全球经济2017： 确定与不确定

朱民

对于明年的全球经济，我觉得有两方面：确定的和不确定的。

全球经济低位运行

关于确定的方面，明年全球经济低位运行是可以确定的。全球金融危机以后，经过初步反弹，基本上就是不断缓慢地往下走，今年全球经济增长速度是3.1%左右，这是一个低水平，而且经济还是有下行压力。

当整个经济增速处于一个低水平的时候，产生了其他一系列影响，比如全球的投资水平处于低迷状态，和2007年相比，全球投资降低了20个百分点，这是一个低投资的时代。

当投资水平低迷时，贸易也发生了很大的变化。危机以前，贸易增长速度一直是GDP增长速度的两倍或者是1.6、1.7倍，但是危机以后贸易的增长速度低于GDP的增长速度。更令人惊讶的是，当贸易增长速度下降时，全球的资本流动速度放慢。全球资本FDI占全球GDP的比重，在2010年时为4.8%，2013年以后只占到2.8%，下降了40%。贸易流放缓，资本流放缓，与此同时，原油的价格开始大幅下跌。我们可以看到页岩油的供给不断处于主导地位，石油的定价机制正在从传统的石油生产国走向页岩油生产国，也就是美国，页岩油的生产成本在不断下降，所以原油的价格在下跌，而且将保持在低位。

所有这些因素当然导致通货膨胀率比较低，今年15个国家通货膨胀率低于0，30多个国家通货膨胀率低于1，50多个国家通货膨胀低于2，全世界主要经济体都处于通货紧缩的风险中。当低通货膨胀率出现时，使得全球在宽松货币下，进入负利率阶段，即真实利率为负，这是我们在过去100年来几乎没有发生过的现象。

美国的利率水平， 2000年时大概是8%、9%的水平，直线下降到如今真实利率达到-2%，负真实利率对全球经济增长的影响很大，对消费和投资都有很大影响。

如果我们把所有这些因素放在一起，会发现今天全球经济处于一个低增长、低投资、低贸易、低资本流动、低通货膨胀、低油价、低利率这样一个低水平的运行态势。它不是危机，但它的表现不强劲。因此剩下的问题就是它会不会持续。

现在看来，它持续的可能性很大。我们可以比较2007年危机以前全球经济应有的走势、我们2008年以后预测的全球经济走势，以及全球经济实际的走势。我们可以看到，危机过后，全球经济的走势一直低于2007年危机前应有的轨迹。危机对全球经济的冲击远远大于我们的想象，危机把全球经济移到了一个低水平。以往危机结束后，包括1929年危机以后，都会出现强劲的反弹，回到原有的轨迹。这是人类经济史上第一次，危机后没有反弹到原有的轨迹，反而在原有的轨迹下面缓缓地发展。因此，理解这一点对于理解今天的低位运行特别重要。

与此同时，我们对未来做了一个分析，未来的潜在增长能力是一个特别重要的指标，因为这决定着未来增长的潜力。由于投资低迷，所以未来潜在投资增长速度在下降。而由于老龄化，未来潜在的劳动力增长速度在下降，劳动生产率其实也在下降。未来潜在的经济增长速度仍然在放慢。

如果把这两级因素放在一起，再加上现在没有宏观的总需求政策，货币政策和财政政策空间已经非常有限，所以我觉得世界经济将维持在低水平运行。我觉得这是确定的。

特朗普的经济政策及全球影响

有人说，你给我们讲了一个不太好的故事。经济低迷总是不太好的，但我觉得如果这是客观事实的话，不存在好与不好的问题，人们需要接受这个事实，改变定位和战略，仍然可以是赢者。所以，世界好像很简单，因为虽然世界经济处于低水平，但它是确定的。问题是美国大选选出了一位前所未有的总统，这位总统又有前所未有的政策，所以在我们已知未来全球经济确定性的时候，美国的新政会怎么改变这个确定性，成为全球关注的问题。

因此特朗普的经济政策及其影响是不确定的。特朗普在竞选期间作出了很多承诺，归纳起来有三点。第一条是减税，他要把美国的公司税减到15%。美国现在的公司税是35%，高于OECD的平均水平，加拿大、英国当下的公司税是15%，所以客观上美国存在减公司税的理由和空间，而且共和党历来强调减税。因此，我认为特朗普上台后会实行减税。他要把居民收入税从10%～39.6%减到10%～25%，从七档变成三档，把贫困人口的税收抵免从1.2万亿美元增长到3万亿美元。

特朗普的第二个政策是贸易保护主义，确保“美国第一”。他的理由是在过去几年，美国的进口远远超过出口，工作被从美国市场夺走，而他要把就业留在美国，所以他说将退出TPP，我认为这会发生。另外，他要重启北美贸易协议的谈判，虽然他说他要撤销北美贸易协议，但我觉得他可能不会取消这个协议，因为这已经成为法律，但他会重启谈判。他也一定会就贸易问题重启一国对一国的强势的谈判，希望得到对美国有益的结果，我觉得这也会发生。因为传统上白宫有很大的贸易政策主导权，所以上述事件都会发生。

