基于投资者保护的股权众筹风险研究

何倩梅，李敬伟

基于投资者保护的股权众筹风险研究

何倩梅，李敬伟

互联网金融融资模式创新之一的股权众筹已日益成熟，随着股权众筹平台的大幅增加，其参与主体也越来越多。而针对投资者保护的问题依旧是平台发展的焦点，该文分析了股权众筹模式中投资者面临的平台创新风险、道德风险、流动性风险，并尝试提出相应的风险防范措施。

股权众筹投资者保护风险防范

一、引言

众筹（crowd funding），是指项目发起人利用互联网，集中众人的资金、能力和渠道，为小企业、艺术家或者个人进行某项活动或某个项目以及创办企业提供必要的资金援助的一种融资方式。

众筹平台的运营模式可以分为三种：奖励制众筹、募捐制众筹、股权制众筹。据零壹研究院数据中心显示，截至2015年12月31日，我国互联网众筹平台（不含港台澳地区）至少有365家。

而股权众筹是指众筹平台通过向出资者提供证券来为项目所有人筹集大量资金的众筹模式。2012年4月，美国总统奥巴马签署了《2012年促进创业企业融资法》，该法案进一步放松了私募资本市场的管制，允许小企业在众筹融资平台上进行股权融资，不再局限于实物回报。该法案之后，美国便出现了第一家股权众筹平台fundersClub。虽然我国在2011年才出现第一家众筹——点名时间，但受相关政策影响，股权众筹备受亲睐，2015年新上线平台涉及股权众筹业务的达到128家（包括16家停运或关闭的平台）。股权众筹目前在我国有了较大的发展。然而由于股权众筹的法律地位模糊，缺少规范的法律制度，同时，不同于美国的国情，股权众筹要在我国取得良好发展，我们不能照搬美国的做法，应具体考虑股权众筹在我国所存在的风险，不能让众筹平台走上P2P平台不断跑路的道路。

二、股权众筹投资者的风险分析

（一）平台创新风险

由于我国的股权众筹完全是国外众筹模式的移植，因此在不同的环境中，这样一种创新所面临的风险较大。首先，按照股权众筹的运营模式，众筹平台会审核融资者所提交的商业计划书，项目估值是否合理等。在审核的过程中，由于其专业性非常高，而平台的审核是否合理，都存在一定的质疑。其次，在互联网高速发展的今天，我们可以看到众筹平台在创新的过程中也经历了不断的洗牌，对于许多较小的众筹平台，无法持续经营时，只有选择倒闭或者转型，在这个过程中，平台的投资者利益如何保护，正是一个亟待解决的问题。

（二）道德风险

中小企业融资难一直是我国经济运行中所面临的问题。而股权众筹作为一种新型的融资模式，由于其对融资企业的门槛要求较低，故受到了广大创业人士的欢迎。股权众筹平台会按照初创企业所提交的商业计划书来决定是否给初创企业进行融资，在此过程中，初创企业为尽可能地融到资，将项目计划书过度包装，尽量弱化风险。现实中，各大股权众筹平台所推出的融资项目介绍，都是制作精美的演示资料，例如大家投平台的融资方项目资料包括：商业模式、创业团队介绍、历史情况、未来计划、项目附件、项目动态、项目评论等，这些资料中并没有包括对项目中存在的风险提示。其次，目前大部分股权众筹平台会对在其平台上成功融资的初创企业收取5%手续费，因此当众筹平台最大化其收益时，众筹平台便会出现降低对融资企业的上线门槛，让更多具有更大风险的项目进入平台融资。同时，由于目前监管不够严格，也可能出现众筹平台与融资企业进行内幕交易，一起损害投资者的利益。最后，目前众多股权众筹平台都采用“领投人+跟投人”的投资模式，且领投人的资格认证也是由平台完成。设立该种投资模式是为了让更具专业性的领投人能帮助普通跟投人识别项目风险，选择更优项目进行投资，但是该模式并没有有效降低跟投人与领投人、初创企业、众筹平台之间的信息不对称程度，甚至极有可能出现领投人与融资者为了彼此利益最大化，进行内幕交易，这样又进一步加大了跟投人的投资风险。

