法国大革命指券的一面：一次维护国家信用的失败

李圣年

法国大革命的触发契机，是1787年的财政危机:高级别会计的破产集中爆发，表明旧财政体制下这些体制内的生意人(financiers)所承受的经济压力已达崩溃的临界值。①J.F.Bosher， French Finances， 1770-1795:From Business to Bureaucracy.Cambridge University Press， 1970， pp.183-189.原有的从财政系统内部向个体会计们获取短期信贷以应付临时需要的方式，已经走到尽头。同时长期以来在发行公债方面承受的高利率压力，使得财政大臣不再敢在公债市场上尝试。最关键的是，国王路易十六不愿意再采取停止支付公债利息等视同政府破产的债务违约措施。①Francois R.Velde， David R.Weir， The Financial Market and Government Debt Policy in France， 1746-1793.The Journal of Economic History， 1992(1)， pp.1-39.政府和国王都有强烈的欲望要维护法国脆弱的国家信用，因此拒绝像此前所经历的历次财政危机时那样，直接违约了事。因而政府寻求召开贵族会议，以获得富有阶层对征税的理解。然而征税话题进入公共讨论领域后，就逐渐超出了政府的预期，最终导致了三级会议的召开，也即是大革命的开端。

指券就是制宪会议为了应对当时严峻的财政困难，而拿出的主要金融工具。从1789年12月19日制宪会议决议发行，到1797年5月21日督政府宣布从此拒绝兑换，指券经历了大革命的主要阶段，并长期作为革命政府的主要收入来源，对革命的成功发挥了重要作用。

学者迪拉耶力证当时法国的内外政治环境之恶劣，内有教士、贵族的抵制以及保王党叛乱，外有欧洲诸国的入侵威胁，能够撑过内忧外患的那几年，尤其是雅各宾派专政的恐怖统治期间，指券居功至伟。迪拉耶特别强调了教会以及部分贵族的强烈抵制，因为指券的发行是以他们被没收的土地为担保的。他们恐吓威胁有意购买已没收土地的潜在买主，从而危及到指券的币值和流通性。②Stephen D.Dillaye，Assignats and Mandats:A true History.Henry Carey Baird＆CO.， 1877.

不过更多的学者还是从恶性通货膨胀的角度来看待指券的。像R.G.霍特雷(R.G.Hawtrey)就专门从指券的崩溃过程着眼，尤其强调其在雅各宾派恐怖统治时期是如何变质的，以及价格管制放松后的币值极速坠落过程。③R.G.Hawtrey，The Collapse of the French Assignats.The Economic Journal， 1918(111)， pp.300-314.

E.勒瓦瑟(E.Levasseur)非常看重国家信用，认为底线是不能违约或赖债。勒瓦瑟总结了十二条经验教训，其中有几条引人注目:一是并不是所有有价值的东西都能充当货币发行的担保，土地就很不适合；二是纸币的快速超量发行，会将硬币从流通环节逐出，流往国外；三是法国政府在后期不再将指券视为通货，而纯粹成为通过制造通货膨胀来获取收入的工具，民众也对此心知肚明，因此一旦形势不再那么紧迫，指券就立刻被官方和民间同时抛弃。①E.Levasseur，The Assignats:A Study in the Finances of the French Revolution.Journal of Political Economy，1894(2)， pp.179-202.

弗朗索瓦·R.维尔德(Francois R.Velde)全方位呈现了指券在各数据维度上的表现，下文中也会较多采用其提供的数据。指券在诞生之初就面临着“三座大山”的巨大财政压力:一是旧制度下的财政危机，包括税收增长跟不上开支增长的节奏、国家信用不足导致举债成本过高以及私人承包的旧财政体制濒于崩溃等多方面问题；二是巨大的赎买包袱，革命政府在彻底清扫旧制度问题上过于激进，将旧制度下出售的官职、封建权利等全部视为财产予以赎买，使得财政压力陡然增大；三是革命战争带来的军事开支极速上升。②Francois R.Velde， Macroeconomic Features of the French Revolution， in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013，pp.248-296.

