债转股的法理分析

【摘要】在供给侧结构性改革的背景下，时隔十八年，债转股作为银行业金融机构化解不良资产的重要方式重新回归人们的视野。考虑到此种方式操作的特殊性与后果的影响性，我们应审慎对待，不能一哄而上，更不可为达目的人云亦云般倡导“遇鬼杀鬼，遇神杀神”地做法。无论是否实施、怎样实施、由谁实施，都要以供给侧结构性改革的大局为根本出发点与落脚点，维护社会主义市场经济的法制性、稳定性与秩序性。

【关键词】新常态 供给侧结构性改革 债转股 不良资产

一、问题的提出

在供给侧结构性改革不断深化的背景下，对银行业金融机构不良资产的处置工作提出了新的挑战，既要有效化解不良规模，降低不良资产率，还要帮助企业降低成本，成功脱困，并且能够在顺利处置僵尸企业的基础上，助力产业结构调整。故而，创新不良资产处置方式的研讨，如火如荼，其中最为引人关注的则为债转股。据统计，从2016年1月1日至2016年7月31日，涉及债转股讨论或研究的文章共有693篇。经过梳理，笔者发现有相当数量的文章，在论述债转股的法律规定方面，提出了这样一种观点：《商业银行法》中关于“商业银行不得向非自用不动产投资或者向非银行金融机构和企业投资的规定”，成为推进债转股的法律障碍，在这种观点的支撑下，进而提出要求修订《商业银行法》的主张。从法权意义上讲，供给侧改革的核心要义在于释放作为市场主体的企业的创造活力，加大制度创新力度，降低市场交易费用，依法调控经济运行，为激发市场主体能动作用创设坚实的法治基础。为充分发挥法治的保障功能，本文试图通过引证五大国有商业银行的经营模式，结合债转股的既有探讨，从维护法律稳定性的角度，对上述观点予以修正，同时对债转股的实施路径提出了大胆的设想。

二、五大商业银行的经营模式

回顾中国银行业的发展历程，大致可以分为三个阶段，混合经营阶段—分业经营阶段—综合经营阶段。在这里，必须要强调两个概念，混合经营与综合经营，混合经营是指银行不仅可以从事银行业、保险业、证券业等金融业务，还可以对非金融企业进行投资等，但是综合经营则不然，它是指银行只可以从事银行业、保险业与证券业的跨业经营。当年，飞乐音响股票的成功发行，就是中国银行业探索发展证券业务的典型案例，后来还包括信托机构的投资设立，银行的混业经营模式风靡一时。后来党的十四届三中全会通过的《中共中央关于建立社会主义市场经济体制若干问题的决定》明确指出：“银行业与证券业实行分业管理”，1995年颁布的《商业银行法》第43条又明确规定：“商业银行在中华人民共和国境内不得向非银行金融机构和企业投资”，1999年7月正式实施的《证券法》也同样强调“分业经营、分业管理的原则”，银行业进入了分业经营的发展阶段。后来，伴随我国市场经济的不断发展，2005年党的十六届五中全会通过的《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十一个五年规划的建议》明确提出：“要稳步推进金融业综合经营试点”。

笔者通过浏览五大国有商业银行的官方网站发现，目前五大银行皆持有两块以上金融牌照，其中中国建设银行更是持有基金、金融租赁、信托、保险、期货等五大金融牌照；中国交通银行持有除期货、证券外的其他金融牌照，而且在保险行业中，与中国银行皆设立了包括人寿保险在内的两家保险公司，具体情况可以参见表1。虽然在我国现有的法律框架下银行不可直接向企业投资，但随着监管方式的转变和金融业自身的创新，越来越多的银行通过设立金融控股公司等方式间接持有企业股份。如，中国银行全资控股中银国际控股有限公司作为其投资银行机构，中国建设银行与摩根士丹利公司合资设立中国国际金融有限公司以开展投资业务。

通过以上论述，我们可以十分肯定的是，目前我国银行业金融机构的综合经营模式已初具规模，此种经营模式为债转股这种不良资产处置方式奠定了非常有利的基础。此时，有人会有这样的疑问，就法律关系而言，无论是债权关系还是股权关系，主体均为银行与企业，综合经营模式仍旧无法实现由其他主体来替代银行的法律地位，也就是说银行还是不能直接投资企业。既然银行无法直接投资实体企业，那间接投资是否可行呢？其实，综合经营模式已经给予肯定的答案。当然，还会有人追问，即使间接投资模式具有可操作性，但是监管层面不允许，没有法律作为支撑。其实，大家在研究《商业银行法》第43条的内容时，忽略了其但书的规定，即“但国家另有规定的除外”。这说明，法律允许国家（相关国家机关）在风险可控的前提下，可以通过规范性文件的形式，突破限制。那这种突破限制与修法有什么区别呢？