（三）流动性风险

我国的天使投资人主要的退出方式有：IPO上市、并购、大股东回购、股转债、股权转让、破产清算。虽然有众多的退出方式，但是对于股权众筹投资人来说，目前其退出的渠道并不多、股权无法变现，投资者面临着流动性风险。原因主要在于：一是天使投资人在国内发展已经较为成熟，天使投资项目可以经过多轮融资引入投资人，因此，投资者可以将股份转让给下一轮投资人。但是，目前股权众筹平台并没有为投资者设立合适的退出渠道。二是对于天使投资项目而言，其专业的天使投资人对初创公司的经营进行管理，帮助企业进行下一轮融资或并购，甚至实现IPO。但是对于股权众筹而言，其经营管理只能依靠企业管理层，受限于中小企业管理层的管理水平，企业容易出现亏损。因此，投资者在投资后期难以实现股权的转让。

三、基于投资者保护的股权众筹风险防范策略

（一）行业协会设立风险补偿基金

目前，众筹行业协会已经有深圳市众筹同业公会、股权众筹行业联盟等自发性组织，协会及联盟的主要目的是建立行业自律的技术标准。笔者认为，针对投资者权益保护，协会应该建立风险补偿基金。该风险补偿基金可以分为两个部分，一部分缴纳份额可以比照银行基本存款利率，缴费金额由项目融资情况决定；另一部分为平台缴纳的差别风险基金，这一部分的缴费比例可以由证监会对平台风险进行审核后决定。同时，在差别风险基金中，每个平台都可以按照证监会审核的结果，要求存在较大风险的初创企业缴纳一定份额。

（二）众筹平台联网央行征信系统

目前，我国股权众筹平台还无法接入中国人民银行征信系统，平台之间也没有建立信用信息共享机制，识别信用风险主要依托其网络平台，对初创企业的信用审核完全凭借各自的审核技术，彼此缺乏有效的信息交流。当众筹平台接入央行征信系统后，行业数据可以实现共享，对于初创企业、领投人、跟投人的信用信息都能获取，能有效降低股权众筹平台的反欺诈和控制信用风险的成本。

（三）基于融资轮数的股权退出机制

这种模式下融资项目在正式交割完成后，该融资企业在两年内的随后两次正式融资，首次融资时的股东均有选择退出的权利；如最终交割后的2年内，融资公司未发生任何一次正式融资，则退出期延长至最后交割后的3年内。采用这样的退出机制，便于投资者判断该初创企业是否能够上市或者被别人收购，因为只有优质的项目才可能走到下一轮融资。如果跟投人选择退出，则按照一定顺序将股权卖与领投人、后续轮融资时其他老股东、新股东、公司回购等。出让价格可以参考该轮估值，按照一定的折扣进行计算。相比于让初创企业IPO上市、并购等退出机制，该办法更为便捷，对初创企业要求的门槛较低，能更大范围地保护投资者权益。

四、结束语

随着股权众筹在我国的迅速发展，投资者保护问题也越来越引发关注。本文分析了在股权众筹模式中，投资者面临着平台创新风险、道德风险、流动性风险，建议行业协会设立风险补偿基金、众筹平台联网央行征信系统、基于融资轮数的股权退出机制。

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何倩梅，女，四川遂宁人，西南财经大学证券与期货学院在读研究生，研究方向：证券投资；

李敬伟，男，江苏徐州人，西安工业大学计算机科学与工程学院在读研究生，研究方向：云计算与网络通信。

F832

A

1008-4428（2016）10-111-02

http://zhongchou.hexun.com/2015-12-24/181387435.html.