这三个方面中，有两个是大革命所带来的新问题，而其实仅仅是改善旧制度的财政困局就已经难度很大了，指券则还需要为大革命所增添的其他政治任务在经济上买单。无论是设计之初为了缓解财政危机、拯救法国国家信用，还是最终屈服于财政压力而采取恐怖手段维系、放松后又造成恶性通货膨胀，指券始终都与国家信用的延续与维护息息相关，本文正是想从这一角度来审视这一毁誉参半的金融工具。

一、指券发行的背景与外在压力

指券的诞生，是在法国旧制度财政体制濒于完全崩溃的背景之下。这一系统性的灾难是全方位的，首先是税收不足，税收增长长期处于停滞状态，完全跟不上支出增长的节奏。在考虑到通货膨胀和经济增长的情况下，在非战争时期，18世纪30年代到60年代的人均税收负担并没有实质性的增加，稳定在8.2～8.9里弗尔(livres tournois)这样一个非常小的区间内。①James C.Riley， French Finances， 1727-1768.The Journal of Modern History， 1987(2)， p.229.另一种算法也支持这一点:1726—1787年间，绝大多数年份的人均实际税收负担都大致保持在1726年水平的0.9～1.2倍之间，最高的极个别年份也不超过1.5倍。②Francois R.Velde，Macroeconomic Features of the French Revolution.in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013，p.270.

其次是政府发行公债的利率极高，即贷款成本过高。政府公债中利率最低的是由巴黎市政厅担保的(rentes sur l'Hotel de Ville de Paris)，1745—1787年间多数时候利率保持在5%～6%的水平，还是要比同期英国的无限期国债高出2～3个百分点。这已经是表现最好的旧债了，而法国政府在发行新债时通常还需要承受额外的1～2个百分点。而且常规的有限期贷款(Term Loans)到了1784年之后就不再发行了，整个18世纪80年代政府所仰赖的是利率高达8%～10%的人寿年金(Life Annuities)，这几乎是民间借贷利率的两倍了。最终呈现在1789年政府债务清单上的结果就是，占到债务绝大部分的三种形式——无限期公债(Rents:Perpetuals)、人寿年金和定期贷款(Fixed-term loan)(分别占到政府旧债务的30.2%、30.7%和22.1%)的高的惊人的年度利息支出(利率分别为 5.00%、9.10%和 13.43%)。③Francois R.Velde，Macroeconomic Features of the French Revolution.in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013， pp.15， 21， 27-33， 262.

最后则是旧制度下的财政体制本身的问题，这一体制内居于主导地位的并非官僚，而是大大小小的会计们。他们本身是生意人，政府只是与他们签订承包合同，相互之间是金融机构与顾客的关系，而非隶属关系。政府看中的是这些生意人的身家，其财产可以用于担保政府的财政运转，尤其是可以在合同开始之时就提供一定的预付款，又不必维持庞大的征税人员队伍。而对于生意人来说，政府资金与私人资金在他们看来一般无异，可以直接拿去投资工商业或用于投机，增大他们的资本，①J.F.Bosher， French Finances， 1770-1795:From Business to Bureaucracy.Cambridge University Press， 1970， pp.67-110.同时大笔资金从其私人金库(Caisse)流转，其间所产生的信用，可以使他们开具的支票更具价值和流通性。因而实质上，政府为了尽快获得收入，而将巨额资金流动所带来的信用让渡给了数以千计大大小小的会计们。这平白浪费了国家信用，同时这一体系的抗压能力又非常有限，取决于单个会计的承受能力，力分则弱，远远无法和统一的财政系统相比。

革命政府所面临的极其恶劣的财政环境，其中既有旧危机，即上文所提到的，旧财政体制下税收不足、借贷成本高昂以及财政私人经营的系统弊端等三大难题。也有新问题，其中，革命所引发的叛乱、外国入侵等战争费用，一定程度上是革命政府客观上难以避免的；但另外很大一部分，则主要是革命政府操之过急、一刀切的不当举措所造成的。

革命政府一刀切的政策对于财政问题的影响集中在两个方面。一是巨大的赎买包袱，主要是赎买买官者所持有的官职、贵族残余的封建特权这两项。二者合计8.66亿里弗尔，占1789年总债务的18.0%，相当于在旧债务三大主要类型(无限期公债、人寿年金、定期贷款)的基础上又增加了一种能够和它们在数量级上相匹敌的第四种。最为关键的是，这一凭空多出来的赎买包袱，本来需支付的利息极少，年利率仅1.70%，而三大旧债类型的总利率水平为8.76%，足足是其5倍以上。②Francois R.Velde，Macroeconomic Features of the French Revolution.in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013，p.262.就经济角度来看，卖官制正是法国梦寐以求的低利率融资工具，当然，革命政府之所以取缔这些特权，主要是从政治角度考虑的。但在财政形势如此严峻的情况下，顶着这么大的机会成本主动增加债务、增加财政压力，实在很难说是明智之举。

