高管特征、政治关联与研发投资*——基于民营上市公司的实证检验

安微科技学院财经学院 张淑英

高管特征、政治关联与研发投资*——基于民营上市公司的实证检验

安微科技学院财经学院 张淑英

以2011-2014年304家民营上市公司为样本，运用Tobit分析模型，实证检验高管特征和政治关联对研发投入的影响。研究结果表明：高管持股比例、高管是否持股与研发投入呈显著地正相关关系，即高管持股、持股比例越大，研发投入越多，说明对高管进行长期激励有利于增加民营企业的研发投入。短期报酬激励与研发投入没有显著地相关关系；高管学历、高管人数均对研发投资有正向影响。另外政治关联对研发投资也没有显著地影响。

政治关联 高管特征 研发投资 长期股权激励 短期报酬激励

一、引言

研发投入对企业对国家发展都有重要的影响。从公司层面上讲，成功的研发会带来新的产品，或者提供新的技术，从而降低产品的成本；从国家的层面上讲，研发投资可能是推动经济飞速发展的催发剂。实证研究证明研发对经济的增长、企业的价值创造（Johnson和Pazderka，1993；Lev和Sougiannis，1996；Cho，1998；何强、陈松，2012），对企业的绩效（Hill and Snell，1988；Lau，1998；Zhaohui Zhu和Feng Huang，2012；孙维，2012）有着积极的正面影响；研发支出对企业的未来经营现金流量也有积极的影响（Saoussen Boujelben和Hassouna Fedhila，2011）。2012年3月18日在北京举行的“中国发展高层论坛2012年会”上，李克强指出，有两个方面需要进一步努力：一是立足扩大内需，二是强化创新驱动。创新是经济社会发展的最大活力，推进经济结构调整要坚持以企业为主体，以市场为导向，加强政府引导，增强各方面资金投资，全面的推进技术创新、管理创新和产品创新，提高经济的自主增长能力和创新驱动，从而来实现结构和产业升级。李克强透露，2012年我国投入研发的费用可能是一万亿元的规模。虽然中国研发支出在GDP中所占的比重近几年在逐渐增加（2011，1.55%；2012，1.60%；2013，1.65%），但与其他一些发达国家比，研发投入相对还是不足。金融危机的爆发，更使我们意识到提高企业研发能力和创新能力是企业、国家经济发展和转型升级的关键。现实中，为什么有的公司大规模的搞研发，有的公司却不愿意进行研发投资？激励企业研发的动力是什么？本文准备以民营上市公司为例从高管特征入手探究影响民营企业研发投入的因素，从而为如何激励高层管理积极的进行或加大研发投入力度提供必要的建议。

当前有很多的民营企业聘请前任的或现任的政府官员、人大代表等担任公司董事（Chen等，2005）；或者通过建立政府关系来获得政府的支持，研究表明有政治关系的民营企业更容易获得贷款，融资约束更少，更容易获得政府的资助等（余明桂、潘红波，2008；罗党论、甄丽明，2008；罗党论、唐清泉，2009）。因此建立政治关联的民营企业的由于更容易取得资金，所以参与研发的积极性高于没有政治关联的企业（江雅雯等2012）。但有政治关联的高管可能会利用政治关系来维护自己的权力，政治关系的政治寻租可以替代研发投资对内部治理的理性决策的依赖（陈爽英、井润田，2012）。因此受董事会的监督约束应该更少，经理其决策权更大，很多时候往往为了维护自己的利益，阻碍企业的研发。因此本文试图对这一问题进行验证，通过民营上市公司数据，检验高管激励及政治关系对企业研发产生如何的影响。试图找到影响企业研发的主要原因，为提高其创新提高经验借鉴。

