企业避税、现金流量水平与债务资本成本

钟海燕　姚登攀

摘要：文章研究企业避税经济活动对于债务资本成本的影响，研究发现，企业避税对于债务资本成本有着显著的影响作用。进一步研究发现，完善的公司治理以及充足、稳定的公司现金流可以抑制避税对于债务成本的影响。文章的结论补充和扩展了关于企业避税问题的研究认识，也对企业的财务决策和税务部门的征管工作有所启示。

关键词：避税 债务资本成本 代理理论 现金流水平

一、引言

在过去，政府、企业、债权人、所有权人常常因为企业的避税问题而备受困扰。从宏观角度来说，毋庸置疑，税收关系到政府财政的收入及其资源的合理配置；从微观角度来说，合理的避税是影响企业融资成本的主要因素之一；对于银行来说，公司的避税问题涉及到银行放贷的风险性、利率性问题；对于所有权人而言，公司合理的避税关系到股东权益的利益；对于债权人而言，避税行为会影响到其对于债务成本的索求程度。企业在采取避税行为时会加剧会计信息的不对称性，同时，在代理观的基础上，公司的管理层在面对避税时，可能会从事机会主义的自利行为。王静、张天西（2015）认为，企业的避税活动会对融资成本造成一定的影响，对于权益资本成本，呈现一种先下降后上升的趋势。童锦治（2015）认为，企业的避税程度越高，等额的融资成本对企业价值损害的越大，其融资成本也会大幅度增加与上升。

本文从代理框架的基础出发，研究企业避税活动对于债务成本的影响，以拓宽企业避税与债务成本的研究。虽然以前研究避税的文章较多，但是涉及到债务成本的甚少，特别是避税对债务成本的具体路径如何影响都比较单一。本文首先研究了避税活动对企业债务成本的影响，其次，由于避税带来的现金流情况，讨论在加入现金流水平时，企业避税对于债务成本的影响情况。

本文的贡献主要有以下几点：（1）拓宽了关于企业避税对于债务成本领域认识的研究，为企业和相关者关于避税对其债务的作用提供了认识。（2）从代理观念的角度，本文发现企业的现金流水平是由避税所带来的税后现金流，在此基础上，加入现金流这一特殊控制变量做避税与现金流交互项，发现现金流水平对于避税对债务成本的影响起到了抑制作用。

二、 理论分析与假说

首先，关于企业避税的文章主要从代理理论与信息不对称角度来研究避税与融资的影响。Desai、Dharmapala（2006），Desaietal（2007）认为，避税行为在不同战略的企业对于融资成本的影响不一样，在一家激进性风格的公司，企业的避税会导致代理问题的严重性，增加会计信息的不对称性，因此，高管会出于自利行为而损害公司股东的利益，导致融资成本的上升。Desai指出，为了进行避税活动，企业通常采用复杂且不透明的交易来加以掩饰，而这些复杂的交易同样掩盖了管理层的利益侵占等自利行为，进而加剧了代理问题冲突与信息不对称。Iftekhar Hasan a、Chun-Keung（Stan）Hoi b、Qiang Wu c、Hao Zhang认为，避税行为频繁的公司会使其获得银行贷款所需条件更苛刻，同时，银行也会把企业避税活动作为一种风险性的行为，从而提升其债务索求度。因此，在前人研究的基础上，在代理框架理论下，得出假设：

H0：企业的避税程度越高，债务成本也越高。

既然避税会导致债务成本的上升，那么其作用的机制仍需探讨，童锦治、黄克珑、林迪珊（2015）认为，避税对企业的融资成本存在两种截然不同的影响。首先，避税可以通过现金流入效应降低企业的融资成本。一方面，避税将增加股东未来的现金流入，减少其当期所要求的资金回报，从而降低企业的权益融资成本；另一方面，避税可以增加企业的现金留存，提升企业的偿债能力。这有利于减少债权人所要求的风险溢价，降低企业的债务融资成本。孙刚（2013）认为，公司避税的后果就是从利润总额中扣除一种在其他情况下不能税前扣除的费用，增加了公司的现金流量。Terry、Shevlin（2013），Oktay Urcan、Florin Vasvari（2013）等学者认为避税会增加税后可用于还债的现金流与减少银行债务违约风险，因此，避税所带来的现金流入效应会减少公司债务成本，得出假设：

