医疗投资热潮下的冷思考

冯珊珊

《健康中国建设规划（2016-2020）》提出将从大健康、大卫生的高度，强调以“人的健康”为中心，将“健康中国”战略融入经济社会发展之中，将成为产业资本长期关注的重点领域。

按社会医疗总支出口径计算，中国的医疗健康市场已经成为全球第三，预计2017年到2018年就有望超过日本，成为仅次于美国的全球第二大市场。但我国用于医疗的支出却只占到GDP的5%。相比较美国的18%和日本的10%，仍然处于较低水平。加上高人口因素，中国人均医疗花费只有美国的1/20到1/30。

到2020中国医疗占GDP比重要实现6.5-7%。按照国内GDP总量计算，每提高一个点，就意味着几万亿的投资规模。在政府政策推动、人口老龄化、城镇化进程、慢性病发病率上升、寿命增加等多力驱动下，中国健康医疗行业会有一个黄金发展期。

当前，中国医疗行业最大的问题是集中度偏低。不管哪个细分行业，都是规模偏小，几乎没有大公司，即便是几大上市公司，跟美国的大公司相比，也差距甚远，行业集中度亟待提高。从投资的角度看，医药、医疗器械、医院这三大细分领域产业带，蕴藏巨大资本运作的机遇。

医药：创新的软肋

过去两年中国在研发创新上发生了很大变化。在创新投入上，2015年中国生物医药研发投入530亿，过去两年有43%的增长，是全球增速最快的。但与美国相比还有差距，美国是8千亿以上人民币在研发产出上。

但是，“到今天为止，中国整个创新药物发展的现状是中国人造的生物医药卖到美国、欧盟的是零。”信达生物董事长俞德超感慨颇深，“原因是什么？第一是自主创新少；第二，中国人造的生物医药质量太差；第三，产业规模小而导致成本高，老百姓买不起，这是造成中国生物医药产业落后的主要原因。”

麦肯锡全球董事合伙人王锦和周高波介绍，判断一个国家的创新贡献有两个指标：一是上市研发前的产品数量占全世界的比例，二是上市后的新药数占全世界的比例。按照这两个指标，中国以4.1%和2.5%两个数字属于第三梯队，美国仍是老大。第二梯队包括日本、英国、德国等。创新包括原始创新、渐进性创新或者精益仿制。美国约40%在做原始创新，50%多是渐进性的创新。而中国目前绝大多数创新仍旧是渐进性的创新，在真正原始创新上的成效还不够。

麦肯锡研究发现，创新最大的瓶颈一是在临床研究方面，临床研究环节是药品研发周期中时间和资金花费最大、投入最多的环节，但中国临床研究还是有很多结构性的困扰和难题。

其次，是在支付和采购方面。目前中国所面临的支付挑战包括：国家的医保目录更新不及时；在遴选方式上缺乏科学评判；加之各地的医保资金盈余参差不齐，使得创新药物的报销能力的差异非常大。此外，商业健康险体系在中国的建立仍不健全。在采购方面，中国在创新药集中采购过程中进展缓慢。

“第一，审批周期比较长，而且审批的科学性也有待研究。第二，临床人员少，限制新药研发，甚至是关系到新药研发能不能成功的关键。”恒瑞医药董事长孙飘扬说，“新药进医保等待时间过长，此轮医保目录修订，等了8年，据说对新药的限制情况有所改观。中国的药品进医保，要先降价，投入和产出完全相反，就算是批准自费卖，也要等招标，不招标进不了医院。新药研发周期长，而且审批时间也很长，但是国外有一个专利补偿期，而我们没有。中国从申请到过了保护期是20年，而国外可以给5年的专利延长期。我想这一方面对于我们投入和产出的良性循环也是至关重要的。”

如今出现了一批有国际视野和愿景的中国创新药企，其产品管线中大多同时在国内外进行临床试验。一些本土的研发型药企和跨国的药企进行了交易，而且金额很大。

基石药业运营副总裁吕强认为，这是全球资源配置的一部分。一方面有一些中国特色的疾病，从研发的角度来讲，有人才方面的资源，在中国开展其实是最有益的。另外一方面，我们很多新药也是针对全球的，虽然还缺少新靶点、新机制的出现，但是随着中国基础科学的提升，这方面会有一些进展。“其实从药物经济学的角度来讲，新药的投入如果没有一个国际市场作为依托是很难长期持续的。在这方面，全球资源配置是最准确的描述，既有进，又有出，这样才是一个正常的可持续模式。”