二是在税收方面。在旧制度的法国，或者说18世纪的环境下，国家税收无论是间接税还是直接税，受组织水平和认识水平所限，都是累退(regressive)性质的。①Niall Ferguson， The Cash Nexus:Money and Power in the Modern World，1700-2000.Basic Books， 2006， pp.51-76.大革命前法国主要的税种，以盐税为代表的消费税和关税等间接税，②熊芳芳:《近代早期法国的赋税收支》，《经济社会史评论》(第七辑)，三联书店2013年版，第75～77页。以及以军役税(taille)、什一税(a tenth/the dixieme)为代表的直接税，③James C.Riley， French Finances， 1727-1768.The Journal of Modern History， 1987(2)， p.223.都没有对征税对象有意识地加以区分。因此除了像什一税这样的财产税既不累退也不累进之外，多数税种实际上都是使穷人的负担更重了。革命政府注意到了税收不公平的这一面，但再一次地反应过度了:革命政府企图将税收重心转移到改造后累进(progressive)的地产税上，出于意识形态需要直接废除了大量原有的累退的税种。而征收地产税需要对全国土地进行大规模的实地调查、登记，在这些必要的准备都没有的情况下，却先放弃了原先的收入渠道，加上政局动荡之下的恐慌情绪，革命政府的税收顿时锐减。人均实际税负跳水式跌至革命前的四分之一，甚至直到1810年才恢复到革命前的水平。④Francois R.Velde，Macroeconomic Features of the French Revolution.in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013，pp.270-271.

二、指券：从发行到终结

在这样的背景下，开始了如何解决旧债务的讨论。首先提出系统方案的是时任财政大臣雅克·内克尔(Jacques Necker)。他的计划是，将一所成立于1776年的中等规模的贴现银行(discount bank)Caisse d'Escompte，改组成股份公司形式的国家银行⑤J.F.Bosher， French Finances， 1770-1795:From Business to Bureaucracy.Cambridge University Press， 1970， p.258.“法兰西银行”(Bank of France)。将国有地产(National Estates)交给国家银行，该银行以出售国有地产的收入为担保，发行证券来偿还国家旧债务。这一计划的好处在于平稳过渡，一方面，国家银行的机构并非完全新设，而是基于原有的Caisse d'Escompte，处理业务不至于无所凭借；另一方面，以内克尔为代表的部分银行家有机会参股国家银行，可以兼顾国家利益与金融界利益，实际上是借鉴了英格兰银行的模式。

然而制宪会议代表们对此并不买账，多数人拒绝信任与旧制度有着千丝万缕联系的金融界。最终制宪会议将内克尔计划中关于银行的部分完全废弃，只接受了以出售国有地产的收入为担保来发行证券的部分，这一证券即是指券。

之所以称呼指券为证券，是因为其性质并不是那么明确的就是债券或货币。首先在设计之初，指券的计划流通方式是，立法机关授权一定的发行额度，然后由财政部发售。个人购买之后，可以自由出售，最终的流向是用于购买国有地产，或是用以向政府纳税、支付欠款。政府在收到指券之后，这批指券就会立刻失效，然后运往巴黎销毁。①Francois R.Velde， Macroeconomic Features of the French Revolution.in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013，pp.271-274.从设计的使用方式来看，指券的性质应当是一种政府发行的代金券。

但到了四个月之后，1790年4月17日正式授权发行第一批4亿里弗尔时，制宪会议同时规定，指券是国内的法定货币，并附带3%的年利息。这意味着指券同时兼具债券和货币两种性质。规定指券为法定货币只是赋予了其理论上自由流通的权利，但是从面额上来看，此时的指券实际上并不具备作为货币流通的条件。4月授权的第一批指券，面额为200里弗尔、300里弗尔和1000里弗尔；9月29日授权的第二批，最低面额降低至50里弗尔，有35%的面额在50～100里弗尔之间。但这仍不足以使其成为市场交易媒介，当时市场上流通的金币面额为24里弗尔和48里弗尔，银币则主要是3里弗尔和6里弗尔，指券的面额还是明显高了。

