浅析“上市公司+PE”模式对资本市场的影响

周兴菊

摘要：随着资本市场发展，资本和产业不断以一种新的形式在融合，近年来PE与上市公司结合的模式越来越受到关注和效仿。本文主要通过案例分析该模式对双方和资本市场的影响并提出了完善该模式的几点建议。

关键词：资本市场；PE；并购

一、“上市公司+PE”模式风起云涌

自硅谷天堂在与大康牧业的合作中首次运用“PE+上市公司”模式后，越来越多的上市公司开始与PE合作，到2015年这一趋势更是达到高潮。该模式的兴起究其原因有：

（一）PE为了实现退出通道的多元化。在IPO发行数量有限的环境下，面对投资拟上市公司的收益大幅下降的困境，PE为了实现退出通道的多元化，通过入股的形式参与上市公司的并购项目，推动其重组来最终实现二级市场的退出，同时也提高了投资的安全性。

（二）该模式获得监管部门支持。随着中国经济增长放缓，上市公司光靠主业拉动市值变得困难，因此积极并购重组变得迫切，而效率又是该项工作的重点。所以2014年10月，证监会重新修订的《上市公司重大资产重组管理办法》明确规定，A股上市公司不涉及借壳上市或发行股份购买资产的并购重组将取消行政审批，并提出“鼓励依法设立的并购基金、股权投资基金、创业投资基金、产业投资基金等投资机构参与上市公司并购重组”。该项规定通过进一步简政放权，将上市公司与PE合作不仅有利于促进并购与重组市场化，同时也增强了交易的灵活性和并购的效率。

二、“上市公司+PE”模式的特点

（一）追逐资本市场热点。一些获国家政策支持的旨在进行国家经济结构转型的新兴产业如文化传媒，医疗医药，航天航空等都是PE并购基金追逐的资本市场热点。

（二）信息隐蔽性较高。从披露内容上来看，各上市公司设立并购基金后并没有充分有效的披露其设立该并购基金的具体意图、对公司的影响及相关后续安排等。

（三）国际化水平不高。我国 PE 基金国际化水平不高，数量相对发达国家较少，我国 PE基金主要集中在上市前和国内市场，很少参与跨境并购，即使参与在并购中也并非起主导作用。

三、“上市公司+PE”模式对资本市场的影响———以高新兴与硅谷天堂合作为例

案例介绍：硅谷天堂与高新兴在2014年9月17日建立战略合作伙伴关系并签署《战略合作及并购顾问协议》。根据硅谷天堂方面披露，为了完成该项合作其成立了独立项目组，其职责是为高新兴资本运作提供咨询服务，包括向公司提供并购方案设计、筛选并购标的、财务与法律尽职调查、引荐投资人等财务顾问服务等。但高新兴每年需要向硅谷天堂支付财务顾问费100万元，总金额为300万元。高新兴称，通过该项合作有利于推动其产业链上下游的战略性布局与产业整合，提升公司运营效率有利于促进公司实现可持续快速地发展。从2014年9月开始至2015年1月期间，硅谷天堂通过大宗交易及二级市场举牌等方式完成入股。在短暂一次停牌筹划重大资产重组事项之后，于6月9日复牌，接连收获7个涨停。几个月后硅谷天堂助推高新兴完成战略收购，硅谷天堂在几个月内完成了对高新兴的投资、退出和收益。通过这个案例可以看出该模式会产生以下几点影响：

（一）能够加速上市公司的产业整合与升级。一些上市公司为了利益与PE合作，其投资范围都是和其自己的主业相关，通过产业的结构的调整和升级，不仅扩张了上市公司的业务，同时也提高了行业地位。比如硅谷天堂在与高新兴合作的短短几个月期间，就展开了战略收购，购买了创联电子100%股权、国迈科技90%股权。在此战略下打造平台化“智慧城市建设运营商”。而上述两个公司分别在“铁路安全”与“数据安全” 领域具有比同行业的竞争优势。

（二）上市公司股价上涨。“上市公司+PE”模式之所以迅速兴起是因为两者相结合后，最明显的收益就是股价疯狂上涨以及带来超额收益率。从以上案例可以看出硅谷天堂和高新兴合作之后，接连收获7个涨停板。海通证券统计了与天堂硅谷发生合作的A股14家上市公司情况，在几个月内实现了76%的增值收益。