二、理论分析与研究假设

近几年来对研发支出与高管行为、董事会特征、股权集中等公司治理方面的研究较多。但其结论不仅一致。Dechow和Sloan研究发现，CEO会在其离任前减少研发投入，以公司未来的长期绩效为代价换取现在的收益。同时，研究还发现，年轻的CEO由于更倾向高风险的战略，因而往往会对研发活动投入较多。左晶晶、唐跃军（2013）研究发现，民营上市公司其他大股东制衡有助于提高研发与创新投资；孟丁等（2013）研究不同行业的公司治理对R&D投资的影响，发现股权集中度对R&D投资行为影响显著，但董事会规模对于高新企业的R&D投资与技术创新投资的影响不显著，高级管理人员的激励对于R&D投资行为也不显著，说明我国高新技术企业在管理层的激励方面需要进一步改善，以使企业研发活动的开展得到保障和重视。张振新、吴俊儒（2013）等研究发现，董事长、总经理和大股东的科技背景对公司的研发投入有显著的促进作用。实证研究表明大多数情况下长期的激励（股权激励）会促使高管人员增加研发开支（DechowP等，1991；Balkin D B等，2000；夏芸、唐清泉，2008），因为高管大量持股可以将他们的利益与股东财富统一起来（Jensen和Mur-phy，1990）。Jensen和Meckling（1976）认为股票激励的核心是通过“金手铐”的作用将企业的长期价值与经营者的利益捆在一起，以减少经营者的短期行为，从而降低委托代理成本。Wu和Tu（2007）也发现当公司有较多的富余资源或者公司业绩较好时，股票期权对研发投入具有正向的影响。刘运国、刘雯（2007）研究发现，高管是否持股与R&D支出显著正相关，说明对高管的股权激励有利于增加公司的研发支出。唐清泉等2011年对披露研发支出的上市公司进行实证检验，结果发现股权激励机制显著地促进企业增加研发投入。当然也有相反的结论，魏锋和刘星对国有上市公司进行研究，结果发现高层管理人员持股比例对公司技术创新没有影响。刘伟、刘星（2007）研究结论认为长期股权激励与研发呈正相关关系只存在于高科技公司。杨德伟（2011）对中小板块的上市公司研究结果董事长和总经理持股与企业技术创新显著正相关，但民营产权弱化了这种激励效应。孟丁等（2013）等发现高管长期股权激励与研发没有关系。本文认为有效的股权激励能够降低代理成本，从而使管理者更好的为股东服务，关注公司的长期发展，这样一来，管理者必然倾向于增加企业的研发投入，创造自己的核心产品、品牌，从而提高企业的核心竞争能力，为企业的长期可持续发展打下坚实的基础。因此说高管持有公司股份能够促使高管关注公司的长远利益，长期股权激励本质上是一种协调所有者与管理者利益的激励机制，有利于促进管理者开展技术创新活动。基于以上分析，提出假设。

假设1：民营上市公司长期股权激励（高管持股比例、高管是否持股）与研发支出正相关

国内外较多文献已经证实高管薪酬与会计业绩之间有显著地正相关关系（Sigler等，2009）。研发支出大部分形成企业当期的费用，这必然会减少当期的会计利润，因此对大部分只看重当期利益的目光短视的管理层来说，或者对任期即将到期的管理层来说，他们更是注重当前利益，不大可能会支持只可能会提升未来业绩的研发决策的。另外许多的研究也证实了由于代理问题，企业CEO为了自己个人的利益，限制研发投入。在信息不对称情况下，管理者动用了当前的现金进行研发，可能会提高公司未来的盈利能力，但股东可能并不知道（信息不对称），股东只会看到公司当前利益减少，因此信息并不会被市场识别。代理人理论认为公司管理层会做出何种决策取决于该决策是否给他们带来最大利益。研发是属于当期的一笔较大的投入，回报不仅在未来而且还具有不确定性，而当期有较大的费用支出，管理层的薪酬可能会减少。特别是当管理者接近离任或退休时，他们更有强烈的动机减少研发投入（Bushee，1998；Barker，2002）。不过也有一些学者认为，对CEO的薪酬激励能促进企业进行创新（唐清泉、甄丽明，2009；李春涛、宋敏，2010），高管短期报酬激励与研发投入呈正相关关系（王燕妮，2011）。基于以上分析，提出假设：

