了货币、财政政策的有效性。研究结果显示：从宏观政策效果来看，积极的货币政策可以促进经济的增长，同时也会推高物价水平；积极的财政政策在拉动经济增长方面作用突出，对价格水平的冲击不显著。从货币、政策当局对经济波动的反应程度来看，货币政策对通货膨胀的波动非常敏感，并采取了逆周期的“相机抉择”进行调控，货币政策对产出的波动反应则是同向的，货币政策为适应经济的快速发展在经济景气周期内保持政策的稳定性，这与政策本身呈现出的连续性是相符合的；财政政策周期与产出周期重合度高，体现了财政政策对促进经济增长的关键作用，与IS-L M理论分析框架也是相符合的；通货膨胀的冲击会导致财政政策的收紧，说明面对“熨平”价格波动任务，财政政策的反应较迅速，并与货币政策协调配合共同形成了“自动稳定器”的宏观调控机制。

（二）启示

自发的市场机制会导致经济的不稳定，因而政府的宏观经济政策对缓解经济的周期性波动可以起重要作用。对于像我国这样市场化经济改革、地区间发展水平有一定差距的发展中大国，要重视货币政策和财政政策的有机结合。

1.货币政策的重点目标仍需放在稳定物价水平上。本文分析表明，货币政策对物价有重要且深远的影响；仅仅基于产出的因素采用积极的货币政策，对经济增长的影响虽然短期见效，但会增加通货膨胀的压力并反过来约束货币政策空间。我国政府把保持物价总水平基本稳定作为重要目标，给予中央银行适当的政策独立性，增强货币政策制定和实施的自主性和责任意识，提高货币政策的前瞻性，增强调控的预见性、针对性和实效性，有助于发挥货币政策的效力。

2.既要保持稳健财政的财政收支规则，又要注重发挥财政政策在稳定经济中的作用。一方面，逐步建立规范的地方举债融资机制，对各级政府的赤字财政行为规范约束，有效防范和控制各种潜在的债务风险；另一方面，作为一种灵活的逆周期调控手段，面对经济波动程度加大的情况（如2008年的全球金融危机），及时采取适当的财政政策，对克服市场失灵和保持经济、社会稳定发挥不可替代的作用。通过加大公共支出，也有利于基础设施的完善，发挥政府职能的作用。

（作者单位：辽宁省轻工产品质量检测院）

责任编辑：司斯