但形势不等人，由于放开了对银行业的管控，新生的大量私人银行自行填补了小面额纸币的空白，他们发行了大量面额从0.025里弗尔到25里弗尔的票券，用以汇兑大面额的指券。①Francois R.Velde，Macroeconomic Features of the French Revolution.in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013， p.274， 278.在这样的局面倒逼之下，制宪会议也开始发行小面额指券了。1791年6月，前两批总计12亿已经基本清偿完毕，②E.Levasseur，The Assignats:A Study in the Finances of the French Revolution.Journal of Political Economy，1894(2)， p.186.即市面上已经很难见到最初发行的大面额指券了。而当月新授权发行的，面额则已经低至5里弗尔，相当于银币。年底12月授权的，更是低至0.5～2.5里弗尔，③Francois R.Velde，Macroeconomic Features of the French Revolution.in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013，p.274.指券开始有意识地去迎合全流通范围的货币流通需求。

也就是说，在1789年12月至1791年6月的一年半里，指券是以大面额形式出现的，流通性很弱；同时从1790年9月的第二批开始，指券就不再附带利息，因此其债券属性也不明确。总发行量不是很大(12亿里弗尔)，很快就全部回收了，对市场流通介入的程度也浅，指券仍处于摸索阶段。

自1791年6月起，指券的面额迅速小额化，很快向纯粹的货币转型。从1791年6月到1792年年底的一年半里，指券按部就班增量发行，市场上流通的实际货币余额(Real Balance)从12亿里弗尔增长到16亿里弗尔左右，有一定的贬值，但并不太严重，在1792年年底币值仍有面值的72%，月均环比贬值1.81%。但是第二年形势便急转直下:1793年1月处决路易十六，加上对英国开战，指券的币值犹如自由落体般下坠，到了8月已不足面值的22%，月均环比贬值超过13.77%，已呈脱缰野马之势。饶是加速发行(估计半年增发市场原有存量50%以上)，实际货币余额也只能勉强与之前16亿的水平持平，在这样的情况下，别说靠发行指券获取收入了，整个政府财政都可能因此而崩溃。

在这样恶劣的形势下，革命政府开始诉诸强制措施，依靠国家暴力机关来维持指券的币值。1793年4月11日，禁止按市场价买卖金银，除非按照指券的面值，这在其币值已跌至面值不足一半的情况下无异于明抢。所有的交易都必须以指券来支付，这实际上是将金银等硬通货排除出流通领域，增大指券的使用范围，以保持其币值。9月8日，雅各宾派更是赤裸裸地开始对经济罪犯直接实施死刑，9月29日，最大价格法(Maximum)的实施对象大范围扩大到所有必需品。

在这样的重压之下，指券的贬值势头完全被扭转，1793年12月币值一度回升到面值的48%，在整个雅各宾派专政时期(1793年6月2日至1794年7月27日)，其币值总体稳定在面值的40%以上。在这一年之内，指券的增发量接近市场原有存量的一倍，实际货币余额也飙升至25亿～27亿里弗尔。据估算，1789年法国的流通货币总额也就是27亿左右(20亿硬币加上7亿纸币)，①R.G.Hawtrey，The Collapse of the French Assignats.The Economic Journal， 1918(111)， p.307.这意味着在雅各宾派执政之下，指券增长的约10亿的实际货币余额，就是其之前在正常情况下无法挤占的硬币的基本市场份额。金银等硬通货大量流向国外，指券彻底地控制了流通领域。

通货膨胀税的定义，就是以超出市场预期的速度快速增发货币，从而获得额外收入。其效果来自两个方面，一是超预期增发的部分实际上是用没有价值的纸换取了有价值的商品和服务；二是价格水平超预期增长，使得工资水平无法追及，尤其是旧债务的实际负担迅速减小。②Niall Ferguson， The Cash Nexus:Money and Power in the Modern World，1700-2000.Basic Books， 2006， p.144.雅各宾派的作为本质上就是在征收通胀税，唯一的区别是，他们以政府强制力“锁定”住指券的币值，然后从容增发，等于是强迫市场把通胀预期钉在接近于0的水平，从而制造出超预期增发的效果。当然，这一举措一方面是在当时还没有人对通胀税有明确深刻的认识，另一方面币值“锁定”对于既往存在的经济关系相对还是友好的，旧的债务、劳动合同没有受到根本性损害。因此尽管指券在此时已经沦为政府征收通胀税的工具，但雅各宾派仍然还残存有维持国家信用的念头，保留了那么一点点转圜的余地。