资本专业化

近期，美国生物技术出版业全球第一的杂志GEN（Genetic Engineering & Biotechnology News， 基因工程与生物技术新闻）发布全球制药行业市值排名前十的制药企业。截至9月14日市值最高的美国强生公司的市值达到3217.7亿美元，相较2015年的2614亿美元飙升了逾20%，折合人民币大约2.17万亿元。

而整个中国医药A股市场的总市值，截至2016年9月14日收盘价，按照申万医药分类，A股医药板块共208个公司，总市值约为3万亿元。这208家公司中，市值超过300亿的共16家，200亿以上45家，百亿以下的为102家。

对此，有分析人士认为，一个国家制药企业在主流资本市场上的卡位，代表了该区域的中坚力量究竟位于这个世界的什么水平线上；此外，资本不仅仅只是一些趋利的游戏者，资本有强劲的带动和盘活资源的能力，这部分能力的缺失意味着中国制药企业能力的“断层”，直接影响后续中国制药经济发展的内生动力。

“中国健康事业的发展和中国医药企业的发展取决于国家在健康领域的投入，特别是医疗保障和医疗保险事业的投入。”百泰生物董事长白先宏说，“我曾经找过50多个投资机构、银行和行内的企业家，希望他们能够投资到抗体事业里来，但是遭到了拒绝。他们都觉得这个故事听起来不错，但没有产品、没有证书，仅仅是一个概念，很难会投资，所以说创新开始是一个非常艰苦的过程。”

其实在医药领域，创新药是未来在中国医药产业中投资的大方向，这几乎也是所有关注中国医药产业的投资人的共识。

创新药的投资最难，但投资好了也是最赚钱的。相比仿制药短暂赚小钱的打法，创新药有二十年的专利保护，而且定价高。从资本市场估值来看，创新药的市盈率通常是仿制药的两到三倍。

创新药研发与仿制药有着本质的区别，这种区别体现在起点、周期上，以及研发全过程的探究与不确定性上。按照一般的发展逻辑：创新药临床前需要2-3年时间，临床一期需要1-2年时间，临床二期需要1-2年时间，临床三期2-3年时间，拿生产批件还要1-2年时间。鉴于人民币基金的存续期通常5+2年，不可能投资非常早期的创新药项目。

如果确实具备世界级的技术水平，临床一期可以进行美元投资，因为临床二期时就可以到纳斯达克上市，有很不错的估值。但能达到国际上大公司技术水平的项目可谓凤毛麟角。

“大多数项目是国内创新药级别的，投资阶段最好是已经拿到证或者要拿证，其次是三期临床，至少是二期临床。”同创伟业合伙人陆潇波表示，这是出于基金退出的考虑，“现在没收入、没利润国内A股不可能退出，包括上市公司并购非盈利创新药公司还没有一个很好的共识。”

从投资逻辑来讲，投资药品首先要关注药品本身是否靠谱。有人做过统计，过了二期临床，会有80%的成功率，但其实每个步骤的成功率可能都在80%左右。一个化合物从发现开始到通过CFDA（国家食品药品监督管理总局）批准的成功率只有20%-30%，或者说百分之十几，最终成功的概率非常低。

从非专业的角度看一个药品是不是好东西，有几个参考的点：第一，中药是不是有中药保护、西药是不是有创新的点，国家是不是承认，是否纳入医保目录中，纳入医保的范围越广代表越受市场认可。再一个是投标、中标的价格。真正救命的药，大家是愿意花高价去买的。

在三生药业董事局主席娄竞看来，企业努力和政策开放很重要。“中国国产药品的市场很小，因此我们在研发创新中的投入是无法跟人家比的，跨国药企动辄几十亿美元的研发投入，我们几亿人民币就非常高了。所以让企业得到合理的回报才能投入更大的研发，不能光靠投资人的钱、银行的钱，这不足以持续。”

陆潇波坦言，现在新药领域出现一些估值相对虚高的现象。“从投资人来讲，要合理地控制好生态链，否则就会因为这个领域比较热，大家可能会盲目吹捧。其实风险还是比较高的。如何在把握好机遇的同时控制好风险，需要我们很好地平衡和反思。”