假设2：民营上市公司高管薪酬与研发投资关系方向不确定

当前有很多的企业家参与政治，成为各级人大代表或者政协委员（Li,Meng和Zhang，2006）。大多的实证研究表明有政治关系的企业更容易获得借款（Johnson和Mitton，2003；Claes-sens等，2008）或者以较低的成本会获得银行借款（Kwahja和Mian2005；张兆国等，2011），有政治关系的民营企业更容易获得政府补贴收入（Faccio，2006；罗党论、唐清泉，2009）和税收优惠（Faccio，2006；吴文峰等，2009）。余明桂、潘红波（2008）以1993-2005年沪深两市的民营上市公司为研究样本实证分析政治关联对民营企业贷款的影响，结果发现与没有政治关系的民营企业相比，有政治关系的民营企业获取了更多的贷款和更长的期限。罗党论，甄丽明（2008）对2002-2005年的民营上市公司的检验证实：相对于没有参与政治的民营企业来说，有政治关系的民营企业其外部融资时所受的融资约束更少；同时，在金融发展水平越低的地区，民营企业的政治关系对其融资的帮助越明显。上述研究均表明，政治关联可以使民营企业以较低成本获取资金，而充裕的资金可以提高研发强度；政治关联也可以使民营企业获得更多政府补贴和税收优惠，这些都是提高企业研发投入强度的积极因素。良好的外部制度环境将能促进民营企业的研发投入，从而进一步作用于其技术创新活动（廖开容、陈爽英，2011）。Klette et al.（2000），Hall和van Reenen（2000）总结指出，税收抵免对研发支出具有积极的影响。阎大颖等（2009）研究证明政府扶植对企业直接投资的动机和能力有重要的影响；康华等（2013）利用2005-2009年599家民营上市公司的数据分析了政治关系对企业研发活动的影响。结果显示：我国民营企业的政治关系有助于研发活动。但与之相反，陈爽英等（2012）认为高管的政治关系会抑制公司治理对研发投资决策的作用。李传宪、干胜道（2013）研发发现相对于没有政治关联的公司，具有政治关联的企业更容易获得政府研发补贴，上市公司政治关联降低了研发创新强度。刘圻（2012）认为如果政治关联是一种“寻租”活动，那么企业有限的资源将较多地用于非生产性活动，企业研发投入低就不难理解。而民营企业通过政治参与进入管制行业进而获取高额利润，这会进一步削弱其研发投资的积极性。因此基于以上推理，权衡这两种观点，提出假设3：

假设3：民营上市公司政治关联与研发投资正负关系不确定

三、研究设计

（一）样本选取与数据来源本文选取2011-2014年我国民营上市公司作为研究样本，具体选取数据时按照以下标准做了剔除：（1）2009年之后上市的公司，（2）当年被ST、PT或者退市的上市公司，（3）金融行业的上市公司，（4）相关数据和指标缺失的上市公司。研发与财务数据来源于上市公司年报和CCER数据库，政治关系数据根据年报全文手工整理获取的，高管人数与学历的数据主要在年报和年报摘要中的“董事、监事和高级管理人员”项目中获取的。最后，得到2011-2014年共304家民营上市公司1216个观测数据。

（二）变量定义

（1）因变量。关于研发投资的确定，通常有两类确定方式。其一是0、1度量方式，用有无研发定义，具体定义本年公司有研发支出记为1，否则为0。其二是用研发强度，对于研发强度的定义，许多学者用研发支出与营业收入比（王燕妮，2011；孙伟峰，2013）也有部分学者用研发支出与总资产比（Francis和Smith，1995；Cho，1998；Abdullah等，2002；Di Vito，Laurin和Bozec，2010）。本文中我们选择研发支出的自然对数（研发水平）、研发强度（包括研发支出与总资产比，研发支出与营业收入比）分别作为因变量，检验它们与高管特征、政治关联的关系。

（2）自变量。

高管长期股权激励。高管持股比例：高管持股数量与公司总的股数的比值；高管是否持股：当年公司高管持有本公司股票定义为1，否则记为0。

高管薪酬（短期报酬）。高管的薪酬主要指的是货币性资金工资，文中的高管主要指的总经理，副经理，总会计师，财务总监，总工程师。本文从数据的可取得性考虑，我们从CCER数据库中直接选取年薪最高的前三名董事的薪酬的总和。金额最高的前三名高级管理人员的报酬总额的自然对数来代替。