待到热月党人上台后，战争已推进到法国领土之外，能够迫使法国人民接受恐怖统治的外在压力消失了，政府与民众关于指券的成败关系到革命成败的暂时共识也随之消失，政府的党派更替消除了抛弃指券的最后一点阻力。1794年12月22日，最大价格法废除，随后的1795年，指券经历了史上最经典的恶性通货膨胀:一年间，增发量几乎是市场原有存量的5倍，而其实际货币余额却缩水至先前的六分之一，币值由面值的20%狂跌至约0.5%，月环比贬值26.46%，完全是自由落体。进入1796年之后，指券的实际货币余额很快跌破1亿里弗尔，①Francois R.Velde，Macroeconomic Features of the French Revolution.in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013，pp.278-279.市场份额小得可怜，完全不是作为货币在流通，只是一些投机者在相互倒卖。从这时起，到1797年5月21日正式被废止的一年多时间，指券仅仅是在苟延残喘了。

在指券被废止之后四个月，1797年9月30日，“三分之二破产”(Two-Thirds Bankruptcy)发生了，督政府撕下了政府信用最后一块遮羞布。以往的旧债券被统一整合，原价值的三分之一被整合为一种新的债券New Grand-livre，直到1801年才得到妥善安置，而之前都是以毫无价值的纸币在支付利息；②E.Levasseur，The Assignats:A Study in the Finances of the French Revolution.Journal of Political Economy，1894(2)， p.197.剩下的三分之二被转换为一种代金券(vouchers，bons du 2/3)，可以用于购买国有地产，但其实际价值只有面值的1%～2.5%③Francois R.Velde， Macroeconomic Features of the French Revolution， in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013，p.291.。这次违约等于是直接赖掉了三分之二的债务余额，同时剩下的三分之一，也相当于四年没有支付利息，赖债程度之彻底，令人咋舌。

指券的失败标志着法国国家信用的维护最终以失败收场，给法国人留下了巨大的心灵创伤。直到1850年，法国仍有超过90%的交易通过硬币完成，而在英格兰只有三分之一，在苏格兰只有十分之一。①Niall Ferguson， The Cash Nexus:Money and Power in the Modern World，1700-2000.Basic Books， 2006， p.147.

三、指券失败的内在根源

指券所面临的如此险恶的环境，不是单单某一个制度设计或金融工具可以应付的。但本文想阐明的是，指券失败的主因固然是上述各种外在压力，但实际上其自身的内在缺陷也很大，在真空环境下也未必是个好的工具。

首先，指券与土地财政之间的纠葛。指券的发行是以国有地产出售的收入为担保的，而国有地产的总价值，1795年当时人估值在52.53亿里弗尔。②包括王室、教会和逃亡贵族等的地产。E.Levasseur，The Assignats:A Study in the Finances of the French Revolution.Journal of Political Economy，1894(2)，p.196.大概在1794年年初，指券的市场存量才达到这一数字，而当时指券的币值就仅有面值的一半了。所以并不是国有地产的价值不足以支撑指券的发行，指券在还未达到这一估值的一半时就开始快速贬值了(1793年年初快速贬值开始时，市场存量在24亿左右)。

那么，政府在出售国有地产时定价过高吗？很难这么说。政府给出的拍卖底价是该地产年收入的22倍，换言之就是认为地产的年收益率应当在4.55%，考虑到当时民间贷款的利率在5%左右，那么这个估价还是很合理的。当然，拍卖的形式可能会哄抬价格，但考虑到在动荡时期地产这样的固定资产一般并不受投资者青睐(事实上国有地产的出售一直持续到1815年)，与其说是价格高影响了人们购买地产的热情，还不如说是教会死硬抵制的态度吓跑了投资者。