如果将《商业银行法》的第43条予以修订，允许银行业金融机构投资于企业，那就适用范围而言是全面性的，风险的隔离会被彻底摧毁；而突破式具有特殊阶段的特殊处理属性，适用范围，适用主体、适用领域均可以特殊规定，这样可以在保证风险相对可控与隔离的前提下，顺利实现阶段性目标。当然，笔者还有必要作出说明，综合比较国际银行业金融机构的管理现状，我国银行业的经营管理水平相对较弱，风险控制的能力相对不足。因此，从谨慎的角度出发，全面修法的做法所需要的环境还不成熟，突破式的特殊处理具有十分必要的现实基础。

分析到这里，银行业关于债转股这种不良资产处置方式的障碍基本解决，综合起来就是两点：国家可以通过规范性文件形式对阶段性不良资产处置的债转股方式进行试点推行，为保证风险的隔离，银行持股的模式为间接持股，也就是通过其下设的子公司进行直接持股。

三、即使修订法律，债转股是否能够如想象般顺利推进

（一）从行业分析的角度

2016年7月，中国人民大学国家发展与战略研究院发布了《中国僵尸企业研究报告——现状、原因和对策》的智库报告，僵尸企业比例最高的五个行业是：钢铁（51.43%）、房地产（44.53%）、建筑装饰（31.76%）、商业贸易（28.89%）、综合类（21.95%）。2015年11月，中国东方资产管理公司发布了《2015：中国金融不良资产市场调查报告》，该报告显示，2015年我国商业银行不良资产的行业分布为：制造业占比53.2%、批发零售业占比17.7%、房地产企业占比14.5%、煤炭等采掘业占比14.5%。这些数据强有力的说明，本次债转股的企业不是来自于具有良好市场前景或者国家大力倡导的新兴产业和成长性企业，绝大部分企业已经失去了造血功能，甚至已经恶化为僵尸企业。如果对这些企业进行债转股的尝试，“宏观经济下行产生的银行坏账风险只是被暂时隐匿了，而不是被化解了，债转股在这里扮演的是自欺欺人的报表魔术师角色”。

（二）从方式选择的角度

目前，银行业金融机构处置不良资产的方式大致可以分为四种：核销、打包出售、资产证券化以及债转股。其中核销与打包出售是银行在处置不良资产时较为常见的方式，今年随着银行业金融机构不良资产规模的不断攀升，不良资产证券化这种方式重新登上历史的舞台，中国工行、农行、中行、建行、交行和招行六家银行作为不良资产证券化首批试点机构，继中行与招行之后，农业银行更是发行了入池资产规模高达100亿，总金额为30.64亿元不良资产证券化产品。而“债转股只是处置不良资产的一种备选方案，只有在其优于核销、打包出售和不良资产证券化等其他处置方式的条件下，才会选择债转股这种模式（如表2所示）。此外，一般认为银行综合化经营不会通过债转股的形式来突破，而投贷联动才是银行股权投资的试点模式”。

资料来源：汇丰银行研究报告（Bad debt to equity swap has capital limitations，2016 年3 月10 日）。

注：？髴以上影响是在假设NPL降低50BP的条件下测算的？髵本表数据转引自邓舒仁：《债转股的实践经验、问题和对策研究》，载《浙江金融》2016年4月15日，第41页

（三）从权利实现的角度

从权利的属性而言，债权与股权分属于不同的性质，因此，债权一旦转变为银行对企业的股权，首先从权利受偿的顺序而言，股权要劣后于债权，其次还要对企业的债务承担相应的义务，无限公司的股东及两合公司中的股东，对公司所负债务承担无限连带责任，有限公司及股份有限公司的股东对公司的债务以其出资额或认缴的股款为限。我国《公司法》仅规定了后者，前者的公司类型并不存在于我国。最后，对于原债权债务关系中存在的保证或者抵质押担保等措施，也会因为债权向股权的转变而消灭。

（四）从企业经营的角度

从上世纪90年代实施的债转股实践来看，多数企业的经营管理者在主观上不愿意他人取得企业的实际控制权，尤其地方性国有企业，由于当地政府的行政干预，银行取得企业的实际控制权极其困难。另外，鉴于银行自身缺乏经营实体企业的经验，以及人员方面的紧缺，对于债转股后企业的实际经营状况无暇顾及，因此客观上存在信息不对称的现象，随之利益输送等道德风险就会凸显。因此，不良资产的债转股对于银行在企业管理，人员选用等方面提出了前所未有的挑战。

