汇改风口下的中国企业

文/本刊记者 王亚亚 刘丽娟

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汇改风口下的中国企业

文/本刊记者 王亚亚 刘丽娟

从2005年汇改启动，再到目前汇率市场形成机制的进一步完善，中国企业的汇率避险意识经历了一段为期不短的培养期，避险操作能力也有了一份历练。当前，汇改棋至中局，人民币汇率市场化和双向波动已是大势所趋，中国企业如何应对？为此，本刊特意寻访了三位业内资深人士，请他们对中国企业在汇率避险上的得失以及今后企业汇率避险工作的发力点发表卓见，以飨读者。

徐连生：阿尔斯通亚太区司库

黄 海：汇丰银行（中国）有限公司董事总经理兼环球资本市场亚太区中国业务发展总经理

孙晓凡：北京迪威格投资咨询有限公司总经理

徐连生：伴随着中资企业“走出去”的步伐不断加快，再加之全球经济的不确定性增强，全球经济一体化格局显现，风险管理、财资管理已成为企业管理中非常重要和紧迫的内容。

2015年8月以前，人民币长期处于单向升值轨道，很多企业对人民币抱有持续升值预期，在实务中并不做汇率避险操作。但2015年8月“新汇改”之后，人民币进入双向波动通道。据观察，中资企业准备并不充足，一是对这种变化在思想上准备不充分；二是此前积累的应对经验比较少，面对新的市场环境应变能力欠缺。目前，很多中资企业已经意识到汇率避险的重要性，但是在怎样建立适合自身的汇率管理模式、如何进行外汇交易方面还比较迷茫。三是在外汇风险的管理理念方面，有的中资企业考虑汇率风险，不是全部以实际业务为主，而是会考虑诸多其他因素，比如套汇、投机及规避责任等。这也是部分中资企业与跨国公司在汇率管理出发点上的最主要差异。

黄 海：从去年“8·11”汇改以来，人民币中间价更贴近市场实际汇率水平，与一篮子货币关联性更高，人民币汇率呈现双向、大幅波动，与国际市场更加接轨。同时，近年来，“走出去”的中资企业也越来越多，企业外汇敞口的浮盈浮亏变动剧烈，很明显地感觉到去年下半年以来，企业对汇率风险的意识有了很大提升。很多大企业都专门召开了集团成员的外汇风险管理会议，提高集团内部及子公司的汇率风险管理意识，逐渐建立财务避险和评估制度，开始接纳和尝试使用外汇远期、期权、货币掉期等金融衍生工具进行避险操作。

孙晓凡：在2005年汇改之前，中国企业对汇率风险基本没有认知，2005年汇改启动，多数企业对汇率的认知就是单向升值，对于波动并没有认知。这种对汇率判断惯性持续了十几年，这就造成了中国企业与国际现代企业的差距。首先，在管理理念方面，部分企业认为汇率可以通过判断升跌投机赚钱（实际上这对于一个自由浮动的市场很难做到）；部分企业希望通过汇率波动结合利率来赚钱，希望把财务费用做成负的，通过不避险的方式去猜测市场方向来获利；还有企业尽量不碰避险市场，对衍生产品非常抵触，基本上是一种听天由命的状态。其次，由于上述理念的存在，企业整个避险机制建设和团队建设都会出现问题，对避险产品、外汇市场甚至对汇率波动都缺乏认识，企业更多的是一种散户行为，人云亦云，跟风操作。

“8·11”汇改之后，人民币汇率上下波动，这对企业来讲也是避险实际操作的最好时机。我们看到出现了三个积极的变化：一是很多企业转变了僵化的海外融资模式，开始对海外融资进行处理，对集团整个债务安排进行置换；二是很多进口企业在这次人民币波动中不断尝试应用远期产品、衍生品，进入套期保值市场；三是 “走出去” 的中国企业越发重视汇率风险，开始整体考虑财务安排和货币匹配，不是简单的每一笔贷款的一个安排，开始试图完善整个公司财务体系，企业避险管理上升了一个层面。