H1：在其他条件不变时，现金流量水平对于避税程度与债务成本之间的正相关关系具有抑制作用。

三、研究设计与描述性统计

（一）回归模型设计

1.Debtcost=B1+B2×Tax avoidance+B3×logSize+B4×Roa+B5×Debetlevel+B6×Growth+ε

Debtcost代表公司的债务成本，Debtcost值越大，代表企业的债务成本越高，Tax avoidance代表企业的避税程度代理变量。

2.Debtcost=B1+B2×Avoidance++B3×Cashflow+B4×Cashflow×Avoidance tax+B5×logSize+B6×Roa+B7×Leverage+B8×Growth+ε

Cashflow为现金流量水平，Cashflow值越大，代表公司的现金流情况越好；Cashflow×Avoidance tax为两者的交互项。

（二）变量定义

1.因变量（债务资本成本）。鉴于我国的上市公司对于各项类别的债务利息（如银行贷款、债券类、应付票据，以及其他非银行机构贷款）没有提供明确的信息，因此，我们采用Pittman和Fortin（2004）的方法，用利息总支出/长短期债务总额的平均值来衡量公司的债务成本。由于这种方法计算的值具有较大的噪声，故采取winsorization的方法對极值进行处理，分别令债务成本大于95%、小于5%额值等于95%和5%。其中债务成本的描述统计见表1。

2.自变量（避税程度）。Rate代表第一类避税指标，用当期所得税费用/税前总利润来衡量，为了使这一指标更加符合我国的现实情况，在计算实际税率时，考虑名义税率；最终，我们用当期名义税率-实际税率来衡量企业的避税程度，其值越大，避税程度越高；第二种避税方式，我们借鉴刘永行（2013）的会计-税收差异（BTD）来衡量企业的避税程度，一般认为，BTD越大，企业用BTD来规避所得税的可能也就越大。BTD=（税前会计利润-应纳税所得额）/期末总资产。

3.控制变量。参照已有的相关文献（蒋琰，2009；ash-baugh-Skaife etal，2004；bhojarj and Sgeupt，2003），以及结合本文的研究情况，本文选择的控制变量主要为公司规模取对数（logSize）、资产收益率（Roa）、负债率（Leverage）、主营业务收入增长率（Growth）。企业的现金流量水平与企业的债务成本具有相关性，为此，选择企业现金流量水平作为避税程度对债务成本影响的一个特殊控制变量，考虑到避税程度在现金流水平的作用下对债务成本的影响，我们对避税程度和现金流水平做了一个交互项。

（三）样本选择

本文采用2010—2015年沪深所有上市A股公司作为初始样本，剔除*ST、ST、银行、证券类公司，剔除财务费用为负值的公司，剔除避税程度和债务成本值缺失的观测值，最后得到10 434个目标观测值。此外，由于债务成本的计算方法存在很大噪声，故对因变量进行了5%和95%水平上的缩尾；同时，为了剔除极值的影响，对于模型的连续性控制变量进行了1%和99%的缩尾处理，本文数据来源于Wind数据库。

（四）变量描述性统计与相关系数表

为了验证本文避税指标设计的合理性，笔者进行了相关性检验，结果显示，Rate和BTD之间在1%的显著性水平上为正，说明2个避税指标在指向上是一致的。

从控制变量的双变量相关性检验的结果来看，各个控制变量之间的相关系数绝对值在0.5以下，多数控制变量相关系数绝对值甚至在0.1以下，这说明各个控制变量之间的相关性比较弱。因此，我们可以认为各个控制变量之间基本上相互独立。见表2。

四、实证检验结果与分析

研究发现，Rate和BTD这两个避税程度指标都会提高公司的债务成本，且在1%的显著性水平上為正，我们以BTD为例说明，BTD的回归系数为0.347，这表明如果避税指标BTD提高1个单位，那么债务成本平均提高0.347个单位，同理，Rate对于债务成本的影响也是正向的。回归结果不难理解，因为避税行为虽然降低了公司的支出，但是引发了会计信息不准确、不透明，而且，还会引发代理人攫取私利的行为，从而导致债权人索求更高的债务回报。