高管政治关系。如果公司的总经理或董事长是前任或现任的政府官员、人大代表或政协委员取值为1，否则为0。

高管学历。具有本科及以上学历的高管人数占总人数的比重。

高管的人数。高管人数的自然对数。

（3）控制变量。为了使结果更准确，本文需要对其他影响研发投资的其他的变量加以控制。借鉴已有的研究，本文选了以下变量作为控制变量：独立董事比例、战略委员会、公司规模（总资产的对数）、财务杠杆（资产负债率）、经营现金流（经营活动现金流量与期初总资产的比值）、上一期的营业收入（上期营业收入的自然对数）、企业成长情况（营业收入增长量与上期营业收入的比值），此外还控制了行业变量。主要变量定义如表1所示。

表1　变量定义表

（三）模型构建检验高管特征对研发投资激励的基本模型如下：

模型（Ⅰ）、模型（Ⅱ）、模型（Ш）中的R&D分别代表研发投入的自然对数（LnR&D）、研发投入/总资产（Inten1）、研发投入/营业收入（Inten2）。如果企业有研发支出且进行了披露，那么研发就是大于零的数值，如果企业没有进行研发，研发支出为零。不管怎样研发支出都不可能为负，从我们选的样本数据中可以看出大量民营上市公司研发数据为零，如果去掉的话导致选择性偏差，样本不能很好解释总体。因此，本文保留研发支出为零的公司并使用Tobit模型进行估计。

四、实证分析

（一）描述性统计从表2可以看出：我国民营上市公司的研发强度2（研发/营业收入）平均为3.57%，比以前已经有了很大的提高。不过与国际上的定性结论（R&D强度低于1%，则公司难以生存；达到2%，可以勉强生存；5%以上，才有竞争力。）相比，仍然不是很高。表2数据显示，R&D强度的最小值为0，且研发为零的公司占样本公司的比重2010-2013年分别为32.895%、31.908%、31.25%、20.066%。从这个趋势可以看出，进行研发投入的民营企业有逐年增加趋势。高管持股比例公司间差异较大，平均持股比例10.777%，最小值为0，最大91.418%，四年中基本有三分之一的民营公司高管没有持股。平均60%以上的高管都是本科以上学历，也有个别公司高管学历都在本科以下。在1216个观测样本中，仅有271个有政治关联，占全部样本的22.286%。

（二）回归分析分别用研发水平、研发投入与总资产比值、研发投入与营业收入比值为因变量，对自变量进行了回归，考虑到高管持股比例、是否持股哑变量、高管薪酬之间可能有相关关系，分别加入回归模型进行回归；考虑到Tobit模型中的Probit部分可能存在异方差，本文在回归时使用稳健标准差。结果见表3、表4、表5。从表中数据可以看出，高管持股比例、高管是否持股两个变量在所有的回归模型中都通过了置信水平为1%的显著性检验，说明高管的长期激励能够提高企业研发投入水平。这已经在许多实证论文中得到证实（夏芸，唐清泉2009；王燕妮，2011）。短期工资薪酬与研发基本没有相关关系，支持了本文的假设。高管的学历与研发投入成正相关关系（两个研发强度为因变量的回归中高管学历的系数均通过置信水平为1%的假设检验），说明高学历的高管目光长远，更敢于创新；高管人数与研发也是呈显著地正向关系。

表2　各主要变量的描述性统计结果

民营上市公司政治关系对研发支出没有影响，很有可能与我们前面假设中分析的原因一致，政治关联虽然可以使民营企业以较低成本获取资金，从而可以提高研发强度，但如果政治关联是一种“寻租”活动，企业研发投入低就很正常；而且民营企业通过政治参与进入管制行业目的是为获取高额利润，这会进一步削弱其研发投资的积极性（刘圻，杨德伟2012）。另外David认为一些企业即使没有政府补贴也会投入开展某些项目，政府的扶持将使企业有动机将原计划用于研发投入的资金专用于其他用途，最终降低企业研发支出。这可能都是政治关联与研发没有关系的原因，且统计中我们也看到样本公司中有政治关联的仅占22.286%。

大部分的控制变量都有研发投入有相关关系。独立董事比例与研发呈负相关关系；财务杠杆与研发负相关关系；上期收入水平与研发投资正相关。实证结果基本与本文的假设或者经验一致。