徐连生：一个比较成熟的外汇风险管理制度，需要细化到很多关键环节，比如如何界定外汇风险、怎样实施外汇风险管理、采用哪些外汇交易产品和工具来规避外汇风险、相关避险操作时有哪些哪些风险管控、如何确定各种岗位人员差异化的交易权限以及怎样协调财务部门与业务部门的职责关系等。虽然中资企业已经逐步认识到了外汇风险管理的重要性，但能否建立一个全面量化、可以落地实施的外汇风险管理框架以及在不同行业实务中的制度体系仍存在较大差异。在大部分中资企业中，涉及人民币与外币之间的外汇风险时，知道要通过远期、即期、掉期和期权等套期保值产品去做锁定，但是具体操作层面还处于一种就事论事的状态，而不是通过制度化和规范化加以管控。

黄海：当前，国内企业的汇率风险管理主要有三个方面比较薄弱。第一，缺乏财务风险管理制度。相比国外成熟企业，国内大多数企业在外汇交易流程、财务授权决策等方面未建立标准化体系。第二，缺乏专职从事外汇风险管理的专业团队，对外汇市场、套期保值工具等缺乏了解。第三，未形成对外汇套期保值效果的合理评价体系。例如，很多公司评价套保浮盈浮亏时，只是将锁汇成本与实际交割日即期汇率简单地比较。1个月的远期汇率和公司今天签订的1个月后收款的商业合同本质上都是今天确定一个价格、在一个月后按照今天确定的价格进行交割，是锁定风险的很好工具。但是如果按照1个月后的即期来进行比较，本身就没有可比性。同时没有人能准确的预计1个月或者3个月收款时的即期汇率，很可能使具体操作保值的财务人员面临很大的“战胜市场”的压力。这样的评价方式导致了很多人为了规避评价风险最终采取“什么也不做”的策略。这种对外汇套期保值的误解影响了企业对汇率风险的科学管理。产生这一现象的主要原因是在汇率市场化发展的初期，人民币汇率波动较小，同时企业在汇率风险管理意识、建立成熟的管理体系和评价机制等方面也处在起步阶段。相信随着人民币汇率波动性的增加，企业汇率风险管理也会走向成熟。

孙晓凡：企业避险的薄弱点，主要体现在几个层面：第一，最重要的就是企业领导层对风险管理的理解以及企业的文化制度建设都相对比较保守，他们认为不做衍生产品就是规避风险，其实对很多企业来讲，不做远期保值就是投机；第二，多数企业缺少一个在企业保值策略下的整体制度安排，这个制度安排包括决策体系、授权体系、风险管控体系及操作流程等；第三，企业管理层缺少资金风险或者汇率风险的管理经验，无法形成专业队伍；第四，企业财务核算与计量手段比较薄弱，对于很多操作复杂的产品，公司在财务核算上无法正确反映风险，企业对避险产品的价值判断往往处于被动状态。

徐连生：我将比较完善的外汇风险管理制度总结为PSI体系，包括政策（Policy）、系统（System）、执行力（Implementation）三个核心支点。

外汇政策（内部），就是识别、量化管理外汇风险的各项细化制度规定。首先是界定外汇风险，比如“签订的涉及人民币与外汇之间货币错配的销售合同、采购订单等协议”；其次是根据行业特征和业务情况确定外汇套期保值产品的额度，比如“一定数额等值以上的所有外汇风险，全都需要外汇套期保值工具将外汇风险锁定”；再次，确定相关人员的交易权限额度，比如“百万元/千万元/亿元的交易需由交易员/交易团队负责人/高级管理层批准后分别完成”。

