浅析利率平价理论在我国的不适用性

胡翔

摘要：本文首先对利率平价理论的脉络进行了简单梳理赘述。然后通过选取我国利率以及美元利率的一些数据通过ADF检验以及协整检验，从而得出来利率平价理论在我国的不适用性，进一步去分析不适用性可能的原因。

关键词：利率平价；理论模型；适用性检验；失效原因

1利率平价理论的概述

1.1理论介绍

利率平价理论分析的是两国之间的利差与其两国货币汇率的关系，该理论认为远期汇率对即期汇率的升贴水率取决于两国之间的利差。利率平价理论是由凯恩斯提出的，他认为投资者通过国际间的抛补套利会形成均衡汇率，两国如果存在利差，资金将从利率低的国家流向利率高的国家以获得利润，大量资金从利率低的国家流向高利率国家会使得低利率国家的货币即期汇率下浮，而远期汇率上浮，即远期升水；与此同时高汇率国家情况则相反，即期汇率会上浮，远期汇率会下浮，也即是远期贴水。由于有利可图，国际投资者的套利活动不断进行，直到两种资产提供收益率相等，此时两国货币之间的汇率远期差价等于两国利率差异。

1.2理论模型

利率平价理论分为抛补的利率平价理论和非抛补套利的利率平价理论两种。

（1）抛补套利利率平价理论及模型

抛补套利的利率平价理论是指投资者或者套利者会在套利同时做掉期交易，以保证交割日的汇率。具体做法是在期汇市场签订与套利方向相反的远期外汇合同，达到规避汇率风险的目的，保证套利者可以成功套利，其公式为：

，可近似于

其中f为远期汇率，e为即期汇率，为本国利率，为外国利率。

（2）非抛补套利的利率平价理论及模型

非抛补套利利率平价理论假设的是套利者会根据预期的未来汇率进行套利活动。相比抛补套利利率平价理论假定的投资者，在非抛补利率平价假定下需要承担汇率风险，该模型公式为：

，可近似于

其中，为投资者预期的未来某个时间的即期汇率，为即期汇率，为本国利率，为外国利率。

2数据分析

2.1变量及数据选取说明

我们所有数据均来源于中国人民银行网站和美联储网站，我们选取2005年8月我国汇率改革开始到2015年7月共10年120个月的月度数据。其中我国利率ic我们选取中国人民银行一年期定期存款利率；美国利率ia我们选取美联储目标利率；汇率e我们选取中国人民银行所示一美元折合人民币的平均值。

2.2描述性统计结果

2.3人民币与美元利率及汇率走势图

按照利率平价理论，当人民币利率高于美元利率的时候，人民币应有贬值预期；而人民币利率低于美元利率时，人民币应有升值预期。从图2中我们可以看出，当人民币与美元利率差为负值时，按照利率平价理论，人民币应有升值预期，这部分与05年07年的人民币升值走势相同，但是这期间人民币升值的原因主要是国际巨额顺差导致的贸易摩擦等多种原因作用的政府行为引起的，而非市场的作用。当07年之后，人民币与美元利率为正值时，按照利率平价理论，人民币应有贬值预期，但是图2所示，人民币却在逐步稳中有升。

所以从现实的情况来看，利率平价理论并不适用于我国的实际情况。

2.4协整检验

运用Stata12对中美利率差与人民币兑美元汇率进行协整检验。

2.4.1单位根检验

对中美利率差icia及汇率分别进行ADF检验，表1结果显示，中美利率差icia存在单位根，其一阶差分后平稳；汇率e也存在单位根，其一阶差分后平稳。因此，我们认为icia和e为一阶单整序列，满足协整检验前提。

2.4.2协整检验

我们采用EG两步检验法来检验icia与e是否协整。第一步：用icia对e用OLS进行回归，回归模型的参数估计如下

e=7.2441-0.2906icia+zt

估计系数均显著。

第二步：对残差项zt做ADF单位根检验，结果如下表，

由于残差序列zt不平稳，所以中美利率差icia与汇率e不存在协整关系，且即便残差序列平稳，存在协整关系，在基本汇率为7.2441的前提下，估计参数中icia系数为-0.2906，即中美利率差每增加1单位，即人民币利率更高，e值更小，人民币升值，这与利率平价理论也是相悖的，因此，再一次确定了利率平价理论在我国的不适用性。

3利率平价失效的原因

（1）交易成本这一问题利率平价理论没有考虑到。然而，交易成本却是很重要的因素。交易成本过高，自然影响套利收益，从而进一步影响汇率与利率的关系。那么如果我们考虑交易成本，国际间的抛补套利活动在达到利率平价之前就会停止。

（2）利率平价理论假定不存在资本流动障碍，也就是说假定资金能顺利，不受限制地在国际间流动。但在现实情形中，资金在国际间流动会受到外汇管制和外汇市场不发达等因素的阻碍。

（3）利率平价理论还有一个条件就是假定套利资金的规模是无限的，所以套利者可以在市场活动中能不断进行抛补套利，一直到利率平价成立为止。很明显这一假定也是不可能在实际中成立的。

（4）利率平价理论成立的另一个前提是外汇市场有效，而目前我國的外汇市场并非如此，主要表现为：外汇市场参与者不够多；外汇市场的交易过于集中，流动性缺乏；外汇市场上的交易主要是即期交易，远期外汇市场起步晚、不发达，远期汇率市场化程度低。

（5）随着中国经济不断的发展与增长，大量的国际资本会源源不断地注入中国获取收益，这种资本流动的目的不再是单一的套利或套期保值，而是存在较强的市场预期以及更多的倾向于投机或者长期投资。而利率平价的过程是短期的，也就是说市场预期及投机或者长期投资的存在使得利率平价理论失效。