（三）PE有利可图。目前国内的并购基金行业处于开创期，还有很多不完善的地方，缺乏项目运营管理经验，所以通过和上市公司合作，不但可以分担相关投资风险还可以通过提供财务顾问服务获得可观的收益，硅谷天堂在与高新兴的合作中就为高新兴资本运作事项提供顾问服务而获得了300万的高额回报。重要的是PE所持有上市公司的股份经过并购重组之后通常能带来较高的股权增值，还可以进一步获得分享上市公司未来收益的机会。

四、长期会影响企业及资本市场的可持续发展

（一）不利于企业主业的长期发展。一些上市公司利用PE进行并购整合，往往单纯的想抬高股价，盲目追逐资本市场热点，并未充分考虑与主业相关的整合和日后长期的战略发展方向。虽然在短期内会带来上市公司股价的疯狂上涨，但长期并购重组的效果会存在较大不确定性风险。

（二）容易产生内幕交易扰乱资本市场。PE机构通过与上市公司的合作，在接触项目的过程中往往掌握很多内幕信息，知道上市公司未来并购的方向，容易发生内幕交易、利益输送，操纵股价等现象，隐藏了巨大的法律与道德风险。

（三）容易产生股权纠纷。在上市公司与PE合作中，往往PE参股的比例较高，这就会导致，在经营决策过程中具有较大的影响力，甚至还能左右的企业发展，而PE出于自身利益考虑，很可能做出的决策并不符合企业长远发展的要求，甚至会与企业管理层的意愿相违背，比如广为人知的国美股权风波案中，PE 的影响力毫无疑问是重大的。

五、完善“上市公司+PE”模式的建议

（一）扩大内幕知情人范畴。由于PE在与上市公司合作过程中，知道很多内幕消息，但并没有及时的公开相关的信息，进行着内幕交易，操纵股价，获取高额利润。

所以应当将与上市公司签订各种协议的能够知悉内幕信息的PE，都纳入内幕知情人范畴，在上市公司筹划大事项期间，对其相关股票交易进行核查。

（二）设定PE退出的锁定期。为了防止PE通过炒预期、炒项目哄抬股价，当退出时获取超额收益，对于这种现象可以参照非公开发行，对私募基金所持股份设置退出期限要求。例如硅谷天堂在与高新兴的合作中就表示，其获得的股份，自愿承诺锁定6-12个月，来避免短线炒作、操作市场的嫌疑。PE持有上市公司的股份延应长锁定期，最好保持在3年以上，才能保证股价和资本市场的相对稳定。

（三）强化信息披露。由于上市公司设立并购基金之后并没有对设立该并购基金的具体意图、对公司产生的影响及相关后续安排进行有效、充分的披露。投资者难以了解相关的情况进行决策，因此要逐渐加强对该模式下的信息披露进行规范，包括要求披露PE在公司的持股情况，投资模式下权益变动，签订的市值管理协议以及进行的关联交易，潜在利益链关系等相关内容。

（四）相关部门加强监管。从现在的市场行情来看，PE模式太过于混乱项目监管力度，维度都很不到位，需要及时有力的监管，另一方面也要做到防止某些不法分子打着市值管理的名义进行股票内幕交易。市场执法人员或监管人员应该严厉打击利用内幕交易进行违法违规的行为。

六、结语

“上市公司+PE”作为并购基金的一种新兴模式，在我国资本市场上还处于积极探索的起步阶段， PE 参与上市公司并购的有利和不利之处还要权衡，但是随着国内资本市场现实条件的逐渐改善，债权类融资渠道的扩大，监管部门的支持，这都将为并购基金的发展提供有利环境。从国民经济的发展来看， PE 在上市公司并购中的作用是显著的，其发展前景也是广阔而深远的，是经济发展的重要推动力。（作者单位：安徽大学商学院）

参考文献：

[1]安青松.我国上市公司并购重组发展趋势[J].中国金融，2011（16） .

[2]金玮. PE在我国上市公司并购中的作用、影响与发展趋势——理论、实务与案例分析[J]中央财经大学学报，2013，04（65）：41-47.