医疗器械：未来的黄金十年

相比医药，医疗器械的监管没有那么严格。从原理上讲，药品是生化作用，器械是物理作用，不针对发病原因，直接针对结果。所以更容易受到认可。这是医疗器械普遍的特点。

分享投资管理合伙人苏震波认为，未来十年是中国医疗器械行业的黄金十年。“中国器械和药的占比只有1：5，可是在美国基本上是一半一半，这里的空间非常大。器械的上市公司在A股里屈指可数，而药物的上市公司非常多。招标和保险控费的趋势对中国本土的医疗器械公司是非常有利的。未来20年，中国大概率成为全球医疗器械市场的第一大市场。”

目前，在医疗器械领域，价值在一千万或者五百万以上的大型设备，主流还是靠国外进口。医学设备不仅是成本的概念，现在在病种的诊断上，已经非常依赖仪器。大型高端设备的投资机会在国内目前还没有，但是一些低端的设备有大量的机会。

中国医生分成两个大的类别：一种是专门搞科研，另一种是临床做手术。国际上，临床医生在医疗器械创新方面参与度非常高。虽然医疗器械最终的客户是病人，但是采购的权利在临床医生。

在德诺资本管理合伙人林云峰看来，“中国的临床医生和创新是脱节的，因为都在考虑评职称，没有工夫想这些，也不敢出来创新。美国很多医生会亲自到实验室、到孵化器里面，告诉你这样做行不行，我希望有什么样新技术。”

苏震波认为，近年来中国医疗器械的创新正在一步步发生。人才方面，近30年本土的生物医学工程包括清华、上海交大等一批生物医学工程系的崛起，还有很多的海外引才计划，包括千人计划、百人计划等，确实把很多海外一些核心技术的人才吸引过来，而强生、GE这样的公司也培养了一大批的本土人才。产业链也逐步完善，如珠三角、长三角等地，都形成了区域性的产业集群。此外，海外并购开始兴起，都带来了新的机会。

在林云峰看来，中国企业在创新中存在的最大障碍不是人才和技术，最大的问题是他们不敢往大的方向想，只想着中国一个市场，然后等着复制美国的新技术。他相信中国的技术完全可以做到原创。

一个不得不提的背景是，很多中国人创造的东西被美敦力或强生买去，再进入到中国市场。从原创角度讲，这是中国人的技术。但正是因为知识产权保护不够，很多优秀的华人科学家就把技术“贡献”给了国外大公司。“其实中国拥有的技术，无论从新材料到电子科技已经做得非常好，完全可以跳过这个层次做到前面。”

在苏震波看来，成功的医疗器械公司有一些共同的特点：第一，细分行业的容量与持续扩张能力强；第二，关键产品的创新性与临床实践颠覆性显著；第三，创始人与管理团队成熟；第四，恰当的起步时机进入第一梯队。

医疗器械是一个新材料和电子科技集合体，不是单单医学背景的人就能解决，而是需要有学医、学电子、学材料的人拼合在一起才能做起来。

红杉资本董事总经理杨云霞认为，在医疗器械投资上，现阶段诊断和治疗是直接为疾病控制服务的，是当前关注的重点，但下一阶段，预防和康复会成为医疗健康行业的明日之星。未来医疗器械的发展将呈现六大特点：微创化、无创化、数字化、智能化、简单化、傻瓜化。

医疗器械领域里的投资逻辑是：每一个细分的行业市场规模比较小，都有一定的培育过程，不能操之过急。一定要看清楚，它所针对的市场是什么、它采取的是什么技术，周边竞争性、替代性的技术是不是会超过它，综合地来做行业判断。

医院：合理化的过程中孕育投资机遇

医疗服务机构是医疗健康领域里最稳定向好的细分行业。优势在于整体经济环境的放缓对医疗服务机构影响较小。痛点在于目前这个行业还很难做到“有服务有质量”。这是整个国家面临的问题。行业资源的扭曲配置造成了极大的痛点，但同时意味着行业合理化的过程中也将孕育巨大的投资机会。

随着鼓励社会资本参与医疗体制改革和投资医疗行业的政策不断出台，大型企业纷纷通过并购、参股等多种方式涉足和拓展医院投资，而医院和医院管理类企业在过去几年也受到VC/PE的青睐，且交易规模不断增大。

公立or民营？

医院投资，公立or民营？这是个问题。中国目前的两万家医疗机构中，公立医院占绝对主导地位。从病床数及疑难手术量来看，公立医院更是占到了80-90%，位于整个产业链的核心位置，具有绝对话语权，且这个现状中期内都不会改变。