系统化指的是通过无纸化、自动化的过程来完成外汇交易，包括内部与外部两方面：内部是指在资金管理系统中设立外汇风险管理的模块，建立外汇交易的业务流程，通过系统落实权限责任与内部审批；外部平台包括接收市场信息、以及将通过审核的交易需求与商业银行平台对接。

为了保证执行力度，企业要建立对相关外汇交易的事后评估与严格考核制度。举例来说，阿尔斯通设在新加坡的财资中心，专门设有外汇交易室，负责处理亚太区所有公司的外汇风险：这些公司需将外汇交易需求指令通过内部财资管理系统发送到交易室平台，经过内部审核后，确认的外汇交易需求将由财资中心交易室发送到银行，银行再基于交易类型等对相关衍生品进行报价，授权人认可报价之后，外汇交易即完成，指令通过MT300予以确认，由此形成了外汇交易的完整流程。高效便捷自动化的外汇交易流程受到了市场的认可。

目前，中资大型企业的外汇管理体系已经比较接近跨国公司规范化的管理模式，欠缺在执行和内控，如在执行力层面比较弹性，而且事后审核流程也不像跨国公司那样执行到位。在很多跨国公司中，如果相关业务产生外汇风险而没有进行相应的外汇风险规避，那么有关人员在年度各项考核中会面临极大地挑战。这方面也是大型中资企业较为薄弱的环节。一般而言，中型企业财务管理的岗位设置没有特别细化，交易也相对简单。对中型企业来说，最为重要的就是使企业各部门都能认识到外汇风险管理的重要性，把外汇风险管理的政策嵌入到企业全面管理与业务全流程之中，把外汇交易政策和具体流程明确化，而不是在产生外汇风险时再临时讨论如何应对。对小微企业而言，最重要的是根据商业银行的差异化定位，找到适合自身需求、与供给匹配度更高的途径。在目前的国内金融体系中，选择那些定位并服务于小微企业的商业银行，找准定位、找准契机，是小微企业的主要突破口。

黄海：过去几年，监管机构积极推动国内金融市场建设，汇率风险管理工具也不断丰富，这为不同类型企业选择不同的金融工具进行风险管理创造了良好的环境。对于国际贸易型企业，主要外汇敞口为日常主营业务产生的外汇收付，可以选择即期、远期、结构性远期等工具进行当前和未来现金流的套期保值；对于有较多债务的企业，公司既可以选择调整债务结构，也可以选择当汇率处于适当水平时利用远期、期权、货币掉期等金融工具来规避相应的汇率风险；对于有海外投资项目的企业，尤其是业务中涉及汇率波动剧烈的新兴市场货币（如卢布、巴西里尔、南非兰特等）的企业，短期汇率波动可达20%—50%，这对以人民币或美元计价的项目利润影响极大，因此外汇套期保值极有必要，企业可以选择期权（组合）、无本金交割远期等工具将风险锁定。

对于大型企业集团而言，以企业风险管理制度为例，为应对国内外监管、外部审计和信用评级要求，许多世界500强跨国企业都有一套国际通行的汇率风险发现量化、套保评估、报表风险管理方法。在风险识别发现后，通过一系列如汇率敏感性测试和市场波动压力测试等方法对风险管理工具进行评估选择，辅以适当的内部控制机制，并使用套保会计准则标示报表换算风险。对于在不同国家和地区均有投资的企业集团，在合并财务报表时，存在汇率转换风险，需要动态管理企业融资结构、投资安排，集中化管理全球流动性和多货币、跨市场匹配风险；对于多数中小型企业，由于企业规模、人力资源的限制，往往缺乏有专业经验的管理人员，并且主营业务利润率相对不高，因此其汇率风险管理应着眼于将外汇敞口完全锁定，在外汇现金流确定产生后即用套期保值工具。企业管理人员应科学地看待主营业务利润和外汇套保成本的关系，在与上下游企业订立合约时即把汇率成本计算转移，锁定利润，避免投机性心理。

