雅化集团评估价值分析

王明昱

一、公司概述及现有赢利能力分析

（一）公司概述

雅化集团股份公司创立于1952年现有民爆生产公司、经营公司、爆破公司、运输公司等40多个全资和控股子公司。公司与2010年11月9日在深圳中小板上市，2013年集团工业生产总值居四川省民爆行业第一位，全国民爆行业第三位。

雅化集团以生产各类品种、规格齐全的工业炸药、工业雷管、工业导爆管和工业导爆索等民用爆破器材为主要收入来源，另有经营公司、爆破公司、运输公司等40多个全资和控股子公司。民用爆炸物的生产以及民爆的实行为公司带来了最多的净利润。

（二）行业比较

雅化集团的各项指标基本与行业的龙头企业差距不大。其三年的净利率均高于民爆行业前四名企业的均值，但总资产周转率低于平均水平，说明其产品在生产上的技术也许在整个行业中占领先地位，但总资产周转率较低说明其在资金周转上并不十分强硬，也许在销售手段或营销策略上存在一定问题。而权益乘数也较低，说明其资产负债率也低于平均水平，可能是其财务杠杆利用不妥，没有有效的利用企业的资金流。所以，从权益乘数和总资产周转率上来看，也许该企业虽有不错的生产技术，但企业运营发展存在一定问题，提高企业的销售水平与资金利用率迫在眉睫。

（三）赢利能力分析

选取江南化工与雅化集团作为对比是因为江南化工长期处于民爆产业的龙头位置，以其作为比较对象能比较好的看出雅化集团存在的问题。比较得出，雅化集团与江南化工在各指标上并无明显的差距，ROE不相上下，净利率与毛利率也在同一水平则说明雅化集团在生产上与龙头企业并无差距，其技术水平与生产情况均应属于行业领先地位。即在生产和技术上雅化集团有不错的盈利预测。但其在“预收款/营业收入”项目中比江南化工稍高，而“销售现金流/营业收入”项目上则明显低于江南化工。尤其是14年第一季度的季报中雅化集团的“预收款/营业收入”高达0.8，说明其也许在现金流上存在一定问题，才会要求经销商提前支付货款以完成资金周转。而销售现金流不足营业收入则说明存在未达款项，可能雅化集团存在一定比例的应收账款，而应收账款的增多极有可能导致坏账准备的增加，为公司运营增加了风险。

二、公司经营模式、战略分析、未来成长分析及建议的投资策略

（一）经营模式分析

雅化集团主要以生产业为主要营业内容，生产产品中又以生产炸药居多。销售四川省内占主营业务的61.44%，说明其业务主要开展在四川境内。总而言之，雅化集团是四川省最大的综合性民用爆炸物品生产厂商，而对国内其他地方的营收欠缺，主要产品包含工业炸药、起爆器材（工业雷管和工业索类）以及工程爆破服务三大系列。其主要业务以生产为主，爆破及运输销售均不是其主营。

（二）战略分析

虽然我国中西部地区仍在持续开发资源，但雅化集团以四川内部销售为主，而且由于近几年来房地产行业的饱和和土地利用率的增大化，基建行业也从高速增长期慢慢的达到瓶颈，远不如前两年的大力发展。2012年底，我国又一次颁发《爆破单位作业许可证》，直接导致了民爆行业入行难等问题，反而保障了现有民爆行业的利润收入。

国家在十二五期间的策略是继续加强推进并购重组，就使现存的大型民爆企业有了国家支持的背景，也更利于收购小企业及自身的发展。而雅化集团本身，于2011年收购内蒙古柯达化工，2011年3月，参股深圳市金奥博科技有限公司，该公司从事于民用爆炸器材的研发；2012年7月，收购凯达化工股权；2014年，公司收购内蒙古佳成爆破的部分股权。从公司以上重大事项来看，雅化集团也把发展的目标着重于并购重组，争取整合公司资源，逐步扩大经营。

雅化集团也积极并购上下游产业，形成生产、配送、爆破作业一体化，从报表中可以看出，虽然其主营业务是以生产为主，但上下游产业也有涉猎，若长时间发展，可以形成自给自足的良好发展局面。公司也正在建设大型民爆技术研究专业实验室，准备打造为国内最大的民爆产品研究生产试验研究室。

可以看到，雅化集团在国家政策的支持下，逐步收购周边产业的小企业，形成属于自己的生产、配送、爆破作业一体化，并持续研发，实现更好的技术投入，必将有良好的发展趋势。但问题是，在雅化集团发展的同时，行业内龙头企业江南化工等企业也在用类似的竞争战略发展自身，挤占市场。所以，雅化集团如何能够打败现在已处于同行业龙头的集团才是保证企业能够有更大发展的重中之重。

（三）未来成长分析

针对以上的分析情况，可以判断公司现有的优势是其掌握国内先进技术，在生产上可以说已经处于国内民爆行业的领先地位，且其拥有地域优势，是几个行业领先企业中位置最靠近西部地区的企业，该公司能够更好的向西部资源开发地区输送民爆产品。

公司现有的劣势是并没有出彩的经营策略，从报表中来看，资金的运营水平稍有不足，上下游供应链和经销商之间的款项流通也稍有不健全。而产品销售后资金回流也不够快，可能销售方面也稍有不足，在并没有很好的经营策略的情况下，这些小问题很有可能变成阻碍公司进一步发展的大问题。

公司现有的机会是国家颁发了《爆破单位作业许可证》，使得民爆行业的进入壁垒又一步加强，民爆行业“十二五”中提出“促进企业兼并重组，着力培育一批具有自主创新能力和国际竞争力的生产企业或企业集团，进一步推广一体化服务模式。”这样就使已经存在的大型民爆企业有了更多的发展机会。

公司现有的威胁是行业内存在着比公司本身更有竞争力的企业，而这些企业已经稳定了所在地域的竞争位置，很难再与它们争夺已确立的市场份额。且随着并购重组主旋律的进一步提升，雅化集团需要稳步发展自身，一旦出现经营失误，很可能成为大企业并购的首要目标。

综上所述，企业在现有的市场已经几近被瓜分完全的情况下很难再有大的发展，除非公司主动向西部开拓市场，增加矿产开采能给企业带来的利润。如果雅化集团仍然保持现在的市场份额不继续扩张，在没有新的信息进入市场的情况下，其股价很有可能就保持在现在的价格上下小幅度波动。

（四）建议的投资策略

从全文的分析来看，雅化集团从一个小厂逐渐发展成四川省内民爆行业的支柱，全国排名前五的大企业，管理者功不可没。可随着时间的发展，也许雅化集团需要一位新的领导者，适度改变企业的经营策略与公司的制度，使得公司能在完善生产的基础上更进一步。

根据这几年的股价变动来看，若是暂时没有新的消息进入市场。我认为适合的持有区间是13.5元以下。