相比之下，民营医院的利润率要高于公立医院，平均在25%左右，而公立医院则不到20%，甚至低至15%。除了成本控制方面的高效率之外，民营医院的一个重要盈利环节是供应链。

由于公立医院长期存在以药养医的现象，医院在供应链环节的利润被中间商、医药代表、医生等各方瓜分，而民营医院则将这部分利润全部收归医院，仅这一块就对公立医院形成了绝对优势。

一位医疗行业的投资人曾对灰色收入做了内部分析：公立医院的工资确实非常低，导致医生大量依靠灰色收入。作为并购方或资本方，需要花费大量的精力把利润留在医院的层面上，而不是流到医生手里。大部分公立的医疗机构从账面上看都是亏损的，但实际上肯定是赚钱的，只是利润通过种种或明或暗的方式流走了。

私立医院就比较简单。第一，医生的薪酬制度可以明确化。可以给医生高工资，但不能拿回扣。一切透明化，把不透明的一些东西规避掉，把利润留在医院层面。另一方面，连锁模式可以很容易推广到全国，快速扩大。

在这位投资人看来，医生的灰色收入，从根本上讲，是因为国家财政对医疗的补贴不足以支付高工资。国家给医生的工资很低，但医院掌握买单的用户，就是社保基金和病人，医院可以向用户要钱，要钱的方式就是回扣。

比如一盒药卖给医院的最终价格是100元，将近有50元是要作为回扣支付的，这给药厂造成了困难。这些回扣算到费用里面，可以在所得税应纳税所得额中减除，但增值税是按照原材料和最终产品的进项和销项来算的，费用不能作为成本扣减，这样税是很高的。对药企来讲，承担这么高的税它觉得是不公平的，因为实际收入没有这么多。

药企有很多方法来规避这部分税。生产商（GMP）把药卖给流通商（GSP），由流通商卖到医院，这中间有层层的流通商，这些流通商很多是地方上的，地方上的发票管理不一定很规范，有时候流通商把药卖给终端后，没有要求生产商开具发票，这笔出售的药品就没有销项票，但有进项票，形成了进销倒挂。通过这种流通商洗票的方法把因为回扣增加的增值税消化掉了。

国家为了打击这种行为，推出了两票制改革。两票制是生产商出售药品只能经过一家流通商，生产商卖给流通商要开具一张发票，流通商卖给医院开具一张发票，一共是两种发票。

理论上，这种方法可以堵住绝大部分药企规避增值税的行为。但实际上，两票制推行得不是很好，究其原因，有利益博弈在里面，更主要的是因为中国这个市场太过分散，医疗终端和用户分散在全国各地，仅靠一家流通商销售、配送，是不现实的。

另一种做法是把成本做高，中药企业可以这么做。中药药材属于农产品，农产品的采购成本是企业自主申报的。企业可以以采购标准很严格为由，把成本做得很高。比如精选药材，一百斤药材里面丢掉了一大半，成本很高，这样就把增值税压缩了。这种做法在中药企业里面是比较常见的，包括一些上市公司也是这么操作。因为增值税实在是太高了。

还有一种简单、风险更小的操作方式，就是典型的外企操作方式。找一个经销商，比如卖到终端要100元的药，50元卖给经销商，剩下的钱由经销商想办法去给到各利益相关方。

医疗行业存在一个根本的特点，即医生和病人之间存在严重的信息不对称，就是买单的人和决定要不要用这个产品的人不是同一个人，这就给了医生非常大的权利。这个权利是有一定溢价的。

高特佳投资集团高级研究员李挺表示，公立医院都是非盈利性机构，可以获得增值税、所得税等多项税收的减免，还可获得一定的国家和政府补贴；但其又是“必须盈利”的非盈利性机构，因为如果不盈利的话，这些优惠政策也不能支持医院的运营；医院的盈利必须用于自身的改进或医疗条件的改善而不能作为投资收益。

目前企业进入公立医院的做法，都是通过控股或协议控制医院的运行，然后提供一些诸如药品配送、医疗废物处理等外包给“第三方”的业务来盈利。未来的改革方向，国家也是希望部分公立医院能够民营化，成为纳税的盈利性医院。另外，公立医院的报表收益短期内也能为并购方并表提高净利润。