五、结论与建议

表3　被解释变量为研发水平（研发支出自然对数）的回归结果

表4　被解释变量为研发强度1（研发支出/总资产）的回归结果

表5　被解释变量为研发强度2（研发支出/营业收入）的回归结果

（一）结论本文选取2011-2014年我国民营上市公司为研究对象，运用Tobit模型检验了高管长期股权激励、高管短期薪酬激励、高管政治关系以及其他高管特征变量和控制变量对研发投资的影响，结果发现：（1）高管持股比例、高管是否持股对研发投入有显著地正向影响，说明长期股权对研发开支有很强的激励作用。从样本数据中可以看出民营上市公司高管持股的公司占样本公司比重四年基本超过半数（2009年68.42%；2010年69.74%；2011年67.11%；2012年43.42%），但高管持股公司的平均持股比例不高（四年分别为21.28%，16.90%，15.48，14.63%）。所以当前民营公司应该出在利益趋同效应阶段，在此阶段，高管持股会使高管人员与股东的利益趋向于一致。这也是我们得出高管长期激励与研发投入正相关的原因。（2）高管短期薪酬与研发投入基本没有关系，与我们的假设一致，证明了我国民营上市公司对高管还是关注当前利益，因为研发支出通常会形成当期的费用，减少公司的利润，而利润的减少会降低高管的薪酬。许多实证研究证明高管薪酬与业绩是挂钩的。（3）其他高管特征变量如高管学历、高管人数等对研发均有显著地正向影响。（4）高管政治关系与研发投入之间没有显著地相关关系。这可能是“寻租“的原因导致的。（5）控制变量的回归结果表明：独立董事比例与研发支出在均在5%的显著性水平下与民营上市公司研发投入呈负相关关系。公司规模与研发投入均在1%的显著性水平上显著负相关，说明公司规模越大，企业研发支出越少。上期营业收入在1%的显著性水平下与研发投入正相关。财务杠杆与研发呈负相关关系，可能原因不同资金所有者（股东、银行）对待风险的态度不同。由于银行等债权人仅能获得固定收益（利息）而无权分享研发活动所带来的风险报酬，出于其债权的安全性考虑，他们不会愿意企业进行不确定性较强、风险较高的技术性投资活动，因此，债权人的保守可能会制约企业的研发活动（Williamson 1988；Dosi 1990）。因此回归得出资产负债率越高的公司，研发支出越低。

（二）建议由于高层管理者决定着企业的战略方向。许多国外学者研究了管理层特征对创新投资的影响。研发是公司一项重要的决策，研发对提升公司竞争力提高国家发展均具有重要的作用。但研发决策的决定权主要在高管手里，因此如何激励高管积极的进行研发是本文研究的重要意义，要知道激励的措施，就需要探究什么因素影响了研发投入。研究发现目前的民营企业，长期的股权激励、高管学历是影响研发主要的原因，因此必须继续从高管的股权激励，提高高管知识水平等方面激发高层管理人员研发的积极性，具体对策如下：（1）给予民营企业高管以股权激励。对国有上市公司，证监会和国资委分别在2005年、2006年、2008年出台一系列政策，规范与约束企业的股权激励政策，目的是起到真正的激励作用。既然研发对公司长远发展具有重要意义，高管的长期持股、是否持股与研发投资之间是正相关关系，那么我们应该以国有上市公司这些政策为借鉴，有效提高民营企业高管层的持股比例，以便激发他们关心企业未来的发展。（2）提高高管管理人员的知识水平。通常具有高学历或者高知识水平的人会站得更高，眼光会放得更远。因此通过引起高学历的人才、或者对原有的高管进行培训等方式提高民营企业高层管理者的知识水平。（3）要提高高管研发的积极性，还可以把薪酬数量与研发决策相结合起来，给积极进行研发的高管给与现金薪酬的奖励等。即制定与研发决策相关的薪酬方案。

*本文系安徽省社科规划办课题“宏观经济波动对供应链营运资金管理影响研究”（项目编号:AHSKQ2014D19）和安徽科技学院课题“金融危机、供应链与营运资金管理绩效研究”（项目编号：SRC2014370）的阶段性研究成果。

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（编辑 梁恒）