从下页表3（1）其他控制变量回归结果中可以看到，logSize回归结果系数为-0.023，这说明公司资产规模越大，对于公司债务成本有着降低作用，因为我们普遍认为，较大的公司对于债务偿还有着一定的保障性。企业的资产收益率（Roa）与债务成本在1%的显著性水平通过检验，回归系数为-0.12，表明了两者之间存在着负相关关系，因为对于债权人而言，对于企业的盈利能力十分关注，甚至作为决定债务成本的重要因素。营业收入增长率回归系数为-0.074，这表明了Growth每提高一个单位对于债务成本平均降低0.074个单位，意味着Growth每提高1%，会降低债务成本的3.5%。对于避税指标BTD其回归结果与（1）在方向上一致，只是系数区间大小的不同。

在表4模型中，我们加入了现金流水平特殊控制变量，企业的避税行为会节约利润，也叫作税后现金流，这部分现金流增加了企业资金流动性，降低了债务违约的风险性，使得债权人降低债务回报索求，模型2的回归系数结果与模型1回归系数在避税程度与债务成本的影响方向上一致。但值得注意的是，当引入了公司现金流水平这一变量后，并对现金流水平与避税指标做一个交互项后，无论是现金流对于债务成本还是两者的交互项都在一定程度上降低了公司的债务资本成本，起到了一定的抑制作用，Cashflow的回归系数为-0.115，在1%的水平上显著；而且，两者的交互项Rate×Cashflow回归系数在1%的显著性水平上为-0.05，这说明在公司存在稳定的现金流时，避税对于债务成本的影响会得到抑制。其他控制变量与模型1的结果基本上无较大差异。

五、稳健性检验

为了增强研究结论的可靠性，本文进行了一系列的稳健性检验。（1）由于我国上市公司所处行业和地区经济情况，享受着不同的税后优惠，而且由于会计利润与应纳税所得额在会计和税法上的不一致，存在税收返还，企业与税务部门的税收纠纷持续不断，特别在会计-税收差异这一部分，上文用的是BTD，我们考虑到应计利润的影响，扣除应计利润之后，用BTD=A+tacc+u+ε，做完回归之后，用DDBTD=u+ε，u代表公司i在样本期间内残差的平均值，ε代表残差与公司平均差值u的偏离度。（2）增加公司的控制变量，如固定资产比例、央行利息率等，同时，对于因变量债务成本的指标衡量方法进行了修改。债务资本成本=利息支出+利息资本化-当期利息的支出。

六、结论与不足

本文以2010—2015年沪深所有A股上市公司为样本，研究发现，我国的上市公司普遍存在着避税这一现象，而且，避税程度与企业债务成本存在正相关关系，其原因，源于会计信息不对称以及管理人攫取公司的利益问题。本文加入了现金流水平这一特殊控制变量，并做了避税与现金流水平的交互项，研究发现，现金流水平确实对避税对债务成本的影响起到了降低和抑制作用，这丰富了企业避税的研究。

本文的研究也有不足之处，只研究避税活动对于债务成本的影响，对于权益成本的影响研究没有提及，同时，鉴于企业流转税难以获得确定值，也没有研究流转税的避税活动。

本文认为，在企业避税对于债务成本的影响方面，可以考虑到公司的避税风格，分为激进性和保守型避税风格，同时对于企业避税与现金流关系，以及现金流与债务成本的关系，可以用AMOS结构方程模型做一个双中介效应模型来研究，那么这需要对变量进行比较好的信度构念，这将是我们下一步的努力方向。X

参考文献：

[1]王静，张天西.公司纳税筹划会影响权益资本成本吗？[J].经济科学，2015，（3）：89-91.

[2]童锦治，黄克珑，林迪珊.企业避税、融资成本与资金配置效率[J].中南财经政法大学学报，2015，（6）：74-76.

[3]Iftekhar Hasan，Chun-Keung（Stan）Hoi，Qiang Wu c，Hao Zhang.Beauty is in the eye of the beholder：The effect of corporate tax avoidance on the cost of bank loans[J].Finacial Economics，2014，（7）.

[4]孙刚.税务稽查、公司避税与债务融资成本[J].山西财经大学学报，2013，（3）：78-81.

[5]Terry，Shevlin，Oktay Urcan，Florin Vasvar.Corporate Tax Avoidance and Public Debt Cost[J].journal of Financial Economics，2013，（8）：9-11.

[6]蒋琰.权益资本、债务成本与公司治理：差异化研究[J].管理世界，2009，（11）：149-150.

[7]刘行，叶康涛.企业的避税活动会影响其投资效率吗[J].会计研究，2013，（6）：49-50.

[8]童德元.企业最优资本结构的确定方法及评价[J].商业会计，2006，（12）.