从根本上否定国有地产出售能够保证指券发行的，是其出售过程中孱弱的现金流。购买者只需支付12%～30%的首付，然后12年分期付款支付完剩余款项，①1793年后出售的，还款期限缩短为10年。当然分期付款的部分也附带有5%的利息②Francois R.Velde，Macroeconomic Features of the French Revolution.in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013，pp.295-296.。固然这一支付方式设计得非常合理，方便购买者才能吸引购买。但是与国有地产出售的长线收入、逐步回收资金相对应的，是因赎买卖官者官职、封建特权等而立时加剧的财政赤字，远水解不了近渴。从这个角度来看，指券的功能就是填平这一收入与支出之间的时间差，实际上是将未来的不确定收益变现，本质上是取决于民众是否相信政府是负责任的。而这并不是哪一项具体的有形收入可以单独胜任的，说到底还是国家信用这一无形的、看似虚幻的不可分割概念在整体上起着担保的作用。

由此，新的问题产生了:制宪会议在多大程度上意识到了这一点呢？财政委员会主席安森(Anson)认为，尽管纸币发行在专制的君主制国家受到了种种猜疑，但那都是源于民众对于君主无限权力的不信任，如果由革命政府来发行纸币，情况就会完全不同，因为这是基于人民的共同意志，不信任纸币岂不等于不信任人民自己？③Francois R.Velde，Macroeconomic Features of the French Revolution.in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013，p.272.米拉波的论调则更具煽动性，他认为质疑国有地产能够卖出去的人是在公然违抗国家，此时此刻没有其他渠道能够像出售国有地产这样能拯救国家，只要国有地产能够顺利出售，法国就能得到拯救。④E.Levasseur，The Assignats:A Study in the Finances of the French Revolution.Journal of Political Economy，1894(2)， p.183.从制宪会议只接受了内克尔方案的纸币部分而拒绝了银行部分这一点来看，代表们所仇恨、想杜绝的，就是旧体制下生意人在公共财政下为私人牟利的情况。代表们自信满满地绕开了金融界，转而以国家信用来直接向民众筹款。①J.F.Bosher， French Finances， 1770-1795:From Business to Bureaucracy.Cambridge University Press， 1970， pp.261-264.

可以看出，制宪会议代表们并不是没有意识到指券本质上是基于国家信用的，但仍有一些声音局限在国有地产一旦出售就能够保证指券成功的简单逻辑上。更为致命的问题在于，即便是认识到国家信用是关键的那部分人，也把问题简单化了，既然革命政府是人民意志的体现，那么指券必然能得到人民的信任。从理论到现实，还有很多实际操作的步骤需要小心翼翼去完成。

而认为仅凭国有地产的出售就足以保证指券成功的声音，虽然未必占主流，却也流露出了此时的革命政府还无法意识到仅仅将纸币的发行与土地财政相联系起来这一倾向本身，就有可能拖后腿危及到国家信用。因为出售国有地产虽然在实际上也需要社会经济发展、投资需求旺盛才能获得丰厚收入，但本质上土地财政的根本还是土地本身，只要国家仍控制有大量地产，就会给执政者以错觉:无论形势多么恶劣，走错了有多远，都还有一条退路，靠卖地足以解决问题。

指券与土地财政这种说不清道不明的暧昧关系，与其能够迅速轻易地转变为征收通胀税的工具之间不无联系。事实上，制宪会议代表们在多大程度上信任纸币，也还成个问题。米拉波就公开表示，约翰·劳当年之所以造成那么恶劣的影响，有一部分是因为“我们的父辈”不明智地把纸币视为与金银同等价值，言下之意是他自己就不会再把纸币看得那么神圣，而在他看来纸币的价值来源于社会生产。硬币缺乏的困境早就存在了，并不是纸币驱逐了硬币，而且产业发展需要货币，暗示纸币更能灵活应对这一现状。他还援引美国革命的例子，认为纸币本身的好坏并不重要，只要能帮助革命就行。②E.Levasseur，The Assignats:A Study in the Finances of the French Revolution.Journal of Political Economy，1894(2)， pp.183-184.在这些言论中，实际上表明了，在制宪会议代表们心目中，从一开始就没有想要严格维持指券的币值。相对于币值，他们更关心市场上的通货是否充足，能否帮助到革命。