李挺表示，私立医院一般都是盈利性机构，投资者可以直接获得投资收益，但是和其他机构一样需要承担各种税收，经营成本高于公立医院。但私立医院运营更灵活，可以通过合理的管理组织、连锁化的经营、品牌的打造获得快速增长和利润提升。在没有足够品牌影响力的情况下，一个以“xx市医院”、”xx县人民医院”这样以地名称呼的公立医院往往更易获得患者的信任。

三大难题

所有社会资本办医的三大难题：第一个是如何盈利，第二个是如何买得到，第三个是如何搞得好。

“医疗行业复杂的根源在于它很大程度是一个生意又不完全是一个生意，生死为大，在生死面前，很多生意会有些扭曲，比如说公平性和可得性，加之过去在改革开放过程中，对医疗持续性投入不足，产生了进一步的扭曲。”中信资本高级董事总经理张海鹏（笔名“冯唐”）曾一针见血地指出。

医院的改革动作慢，利益格局复杂，社会资本办医，目前没有看到成功的一例。有投资人就感慨，“公立医院改制非常难，我们只要去谈，最有动力的肯定是一把手，政府的一把手如果他不是坚定想干的话，这事我们不会接着想往下干的。院长是好搞定的，你就跟他讲未来的分配机制。职工问题复杂在对事业身份这个待遇的理解，他们害怕变革，或者说变革带来的不确定性太多了。这里面最麻烦的是卫生部门。而且公立医院改制的时候，需要上政协会、人大会，所以异常复杂，流程漫长，所以这种医院差不多要一到两年时间才能完成一个。”

北大方正集团战略的总经理杨骁指出，医疗有两个属性特别重要：第一个是医生，第二个是医保。医生有这么几个特点，目前的医生基本是在大型国有企业和事业单位，医生是劳动密集型和知识密集型的，医生的社会地位极高，医生的实际收入不低，实际上医生这个群体的谈判能力是很强的，你是很难撼动医生的利益的。

“过去几年医疗的高速发展有一个重要的因素是医保覆盖所带来的，在这个意义上医院其实是一个比较痛苦的业务，我们可以回到模型上去看，医院的持续投入是非常大的，还有我们天然认为医院的现金流很好，但前提是医保不要压款。”杨骁说。

一般而言，投资机构更倾向于偏消费类，以服务为导向的专科医院，涵盖妇产、儿童、美容、精神科等领域。选择专科医院是因为：构成相对简洁、发展快、资产回报率高，国内一些专科医院已经形成了规模优势。选择服务导向是因为：首先服务不涉及过于复杂的手术，非技术导向。心血管、脑科等领域，这些技术性太强，大部分优秀资源都掌握在公立医院手里，将好的医院私有化太费力气。当民营医院定位和公立医院构成直接竞争时，生存会有压力。

其次，消费驱动的服务，医院有定价话语权。从消费者角度来看，他们愿意为好的服务买单，愿意花5万元甚至15万元在生孩子的时候请好医生、住好房间；愿意花几十万元整形美容，让自己更美丽。但有些病种，比如说创伤、骨外科等，项目受医保限制，对服务的需求不直接，定价就有一个瓶颈。

另外，服务是公立医院最为薄弱的地方，这正是民营医院的强项、民营医院的机会。

普华永道近日发布2016上半年中国医院并购活动回顾及展望，数据显示，受益于鼓励社会资本参与医疗体制改革以及投资医疗行业相关政策的不断出台，2016上半年医疗健康行业的并购活动继续呈上升趋势，并购总额达到人民币143亿元。活跃的大型医疗管理公司投资活动以及行业内整合推动，对境内及境外医院并购金额创新高，但网络医疗服务的并购金额出现大幅度下降。

2016上半年，中国境内医院并购金额较2015下半年增长83%，其中医疗管理集团并购金额环比增长超过60倍，专科医院并购金额环比增长超过1倍，而综合医院的并购金额则有大幅下滑。境外医院并购金额激增至人民币50.5亿元，环比增长近9倍。普华永道中国北方区企业并购服务部及医疗行业主管合伙人钱立强表示：“境外医院并购投资目前还处于起步阶段，投资者主要是大型医疗医药集团和保险公司，其投资标的目前主要是医疗水平先进地区的大型医疗机构。如果能够成功收购并整合这些国外机构，将使中国的医疗机构通过学习国外先进技术和管理经验，快速提高国内水平，有效弥补薄弱和空白领域。”