孙晓凡：大型公司面临着全球化的布局，汇率随便一个小波动，对他们的影响都是巨大的。对这些公司而言，公司在汇率避险团队建设、制度安排上的投入与他们面临的风险相比，都可忽略不计。所以大型公司首先是打造准专业甚至是专业的资金业务团队，其次要打造全球化的或者跨全球的管理交易平台，再者，在国内可以通过财务公司发挥专业化的独立运作，推动财务公司深入银行间市场，对集团企业提供更多服务。

中型企业是指有相当的进出口贸易量，但不面临全球化经营，其更多侧重点是根据自身风险偏好建立战略、打造自身的业务管理团队。这些企业可以依托国内银行等金融服务机构和自己培训的团队来控制汇率风险。建议他们从交易层面，建立自己的汇率避险制度，可以针对单笔进出口、单笔融资的汇率风险管理，而不是说辐射到各种衍生品和金融市场，可围绕自己的实际业务需求做一些保值操作。

小企业是指企业规模有限，业务模式有调整空间、产品周期相对比较短的企业。跟大中型公司的区别在于大中型企业的业务模式很难转型，小企业相对业务转型比较灵活，业务周期比较短，融资和进出口安排相对比较灵活，或者说进出口价格弹性相对比较大。这些小企业对汇率的规避应该更多的是业务层面的灵活调整，更偏重对于自身风险偏好的判断和企业自身财务的调整，企业可以根据业务模式对风险进行测算后，结合自己的业务模式和架构，进行风险控制。企业觉得风险不可承受了，进行保值。更多地需要关注自身企业业务模式的调整。

徐连生：目前外汇政策仍在大力推进市场化的改革，建议针对不同类型的企业予以区别对待。虽然外汇政策是统一的，但很多企业的外汇业务主要以真实贸易为背景，并不存在套利、套汇动机，希望外汇政策对这种类型企业的外汇业务支持，可给予一定的放松、试点、绿灯等。

黄海：最近几年，监管机构已逐步从发展境内外汇衍生品市场、调整人民币中间价定价机制、丰富境内外人民币市场参与者等多维度推进汇率改革和人民币国际化，并取得了不俗的成果。国内自贸区也经历了从无到有再到多个的快速发展，并成为探索联通在岸及离岸两个市场的实验田。相信未来自贸区制度建设会进一步加强，会继续扩大各地试点范围，引入更多类型的机构，增加跨境资本流动方面的政策开放力度。建议将自贸区作为政府政策实施、企业风险管理的练兵场，使“走出去”的中国企业能从容面对全球资本市场的腥风血雨。同时希望监管机构加强境内外人民币市场的流动性管理，推进离岸人民币中心建设，适时推出以人民币计价的各种金属、能源、商品合约，从而增加人民币的国际定价权。

孙晓凡：首先，希望监管机构能够对市场长期规划做更多的引导。引导市场预期，不是单方向的引导预期，而是要做双向的和对波动管理的引导预期，希望有更透明的市场沟通机制。其次，在外汇市场建设方面，应该引入更多的市场主体，让更多主体参与进来，这并不是简单的拉直交易、降低企业成本的问题，更多企业进入市场会加快整个市场的知识积累程度，很多大型企业在这方面的管理能力也会加速提升。再次，随着人民币汇率的波动和企业“走出去”，企业会见到一个充满投机的国际金融市场，建议在合适的条件下，给市场提供或者放开一部分市场操作的投机因素。在中国企业国际化过程中，如果仅限于实需要求，在货币弹性增加时，或说是在出现金融和市场供应波动时，汇率压力会给企业带来更大的风险。只要在合理的风险管控下，投机者适当增加会提高市场流动性，降低市场和企业获得价格的成本。这其实也是市场深层次发展的一个安排。最后，希望政策监管有统一规范，比如自贸区、一带一路等制度下的金融政策安排能够进行统一规范，这样企业也可以统一操作。