国家信用反映在市场上，就是公债的利率，本质上是公众对于政府履约概率的预期。利率的绝对水平，取决于政府以往违约的履历，而利率的相对变化，则是公众对政府任何超出市场预期范围的行为的反应。①Niall Ferguson， The Cash Nexus:Money and Power in the Modern World，1700-2000.Basic Books， 2006， pp.163-185.旧制度法国的贷款利率之高，上文已有充分说明。革命政府一方面是由于贷款利率已经高到不可接受了，另一方面是出于对金融界的不信任，转而全部仰赖于指券来维持财政，因而指券的币值在此时取代了公债利率成为市场预期的晴雨表。因此，制宪会议对于币值的忽视，实际上就是不在乎市场预期的表现，可能正是因为他们自认为革命政府是人民意志的化身，反而促使他们忽视了公众的看法。当然，也可能是他们想当然地认为指券的币值是受到了金融界、有产者的投机打压、操控，因而偏偏要逆市场预期而动，通过故意超出市场预期的增发指券，来获取财政收入。这样一次次地对市场信心的打击，最终将法国本已不堪的国家信用摧残殆尽。

有观点认为，在面对财政危机时，代议制政府的表现更好、操作余地更大、财政政策更富有弹性。这一观点在其选择的几个例子中能够体现，②15—18世纪的英国、荷兰、西班牙、法国。菲利浦·T.霍夫曼、凯瑟琳·诺伯格:《财政危机、自由和代议制政府(1450—1790)》，储建国译，格致出版社、上海人民出版社2008年版。但并不完全正确。能否提升国家信用，安抚市场信心、稳固公众期望，代议制政府本身并不是决定性因素，这一点看法国的革命政府就很明了。如果要稳固市场预期，政府的行动就不宜过快、过于秘密。如果当政府要做出明显侵害投资者利益的决定时，投资者来得及转移资本，那么他们就不会担心身家突然被没收，从而可以安心作长期投资。而既然投资者可以及时转移资产，那么政府做出这种竭泽而渔的决定也就没有意义了，也就不会产生这样的动议。换句话说，政府的权力可以大，但行使起来必须有章法、有节制，能够让公众清晰地看到，政府行为的边界在哪儿，商业才能安心繁荣起来。

四、结 语

指券的失败，可以归咎于过于恶劣的外在环境，包括三个方面:旧制度时代遗留的旧财政危机，革命所带来的新问题，以及革命最高权力机关的频繁更迭所造成的政策执行缺乏持续性。旧危机具体包括旧财政体制下，税收不足，借贷成本高昂，以及财政私人经营的系统弊端，这三大难题。新问题则都是革命引起的，镇压叛乱、抵抗外国入侵等战争费用，废除卖官制和封建特权所带来的赎买包袱，废除旧有不合理税种所造成的税收锐减，也是三大难题。而从制宪会议、立法议会、国民公会到督政府，指券也随着政府以及党派更迭而漂泊不定，直到最终被督政府彻底抛弃。

外在环境对指券的失败有决定性的影响，但更具启示性的是其内在缺陷:即便在真空环境下，指券也很难取得成功。尽管维护国家信用是贯穿革命前后的集体信念，革命政府也很明显意识到了这一点。但革命政府恐怕并不清楚哪些具体行为是在维护信用，而哪些行为实际上是在伤害国家信用。

将指券与土地财政联系在一起，实际上就是在潜意识里蕴藏着一种观念:指券可以只依赖国有地产的出售而存在，而这也暗示着，革命政府并不认为指券与国家信用是绑定的。而实际上，很少有哪一种财政收入可以脱离经济基本面而存在，土地财政收入的长线性决定了，指券在本质上是基于国家信用的。

革命政府的领导人们在内心深处并不信任纸币，同时又因为“得到了人民的授权”而过度自负，自以为超预期发行指券、强制力维持指券币值是在打压金融界、有产者，实则这是在破坏市场预期的存在基础，伤害市场信心，最终摧毁的是国家信用。

无论是国家银行还是代议制政府，其本身都不是天然有利于维护国家信用的，革命法国能在后一个方面佐证这一点。只是这两个集合概念中，往往可能比别的方式更多蕴含一些成功维护国家信用的要素。更好的国家信用往往意味着政府决策和执行时更大的确定性，这一确定性减小了市场决策的风险，有利于促进社会经济整体的扩张，进而增加政府获取收入的来源。而政府决策的不确定性越大，有利于短期内筹措收入，却是在整体上损害了经济发展，从而限制了未来的收入，换言之即竭泽而渔。