按投资者类型来看，2016年上半年战略投资者对中国境内医院的并购金额达到人民币50.7亿元，环比增长54%。其中大型医院和医疗管理集团的并购金额环比增长超过7倍，但医疗健康类和综合类A股战略投资者的投资金额环比则出现大幅下降。财务投资者并购数量有所下降，但披露的并购金额增至人民币14.3亿元，环比增长4.6倍，其中拟上市的医疗管理集团最受私募股权基金投资青睐。

近年来，随着鼓励社会资本参与医疗体制改革和投资医疗行业的政策不断出台，进一步推动了医院行业走向市场，整个医院的并购活动呈现出显著上升趋势。展望未来，中国医疗健康行业的并购活动将继续保持上升趋势。大型医疗管理公司将持续收购与自身互补的医疗机构，大型险资也将对医疗服务领域保持强烈兴趣。“预计大中型医疗管理集团之间的整合客观上将推动民营医院的转型和升级，并购托管或成新常态。此外，将出现更多的大型跨境交易，除了并购之外还将出现相当比例的新设和合资，主要集中在远程医疗、肿瘤治疗等科技含量高的医疗服务领域。”钱立强补充说。

跨境并购正当时

“中国医疗并购的增速远远高于任何国家，远远高于医疗以外的其他行业。我国的医疗海外并购规模很小，单个并购标的也偏小。我国的医疗海外并购才刚刚起步，但爆发力非常强。”华医资本创始合伙人刘云认为，中国相对于发达国家落后的年代很难量化，但在股价上是可以量化的。

新三板创新层平均市盈率在50倍左右，而主板、中小板的市盈率在40倍以内。然而，国外EBITDA指数在10倍左右，相当于市盈率在12倍左右。这意味着，一方面，中国项目比海外同等项目贵3倍，而技术上却落后30年，这中间存在巨大的境内外性价比差。对于上市公司来说，这就是跨境套利空间——医疗跨境并购正成为并购的主要趋势。

波士顿咨询观察了几个典型医疗技术行业海外并购案例及其推动原因：一是通过海外并购弥补技术差距：迈瑞于2013年收购美国Zonare公司，目的是获取其高端的超声技术来弥补现有产品的技术缺口。

二是通过海外并购扩张全球市场：三诺生物于2016年初完成对尼普洛诊断的并购，通过该并购获得标的的全球销售网络，尤其是美国的销售渠道，这有助于三诺将其产品打入全球市场。

三是海外标的拥有更好的性价比：微创于2013年以1.1倍市销率收购美国怀特医疗的关节重建业务，远远低于当时众多国内骨科公司的要价。虽然怀特的业务处于增长放缓和亏损状态，相较于国内骨科企业怀特拥有更先进的产品技术。

中国企业海外并购刚刚起步，还面临着许多艰难险阻，主要体现在：并购战略不清、尽职调查专业能力不足、并购后整合困难重重，其整合效果难以达到预期。

“目前在美国的医疗保健行业可并购的范围很广，包括生物制药公司、医疗设备、医疗服务等等这些领域，都可以实现自由并购。有一点需要提醒中国投资者，如果一家公司拥有很强的科研能力，或者有很大的市场份额，中国投资者并购前，一定要了解卖方和其所在的领域有没有贸易限制，以及美国政府规定的出口限制，包括技术、产品和服务。”

深圳公言律师事务所主任律师、中国政法大学民商法学博士、境外上市国际律师事务所联盟主席李胜春表示，与美国卖方达成一项成功交易，要注意四个问题：第一，交割要具备确定性。第二，交易对手透明度高。第三，财务要高度透明。第四，正确的估值。

中国企业还需要了解美国外国投资委员会的审查流程，在涉及到外国投资者并购的案件中，出于国家安全的考虑，外国投资委员会更像承担“守门员”的角色，全部审查流程会持续90天。此外，在医疗保健行业，还要考虑知识产权，这是收购价格评估的基石。

“知识产权中比较重要的是品牌，当你购买一家公司后，其产品和服务可能会重新进口到你的国家，这时候，两家公司的品牌战略一定要有所区分。因为在美国，卖方公司的品牌往往具有很大的效应，比如强生，其品牌本身的价值就很大。中国企业会认为，我购买了这家公司的品牌后就可以无限期地使用，或者永久归我了，但事实是，很多时候品牌只能在过渡期内使用，所以估值一定要考虑这一点，否则最终的估值结果往往会和交割后有所不同。”李胜春强调。