四、启示

（一）要维护法律的稳定性

法律的稳定性的基本含义就是国家制定和颁布的法律、法令等规范性的文件，应保持其严肃性，不得做任意变动和篡改。立法上的稳定性是社会主义法律具有权威性和尊严性的必要条件，是法律富有生命力的表现。这种稳定性，体现了一定阶段内法律和经济基础上是相适应的。因此，保持法律的稳定性，对于巩固社会主义经济，保持和发展社会生产力，维护正常的社会秩序，生产秩序和工作秩序都是十分必要的。如果法律朝令夕改，立法就在很大程度上失去了意义。但是，法律的稳定性不是绝对的，“所有的法律总是处在一定的时间结构之中”，“时间结构揭示了法律的实在性”。我们研究法律问题时，既要坚持实事求是，着眼现在，又要面向未来，把法律的稳定性与发展性相结合，积极服务于社会实践。

（二）法律的目的性

耶林指出：“目的是全部法律的创造者”，法律并不像历史法学派认为的那样，偶然地、无意识地、默默地产生的，而是根据人类想要实现的社会目的而有意识地制定的。法律与社会目的相连，从社会目的中，法律获得其内容，所有法的规定，具有维护社会的生活条件之目的。《商业银行法》与《证券法》的立法目的就是为了规范商业银行等金融机构的行为，加强监督管理，保护投资者的合法权益，保障金融机构的稳健运行，维护金融秩序，防范金融系统性风险，促进社会主义市场经济的健康发展。所以，此根本目的不变，相关法律亦不应变。

（三）把握问题的全面性

18年后，债转股作为不良资产处置的重要方式重新回归舞台，背后的原因多重且复杂。不管是法学研究者，还是奋斗在一线的金融工作者，都应该保持清醒与中立，全面的分析债转股，不可一叶障目，人云亦云。全国人大财经委副主任委员、央行原副行长吴晓灵特别指出，债转股是把双刃剑，用好了这一市场工具可以换来一个健康的发展机制，优化中国的经济结构，用不好会成为逃废债的盛宴，寻租设租的新工具。作为对中国金融市场有着深刻认识的金融高官，吴晓灵强调的这几点不仅体现了最高决策层的思路，更反映了中央对该政策执行中可能出现的问题的担忧和不安。因此，在使用此种方式前，必须要认识其影响，其所适用的行业，如何应对突发状况，以及相关退出机制的设计等。

（四）大局意识

当前，中国经济增长步入新常态，一些重化工行业和一般制造业形成了严重的产能过剩，行业债务压力加大，许多企业进入以债养债，以贷养贷的“旁氏融资”，企业的收益不能覆盖成本，有些甚至归还不了利息，进入了从债务到通缩的恶性循环，加大了经济下行压力，而且成为突破“中等收入陷阱”过程中的重负。供给侧结构性改革对于企业而言，就是要求企业降低成本，减轻税负，提高发展能力，淘汰落后产能，淘汰“僵尸企业”，引领企业向新兴领域、创新领域发展，创造新的经济增长点。债转股作为不良资产化解的重要方式，要以供给侧结构性改革的大局为根本出发点与落脚点，促进产业结构的调整，帮助企业降低成本，助力供给侧结构性改革。

五、结语

党的十八大提出到2021年中国共产党成立一百年时全面建成小康社会，为实现这一伟大目标，以习近平为总书记的中共中央领导集体明确提出要大力推进供给侧结构性改革。为顺利推进供给侧结构性改革，化解银行业不良资产的债转股方式成为新的时代热点话题。但是，在时间紧、任务重的总体背景下，我们更应审慎对待，不能一哄而上。首先目前倡导修法的呼声没有考虑到法律修改时所要付出的巨大时间、精力与物质成本，是一种严重脱离实际的理想主义空想；其次，债转股并不是简单的债权与股权之间的技术转换，它是涵括综合服务能力、矛盾化解技术、风险偏好分析、行业资源整合的全方位攻略，因此，为保证债转股的实施效果，我们更应该在充分借鉴上一轮债转股实践经验的基础上有所创新，综合比较而言，更为可行的方式则是以金融资产管理公司为主与银行参与试点相结合。这样，既可以充分利用金融资产管理公司的实操经验，又可以拓展新的参与主体，为中国金融市场的风险化解，稳定金融秩序的创建奠定坚实的基础；最后，也是最为重要的一点就是，无论是金融资产管理公司，还是银行业金融机构，大家应该携手合作，共赢发展，俗语讲众人拾柴火焰高，金融资产管理公司虽然发展时间不长，但是随着商业化转型的成功，他们的综合金融服务能力是目前银行业金融机构无法比拟的，当然银行业机构在信贷资产管理等方面的优势也是金融资产管理公司应该学习的地方，故而，作为中国市场经济的金融机构，除了追求经济利益的增长，更应主动分担与承担起属于自己的那份社会责任，共同服务于我国社会主义现代化建设的伟大事业。

参考文献

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作者简介：李玉峰（1987-），男，山东济南人，硕士研究生，从事法经济学专业研究。