特朗普的第三个政策，就是要增加基础设施投资5500亿到1万亿美元，具体数字并不清楚，但是规模很大。数据显示，对比危机前后，美国的基础设施质量急剧下降，并低于德国、日本。因此确实存在基础设施老化、质量低，需要投资的情况。另外，美国政府对基础设施投资占GDP的百分比从上世纪90年代的2.8%降到今年的1.4%，下降了50%，这是一个巨大的变化。增加基础设施投资、增加就业、增加收入、增加GDP，这些正是美国当前需要的。所以从这个意义上来讲，这件事他也会做。

因此，特朗普在竞选时介绍了很多政策，但归拢起来，税收改革、贸易保护、增加基础设施投资这三件事他都会做，这也是确定的。

那么不确定的是什么呢？不确定的是我们不知道他如何实施他的方案，到现在我们没有看到任何细节，因为没有细节，我们不知道他实施方案的强度和力度，由此产生了巨大的不确定性。

因为特朗普强调开支，所以首先明确的是美联储今年年底一定加息，明年会继续加息。在特朗普上台以前，是美联储跟着市场走，每次表态要加息，但从来不加息，因此市场把加息的期望值压得很低。但现在因为特朗普上台，这个期望值发生了变化。因此，现在一个重大的问题是，未来美联储的加息预期是继续跟随市场的预期，还是市场的预期往美联储的方向靠拢。这是一个重大的政策变量，因为风险预期的变化，会引起全球金融资产的再配置和再定位，所以一定会产生巨大的全球金融市场波动。更重要的是美联储加息以后美元会走强，美元已经在历史最高点，我们认为美元会继续走强，在未来6个月的走强预期仍然在加强。回顾历史，我们会发现，美元走强的同时发生金融危机的国家数有两个高峰，一个高峰是在80年代，那时是拉美危机;第二个高峰是在90年代，那时是亚洲金融危机。为什么美元走强就会导致金融危机发生？因为美元走强，企业就必须为它的美元负债多付利息，国家也要对它的美元债券多付利息，你就需要考虑是否有足够的收入。同时，美元走强，美元资本趋于流回美国，你就需要考虑如果资本出走你的市场，会不会产生波动。这就是80年代的拉美危机，资本流出市场，公司不能偿付美元的债券危机。90年代亚洲再一次重复同样的情况。所以美元走强对全世界的金融市场是一个很重要的风险指标。这又是一个很大的不确定性。

再往下的不确定性是，特朗普要减税，要增加财政开支，投资基础设施，老百姓很开心。但是钱从哪里来？一定会产生财政赤字，问题是财政赤字有多大？共和党有一个很奇怪的传统，他们不执政时，拼命抨击民主党，说要预算平衡，但是他们一旦执政，财政赤字往往大规模地增长。因此我认为特朗普上台后一定会加大它的财政赤字，而因为财政赤字增加，基础设施投资、进口增加，所以又会出现经常账户赤字，美国会又一次进入财政赤字和经常账户的双赤字高峰。这个大概也是确定的。问题是如果这两个高峰发生，美元汇率会有什么变化？美元会否走弱，这又是明年一个重大的不确定性事件，就是美元在走强和走弱之间的波动。所以美国的债务会不断上升，明年3月15日特朗普将面临第一个挑战，因为美国债务上限到期，他必须说服国会再一次提升美国债务上限。2011年，美国债务上限之争，华盛顿全面瘫痪，全世界金融市场一片混乱。2017年3月15日，我们将会又一次面临美国债务上限的政治之争以及它的全球影响。

那么把所有因素放在一起，美国的经济增长会发生什么变化？

现在可以看到，随着特朗普强化的财政政策和他的税收政策的实施，美国经济政策在明年上半年会走强，问题是这个走强有没有可持续性。今年美国经济增速为2.4%左右，特朗普表示要把美国经济增速提高到3.5%到4%，我认为这个不可能。但是，很可能会达到2.8%到3%左右，这已经是很强劲的增长了。如果达到3%的增速，能不能持续？这取决于美国的财政赤字和经常账户赤字，取决于整个经济政策的实施和具体的细节。所以，美国经济的增速，按照我们原先的预测，会逐渐走向一个趋稳的2%的区间，但因为特朗普的政策，明年美国经济增长会发生波动。

关于美国经济对全球各个国家的影响，我们做过一个分析，其对加拿大的影响会达到0.8个百分点，对墨西哥会影响0.7个百分点，对沙特也会达到0.5个百分点，对中国会影响0.3个百分点。所以，美国经济的波动对全球经济的影响是巨大的，因为它是全球最大的经济体和全球最大的金融市场。

2017年全球经济波动加大

预判2017年全球经济形势，全球经济整体低位运行是确定的。特朗普实施的经济政策中，减税、贸易保护主义、加强基础设施投资也是确定的。但特朗普的经济政策究竟如何实施，这是不确定的。而美国的经济金融走势，成为2017年全球最大的不确定性因素。因此，全球金融市场的波动，全球经济增长的波动，在2017年一定会加大。波动加大是确定的，怎么波动，波动多少，这是不确定的，这就是我们面临的2017年的形势。

对于全世界所有国家来说，特别重要的一点是，因为美国是需求端，当美国的需求上升时，供应端开始跟上时，需要特别谨慎，如果扩大规模过快，还没赶上美国的需求上升，美国的需求就开始下降的话，你就会处于一个非常困难的境地。对于2017年，全世界都需要对美国的不确定性予以特别的关注。这就是我看到的2017年世界经济的确定性和不确定性。